對(duì)資產(chǎn)交易說和流動(dòng)性偏好說的關(guān)系探討

摘 要：本文從貨幣超發(fā)這一角度出發(fā)，基于多元線性模型探究了貨幣超發(fā)水平不斷上升的兩種解釋“資產(chǎn)交易說”和“流動(dòng)性偏好說”，根據(jù)實(shí)證分析結(jié)果主要得到以下結(jié)論：房?jī)r(jià)上漲會(huì)增大流動(dòng)性偏好對(duì)M2/GDP的影響，房?jī)r(jià)的提升又會(huì)加劇流動(dòng)性偏好從而帶動(dòng)M2/GDP的增長(zhǎng)。即“資產(chǎn)交易說”和“流動(dòng)性偏好說”并不是孤立的，二者之間存在一定聯(lián)系。

關(guān)鍵詞：資產(chǎn)交易說;流動(dòng)性偏好說;關(guān)系探討

一、引言

中國(guó)自改革開放以來，M2/GDP就不斷上升，作為國(guó)際上衡量貨幣超發(fā)水平的重要指標(biāo)，關(guān)于中國(guó)M2/GDP不斷上升的原因眾說紛紜，基于外生貨幣假設(shè)有這么兩種解釋：一是“資產(chǎn)交易吸收說”，根據(jù)國(guó)際相關(guān)經(jīng)驗(yàn)，超發(fā)的貨幣往往會(huì)大量涌入以房地產(chǎn)為代表的資產(chǎn)市場(chǎng)而導(dǎo)致房?jī)r(jià)的飆升，從而使得以房產(chǎn)為代表的資產(chǎn)交易因?yàn)槲沾罅控泿艑?dǎo)致貨幣超發(fā)水平的上升的;二是“流動(dòng)性偏好說”，人們對(duì)貨幣流動(dòng)性偏好的增強(qiáng)使貨幣發(fā)揮價(jià)值儲(chǔ)藏職能，從而加劇了貨幣超發(fā)。

本文通過研究貨幣的流動(dòng)性偏好、房?jī)r(jià)與貨幣超發(fā)水平三者之間的關(guān)系，以揭示“資產(chǎn)交易說”和“流動(dòng)性偏好說”這兩種理論之間的聯(lián)系，從而對(duì)我國(guó)的貨幣超發(fā)現(xiàn)象能有一個(gè)更加深刻的理解。

二、文獻(xiàn)綜述

王兆旭、紀(jì)敏通過對(duì)費(fèi)里德曼的貨幣需求函數(shù)的擴(kuò)展，實(shí)證檢驗(yàn)房地產(chǎn)價(jià)格水平與貨幣超發(fā)存在高度正相關(guān)關(guān)系，事實(shí)上中國(guó)的貨幣超發(fā)引發(fā)房?jī)r(jià)的高漲已經(jīng)是老生常談的話題了，相關(guān)的大量研究、歷史和國(guó)際經(jīng)驗(yàn)都能表明貨幣超發(fā)會(huì)導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格泡沫的滋生。尹中立（2017）甚至提出只有控制貨幣擴(kuò)張才能有效遏制房?jī)r(jià)。在涉及貨幣問題時(shí)，國(guó)內(nèi)學(xué)者大部分還是采用M2這一指標(biāo)，但僅從M2的發(fā)行速度或者絕對(duì)值就判斷貨幣超發(fā)的水平失之偏頗，雖然用M2/GDP衡量貨幣超發(fā)水平仍不乏反對(duì)者，但相對(duì)說來這一指標(biāo)同時(shí)考慮到了社會(huì)需求狀況和貨幣發(fā)行，也是衡量貨幣超發(fā)水平的主流指標(biāo)之一，相較M2來說更為科學(xué)。

三、變量與數(shù)據(jù)選取

本文采用現(xiàn)在衡量貨幣超發(fā)水平主流指標(biāo)M2/GDP來代表貨幣超發(fā)水平，以商品房平均銷售價(jià)格計(jì)算出的發(fā)展指數(shù)代表房?jī)r(jià)上漲水平，同時(shí)由于M2/M1與貨幣流動(dòng)性的高度相關(guān)性，以M2/M1代表貨幣的流動(dòng)性偏好。所用數(shù)據(jù)選取自中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒和WIND數(shù)據(jù)庫(kù)。

四、對(duì)貨幣超發(fā)兩種解釋之間聯(lián)系的實(shí)證分析

焦振華（2015）、張鵬和董麗娟（2018）等眾多學(xué)者的大量研究指向了房?jī)r(jià)與貨幣超發(fā)的正向關(guān)系。而房屋價(jià)格的上漲，勢(shì)必會(huì)使得人們將具有投機(jī)性動(dòng)機(jī)的準(zhǔn)貨幣流入房地產(chǎn)行業(yè)，故本文認(rèn)為這兩種觀點(diǎn)并非孤立的，它們之間存在一定的聯(lián)系，陳儀、張軼龍（2018）曾用M2/M1代表流動(dòng)性偏好，本文沿用這一變量代表流動(dòng)性偏好。

（一）相關(guān)系數(shù)矩陣分析

為了驗(yàn)證這一猜想，本文試圖以M2/GDP為因變量，構(gòu)建帶有房?jī)r(jià)指數(shù)與M2/M1的交叉項(xiàng)多元回歸模型，為使回歸系數(shù)的值不會(huì)因?yàn)閱挝辉蜻^小而無法呈現(xiàn)，以1990年為基期，100為基底的房?jī)r(jià)指數(shù)housepriceex1（1990）轉(zhuǎn)換為以1990年為基期，1為基底的房?jī)r(jià)指數(shù)housepriceex1（1990）。并對(duì)M2/GDP、房?jī)r(jià)指數(shù)housepriceex1（1990）和M2/M1進(jìn)行相關(guān)性分析，結(jié)果顯示，房?jī)r(jià)與M2/GDP的的相關(guān)系數(shù)為0.927，房?jī)r(jià)與M2/M1的相關(guān)系數(shù)為0.901，M2/M1與M2/GDP的相關(guān)系數(shù)為0.890，這初步指向了房?jī)r(jià)、M2/GDP與M2/M1之間的正相關(guān)關(guān)系，且三者關(guān)系都呈現(xiàn)出顯著的高度相關(guān)性，初步支撐了本文的上述觀點(diǎn)。

（二）多重共線性檢驗(yàn)

經(jīng)濟(jì)主體的流動(dòng)性偏好增強(qiáng)，發(fā)行貨幣利用效率降低，從而使得M2/GDP升高，但從歷史經(jīng)驗(yàn)來看M2/GDP升高的幅度與房?jī)r(jià)上漲的幅度存在著密切聯(lián)系，也就存在著流動(dòng)性偏好對(duì)M2/GDP的影響效應(yīng)有可能受到房?jī)r(jià)上漲程度影響，所以本文假定，流動(dòng)性偏好和房?jī)r(jià)之間存在交互效應(yīng)，流動(dòng)性偏好對(duì)M2/GDP的影響效應(yīng)會(huì)受到房?jī)r(jià)上漲的影響。為了驗(yàn)證這一假定，本文引入流動(dòng)性偏好M2/M1和房?jī)r(jià)指數(shù)housepriceex1（1990）的交叉項(xiàng)進(jìn)行模型構(gòu)建。

但由于房?jī)r(jià)指數(shù)housepriceex1（1990）與M2/M1之間的相關(guān)性達(dá)到0.901，存在多重共線性的可能，直接以M2/GDP為因變量，以房?jī)r(jià)指數(shù)housepriceex1（1990）、M2/M1和交叉項(xiàng)M2/M1×housepriceex1（1990）為自變量構(gòu)建OLS回歸模型，模型的多重共線性檢驗(yàn)的結(jié)果也驗(yàn)證了這一猜想，其中housepriceex1（1990）的VIF值為95.119，交叉項(xiàng)的VIF值為119.542，以房?jī)r(jià)指數(shù)housepriceex1（1990）、M2/M1及二者交叉項(xiàng)為自變量會(huì)使得模型存在嚴(yán)重的共線性。模型構(gòu)建的主要目的是為了檢驗(yàn)流動(dòng)性偏好對(duì)M2/GDP的影響效應(yīng)是否會(huì)受到房?jī)r(jià)的影響，以探究貨幣交易吸收說與流動(dòng)性偏好性假說之間的關(guān)系，故本文打算只將房?jī)r(jià)指數(shù)與M2/M1的交叉項(xiàng)、M2/M1和M2/GDP這三個(gè)變量放入模型中進(jìn)行研究。

（三）時(shí)間序列平穩(wěn)性檢驗(yàn)及協(xié)整檢驗(yàn)

由于大多數(shù)經(jīng)濟(jì)變量都不是平穩(wěn)的，如果直接對(duì)非平穩(wěn)序列進(jìn)行回歸分析會(huì)存在偽回歸的可能，為了進(jìn)一步驗(yàn)證上述觀點(diǎn)的可靠性，本文對(duì)模型所要用的變量逐個(gè)進(jìn)行ADF檢驗(yàn)，結(jié)果顯示，M2/M1、M2/GDP為一階單整的，而交叉項(xiàng)M2/M1*housepriceex1（1990）為二階單整的。

為了避免偽回歸的可能，對(duì)三者進(jìn)行Johansen檢驗(yàn)，結(jié)果顯示“None”協(xié)整檢驗(yàn)的P值為0.0042，小于顯著性水平0.05，認(rèn)為三個(gè)變量之間存在協(xié)整關(guān)系，變量之間存在長(zhǎng)期穩(wěn)定關(guān)系，避免了偽回歸的風(fēng)險(xiǎn)，所以本文采用原序列進(jìn)行線性回歸。

結(jié)果顯示M2/M1對(duì)M2/GDP的回歸系數(shù)在10%的水平顯著為正，M2/M1與房?jī)r(jià)指數(shù)的交叉項(xiàng)顯著為正，調(diào)整后的擬合優(yōu)度達(dá)到83.37%。也就是說M2/M1會(huì)通過房?jī)r(jià)而對(duì)M2/GDP產(chǎn)生正相關(guān)的影響，且房?jī)r(jià)指數(shù)越高，M2/M1的增長(zhǎng)對(duì)M2/GDP的正面影響越強(qiáng)，雖然交叉項(xiàng)的回歸系數(shù)僅為0.02，但房?jī)r(jià)指數(shù)housepriceex1（1990）在2006年后的取值均大于5且不斷上升，在2015年突破10并于2018年超過12，2018年的M2/M1對(duì)M2/GDP的斜率系數(shù)相對(duì)于1990年由于房?jī)r(jià)上漲的影響大約增加了0.23，而考慮到M2/GDP的數(shù)值范圍為0.8—2.1，從1990年至2018年M2/GDP大約增加了1.3。比較而言，本文認(rèn)為房?jī)r(jià)上漲能夠使得流動(dòng)性偏好的增長(zhǎng)對(duì)M2/GDP的正相關(guān)影響在事實(shí)上呈現(xiàn)一個(gè)較大的增強(qiáng)。

同時(shí)研究和相關(guān)經(jīng)驗(yàn)表明，房?jī)r(jià)上漲會(huì)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)主體流動(dòng)性偏好的增強(qiáng)，結(jié)合模型結(jié)果可知，隨著房?jī)r(jià)的上漲，流動(dòng)性偏好對(duì)M2/GDP的正相關(guān)影響也會(huì)越大，而房?jī)r(jià)的上漲導(dǎo)致的流動(dòng)性偏好增強(qiáng)也會(huì)使M2/GDP即貨幣超發(fā)也會(huì)進(jìn)一步增強(qiáng)。

五、結(jié)論

研究經(jīng)驗(yàn)和本文實(shí)證結(jié)果表明，房?jī)r(jià)上漲會(huì)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)主體流動(dòng)性偏好的增強(qiáng)，而M2/M1與房?jī)r(jià)指數(shù)的交叉項(xiàng)對(duì)M2/GDP的回歸系數(shù)顯著為正則進(jìn)一步表明，關(guān)于中國(guó)M2/GDP為何在過去的二十多年明顯持續(xù)上升的兩種解釋——“資產(chǎn)交易吸收說”與“流動(dòng)性偏好說”并不是孤立的，它們之間存在一定的聯(lián)系：房?jī)r(jià)上漲會(huì)增大流動(dòng)性偏好對(duì)M2/GDP的影響，房?jī)r(jià)的提升又會(huì)加劇流動(dòng)性偏好從而帶動(dòng)M2/GDP的增長(zhǎng)。

六、建議

政府部門必須堅(jiān)持“房子是用來，住的不是用來炒的”的政策定位，警惕資產(chǎn)泡沫，穩(wěn)定房?jī)r(jià)。過去地方政府長(zhǎng)期依賴土地財(cái)政和房地產(chǎn)來實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)的高速增長(zhǎng)，使房?jī)r(jià)飆升的同時(shí)惡化了貨幣超發(fā)的狀況，在未來中國(guó)經(jīng)濟(jì)想要健康良性的發(fā)展，地方政府要擺脫土地財(cái)政的發(fā)展方式，走出“依靠房地產(chǎn)業(yè)拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的”認(rèn)識(shí)誤區(qū)，促使經(jīng)濟(jì)“脫虛向?qū)崱薄?/p>

（作者簡(jiǎn)介：王子維，江西財(cái)經(jīng)大學(xué)統(tǒng)計(jì)學(xué)院本科生，研究方向：經(jīng)濟(jì)統(tǒng)計(jì)。）

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