在美上市的中國企業(yè)將會(huì)撤離美國嗎

鄭儀

2020年4月2日，在美國上市的中國企業(yè)瑞幸“自曝”財(cái)務(wù)造假，讓人大跌眼鏡，當(dāng)天股價(jià)暴跌75.6%，市值縮水至16億美元。

受新冠疫情沖擊，美國經(jīng)濟(jì)下行壓力加劇，社會(huì)矛盾進(jìn)一步激化，民粹主義呈抬頭趨勢。疫情之下的防疫、維持經(jīng)濟(jì)社會(huì)正常運(yùn)轉(zhuǎn)，疫情之后的經(jīng)濟(jì)恢復(fù)等，都對資本的支持提出需求。而瑞幸財(cái)務(wù)造假事件更成為導(dǎo)火索，將在美國上市融資的中國企業(yè)推到了風(fēng)口浪尖上，產(chǎn)生信任危機(jī)，加劇了市場的不確定性。近日，美國方面針對在美國上市的中國企業(yè)密集出臺(tái)了一系列政策措施，使得中國企業(yè)在美國融資面臨更為不利的局面。

美方出臺(tái)相關(guān)舉措，中國企業(yè)在美融資更為不利

第一，特朗普簽署關(guān)于對中國企業(yè)投資的總統(tǒng)備忘錄。2020年6月4日，美國白宮官網(wǎng)發(fā)布了總統(tǒng)特朗普簽署的《關(guān)于保護(hù)美國投資者免受中國公司重大風(fēng)險(xiǎn)影響的備忘錄》?！秱渫洝贩Q：中國企業(yè)從美國資本市場獲利，助力中國經(jīng)濟(jì)快速增長，但中國企業(yè)卻未遵循美國股市相關(guān)規(guī)則，美國證監(jiān)會(huì)（SEC）和美國公眾公司會(huì)計(jì)監(jiān)督委員會(huì)（PCAOB）多年來敦促中國企業(yè)提高財(cái)務(wù)信息透明度未果，使得投資在美國上市的中國企業(yè)的投資人面臨重大風(fēng)險(xiǎn)，為保護(hù)投資人和金融市場穩(wěn)定性制定此備忘錄?！秱渫洝芬蠹訌?qiáng)審查在美國上市的中國企業(yè)，并指示由財(cái)政部長、美聯(lián)儲(chǔ)主席、SEC主席、商品期貨交易委員會(huì)主席或他們的指定人組成金融市場工作小組討論《備忘錄》所述風(fēng)險(xiǎn)，評估中國未能履行透明度承諾、不允許中國企業(yè)遵守美國法律的做法，并在60天內(nèi)向總統(tǒng)提交報(bào)告。《備忘錄》還強(qiáng)調(diào)美國聯(lián)邦政府養(yǎng)老儲(chǔ)蓄基金投資中國企業(yè)是不恰當(dāng)、不安全的。此前的5月13日，聯(lián)邦退休儲(chǔ)蓄投資委員會(huì)宣布推遲將440億美元投資到含有中國企業(yè)指數(shù)基金的計(jì)劃。

第二，參議院通過《外國公司問責(zé)法案》。2020年5月21日，美國國會(huì)參議院通過了于2019年3月28日提出的《外國公司問責(zé)法案》。該法案指出：如果由于某外國上市公司使用不受PCAOB監(jiān)管的外國會(huì)計(jì)事務(wù)所，導(dǎo)致PCAOB無法審計(jì)特定報(bào)告，則該外國公司應(yīng)當(dāng)證明其不受外國政府擁有或操控。如果PCAOB連續(xù)三年無法對該外國公司所雇傭的會(huì)計(jì)師事務(wù)所進(jìn)行監(jiān)管，則該外國公司發(fā)行的證券將被禁止交易。長期以來，美國都以中方不配合美國審計(jì)工作為由，強(qiáng)行要求在美國上市的中國企業(yè)退市。一旦《外國公司問責(zé)法案》在眾議院通過，在美國上市的中國企業(yè)將面臨下市危機(jī)。與之內(nèi)容類似的，2019年6月5日在美國國會(huì)眾議院提出的《2019年確保外國在美上市企業(yè)高質(zhì)量信息和透明性法案》的立法進(jìn)程也可能會(huì)被推動(dòng)。

第三，SEC和PCAOB聯(lián)合點(diǎn)名中國。2020年4月21日，SEC主席杰伊·克萊頓、PCAOB主席威廉·鄧克等，在SEC官網(wǎng)發(fā)布題為《新興市場投資涉及大量披露財(cái)務(wù)報(bào)告和其他風(fēng)險(xiǎn)，補(bǔ)救措施有限》的聲明。該聲明稱，新興市場上市公司所提供的信息質(zhì)量、標(biāo)準(zhǔn)與美國企業(yè)差異很大，投資者面臨更大的風(fēng)險(xiǎn)和不確定性。同時(shí)，由于企業(yè)所在地并非美國，美國司法部及其監(jiān)管部門采取行動(dòng)面臨巨大困難。因此，該聲明明確建議投資人面對新冠疫情調(diào)整投資組合的時(shí)候，應(yīng)該謹(jǐn)慎對新興市場上市企業(yè)投資。中國作為新興市場的代表，在這份聲明中被多次提及。

第四，納斯達(dá)克收緊上市規(guī)則。2020年5月18日，納斯達(dá)克向SEC提交提案，對來自“受限制的市場”的企業(yè)在納斯達(dá)克上市提出了額外的、更嚴(yán)格的標(biāo)準(zhǔn)。其中，“受限制的市場”指該國法律或法規(guī)對訪問其司法轄區(qū)內(nèi)的信息有所限制的市場。納斯達(dá)克要求來自“受限制的市場”的企業(yè)高管必須有美國工作或?qū)W習(xí)背景，負(fù)責(zé)其審計(jì)的會(huì)計(jì)師事務(wù)所不能在PCAOB有不良記錄，同時(shí)對其IPO（首次公開發(fā)行）的最低規(guī)模和公眾持股量提出要求。盡管納斯達(dá)克對于“受限制的市場”并沒有給出具體的名單，但是點(diǎn)明會(huì)根據(jù)企業(yè)的主要業(yè)務(wù)部門、董事會(huì)和股東大會(huì)、總部或主要執(zhí)行辦公室、高級(jí)管理人員和雇員、賬簿和記錄等因素全面考慮該企業(yè)的主要業(yè)務(wù)活動(dòng)地點(diǎn)。這意味著公司總部的位置不一定是決定性的。來自“受限制的市場”的中國企業(yè)將受到較大影響，不僅以往被點(diǎn)名的來自中國內(nèi)地的企業(yè)面臨困境，中國香港的企業(yè)恐亦不例外。

中國企業(yè)赴美上市的歷程和現(xiàn)狀

隨著美方在金融領(lǐng)域緊密推動(dòng)法律法規(guī)制定，在美國上市的中國企業(yè)所面臨的不確定性加劇?；仡欀袊髽I(yè)赴美上市的歷程，可謂充滿艱辛。

1992年，華晨汽車在紐約證券交易所成功上市，拉開了中國企業(yè)海外上市的帷幕。截至2020年6月15日，有數(shù)據(jù)顯示，在美國上市的中國企業(yè)總計(jì)252家，總市值近1.7萬億美元?？偸兄党^10億美元的企業(yè)72家，市值排行前十的是：阿里巴巴、中國移動(dòng)、京東、拼多多、中石油、中國人壽、網(wǎng)易、中石化、中海油、百度。根據(jù)行業(yè)分類，現(xiàn)在美國上市的中國企業(yè)所涉行業(yè)范圍廣，包括軟件與服務(wù)（企業(yè)數(shù)占比21.4%）、多元金融（13.9%）、消費(fèi)者服務(wù)（11.5%）、零售業(yè)（8.7%）及“制藥、生物科技與生命科學(xué)”（5.2%）等行業(yè)。

最初，在美國上市的中國企業(yè)多為大型國有企業(yè);2000～2010年，更多的中國的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)、高科技企業(yè)選擇在美上市，以百度、攜程為代表;再以后越來越多的中小型民營企業(yè)開始赴美上市，在美國上市的中國企業(yè)多樣性增加。

但自2011年起，渾水、香櫞為首的美國機(jī)構(gòu)，以在美國上市的中國企業(yè)普遍存在財(cái)務(wù)信息不透明、財(cái)務(wù)造假、不及時(shí)公開信息等為由，進(jìn)行多輪做空，致使在美國上市的中國企業(yè)面臨信任危機(jī)，大量中國企業(yè)從美國退市，而原本打算赴美上市的企業(yè)不是推遲就是取消上市計(jì)劃。2014年之后，隨著阿里巴巴、京東等一系列中國互聯(lián)網(wǎng)巨頭成功赴美上市，中國企業(yè)赴美上市、退市趨于正常化。近期，瑞幸財(cái)務(wù)造假在美國持續(xù)發(fā)酵，瑞幸股票遭渾水做空，加之中美經(jīng)貿(mào)矛盾加劇，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)上升，再次引發(fā)在美國上市的中國企業(yè)的退市風(fēng)險(xiǎn)。

此外，SEC和PCAOB多次就在美國上市的中國企業(yè)的審計(jì)問題發(fā)起行動(dòng)。2014年，SEC暫停了普華、德勤、安永、畢馬威這四家會(huì)計(jì)師事務(wù)所在華公司審計(jì)美國上市公司的資格，后雖暫時(shí)和解，但SEC對這幾家會(huì)計(jì)師事務(wù)所提出了嚴(yán)重警告，分別處罰50萬美元，并要求他們自行采取措施以滿足SEC對在美國上市的中國企業(yè)相關(guān)文件的審查需求。2018年9月，PCAOB公布2016年4月1日至2018年3月31日存在審計(jì)障礙的企業(yè)名單;2020年4月，PCAOB將存在審計(jì)障礙的企業(yè)名單更新至2020年4月1日。在兩份名單中都出現(xiàn)的企業(yè)總計(jì)有156家，其中除8家比利時(shí)企業(yè)外，有98家中國內(nèi)地企業(yè)和50家中國香港企業(yè)。這些企業(yè)都存在被從美國資本市場剔除、強(qiáng)行退市的風(fēng)險(xiǎn)。

美方近期舉措的影響評估

綜上所述，不難發(fā)現(xiàn)，在美國上市的中國企業(yè)整體面臨信任危機(jī)。而隨著瑞幸造假事件的曝光，特朗普政府、相關(guān)立法、SEC等的推波助瀾，這一信任危機(jī)還在進(jìn)一步加劇。

《外國公司問責(zé)法案》直指“受外國政府擁有或操控”的上市企業(yè)，雖然“外國政府控制”是較為模糊的概念，但是根據(jù)美國方面以往的動(dòng)態(tài)，可以推測出可能面臨最大影響的企業(yè)是哪些。2019年2月，美中經(jīng)濟(jì)與安全委員會(huì)（USCC）以國家至少擁有該企業(yè)30%的所有權(quán)為標(biāo)準(zhǔn)，列出11家需重點(diǎn)關(guān)注的在美國上市的中國企業(yè)。根據(jù)USCC2019年2月的報(bào)告以及相關(guān)數(shù)據(jù)，有可能被重點(diǎn)關(guān)注的在美國上市的中國企業(yè)包括：中國鋁業(yè)、華能國際、南方航空、東方航空、中國電信、中國移動(dòng)、中國聯(lián)通、中國人壽、中石化、中石油、中海油、廣深鐵路、玉柴國際等。我國的高科技企業(yè)、行業(yè)龍頭企業(yè)也會(huì)成為被重點(diǎn)關(guān)注的目標(biāo)。另外，《外國公司問責(zé)法案》《2019年確保外國在美上市企業(yè)高質(zhì)量信息和透明性法案》都指出，“在美上市企業(yè)必須披露審計(jì)報(bào)告并與美監(jiān)管機(jī)構(gòu)合作，若在美上市外國企業(yè)連續(xù)三年未按要求披露相關(guān)信息，將把該企業(yè)從美資本市場剔除，強(qiáng)行要求其退市”，因此需重點(diǎn)關(guān)注重復(fù)出現(xiàn)在PCAOB存在審計(jì)障礙的企業(yè)名單中的企業(yè)，尤其是重復(fù)出現(xiàn)在不同年份名單中的企業(yè)。

全球中文搜索引擎百度于2005年8月5日在美國納斯達(dá)克股票市場正式掛牌上市，當(dāng)天股價(jià)從發(fā)行價(jià)27美元飆升至100美元以上。

雖然不論是《外國公司問責(zé)法案》還是SEC的相關(guān)規(guī)定，距離正式落實(shí)還存在距離，很多細(xì)節(jié)尚不確定，但現(xiàn)有舉措已對中國企業(yè)在美國資本市場融資造成明顯的負(fù)面作用。例如，聯(lián)邦養(yǎng)老金推遲投資含有中國企業(yè)的指數(shù)基金，雖然實(shí)際受影響的投資數(shù)額并不多，卻產(chǎn)生了明顯的負(fù)面作用——特朗普政府希望投資人形成“投資在美國上市的中國企業(yè)，就像是美國企業(yè)將供應(yīng)鏈轉(zhuǎn)移至中國或者是由中國在美國投資關(guān)鍵產(chǎn)業(yè)一樣是不受歡迎的”印象，不排除未來資本市場會(huì)對中國企業(yè)投資產(chǎn)生負(fù)面連鎖反應(yīng)。

但是，對美方的舉措也不必過度擔(dān)心，中國企業(yè)不大可能完全撤離美國資本市場。一方面，美國有著全球最大的資本市場，市場成熟度比較高，可為企業(yè)多樣化融資提供很好的基礎(chǔ)，在美國上市也可以證明企業(yè)的能力和聲譽(yù)。因此，盡管部分原計(jì)劃赴美上市的企業(yè)會(huì)因?yàn)槊绹叩氖站o有所猶豫，但是整體來講，在美國上市對中國企業(yè)來說仍然具有吸引力。另一方面，中國企業(yè)完全撤離美國資本市場也是美國方面不愿意看到的。中國企業(yè)完全從美國退市，會(huì)動(dòng)搖美國的金融中心地位，也將影響到其他國家的企業(yè)在美國上市的信心。同時(shí)，資本市場追求高投資回報(bào)，只要中國經(jīng)濟(jì)保持競爭力、中國企業(yè)保持高業(yè)績，美國資本市場就難以對投資中國企業(yè)的投資人徹底關(guān)起大門。

未來，美國方面針對在美國上市的中國企業(yè)的相關(guān)法律法規(guī)，勢必是政治利益與經(jīng)濟(jì)利益的綜合博弈。中國赴美上市企業(yè)既需要規(guī)范自身財(cái)務(wù)誠信，又需要提前防范風(fēng)險(xiǎn)、多做準(zhǔn)備。