鋼鐵：需求環(huán)比改善長期壓力仍在

劉吉洪

鋼鐵股近幾個交易日漲勢良好，受到市場關(guān)注。至于上漲的原因，一方面與下游需求改善有關(guān)，一方面與貨幣政策偏松有關(guān)，最后與市場部分資金的風(fēng)險偏好改變也有關(guān)。另外，外延IDC有助于鋼鐵生產(chǎn)要素再利用，有相關(guān)布局的公司顯著跑贏行業(yè)，也是一大亮點。

不過，放到更長期的角度看，鋼鐵行業(yè)仍面臨三大不確定性因素：地條鋼死灰復(fù)燃、地產(chǎn)需求可能變?nèi)?、廢鋼回收利用沖擊。

下游需求強勁助反彈

Mysteel統(tǒng)計的全國高爐產(chǎn)能利用率在5月29日為91.02%，較2013年有統(tǒng)計以來的最高值95.86%（2013年8月16日）僅低出4.84個百分點;富寶資訊統(tǒng)計的全國147家鋼廠日均廢鋼消耗量在5月29日為33.73萬噸，較2008年有統(tǒng)計以來的最高值35.30（2018年11月2日）僅低出4.44%。由于供給側(cè)改革后鋼鐵凈新增產(chǎn)能基本沒有了，因此可以說全國鋼鐵生產(chǎn)已經(jīng)接近歷史峰值了。

統(tǒng)計局公布的5月份鋼鐵行業(yè)運行數(shù)據(jù)和海關(guān)公布的進(jìn)出口數(shù)據(jù)整理如下：

1、2020年5月我國粗鋼產(chǎn)量9227萬噸，同比增4.20%，日均產(chǎn)量297.60萬噸，環(huán)比增5.01%。1-5月我國粗鋼產(chǎn)量41175萬噸，同比增1.90%;

2、5月我國生鐵產(chǎn)量7732萬噸，同比增2.40%。1-5月我國生鐵產(chǎn)量35599萬噸，同比增1.50%;

3、5月我國鋼材產(chǎn)量11453萬噸，同比增6.20%;1-5月我國鋼材產(chǎn)量48819萬噸，同比增1.20%;

4、5月我國出口鋼材440.10萬噸，同比降23.30%，環(huán)比降191.80萬噸，下降30.40%;1-5月我國出口鋼材2500.20萬噸，同比降14%;

5、5月我國進(jìn)口鋼材128萬噸，同比增30.30%，環(huán)比增27.40萬噸，增長27%;1-5月我國進(jìn)口鋼材546.40萬噸，同比增12%;

6、5月份鐵礦石進(jìn)口量為8702.60萬噸，同比增3.90%，日均環(huán)比降12.01%。1-5月鐵礦石進(jìn)口量為44530.60萬噸，同比增5.10%。

可以看出，5月份我國鋼鐵行業(yè)產(chǎn)能“火力全開”，不僅如此，還需要一定數(shù)量的進(jìn)口鋼材補充。與此相對應(yīng)，6月1日公布的全國鋼鐵PMI新訂單指數(shù)最新值為52.90，是自2019年5月以來的首次高于50（榮枯平衡線）。

主要原因還是地產(chǎn)等行業(yè)需求爆發(fā)。要據(jù)國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)推算，地產(chǎn)銷售、新開工單月增速反彈至同比增長9.70%、2.50%，均脫離負(fù)增長，地產(chǎn)投資單月同比增長8.10%，較4月加快1.10個百分點?；▎卧略鏊龠_(dá)到8.30%，制造業(yè)投資單月則為-5.30%?？傮w看建筑業(yè)是拉動5月鋼鐵需求的主要因素，部分工業(yè)品種如汽車、工程機械生產(chǎn)也有顯著增長，應(yīng)該也能拉動一定的需求。

下游行業(yè)不僅恢復(fù)至正常開工狀態(tài)，還疊加了趕工因素，2、3月受疫情影響被抑制的下游需求延后至二季度釋放，推動鋼鐵需求超量回補，上海螺紋鋼價格也在5月出現(xiàn)環(huán)比小幅反彈。

貨幣、風(fēng)偏也助漲

除了上述需求轉(zhuǎn)好提振股價，整體的貨幣政策寬松環(huán)境也是因素之一。

據(jù)光大鋼鐵行業(yè)團(tuán)隊的研究，除了供需以外，還需要關(guān)注貨幣的因素。因為鋼價本質(zhì)上也是一種貨幣現(xiàn)象。全國M2同比增速在2017年7月-2020年2月一直在8%-9%之間波動，較前幾年的M2增速值已經(jīng)明顯下了一個臺階。但是從2020年3月開始，M2增速出現(xiàn)回升，至4月份同比增長已達(dá)11.10%，這已相當(dāng)于2016年10月份的水平。全國社融存量同比增速也出現(xiàn)了類似的情況。這顯示國內(nèi)貨幣供應(yīng)出現(xiàn)了顯著寬松。

在不考慮鋼鐵供應(yīng)因素的前提下，M2或者社融存量增速對螺紋鋼價在大多數(shù)情況下有一定的領(lǐng)先作用，只是領(lǐng)先的時間長度有差異。從一年期國債收益率的角度來看，階段性的收益率低點在2020年4月29日達(dá)到（1.12%），目前已底部回升了47個BP至1.59%，這顯示貨幣最寬松的時候或許已經(jīng)過去，宏觀經(jīng)濟有企穩(wěn)跡象，對短期鋼價構(gòu)成利多。

另外，截止2020年6月18日收盤，申萬一級鋼鐵板塊的整體PB為0.91倍，歷史最低點為2013年7月19日的0.70倍;鋼鐵板塊的PB與上證A股的PB比值僅為0.72倍。這還是經(jīng)過幾天反彈之后的數(shù)據(jù)，此前更低。而另一方面，核心資產(chǎn)動輒50、60倍的PE，令高毅資產(chǎn)的鄧曉峰都驚嘆太貴了，當(dāng)高估值與低估值品種的背離到了一定程度的時候，市場也會進(jìn)行一定的風(fēng)偏修復(fù)。況且，國常會再次提到要銀行讓利給實體經(jīng)濟，鋼鐵作為高負(fù)債、重資產(chǎn)行業(yè)，顯然會受益于這一政策實質(zhì)推行。

三大不確定因素

當(dāng)然，鋼鐵行業(yè)長期看仍面臨三大不確定性因素：地條鋼死灰復(fù)燃、地產(chǎn)需求積累復(fù)工后可能重新疲弱、廢鋼再利用率提高沖擊。

對于中國鋼鐵供應(yīng)的構(gòu)成，市場目前的一致預(yù)期是：高爐-轉(zhuǎn)爐鋼約占90%、電爐鋼約占10%，地條鋼基本清零;曾經(jīng)的一致預(yù)期是2016年地條鋼產(chǎn)量約占全國鋼產(chǎn)量的8%-10%。地條鋼的違法成本并不高，目前也尚未形成長效治理機制，但是由于地條鋼生產(chǎn)成本在主要鋼鐵生產(chǎn)工藝中最低，因此有死灰復(fù)燃的經(jīng)濟動力。地條鋼如果死灰復(fù)燃，并且從量變到質(zhì)變，將可能使鋼價跌回2015年。

房地產(chǎn)是直接耗鋼最大的領(lǐng)域，大約占35%，同時房地產(chǎn)也會帶動工程機械、家電等的消費。因此，從供求的角度而言，跟蹤房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展對鋼鐵行業(yè)至關(guān)重要，而房地產(chǎn)業(yè)耗鋼主要發(fā)生在新開工環(huán)節(jié)。很多研究認(rèn)為，中國的房地產(chǎn)新開工面積大概率在2019年已見頂，不論這個結(jié)論是否正確，但是今年一季度將累積的新開工項目釋放完之后，需求是否能持續(xù)還要打問號。

圖：全國鋼鐵PMI新訂單指數(shù)近13個月首次高于50

資料來源：中物聯(lián)鋼鐵專委會、光大證券研究所

成品鋼材的來源無外乎兩個，即鐵礦石、廢鋼。廢鋼可以分為自產(chǎn)廢鋼、加工廢鋼和折舊廢鋼三類，其中折舊廢鋼對廢鋼總量的影響最大，發(fā)達(dá)國家廢鋼資源豐富主要指折舊廢鋼資源豐富。廢鋼的折舊來源主要是各種用鋼領(lǐng)域，包括建筑、家電、機械、食品、汽車等，回收周期從5-70年不等。光大鋼鐵研究團(tuán)隊根據(jù)兩種模型測算的結(jié)果均顯示，中國的廢鋼資源豐富程度有望在2021-2025年期間快速提升，目前折舊廢鋼占當(dāng)年鋼產(chǎn)量的比重僅為個位數(shù)，但是樂觀情況下在2030年有望達(dá)到30%，這非常有利于廢鋼資源的豐富，但不利于鋼材價格提升。