海思科利潤水分大

杜鵬

海思科（002653.SZ）是中國西藏自治區(qū)市值最大的醫(yī)藥上市公司，目前總市值逼近300億元，在整個醫(yī)藥行業(yè)中也是名列前茅。

然而，與其高市值形成明顯反差的是，海思科2019年凈利潤和扣非凈利潤分別僅有4.94億元、2.55億元。

而且，依賴政府補(bǔ)助、研發(fā)投入資本化、放貸吃息，上市公司報(bào)表披露的凈利潤值還被大幅美化。在此背后，海思科順利完成了門檻很低的2019年股權(quán)激勵目標(biāo)。

政府補(bǔ)助貢獻(xiàn)大

海思科2019年年報(bào)表示，公司是一家集新藥研發(fā)、生產(chǎn)制造、銷售等業(yè)務(wù)于一體的多元化、專業(yè)化醫(yī)藥集團(tuán)上市公司，公司現(xiàn)有主要產(chǎn)品絕大部分為國內(nèi)首家或獨(dú)家仿制，現(xiàn)有銷售品種36個，產(chǎn)品在國內(nèi)市場銷售，主要包括多烯磷脂酰膽堿注射液、注射用脂溶性維生素系列、甲磺酸多拉司瓊注射液、鹽酸納美芬注射液、氟哌噻噸美利曲辛片、注射用頭孢哌酮鈉他唑巴坦鈉等，涉及肝病、腸外營養(yǎng)、抑郁、抗生素等領(lǐng)域。

4月21日，海思科發(fā)布2019年年報(bào)，報(bào)告期內(nèi)公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入39.37億元，同比增長14.9%;凈利潤4.94億元，同比增長48.21%;基本每股收益0.46元，同比增長48.4%。

然而，靚麗業(yè)績背后不容忽視的是，海思科的凈利潤接近半數(shù)來自其他收益。

財(cái)報(bào)顯示，2019年，上市公司其他收益2.26億元，占凈利潤的比例為45.75%，其中幾乎全部來自于山南城鄉(xiāng)統(tǒng)籌發(fā)展扶持基金，金額有2.03億元。

公告顯示，海思科于2019年6月28日和2019年12月26日收到來自西藏山南市幸福家園建設(shè)管理局撥付給公司的兩筆產(chǎn)業(yè)發(fā)展扶持資金，金額分別為 1.06億元、9725萬元。公告表示，獲得的產(chǎn)業(yè)發(fā)展扶持資金與公司日常經(jīng)營活動相關(guān)，不具備可持續(xù)性，但沒有披露其他更多信息。

從時間節(jié)點(diǎn)上來看，這兩筆資金下發(fā)時間分別在2019年中期和2019年年底之前僅數(shù)日，這究竟是巧合還是刻意為之呢？如此做的好處是可以立即大幅美化當(dāng)期報(bào)表。

翻閱往年財(cái)報(bào)，海思科歷史上也存在類似情況。

2017年和2018年，海思科的其他收益分別為1.18億元、1.79億元，占凈利潤的比例分別為49.58%、53.75%。其中，來自山南市的城鄉(xiāng)統(tǒng)籌發(fā)展扶持基金的數(shù)額分別為9101萬元、1.65億元。

為何每年都能從西藏山南市拿到這么多的扶持資金呢？對此，海思科發(fā)布的公告，沒有給出任何解釋。

山南市人民政府官網(wǎng)介紹稱，山南史稱“雅礱”，是西藏古文明的發(fā)祥地之一。山南市位于岡底斯山至念青唐古拉山以南，雅魯藏布江干流中下游地區(qū)，2019年年末總?cè)丝?8萬人，全年完成一般公共財(cái)政收入19.28億元，同比增長2.1%，全年財(cái)政預(yù)算總支出182億元，同比增長22.2%。

以上數(shù)據(jù)表明，山南市的財(cái)政收入并不多，而且財(cái)政支出遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出收入，就是在這種財(cái)政狀況下，單單海思科這一家企業(yè)2019年從山南市拿走了2.03億元的扶持資金，占當(dāng)年財(cái)政收入的比例達(dá)到10.53%。

財(cái)政資金屬于全體納稅人的錢，將巨資資金補(bǔ)貼給海思科，是否合適呢？對此，海思科有必要給出合理解釋。

補(bǔ)貼的負(fù)面影響也不可忽視，諸如政府長期對一些經(jīng)濟(jì)活動提供補(bǔ)貼，會造成價(jià)格與價(jià)值的背離，削弱價(jià)格的經(jīng)濟(jì)調(diào)控功能，長期對企業(yè)進(jìn)行補(bǔ)貼，則不利于真實(shí)地反映企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績，也容易造成業(yè)績的波動。

研發(fā)投入資本化

2019年年末，海思科開發(fā)支出賬面金額6.41億元，相比2018年增長77.43%，占總資產(chǎn)的比例達(dá)到12.72%。

海思科屬于化學(xué)制藥，按照申銀萬國的行業(yè)劃分，該行業(yè)內(nèi)共有110家上市公司。以2019年年末數(shù)據(jù)來看， 海思科開發(fā)支出絕對金額在同行中位列第五，比另外105家同行業(yè)上市公司均要高。

財(cái)報(bào)顯示，海思科2019年研發(fā)投入5.26億元，研發(fā)投入資本化金額3.14億元，資本化研發(fā)投入占研發(fā)投入的59.72%。

翻閱往年財(cái)報(bào)，海思科研發(fā)投入資本化率逐年攀升。

2016-2018年，上市公司研發(fā)投入金額分別為1.74億元、2.45億元、3.34億元，研發(fā)投入資本化金額分別為5866萬元、1.26億元、1.73億元，資本化研發(fā)投入占研發(fā)投入的比例分別為33.78%、51.31%、51.84%。

目前，A股醫(yī)藥行業(yè)上市公司市值最大的兩家是恒瑞醫(yī)藥（600276.SH）、長春高新（000661.SZ），2019年研發(fā)投入金額分別為38.96億元、4.06億元，研發(fā)投入資本化金額分別為零、7624萬元，資本化比例分別為零、18.76%。

相比這兩家同行業(yè)巨頭，海思科研發(fā)投入的會計(jì)處理要激進(jìn)得多。

根據(jù)會計(jì)政策，研發(fā)過程分為研究和開發(fā)兩個階段，研究階段發(fā)生的費(fèi)用全部計(jì)入損益，開發(fā)階段的支出只有在滿足一定條件時才能進(jìn)行資本化處理，不符合條件的支出仍要計(jì)入損益中。

但是，像醫(yī)藥、軟件這些行業(yè)，研發(fā)項(xiàng)目能不能成功變現(xiàn)存在很大的不確定性，即便拿到臨床試驗(yàn)批件，臨床I期和臨床II期失敗的概率仍然很高。

再者，管理層在實(shí)際操作中，對于研發(fā)投入資本化處理的確認(rèn)存在很強(qiáng)的主觀性，往往會大幅度干擾公司的實(shí)際利潤，成為不少上市公司調(diào)節(jié)利潤的工具。

申銀萬國分析師龔浩在《蘋果比蘋果，再做投資決定》一文中指出，開發(fā)支出資本化會夸大企業(yè)的資產(chǎn)、凈利潤、經(jīng)營性現(xiàn)金流，使企業(yè)多繳所得稅，損害企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，2016-2019年，海思科研發(fā)投入資本化金額占凈利潤的比例分別為13.25%、52.88%、52.01%、63.56%。

海思科研發(fā)管線以仿制藥為主。2019年年報(bào)表示，公司目前正處于研發(fā)階段的制劑品種有68個，其中創(chuàng)新藥7個、仿制藥55個、特殊醫(yī)學(xué)用途配方食品5個、醫(yī)療器械 1個。

然而，隨著帶量采購等一系列政策的推廣執(zhí)行，過了專利期的藥品，無論是原研藥還是仿制藥，都很難誕生大品種，單品的市場天花板和生命周期都顯著降低，未來逐步淪為一般制造業(yè)。

放貸吃利息

投資收益對海思科利潤也頗有貢獻(xiàn)。2016-2019年，公司投資收益分別為7483萬元、5191萬元、2951萬元、2125萬元，占凈利潤的比例分別為16.53%、21.85%、8.86%、4.3%，其中主要是由投資銀行理財(cái)產(chǎn)品、信托計(jì)劃產(chǎn)生的收益所貢獻(xiàn)，2016-2019年分別為7303萬元、5152萬元、4106萬元、4067萬元。

根據(jù)2019年年報(bào)，海思科共有兩筆信托計(jì)劃，第一筆信托計(jì)劃計(jì)入了海思科的“其他非流動金融資產(chǎn)”科目，金額有2億元。2019年年報(bào)稱，2018年2月，公司之子公司川海與萬向信托簽訂了萬向信托-萬通29號事務(wù)管理類單一資金信托合同，合同約定川海作為該信托的委托人及受益人，分期向受托人萬向信托交付信托資金總額2.5億元，由萬向信托向陜西德方長安實(shí)業(yè)有限公司（下稱“陜西德方）發(fā)放經(jīng)營性物業(yè)抵押貸款，陜西德方將貸款用于歸還前期建設(shè)費(fèi)用。首期信托資金為2億元，信托的存續(xù)期限為36個月，預(yù)期年化收益率為7.80%。

陜西德方是一家位于西安的房地產(chǎn)企業(yè)，成立于2008年，自然人武言和武偉各持有94.07%、5.93%的股權(quán)，這是一家規(guī)模并不大的小房企。

啟信寶披露了陜西德方2017年參加社保的人數(shù)，當(dāng)年只有17個人。百度查詢顯示，陜西德方成立以來僅開發(fā)了為數(shù)不多的幾個項(xiàng)目，包括常春藤花園和伊頓公館。

啟信寶顯示，陜西德方共有24條司法涉訴信息，其中不乏資金糾紛。

比如，2019年4月25日，西安市雁塔區(qū)人民法院發(fā)布公告稱，本院受理原告招商銀行股份有限公司西安分行訴被告岳海軍、陜西德方金融借款合同糾紛一案，現(xiàn)依法公告送達(dá)起訴狀副本、開庭傳票、應(yīng)訴通知書、司法公開告知書、廉政監(jiān)督卡及舉證通知書。

與此同時，啟信寶還顯示，陜西德方的四家關(guān)聯(lián)方被工商部門認(rèn)定為經(jīng)營異常，分別是陜西雋德置業(yè)發(fā)展有限公司、深圳金今資產(chǎn)管理有限公司、陜西德方居安置業(yè)有限公司、西安德泉商業(yè)有限公司，陜西德方持有四家關(guān)聯(lián)方的股權(quán)比例分別為100%、60%、51%、27%。

海思科將巨額資金借給這樣一家小房企，是否存在資金風(fēng)險(xiǎn)呢？

海思科的另外一筆信托計(jì)劃被計(jì)入“一年內(nèi)到期的其他非流動金融資產(chǎn)”，金額為3.3億元。2019年年報(bào)表示，2015年12月，海思科、東方財(cái)富、杭州銀行三方成立西藏同信證券同惠66號定向資產(chǎn)管理計(jì)劃。2017年4月，海思科向該資產(chǎn)管理計(jì)劃投資3.5億元，隨后由東方財(cái)富使用該部分委托資產(chǎn)認(rèn)繳成都連智聚匯企業(yè)管理中心（有限合伙）的合伙份額，投資期限兩年，預(yù)期年凈收益率7.50%，合伙企業(yè)按季向出資人分配收益，到期返還資本金。2018年3月，該資產(chǎn)管理計(jì)劃由海思科轉(zhuǎn)讓給子公司西藏十方持有。

事實(shí)卻是，這項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃不僅兩度延期，而且計(jì)劃存續(xù)期間只有1年拿到了投資收益。海思科2019年年報(bào)稱，2018年6月，西藏十方收回投資本金2000萬元。2018年12月，該資產(chǎn)管理計(jì)劃到期，但是因?yàn)椤吨骱贤讽?xiàng)下投資的項(xiàng)目尚未結(jié)束，延期至2019年12月。2019年，西藏十方收回應(yīng)得收益共計(jì)2510萬元，年末該資管計(jì)劃再度延期至2020年6月。

截至2019年年末，上市公司子公司西藏十方應(yīng)收資產(chǎn)管理計(jì)劃合同下剩余投資本金3.30億元未收回。

對于延期原因，海思科2019年年報(bào)給出的解釋是，2019年6月，四川省自然資源廳發(fā)布了《關(guān)于進(jìn)一步改進(jìn)和優(yōu)化城鄉(xiāng)建設(shè)用地增減掛鉤管理工作的通知》（川自然資發(fā)[2019]44號），對增減掛鉤類項(xiàng)目的驗(yàn)收歸口進(jìn)行了較大的調(diào)整，導(dǎo)致2019年11月前四川省省內(nèi)所有項(xiàng)目驗(yàn)收實(shí)質(zhì)上處于停滯狀態(tài)，預(yù)計(jì)在2020年5月內(nèi)能完成投資項(xiàng)目中的寶林項(xiàng)目全部驗(yàn)收工作，葫蘆村與牟禮項(xiàng)目已完成初審并上報(bào)進(jìn)行核查。

2017年上半年開始投入資金，為什么海思科只在2019年拿到了投資收益？項(xiàng)目前景如何？對此，海思科有必要給出解釋。

海思科大舉對外放貸的同時，也向金融機(jī)構(gòu)借了大量的錢。截至2019年年末，公司短期借款6.5億元，一年內(nèi)到期非流動負(fù)債3.5億元，短期有息負(fù)債合計(jì)10億元。

海思科邊借債邊放貸的本質(zhì)就是，利用上市公司融資優(yōu)勢拿到便宜錢，之后再將錢借給一些融資能力不足的企業(yè)，從中賺取差價(jià)，本應(yīng)立足于實(shí)業(yè)的上市公司，涉足吃利息的貸款業(yè)務(wù)，是對資源的錯配，有不務(wù)正業(yè)之嫌。而且，此類借貸具有高收益、高風(fēng)險(xiǎn)的特點(diǎn)，風(fēng)險(xiǎn)不容忽視。

護(hù)航股權(quán)激勵

海思科業(yè)績虛胖背后，《證券市場周刊》記者注意到，公司曾經(jīng)推出過一項(xiàng)股權(quán)激勵計(jì)劃。

2019年4月30日，海思科發(fā)布股權(quán)激勵計(jì)劃，向激勵對象授予500萬股限制性股票，約占激勵計(jì)劃草案公告前一日公司總股本10.8億股的0.463%，股票來源為公司向激勵對象定向發(fā)行的公司A股普通股。

本計(jì)劃的激勵對象共計(jì)157人，包括公司公告本激勵計(jì)劃時在本公司及下屬公司任職的公司董事、核心業(yè)務(wù)（技術(shù)）骨干人員、部分高級管理人員、部分中層管理人員、業(yè)務(wù)（技術(shù)）骨干人員以及董事會認(rèn)為需要進(jìn)行激勵的其他激勵對象。

地方政府在財(cái)政收支相當(dāng)緊張的情況下，卻大力扶持海思科，而上市公司的財(cái)技更是令人眼花繚亂。

本激勵計(jì)劃授予的限制性股票的授予價(jià)格為6.32元/股，2020年7月1日海思科收盤價(jià)26.16元/股。本激勵計(jì)劃的考核期為2019-2023年五個會計(jì)年度，要求凈利潤分別不低于4.5億元、5.4億元、6.75億元、8.78億元。

草案稱，上述凈利潤指標(biāo)以歸屬于上市公司股東的凈利潤作為計(jì)算依據(jù)。A股上市公司中推出股權(quán)激勵計(jì)劃的不在少數(shù)，幾乎絕大部分均是以扣非凈利潤為考核基準(zhǔn)，而海思科卻采用凈利潤為基準(zhǔn)，門檻明顯偏低。在海思科所設(shè)置的條件下，完全可以通過非經(jīng)常損益來完成股權(quán)激勵目標(biāo)。

財(cái)報(bào)顯示，2019年，海思科凈利潤和扣非凈利潤分別為4.94億元、2.55億元。很顯然，如果以扣非凈利潤為考核基準(zhǔn)，海思科根本不可能完成2019年股權(quán)激勵目標(biāo)。在凈利潤考核基準(zhǔn)下，海思科完成值較基準(zhǔn)值僅多出來4400萬元，如果沒有研發(fā)投入資本化的話，當(dāng)年股權(quán)激勵目標(biāo)也是不可能完成的。

海思科粉飾業(yè)績，也有利于目前的定增計(jì)劃。

3月13日晚，海思科發(fā)布公告，決定終止之前的公開發(fā)行可轉(zhuǎn)債計(jì)劃，改為籌劃新的定增方案，擬非公開發(fā)行不超過5500萬股，預(yù)計(jì)募資總額不超10.02億元。募資到位后，海思科擬將約7.02億元用于“長效口服降血糖新藥HSK-7653的中國III期臨床研究”等4個項(xiàng)目，另有3億元用于補(bǔ)充流動資金。

海思科表示，募投項(xiàng)目是致力于在糖尿病、抗腫瘤等細(xì)分領(lǐng)域開發(fā)具有國際競爭力的創(chuàng)新藥，為公司現(xiàn)有業(yè)務(wù)的延伸。其中“鹽酸乙酰左卡尼汀片的中國上市后再評價(jià)項(xiàng)目”的實(shí)施，能有效擴(kuò)充公司已上市產(chǎn)品線。

《證券市場周刊》記者給海思科發(fā)去了采訪函，不過截至發(fā)稿未收到上市公司方面的回復(fù)。