淺談企業(yè)并購過程中的財務(wù)盡職調(diào)查

逯敏

摘要 隨著我國資本市場的逐步完善和國家相關(guān)鼓勵政策的不斷出臺，企業(yè)間的并購活動愈發(fā)普遍，并購已成為企業(yè)轉(zhuǎn)型或規(guī)模擴張的重要手段。企業(yè)的并購流程一般包括并購戰(zhàn)略規(guī)劃、篩選并購標的、開展盡職調(diào)查、并購方案設(shè)計及估值、并購交易談判、并購后整合等。其中盡職調(diào)查是企業(yè)并購的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，盡職調(diào)查有助于企業(yè)客觀了解目標公司情況，為并購方案及并購后整合提供決策依據(jù)，成功的并購離不開有效的盡職調(diào)查結(jié)果，而失敗的并購案例也從側(cè)面反映出盡職調(diào)查的重要性。財務(wù)盡職調(diào)查一般是指并購企業(yè)委托獨立的中介機構(gòu)或者由其自身的專業(yè)部門，對某一擬進行并購或其他交易的對象的財務(wù)、經(jīng)營活動所進行的調(diào)查、分析。財務(wù)盡職調(diào)查是從并購企業(yè)需求及交易特征出發(fā)，量身定制的服務(wù)范圍，一般在并購企業(yè)與目標公司達成初步投資意向后進行。企業(yè)并購中的盡職調(diào)查包括多個方面，本文主要圍繞財務(wù)盡職調(diào)查展開，分析企業(yè)并購過程中財務(wù)盡職調(diào)查的作用、存在的問題及解決對策，以期更好地完善財務(wù)盡職調(diào)查活動，降低并購風(fēng)險、提高并購成功的可能性。

關(guān)鍵詞 企業(yè)并購;財務(wù)盡職調(diào)查;并購風(fēng)險

隨著我國資本市場的逐步完善和國家相關(guān)鼓勵政策的不斷出臺，企業(yè)間的并購活動愈發(fā)普遍，尤其是近幾年，上市公司并購重組政策不斷修訂完善、國有企業(yè)“雙百行動”綜合改革落地都極大地促進了公司并購行為的產(chǎn)生。根據(jù)《2019年普華永道企業(yè)并購市場回顧與2020年展望》相關(guān)統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2015至2019年度中國企業(yè)并購交易額分別為6559億美元、7296億美元、6497億美元、6513億美元、5587億美元，近五年年度平均交易額達6，490億美元，并購已成為企業(yè)轉(zhuǎn)型或規(guī)模擴張的重要手段。企業(yè)的并購流程一般包括并購戰(zhàn)略規(guī)劃、篩選并購標的、開展盡職調(diào)查、并購方案設(shè)計及估值、并購交易談判、并購后整合等，其中盡職調(diào)查是企業(yè)并購的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，盡職調(diào)查有助于企業(yè)客觀了解目標公司的情況，為并購方案及并購后整合提供幫助。

財務(wù)盡職調(diào)查（Financial Due???-Diligence，F(xiàn)DD），一般是指并購企業(yè)委托獨立的中介機構(gòu)（一般是會計師事務(wù)所或具有財務(wù)專長的咨詢管理機構(gòu)）或者由其自身的專業(yè)部門，對某一擬進行并購或其他交易的對象的財務(wù)、經(jīng)營活動所進行的調(diào)查、分析。財務(wù)盡職調(diào)查是從并購企業(yè)需求及交易特征出發(fā)，量身定制的服務(wù)范圍，一般在并購企業(yè)與目標公司達成初步投資意向后進行。

一、財務(wù)盡職調(diào)查的作用

企業(yè)并購存在多種風(fēng)險，而信息不對稱是其主要風(fēng)險之一。財務(wù)盡職調(diào)查有助于并購企業(yè)了解目標公司的真實情況，充分揭示目標公司存在的問題，降低信息不對稱風(fēng)險，幫助并購企業(yè)尋求解決方案。財務(wù)盡職調(diào)查的主要作用包括：

（一）了解目標公司真實情況，為并購定價提供決策依據(jù)

在并購活動中，目標公司因自身管理能力或故意隱瞞行為，其對并購方提供的相關(guān)業(yè)績資料可能無法真實反映其財務(wù)狀況及經(jīng)營成果。并購企業(yè)通過執(zhí)行財務(wù)盡職調(diào)查程序，對目標公司的歷史沿革、治理結(jié)構(gòu)、業(yè)務(wù)經(jīng)營模式、會計政策、資產(chǎn)質(zhì)量、資金狀況、債務(wù)狀況、盈利質(zhì)量、稅務(wù)風(fēng)險、或有事項等進行調(diào)查，對其經(jīng)營情況及業(yè)績進行合理認定。

并購成功的關(guān)鍵在于發(fā)現(xiàn)目標公司的未來發(fā)展?jié)摿?，實現(xiàn)“1+1>2”的協(xié)同效應(yīng)。并購企業(yè)與目標公司資源背景及站位不同，對未來潛力的評估也會有不一致。通過財務(wù)盡職調(diào)查，并購企業(yè)可以站在自身的角度更好地分析目標公司存在的優(yōu)勢、弱點，面臨的機會與威脅，結(jié)合并購企業(yè)的資源及能力，確認是否可以實現(xiàn)取長補短、優(yōu)勢互補，以衡量目標公司的內(nèi)在價值，為未來的盈利預(yù)測及并購定價提供依據(jù)。

（二）揭示目標公司經(jīng)營風(fēng)險，為并購條件及整合方案提供基礎(chǔ)

一般在財務(wù)盡職調(diào)查前期，并購企業(yè)會與目標公司進行初步洽談，目標公司會針對自身經(jīng)營的問題情況與并購企業(yè)進行初步溝通，但基于目標公司促成并購達成的意愿以及抬高企業(yè)自身估值等因素的影響，其反饋給并購企業(yè)的問題可能不夠全面或者問題性質(zhì)不夠準確，并購企業(yè)有必要對已反饋的問題的真實情況以及其他潛在問題進行調(diào)查，以對并購風(fēng)險有比較客觀的認知。通過財務(wù)盡職調(diào)查，并購企業(yè)可以辨識是否存在并購交易破壞因素或者目標公司未披露的問題，以完善并購方案，并為并購后整合提供依據(jù)。如目標公司是否存在出資不實、產(chǎn)權(quán)瑕疵、訴訟糾紛、大股東資金占用等問題，該等事項是否構(gòu)成并購的實質(zhì)性障礙，是否可以解決、應(yīng)如何解決、何時解決等。通過財務(wù)盡職調(diào)查，可以揭示目標公司的如上問題，為并購企業(yè)并購方案的制定及未來整合提供基礎(chǔ)。

二、財務(wù)盡職調(diào)查存在的問題

（一）人員組織安排不合理

有效的財務(wù)盡職調(diào)查，離不開高效高質(zhì)的工作團隊。由于財務(wù)盡職調(diào)查的方法及流程本身存在一定的技術(shù)含量，且部分目標公司存在非標性、復(fù)雜性，尤其是跨行業(yè)的大型并購項目，財務(wù)盡職調(diào)查人員的專業(yè)水平很大程度上決定了財務(wù)盡職調(diào)查結(jié)果的質(zhì)量。

實務(wù)中大型并購項目的財務(wù)盡職調(diào)查團隊一般由并購企業(yè)派出的財務(wù)人員及委派的會計師組成，企業(yè)財務(wù)人員一般負責(zé)協(xié)調(diào)及質(zhì)量進度督導(dǎo)，會計師負責(zé)具體實施及專業(yè)建議。部分企業(yè)無專門負責(zé)盡職調(diào)查的財務(wù)團隊，在企業(yè)開展并購項目時由非財務(wù)專業(yè)背景的人員督導(dǎo)或者臨時抽調(diào)財務(wù)部人員，導(dǎo)致參與實施調(diào)查的人員無相關(guān)盡職調(diào)查經(jīng)驗、督導(dǎo)方向過細或過偏;而基于預(yù)算壓力或成本管控，部分項目在選擇會計師團隊時過度注重價格而忽視服務(wù)質(zhì)量，導(dǎo)致委派的會計師團隊不能勝任該工作，人員經(jīng)驗和能力不足，未能及時發(fā)現(xiàn)問題，盡職調(diào)查結(jié)果無法滿足并購企業(yè)要求，最終導(dǎo)致并購失敗。

（二）盡調(diào)過程不嚴謹，管理層重視程度不足

一般而言，財務(wù)盡職調(diào)查應(yīng)是企業(yè)做出最終并購決策的必要前置程序，但在實務(wù)操作中，存在部分企業(yè)高管層追求并購規(guī)模或過度相信個人感知，在做出并購決策后才進行財務(wù)盡職調(diào)查，將財務(wù)盡職調(diào)查作為履行企業(yè)并購審批程序的規(guī)定動作去執(zhí)行。財務(wù)盡職調(diào)查僅局限于收集目標公司的現(xiàn)成資料和形式性審查，未對其真實性及合理性進行深入分析，未對其資產(chǎn)質(zhì)量進行現(xiàn)場核查，盡職調(diào)查流于形式，調(diào)查工作停留在表面，缺乏實質(zhì)性判斷，盡職調(diào)查結(jié)果僅是目標公司相關(guān)信息的簡單堆砌和羅列，未能對并購決策起到真正的建設(shè)性作用，甚至因未進行實質(zhì)性審查，盡職調(diào)查結(jié)果不能真實反映目標公司情況，誤導(dǎo)管理層做出錯誤的并購決策。

（三）盡調(diào)方法不當，缺乏有效的調(diào)查手段

公司的多元化發(fā)展和擴張，對于財務(wù)盡職調(diào)查方法的恰當性也提出了更為迫切的需求，財務(wù)盡職調(diào)查的基本方法包括審閱、分析、訪談等，財務(wù)盡職調(diào)查局限于時間及成本要求，不可能事無巨細地對目標公司開展調(diào)查活動，只有選擇恰當?shù)姆椒ńM合，才有可能在有限的時間內(nèi)取得有用的資料，形成恰當?shù)恼{(diào)查結(jié)果。

同時，隨著國內(nèi)信息化產(chǎn)業(yè)的不斷發(fā)展，市場上出現(xiàn)了很多新興行業(yè)公司，即使是傳統(tǒng)企業(yè)，經(jīng)營模式也因信息化的作用產(chǎn)生了較大的變化，財務(wù)盡職調(diào)查所涉及的財務(wù)數(shù)據(jù)嫁接在IT系統(tǒng)業(yè)務(wù)端，僅通過傳統(tǒng)的財務(wù)盡職調(diào)查手段，難以獲取有效的信息，形成客觀的調(diào)查結(jié)論。比如對從事互聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用性能管理和用戶體驗優(yōu)化的第三方監(jiān)測服務(wù)公司的并購，其產(chǎn)品為非實物軟件，營業(yè)收入是基于監(jiān)測點數(shù)，相關(guān)業(yè)務(wù)的原始數(shù)據(jù)存儲于外委的云數(shù)據(jù)庫中，客戶極為分散，業(yè)務(wù)規(guī)模也較大。對于該類公司的財務(wù)盡職調(diào)查，須借助IT審計的調(diào)查方法，對其信息系統(tǒng)記錄進行穿透，如選用的調(diào)查方法不當，則會費時、費力還無法達到預(yù)期效果。

（四）過于關(guān)注資本運營，盡調(diào)方向跑偏

企業(yè)的并購目的不同，并購形式也不同，有些企業(yè)為了擴大產(chǎn)業(yè)鏈，實施橫向、縱向并購，有些企業(yè)為了轉(zhuǎn)型，實施混合并購。在資本市場并購比較活躍的今天，概念股不斷涌現(xiàn)，有些企業(yè)為了提升資本市場估值，追逐市值和熱度，開展大規(guī)模的并購活動，對目標公司的選擇和盡職調(diào)查偏向于資本運作帶來的投機機會，盡職調(diào)查方向跑偏，盡調(diào)過程中過度關(guān)注目標公司的概念市值，高估其盈利能力和發(fā)展前景，而對其現(xiàn)實的經(jīng)營情況盡調(diào)不足，對其擁有的現(xiàn)實資源和經(jīng)營能力和并購后企業(yè)的整合能力未保持應(yīng)有的職業(yè)謹慎。并購后目標公司與并購企業(yè)產(chǎn)業(yè)無法協(xié)同，文化無法整合，并購價值不僅未能實現(xiàn)，反而導(dǎo)致企業(yè)價值下跌，成為企業(yè)的包袱。尤其是在近幾年上市公司的跨行業(yè)并購中顯現(xiàn)的尤為突出，財務(wù)盡職調(diào)查結(jié)果不僅未能防范企業(yè)并購風(fēng)險，反而為后續(xù)企業(yè)并購失敗埋下伏筆。

三、解決財務(wù)盡職調(diào)查問題的對策

（一）加強財務(wù)盡職調(diào)查隊伍的建設(shè)，優(yōu)化配置相關(guān)人員

基于企業(yè)并購的頻次和重要性，并購企業(yè)在單位內(nèi)部可以選擇建設(shè)單獨的財務(wù)盡職調(diào)查團隊或者培養(yǎng)現(xiàn)有的財務(wù)人員。企業(yè)應(yīng)當根據(jù)計劃的并購方向和領(lǐng)域，定期對這些人員進行有針對性的培訓(xùn)，形成公司的復(fù)合型人才，使其更符合財務(wù)盡職調(diào)查工作開展的需求。

對于非常規(guī)性并購或跨行業(yè)并購，建議在企業(yè)現(xiàn)有財務(wù)盡職調(diào)查團隊的基礎(chǔ)上優(yōu)化配置相關(guān)中介機構(gòu)人員。中介機構(gòu)擁有大量的專業(yè)人員、豐富的調(diào)查經(jīng)驗及調(diào)查手段，為盡職調(diào)查的順利進行提供了保障，也有助于企業(yè)對目標公司有更加準確的認識。但是在選擇中介機構(gòu)團隊的時候應(yīng)保持應(yīng)有的謹慎性，應(yīng)注重中介機構(gòu)派出團隊的實戰(zhàn)能力和對目標公司行業(yè)的了解程度，擇優(yōu)選擇合適的合作方。

（二）規(guī)范企業(yè)并購流程，提高管理人員的重視程度

企業(yè)并購財務(wù)盡職調(diào)查，需要調(diào)查人員對目標公司的資產(chǎn)質(zhì)量、債務(wù)狀況、經(jīng)營能力、內(nèi)控管理進行客觀、全面的調(diào)查，充分揭示其經(jīng)營問題及財務(wù)風(fēng)險，分析其盈利能力和現(xiàn)金流，預(yù)測目標公司未來發(fā)展前景，最終形成對目標公司價值的判斷，并對可能產(chǎn)生的風(fēng)險作出適度的交易安排。由于目標公司的不同經(jīng)營特點，財務(wù)盡職調(diào)查在一定的規(guī)律下還顯現(xiàn)出其獨具特色和不可復(fù)制的一面。

并購活動是企業(yè)的一項重大經(jīng)濟行為，管理層在做出最終并購決策前，應(yīng)按照公司治理要求及管理需求，實施有效的財務(wù)盡職調(diào)查，并將財務(wù)盡職調(diào)查質(zhì)量與相關(guān)管理人員考核激勵掛鉤，使其以更認真的態(tài)度去對待和實施，不可以用一個模子去套多個并購交易活動，也不可加入過多主觀因素，影響財務(wù)盡職調(diào)查工作的開展和關(guān)注方向。

企業(yè)應(yīng)在管理機制上加強對財務(wù)盡職調(diào)查工作的重視，財務(wù)盡職調(diào)查工作是企業(yè)并購業(yè)務(wù)流程的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，應(yīng)在公司制定的并購管理辦法中明確規(guī)定，同時加強對執(zhí)行力度的監(jiān)管和考核，保證相關(guān)人員能切實執(zhí)行相關(guān)盡職調(diào)查規(guī)定，從嚴落實相關(guān)盡職調(diào)查人員責(zé)任。

（三）靈活運用調(diào)查方法，不斷創(chuàng)新調(diào)查手段

在財務(wù)盡職調(diào)查中，應(yīng)結(jié)合目標公司的經(jīng)營特點及潛在風(fēng)險，選擇合適的調(diào)查方法。對于輕資產(chǎn)的技術(shù)公司，著重關(guān)注其技術(shù)能力和專業(yè)人才結(jié)構(gòu)儲備，在調(diào)查方法上更側(cè)重于檢查和訪談的方法，主要檢查專利、商標、非專利技術(shù)、軟件開發(fā)周期、學(xué)歷、專業(yè)等。對于污水處理的重資產(chǎn)類公司，更關(guān)注于資產(chǎn)質(zhì)量、污水處理水平、所在園區(qū)招商能力等，調(diào)查方法上更側(cè)重于實地觀察、經(jīng)濟效益分析等。

基于信息不對稱風(fēng)險，并購企業(yè)除分析目標公司提供的資料外，還應(yīng)實地觀察目標公司周圍環(huán)境，訪談目標公司職員，走訪目標公司外圍供應(yīng)商、客戶，對目標公司當?shù)氐谋O(jiān)管環(huán)境、政府政策等進行調(diào)研分析。在條件允許的情況下，多翻閱目標公司下發(fā)的各種文件，多與參與并購的律師、評估師溝通，掌握目標公司更為全面的信息。最后，就財務(wù)盡職調(diào)查中發(fā)現(xiàn)的問題，應(yīng)向不同的人問詢，避免以偏概全。

在現(xiàn)代企業(yè)財務(wù)盡職調(diào)查中，可適度引入大數(shù)據(jù)和IT調(diào)查的手段，更高效地獲取外部同行業(yè)數(shù)據(jù)和上下游數(shù)據(jù)，以對目標公司的情況有更全面的了解，對目標公司的價值做出更為有效和準確的判斷。

（四）立足于并購本身，審慎對待調(diào)查過程

目標公司估值的準確性與財務(wù)盡職調(diào)查的精確性息息相關(guān)，無論是出于何種目的的并購，都不應(yīng)采取有偏向性的財務(wù)盡職調(diào)查。并購背景不同、目標公司經(jīng)營狀況不同，會使財務(wù)盡職調(diào)查側(cè)重點有所區(qū)別。但財務(wù)盡職調(diào)查應(yīng)以財務(wù)信息為基礎(chǔ)，立足于并購本身，分析并購企業(yè)需求和目標公司實際經(jīng)營情況，審慎調(diào)查公司的過去，合理預(yù)測公司的未來。對目標公司的估值應(yīng)在綜合考慮公司的盈利模式、經(jīng)常性利潤、現(xiàn)金流量、股權(quán)市值等因素后確定，不可過度關(guān)注其中的一方面而忽略其他方面的影響。

同時，要關(guān)注并購后整合成本的有效評估，避免因?qū)Σ①弮r值的判斷失誤導(dǎo)致的并購失敗。因此，財務(wù)盡職調(diào)查過程中除了要客觀評價資產(chǎn)的現(xiàn)時價值外，還應(yīng)關(guān)注資產(chǎn)的未來價值變動需付出的成本，除關(guān)注賬面財務(wù)信息外，還應(yīng)關(guān)注賬外非財務(wù)信息帶來的整合成本變動。如為維持實物資產(chǎn)的可使用狀態(tài)需投入的維修維護、保養(yǎng)成本;為使目標公司達到并購企業(yè)想要的盈利模式和估值，而需投入的管理人員成本、銷售渠道開拓成本等。

四、結(jié)語

財務(wù)盡職調(diào)查的價值貫穿并購的始終，在投前評審、投中估值和投后管理等多個階段均起到重要作用，財務(wù)盡職調(diào)查是企業(yè)有效降低并購風(fēng)險、合理確定目標公司價值的重要手段，是企業(yè)并購成功的關(guān)鍵。企業(yè)在開展并購活動，進行財務(wù)盡職調(diào)查時，必須持有嚴肅、審慎的態(tài)度。盡管財務(wù)盡職調(diào)查無法保證并購活動萬無一失，但專業(yè)、創(chuàng)新、有效的財務(wù)盡職調(diào)查活動無疑可以提高并購成功的概率。企業(yè)應(yīng)充分認識財務(wù)盡職調(diào)查的重要性，不斷完善財務(wù)盡職調(diào)查流程，合理運用財務(wù)盡職調(diào)查方法，得出較為客觀且具有建設(shè)意義的財務(wù)盡職調(diào)查結(jié)果，為并購?fù)顿Y提供有力的決策依據(jù)，切實成為企業(yè)并購的有力抓手。

（作者單位為信永中和會計師事務(wù)所<特殊普通合伙>）

參考文獻

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