基于突變級(jí)數(shù)法的上市公司成長(zhǎng)性評(píng)價(jià)*

行金玲，王一萌

(西安工業(yè)大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，西安 710021)

企業(yè)的成長(zhǎng)性是企業(yè)在動(dòng)態(tài)環(huán)境下，以創(chuàng)造最大社會(huì)價(jià)值并獲取企業(yè)持續(xù)成長(zhǎng)為經(jīng)營(yíng)理念，以一定的資源為基礎(chǔ)，持續(xù)獲利并實(shí)現(xiàn)量的擴(kuò)張和質(zhì)的提高的能力和潛力[1]。目前學(xué)術(shù)界對(duì)于上市公司成長(zhǎng)性的研究主要有：① 成長(zhǎng)性的影響因素，有學(xué)者認(rèn)為研發(fā)投入較高的企業(yè)，相應(yīng)的擁有更高的股票收益率，促使其具備更強(qiáng)的成長(zhǎng)性[2]；債務(wù)融資和成長(zhǎng)性負(fù)相關(guān)，較差的金融環(huán)境或是監(jiān)管部門(mén)政策的變化，加劇債務(wù)融資對(duì)成長(zhǎng)性的負(fù)面影響[3]；成長(zhǎng)性與企業(yè)的股權(quán)集中度正相關(guān)，成長(zhǎng)性較弱的企業(yè)股權(quán)集中度往往較低，股權(quán)集中度過(guò)高容易影響企業(yè)的決策[4]；創(chuàng)新型企業(yè)的成長(zhǎng)性與企業(yè)期權(quán)價(jià)值之間存在關(guān)聯(lián)[5]；貨幣政策工具對(duì)企業(yè)的成長(zhǎng)性有影響[6]。② 成長(zhǎng)性的評(píng)價(jià)指標(biāo)的選取，采用非財(cái)務(wù)指標(biāo)對(duì)企業(yè)成長(zhǎng)性進(jìn)行評(píng)價(jià)，將企業(yè)家資質(zhì)、企業(yè)選取的競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略以及基于資源的經(jīng)營(yíng)能力作為企業(yè)成長(zhǎng)性的重要影響因素[7]；基于動(dòng)態(tài)能力視角選取非財(cái)務(wù)指標(biāo)建立高科技企業(yè)成長(zhǎng)性的評(píng)價(jià)模型[8]；驗(yàn)證財(cái)務(wù)指標(biāo)與成長(zhǎng)性的相關(guān)性[9]；通過(guò)財(cái)務(wù)與非財(cái)務(wù)指標(biāo)相結(jié)合構(gòu)建成長(zhǎng)性的評(píng)價(jià)指標(biāo)體系[10]。③ 上市公司成長(zhǎng)性的評(píng)價(jià)方法，用灰色關(guān)聯(lián)分析法和熵權(quán)法相結(jié)合的方式對(duì)指標(biāo)賦權(quán)，對(duì)企業(yè)成長(zhǎng)性進(jìn)行定量評(píng)價(jià)[11]；用因子分析法構(gòu)建上市公司成長(zhǎng)性的評(píng)價(jià)模型，對(duì)新三板上市公司的成長(zhǎng)性進(jìn)行剖析[12]；用密切值評(píng)價(jià)方法，對(duì)企業(yè)的成長(zhǎng)性進(jìn)行評(píng)價(jià)與分析[13]；基于熵權(quán)法—TOPSIS法對(duì)成長(zhǎng)性的指標(biāo)體系進(jìn)行綜合評(píng)價(jià)[14]?，F(xiàn)有研究存在不足：樣本企業(yè)多為某一特定產(chǎn)業(yè)類型的單個(gè)上市公司，針對(duì)某一行業(yè)上市公司整體成長(zhǎng)性進(jìn)行系統(tǒng)研究的比較少；成長(zhǎng)性的評(píng)價(jià)指標(biāo)體系構(gòu)建中，指標(biāo)的選取多從靜態(tài)角度對(duì)現(xiàn)有成長(zhǎng)性的狀況進(jìn)行評(píng)價(jià)，從動(dòng)態(tài)角度對(duì)成長(zhǎng)性的研究較少。

陜西作為制造業(yè)大省，其裝備制造業(yè)是重要發(fā)展領(lǐng)域。陜西省裝備制造業(yè)上市公司成長(zhǎng)性的提升對(duì)于全省制造業(yè)的發(fā)展具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。本文選取陜西省裝備制造業(yè)上市公司為研究對(duì)象，構(gòu)建新的評(píng)價(jià)指標(biāo)體系，在突變級(jí)數(shù)原理的基礎(chǔ)上，構(gòu)建其成長(zhǎng)性的評(píng)價(jià)模型，在各指標(biāo)權(quán)重順序的確定上采用熵值法，消除突變級(jí)數(shù)法在確定控制變量間權(quán)重上的主觀性影響，使得評(píng)價(jià)結(jié)果具備科學(xué)性和合理性。提出企業(yè)成長(zhǎng)性呈現(xiàn)優(yōu)勢(shì)或短板的關(guān)鍵影響因素，為改善陜西省裝備制造業(yè)上市公司的成長(zhǎng)性提供參考。

1 研究方法和數(shù)據(jù)來(lái)源

1.1 研究方法

采取評(píng)價(jià)方法為熵值法輔助的突變級(jí)數(shù)法[15]。采用熵值法來(lái)確定下層指標(biāo)橫向的權(quán)重順序，通過(guò)突變級(jí)數(shù)法對(duì)上級(jí)指標(biāo)的突變值進(jìn)行計(jì)算，列出陜西省裝備制造業(yè)上市公司的成長(zhǎng)性綜合得分及排序。

1.2 數(shù)據(jù)來(lái)源和樣本選取

本文選取樣本為2015—2017年持續(xù)經(jīng)營(yíng)的滬深兩市發(fā)行股的裝備制造業(yè)上市公司，剔除近3年被特別處理的股票(Special Treatment,ST)以及數(shù)據(jù)不全的上市公司后，最終選取樣本16家。相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)源于CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)、網(wǎng)易財(cái)經(jīng)、巨潮資訊網(wǎng)以及樣本公司2015年—2017年的年報(bào)，考慮到增長(zhǎng)率屬于動(dòng)態(tài)指標(biāo)，部分增長(zhǎng)率指標(biāo)數(shù)據(jù)采取3年的平均值，盡量減少數(shù)據(jù)因3年內(nèi)的波動(dòng)而產(chǎn)生的誤差。

1.3 成長(zhǎng)性評(píng)價(jià)指標(biāo)體系的構(gòu)建

本文將成長(zhǎng)性劃分為財(cái)務(wù)生存能力和潛在發(fā)展能力。財(cái)務(wù)生存能力為體現(xiàn)上市公司目前經(jīng)營(yíng)狀況的表象因素，體現(xiàn)了上市公司創(chuàng)造的社會(huì)價(jià)值。從盈利能力、營(yíng)運(yùn)能力和現(xiàn)金能力3個(gè)方面來(lái)解釋財(cái)務(wù)生存能力。其中，盈利能力為企業(yè)資金或資本的增值能力，是上市公司現(xiàn)有實(shí)力的直接體現(xiàn)，也是成長(zhǎng)性強(qiáng)弱的基石；營(yíng)運(yùn)能力是企業(yè)運(yùn)用各項(xiàng)資產(chǎn)賺取利潤(rùn)的能力，體現(xiàn)了資產(chǎn)運(yùn)用及循環(huán)效率的高低，是企業(yè)成長(zhǎng)性的重要影響因素；現(xiàn)金能力是當(dāng)期經(jīng)營(yíng)活動(dòng)獲取現(xiàn)金的能力，可衡量企業(yè)資金利用的效果。潛在發(fā)展能力為促使企業(yè)未來(lái)整體實(shí)力提升及經(jīng)營(yíng)情況優(yōu)化的潛在因素。潛在發(fā)展能力可通過(guò)發(fā)展能力和創(chuàng)新能力來(lái)解釋。其中，發(fā)展能力是指企業(yè)實(shí)現(xiàn)規(guī)模擴(kuò)張和產(chǎn)品升級(jí)的潛在能力，其指標(biāo)在一定程度上反映企業(yè)近幾年成長(zhǎng)的趨勢(shì)；創(chuàng)新能力是通過(guò)改進(jìn)或創(chuàng)造新的事物獲得有益效果的能力，是使上市公司更具活力的內(nèi)在驅(qū)動(dòng)因素。構(gòu)建上市公司成長(zhǎng)性評(píng)價(jià)體系見(jiàn)表1，其中準(zhǔn)則層2項(xiàng)，一級(jí)指標(biāo)5項(xiàng)，二級(jí)指標(biāo)15項(xiàng)。

表1 上市公司成長(zhǎng)性評(píng)價(jià)指標(biāo)體系Tab.1 Evaluation index system of growth of listed companies

2 利用模型對(duì)上市公司成長(zhǎng)性進(jìn)行評(píng)價(jià)

2.1 采用熵值法確定指標(biāo)的權(quán)重順序

由于各指標(biāo)數(shù)據(jù)在量綱和數(shù)量級(jí)不盡相同，可能會(huì)因指標(biāo)可比性不強(qiáng)而影響到后續(xù)的成長(zhǎng)性評(píng)價(jià)結(jié)果。因此，在利用突變級(jí)數(shù)法的歸一化公式之前，要確保最底層指標(biāo)的數(shù)據(jù)在0～1之間，通過(guò)對(duì)原始數(shù)據(jù)進(jìn)行無(wú)量綱化處理來(lái)實(shí)現(xiàn)，得出陜西省裝備制造業(yè)上市公司成長(zhǎng)性評(píng)價(jià)體系中15個(gè)二級(jí)指標(biāo)、5個(gè)一級(jí)指標(biāo)及2個(gè)準(zhǔn)則層指標(biāo)的權(quán)重，根據(jù)權(quán)重的大小對(duì)指標(biāo)的相對(duì)重要性進(jìn)行排序見(jiàn)表2。

2.2 計(jì)算樣本公司成長(zhǎng)性突變值

以烽火電子為例，計(jì)算各層級(jí)指標(biāo)的突變值。

表2 指標(biāo)權(quán)重分布表Tab.2 Index weight distribution

2.2.1 計(jì)算一級(jí)指標(biāo)突變值

以無(wú)量綱化處理后的數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，判斷各突變系統(tǒng)內(nèi)指標(biāo)間的互補(bǔ)性或非互補(bǔ)性，據(jù)此計(jì)算一級(jí)指標(biāo)的突變值。

X12分解出X123,X122,X121；X11分解出X113,X112,X111；X21分解出X212,X211,X213,均構(gòu)成燕尾突變系統(tǒng)；X13分解出X132,X133,X134,X131,構(gòu)成蝴蝶突變系統(tǒng)；X22分解出X221,X222,構(gòu)成尖點(diǎn)突變系統(tǒng)。二級(jí)指標(biāo)歸一化處理結(jié)果見(jiàn)表3。

表3 二級(jí)指標(biāo)歸一化處理結(jié)果Tab.3 Secondary index normalization results

由于各系統(tǒng)指標(biāo)間是非互補(bǔ)的，按照“大中取小”原則，得出一級(jí)指標(biāo)的突變值分別為

X12=min(X123，X122，X121)=0.147 123，

X11=min(X113，X112，X111)=0.524 988，

X13=min(X132，X133，X134，X131)=0.516 648，

X21=min(X212，X211，X213)=0.207 951,

X22=min(X221，X222)=0.823 027。

2.2.2 基于一級(jí)指標(biāo)突變值計(jì)算準(zhǔn)則層指標(biāo)突變值

X1分解出X12，X11，X13,構(gòu)成燕尾突變系統(tǒng)；X2分解出X21，X22,構(gòu)成尖點(diǎn)突變系統(tǒng)，準(zhǔn)則層各指標(biāo)歸一化結(jié)果見(jiàn)表4。

表4 準(zhǔn)則層指標(biāo)歸一化處理結(jié)果Tab.4 Primary index normalization results

由于指標(biāo)間是互補(bǔ)的，按照“取均值”原則，則準(zhǔn)則層指標(biāo)的突變值分別為

=0.679 361，

2.2.3 基于準(zhǔn)則層指標(biāo)突變值計(jì)算目標(biāo)層指標(biāo)突變值

X分解出X1，X2,構(gòu)成尖點(diǎn)突變系統(tǒng)，由于指標(biāo)間是互補(bǔ)的，按照“取均值”原則，綜合成長(zhǎng)性的突變值為

同理可計(jì)算出其他樣本公司各層級(jí)指標(biāo)的突變值，最終得出其綜合成長(zhǎng)性的突變值。以樣本公司為例，陜西省裝備制造業(yè)上市公司成長(zhǎng)性相關(guān)突變值及排序見(jiàn)表5。

表5 樣本公司成長(zhǎng)性相關(guān)突變值及排序Tab.5 Scores and sequence concerning growth of sample companies

續(xù)表5

公司名稱盈利能力排序營(yíng)運(yùn)能力排序現(xiàn)金能力排序發(fā)展能力排序創(chuàng)新能力排序財(cái)務(wù)生存能力排序潛在發(fā)展能力排序綜合成長(zhǎng)性排序航天動(dòng)力0.35270.000150.254150.074110.48870.434160.529100.73413陜鼓動(dòng)力0.34680.47750.462110.000160.69430.73150.443140.80910建設(shè)機(jī)械0.207120.052130.50550.70220.44690.557110.80110.8386寶德股份0.53120.40280.000160.82210.000150.489140.453110.73414達(dá)剛路機(jī)0.43540.78320.464100.067120.56260.80220.54390.8564標(biāo)準(zhǔn)股份0.142140.000160.75610.000140.390110.437150.365150.68815中航飛機(jī)0.41860.117120.52930.13180.383120.66390.54480.8158航發(fā)動(dòng)力0.249100.364100.48070.12290.166140.68270.449130.79611

3 研究結(jié)果與分析

根據(jù)表5數(shù)據(jù)綜合分析成長(zhǎng)性的最終得分，將樣本公司分為[0.9，1],[0.85，0.9),[0.8，0.85),[0.7，0.8)和[0，0.7) 5個(gè)等級(jí)，分別表示成長(zhǎng)性強(qiáng)、較強(qiáng)、中等、較弱和弱5個(gè)級(jí)別。樣本公司綜合成長(zhǎng)性的分布情況見(jiàn)表6。

表6 陜西省裝備制造業(yè)綜合成長(zhǎng)性得分分布表Tab.6 Distribution of growth scores in Shaanxi equipment manufacturing industry

由表6可知，陜西省裝備制造業(yè)的16家上市公司，其中綜合成長(zhǎng)性表現(xiàn)為:較強(qiáng)5家，中等5家，較弱4家，弱2家。整體來(lái)看，超過(guò)六成的企業(yè)綜合成長(zhǎng)性處于中等水平以上，缺少成長(zhǎng)性強(qiáng)勢(shì)的企業(yè)。

從綜合成長(zhǎng)性的排序結(jié)果來(lái)看，中環(huán)裝備、中航電測(cè)、寶光股份、達(dá)剛路機(jī)和烽火電子位列前茅，這5家公司在財(cái)務(wù)生存能力和潛在發(fā)展能力排序中至少有1項(xiàng)位列前3位，在一級(jí)評(píng)價(jià)指標(biāo)得分中至少有2項(xiàng)排序位列前5；秦川機(jī)床、航天動(dòng)力、寶德股份、標(biāo)準(zhǔn)股份和彩虹股份的綜合成長(zhǎng)性排序位于末5位，這5家公司的一級(jí)評(píng)價(jià)指標(biāo)得分中至少有1項(xiàng)得分較少或得分排序位于后3位，如彩虹股份的營(yíng)運(yùn)能力、發(fā)展能力和創(chuàng)新能力，標(biāo)準(zhǔn)股份的盈利能力和發(fā)展能力的突變值均為0。排序末位的彩虹股份在2011-2016年的審計(jì)報(bào)告中連續(xù)被出具“非標(biāo)準(zhǔn)無(wú)保留意見(jiàn)”，被強(qiáng)調(diào)主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利虧損、資金緊張和經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量為負(fù)，企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)存在不確定性。

由于財(cái)務(wù)生存能力是企業(yè)持續(xù)發(fā)展的基本條件，財(cái)務(wù)生存能力差造成企業(yè)發(fā)展能力和創(chuàng)新能力缺乏基礎(chǔ)保證，因而導(dǎo)致其潛在發(fā)展能力不足，綜合成長(zhǎng)性差。因此可以判斷，綜合成長(zhǎng)性的優(yōu)劣取決于企業(yè)的各項(xiàng)能力的共同作用，企業(yè)內(nèi)部各項(xiàng)財(cái)務(wù)能力的不足均有可能弱化其綜合成長(zhǎng)性。

在陜西省裝備制造業(yè)的16家上市公司中，計(jì)算機(jī)、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)企業(yè)有7家，綜合成長(zhǎng)性得分在0.85以上的有4家；專用設(shè)備制造業(yè)企業(yè)有3家，得分在0.85以上的有1家；電氣機(jī)械和器材制造業(yè)3家及航空運(yùn)輸業(yè)的2家上市公司的綜合成長(zhǎng)性得分均在0.85以下。分析可知，陜西省裝備制造業(yè)行業(yè)內(nèi)部發(fā)展不平衡。

4 結(jié) 語(yǔ)

通過(guò)對(duì)陜西省裝備制造業(yè)部分上市公司的成長(zhǎng)性進(jìn)行評(píng)價(jià)研究，發(fā)現(xiàn)陜西省裝備制造業(yè)上市公司的成長(zhǎng)性整體較強(qiáng)，存在行業(yè)發(fā)展不平衡、企業(yè)內(nèi)部財(cái)務(wù)能力不足等問(wèn)題。改善其綜合成長(zhǎng)性可以從以下幾個(gè)方面展開(kāi)工作：① 企業(yè)自身注重各項(xiàng)能力共同發(fā)展。盈利能力、營(yíng)運(yùn)能力、現(xiàn)金能力、發(fā)展能力和創(chuàng)新能力5大指標(biāo)對(duì)企業(yè)的成長(zhǎng)性有著不同程度的作用，因此，企業(yè)自身要針對(duì)能力薄弱點(diǎn)采取細(xì)化的措施，例如盈利能力差時(shí),把握好盈虧平衡點(diǎn)、嚴(yán)格控制費(fèi)用及擴(kuò)大銷售規(guī)模，運(yùn)營(yíng)能力差及時(shí)調(diào)整庫(kù)存，安排好各項(xiàng)資產(chǎn)的合理比例等，有效地提升企業(yè)的綜合成長(zhǎng)性。② 企業(yè)技術(shù)升級(jí)要慎重選擇。產(chǎn)業(yè)與創(chuàng)新的良性互動(dòng)需要企業(yè)上層的設(shè)計(jì)，也需要實(shí)踐摸索，急功近利并不利于企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。因此，企業(yè)面臨發(fā)展瓶頸或想要開(kāi)拓新的市場(chǎng)，需要根據(jù)自身的情況來(lái)選擇產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型的方向或技術(shù)升級(jí)的難度，根據(jù)技術(shù)難度進(jìn)行人員配置上的變動(dòng)，例如增加技術(shù)人員數(shù)量或增加研發(fā)投入，才能保證產(chǎn)品和自身技術(shù)的匹配。③ 加強(qiáng)政府職能作用，為裝備制造業(yè)可持續(xù)發(fā)展和成長(zhǎng)創(chuàng)造條件。由于裝備制造業(yè)是資本和技術(shù)密集型產(chǎn)業(yè)，產(chǎn)業(yè)集群的形成有助于行業(yè)內(nèi)的優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)和資源共享。因此，從環(huán)境條件來(lái)看，陜西省政府應(yīng)加大對(duì)裝備制造業(yè)硬環(huán)境的投資力度，比如建設(shè)工業(yè)園區(qū)，以此來(lái)加快產(chǎn)業(yè)集群的形成；從創(chuàng)新條件看，陜西省政府應(yīng)該為創(chuàng)新成果的知識(shí)產(chǎn)權(quán)提供保護(hù)措施，比如建立知識(shí)產(chǎn)權(quán)相關(guān)保護(hù)制度，對(duì)侵權(quán)行為的劃分進(jìn)行合理判定，并制定嚴(yán)格的懲罰措施；從人才條件來(lái)看，陜西省內(nèi)大批的高等院校是其明顯的科研優(yōu)勢(shì)，為了吸引和留住人才，提高陜西省裝備制造業(yè)的自主創(chuàng)新能力，政府可以制定一些激勵(lì)措施，例如人才落戶、創(chuàng)業(yè)以及子女教育等方面的政策。