不去預測風雨 只找能抗風雨的方舟

何艷

疫情全球蔓延讓資本市場的不少公司出現(xiàn)“無差別”下跌，但也有些基本面強勁的公司并未出現(xiàn)很大幅度調整。深圳大禾投資董事長胡魯濱本周做客《面對面》欄目時表示，好的投資本身就是要應對各種不確定，包括疫情，包括金融危機和自然災害等。與其去預判各種不確定性，倒不如在這些事情還沒有發(fā)生的時候就已經(jīng)做好了應對，去找到并投資那些隨時都能抗風雨的公司。

不預判危機去投資有抗風險能力的公司

《紅周刊》：您曾在券商和公募基金做投研，并主管過宏觀策略，而股票投資又是微觀，您怎么看投資中微觀和宏觀的關系呢？

胡魯濱：宏觀經(jīng)歷對我目前的資產(chǎn)管理工作非常有幫助。宏觀和微觀研究都有價值，但在投資中起決定性作用的是微觀。就像做公司，關鍵不是研究宏觀，而是去思考自己有沒有其他人所無法替代的競爭優(yōu)勢。

而且我們對于宏觀研究的能力是有限的。比如此次疫情，我們既未能在事前判斷到它會發(fā)生，也未能在它發(fā)生后預料到它每個節(jié)點的新變化，現(xiàn)在我們對疫情最終究竟會對世界經(jīng)濟產(chǎn)生何種程度的影響也不太清楚。

《紅周刊》：談到疫情，不少優(yōu)質公司因之“無差別”下跌，甚至出現(xiàn)“錯殺”，對于這類優(yōu)秀公司，是否已經(jīng)具備“便宜的價格”？您怎么看待擇時？

胡魯濱：優(yōu)秀公司因受疫情之類的外部沖擊出現(xiàn)明顯下跌，當然是可以買進的。但這不是擇時的問題，而是買入價格的問題。好公司應該在好價格買入，是將公司本身價值和現(xiàn)在的市場價格進行比較，最后得出的判斷，而不是考慮市場接下來會怎么樣才做出的決策。

現(xiàn)在的市場并沒有遍地黃金，因為在這一輪市場調整過程中，基本面強勁的公司并沒有出現(xiàn)多大幅度的調整。但投資機會是有的，因為好的投資機會任何時候都非常稀缺，所以我們也很珍惜。

《紅周刊》：在疫情黑天鵝沖擊下，您怎么去關注您所投資公司的基本面呢？

胡魯濱：我們關注公司基本面，本身就是非常長期的事情，即使在疫情中，也未發(fā)生改變，長期的投資邏輯不會沒有發(fā)生改變，疫情對我們的投資也沒有太大影響。

好的投資就是要有能力去應對各種不確定的事情，如疫情、金融危機、自然災害等。投資是以結果為導向的，那么各種不確定的因素在投資中應該去考慮的內(nèi)容，所以與其去預判這些事情，倒不如在還沒發(fā)生時做好應對。

《紅周刊》：您是如何應對的呢？

胡魯濱：最重要就是投資好公司。因為好公司有足夠的抗風險能力，能夠度過危機，并且能在下一輪經(jīng)濟繁榮的過程中會變得更強大。我們不去預測風雨，而是找到方舟。

“三好”標準選股 賺取公司盈利的錢

《紅周刊》：那就談談您的選股邏輯吧。

胡魯濱：投資就是買標的公司的生意。投資本身看起來是一個金融工作，但是其實它更加像是一個實業(yè)的思維方式。因此我會按好行業(yè)、好公司、好價格的標準去做標的篩選。投資收益通過股價上漲來實現(xiàn)，但股價上漲是以公司持續(xù)盈利做基礎的。公司真正能賺錢，股價才能真正得到支撐。

我們對所投資和關注的公司都有很長的投資清單。清單里包括公司的長期市場需求、相對于競爭對手的優(yōu)勢等等。我們也會關注公司所在行業(yè)產(chǎn)品的核心競爭力，關注公司的治理結構，其管理團隊的品質、品德和能力，以及他們有沒有可能會給我們制造額外的驚喜，驚喜是指有沒有可能做出一些新的具有很高盈利能力的項目。

把這些問題想清楚后，我們會給這家公司一個合理的價格。如果按照這個公司最后算出來的價格，未來很多年的自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)值大概是100億的話，那么我們希望能以70億或者更低的價格去獲得這家公司股權。

這事說起來容易，但做起來卻并不容易。因為市場經(jīng)濟的一個非常核心的點就是定價，包括產(chǎn)品的定價和資產(chǎn)的定價，資產(chǎn)的定價是一件非常復雜的事情。

《紅周刊》：這樣下來，真正能研究透的股票就不會太多，也正好與您的集中持股相契合，比如您投資的個股一般不超過10只。

胡魯濱：事實上，集中持股不是我們的追求，而是結果。我們認知能力有限，不太可能對很多公司都具有深刻認知。如果持有的標的數(shù)量太多，那么其實說明我們對其中的很多標的的了解和認知是不夠的。

實際上持倉的數(shù)量能夠有三四只的話，已經(jīng)充分享受到了分散持倉帶來的好處。

《紅周刊》：在當前市場激蕩的背景下，如何堅守價值投資的初衷呢？

胡魯濱：首先，需要正反饋。如果說堅持的始終未得到正反饋，我們就很難去堅持。

其次，價值投資本質上是一種非常注重基本面的研究方式，需要實事求是地驗證自己對社會和經(jīng)濟的認知和理解。所有錯誤的認知，最后都會反饋到公司經(jīng)營上來，也會對股價有所反饋，因此需要不停地去認知這個社會，認知其中的企業(yè)。這要付出實踐，而不僅僅是理解理念。隨著實踐的不斷豐富和深入，理念不斷修整和演變，最后都會反應到投資業(yè)績上來，并且讓自己感受是正在一條正確的道路上做事情。

短期是堅守，時間長了就變成自然而然的事情了。

《紅周刊》：那么如何面對出資人“賺錢就高興不賺錢就不高興”的壓力呢？

胡魯濱：確實存在這個問題，實話實說，作為投資人我會感受到出資人傳導過來的壓力。但我們的生活無時無刻不受到情緒波動的困擾，但這些不應成為我們做正確事情的阻礙。好的投資需要理性地去分析判斷很多事情后再做出合理的決策，那么判斷和應對出資人的情緒也是管理公司的分內(nèi)之事。想好如何應對時，就不覺得這是一個很大的問題。

消費業(yè)更青睞受技術進步影響不大的公司

《紅周刊》：您在最新的致投資者信中提到，進一步研究了消費行業(yè)和傳統(tǒng)制造業(yè)，為何青睞這兩個行業(yè)？

胡魯濱：這兩個行業(yè)有共性。行業(yè)格局較好、公司產(chǎn)品需求穩(wěn)定，產(chǎn)業(yè)集中度讓優(yōu)秀公司的競爭優(yōu)勢會更突出。而且這些公司估值也不是很高。

《紅周刊》：消費股在股市，就像“愛情永遠是電影的主題”一樣。能舉例談談具體的投資邏輯嗎？

胡魯濱：品牌消費品我非常關注。實際生活中，經(jīng)營一個生意把產(chǎn)品賣出去很不容易。但有一些品牌消費品，消費者會主動上門，這些產(chǎn)品會從競爭對手中脫穎而出。但要獲得這樣一種消費者的認同，需要非常漫長的時間。而這樣的公司具有很寬的護城河和很強的競爭優(yōu)勢。

《紅周刊》：消費細分領域眾多，您更偏愛哪些領域？

胡魯濱：我們對消費行業(yè)的很多細分的領域都挺喜歡，相對而言，還是喜歡受技術進步影響不大的公司。

因為技術進步會影響原有公司的長期競爭力。比如當下的新能源車就可能存在這個問題，整個行業(yè)目前還處在技術摸索階段。一些行業(yè)促進了社會進步、也改善了人們的生活，但在這條路上因為技術的優(yōu)勝劣汰很多公司都倒下了，在很多新行業(yè)，諸如此類的事情也很多。

再比如，像電影公司、院線公司在成熟的經(jīng)濟體如美國，也不賺錢。但我們游戲行業(yè)以及一些直播平臺公司，在新的模式下確實取得了非常好的盈利的狀況和平臺效應，也賺到了很大的收入和利潤。

《紅周刊》：傳統(tǒng)制造業(yè)呢，我國作為傳統(tǒng)制造業(yè)大國，正從低端向高端制造業(yè)轉型。您關注的細分領域，未來的成長性在哪里？

胡魯濱：相對于很多新興的公司而言，傳統(tǒng)制造業(yè)的成長性確實會小很多，但是傳統(tǒng)制造業(yè)的好處在于，優(yōu)秀的公司很容易辨識。而一些新產(chǎn)業(yè)領域就沒那么容易。雖然未來肯定會有優(yōu)秀公司會從很多新領域中冒出，但這需要時間，前期投資難度很大。

中國在向高端制造業(yè)邁進的過程中確實存在著機遇和挑戰(zhàn)。很多傳統(tǒng)制造業(yè)由于受到環(huán)保的壓力和勞動力成本上漲的影響，已逐步向國外轉移。而我們關注的是那些不斷地吸收先進技術、能夠不斷地提高產(chǎn)品附加值的優(yōu)秀企業(yè)，這些進步都會反映到企業(yè)產(chǎn)品銷售和利潤的穩(wěn)步提升上來。

《紅周刊》：您在2019年初步研究了互聯(lián)網(wǎng)公司，與傳統(tǒng)公司相比，互聯(lián)網(wǎng)公司成長更快，不確定性更高?？催@些公司與傳統(tǒng)公司有哪些區(qū)別呢？

胡魯濱：互聯(lián)網(wǎng)公司確實具有一些獨特的用戶馬太效應，還有比如先發(fā)優(yōu)勢明顯、贏家通吃以及巨大的規(guī)模經(jīng)濟和網(wǎng)絡效應。

互聯(lián)網(wǎng)公司和傳統(tǒng)公司各自所處的行業(yè)不同、特點不同，確實會有很多不一樣的分析角度，但是從最根本上說，我們還是要去關注具體公司的成長性和可持續(xù)性，以及這些公司的核心競爭力，也就是我們經(jīng)常說的DCF的思維方式。