我國巨災(zāi)風(fēng)險證券化觸發(fā)條款的法律性質(zhì)分析

沈嘉琦

摘 要：保險風(fēng)險證券化的概念自1973年由美國學(xué)者RobertGoshay和RichardSandor提出后經(jīng)過數(shù)十年的發(fā)展，在國外已經(jīng)較為廣泛的被應(yīng)用;我國國內(nèi)目前沒有開展保險風(fēng)險證券化的業(yè)務(wù)，對保險風(fēng)險證券化的研究仍停留在理論研究階段，且國內(nèi)關(guān)于保險風(fēng)險證券化的學(xué)術(shù)文章大多較為籠統(tǒng)地對國外保險風(fēng)險證券化的基本模式、特點等進(jìn)行整體介紹，針對保險風(fēng)險證券化中的具體法律問題進(jìn)行研究。認(rèn)為目前國外實踐中觸發(fā)機(jī)制主要包括損失型與指數(shù)型兩大類。認(rèn)為保險風(fēng)險證券化中保險公司與SPV的法律關(guān)系不應(yīng)突破保險業(yè)規(guī)制，在此基礎(chǔ)上以保險公司與SPV之間的法律關(guān)系為視角討論不同觸發(fā)機(jī)制的選擇并提出觀點。

關(guān)鍵詞：巨災(zāi)風(fēng)險證券化;保險業(yè)規(guī)制;觸發(fā)機(jī)制

中圖分類號：D9 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：Adoi：10.19311/j.cnki.1672-3198.2020.01.065

1 保險風(fēng)險證券化的概況及我國發(fā)展現(xiàn)狀

保險風(fēng)險證券化是指將保險人承保的風(fēng)險不同于以往將其轉(zhuǎn)移給后保險人，而是通過證券的形式轉(zhuǎn)移到了資本市場。這從而將風(fēng)險分配給在資本市場中的各個投資者之。又因為由于風(fēng)險在資產(chǎn)負(fù)債表對應(yīng)的是負(fù)債，因此也稱為保險負(fù)債證券化。其與傳統(tǒng)的保險相比，聯(lián)通了保險市場與資本市場，風(fēng)險更為分散，所涉及的主體與法律關(guān)系更多，因此也更為復(fù)雜。

保險風(fēng)險證券化的概念最早是在20世紀(jì)70年代的美國出現(xiàn)的。是由學(xué)者羅伯特和理查德·桑德爾發(fā)表的《構(gòu)建再保險期貨市場的可行性研究》中提出的。它的提出與那些年美國經(jīng)歷了數(shù)次巨災(zāi)，其損失量大大超過了當(dāng)時保險公司與再保險公司能夠負(fù)擔(dān)的數(shù)額。這使得保險業(yè)面臨這巨大的行業(yè)危機(jī)，再保險率大大提升，而再保險公司更加謹(jǐn)慎。而金融業(yè)的不斷發(fā)展，使得保險風(fēng)險證券化的實用價值越來越凸顯出來。在1984年日本就第一次發(fā)行了巨災(zāi)風(fēng)險證券——地震債券。而就在近十幾年來，隨著金融經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，保險風(fēng)險證券化同樣也在國際上發(fā)展迅猛。由此可見，保險風(fēng)險證券化無論在現(xiàn)在還是未來，其影響力是也是十分巨大的。因此，這將會有很大的發(fā)展?jié)摿εc研究價值。

對于我國來講，本來我們就是一個地域遼闊的國家，但同樣也是自然災(zāi)害嚴(yán)重的國家之一。而我國對于巨型災(zāi)難的救濟(jì)主要是通過政府的無償還捐助及社會各界的愛心捐助，但是不可否認(rèn)，會給國家的財政發(fā)展及經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來很大不便。而巨災(zāi)所牽扯到的金額特別巨大，一些金融商業(yè)機(jī)構(gòu)也沒有足夠能力來擔(dān)負(fù)這項事務(wù)的保險工作。而巨災(zāi)風(fēng)險證券化恰恰會有極大可能性來滿足我國對巨災(zāi)的處理要求，既能夠?qū)?zāi)區(qū)的人們有所保障，也能緩解國家抗災(zāi)救災(zāi)財政壓力。但是，我國還沒能夠有效地建立起相應(yīng)的具體的計劃。通過保險模式，將災(zāi)害的風(fēng)險降低并且提供災(zāi)后的重建等救助工作。要提供一系列的制度、政策的保障，更快更好地做好災(zāi)后重建等工作。我國已經(jīng)逐步開始重視對保險風(fēng)險證券化的研究，但仍停留在理論研究階段，國內(nèi)目前沒有完備地開展保險風(fēng)險證券化的業(yè)務(wù)，更沒有相應(yīng)規(guī)章制度的規(guī)范。

2 國外保險風(fēng)險證券化一般模式

以研究巨災(zāi)債券為例，在保險風(fēng)險證券化中，設(shè)立的一個獨立的特殊目的機(jī)構(gòu)SPV（即specialpurposevehicle，下文簡稱“SPV”），由保險公司向其交付保險費，并將其承保的風(fēng)險（負(fù)債）轉(zhuǎn)移給SPV，由SPV將負(fù)債打包分割向資本市場的投資者發(fā)行證券。而SPV發(fā)行債券時的合同一般約定，如果在約定的期限內(nèi)出現(xiàn)指定的巨災(zāi)并且達(dá)到了約定的“觸發(fā)條件”，則債券持有人會喪失部分或全部的利息或本金。而債券發(fā)行人也將利用募集到的資金向投保的保險公司賠付因巨災(zāi)導(dǎo)致的損失，賠付之后的剩余資金再給付給債權(quán)投資人。SPV可以將收取的保險公司的保費及從通過債券募集到的資金投資于資本市場，當(dāng)巨災(zāi)發(fā)生并達(dá)到觸發(fā)條件時，SPV利用該資金及投資收益進(jìn)行賠付。在這個過程中SPV需要具有獨立法律地位，與保險公司“破產(chǎn)隔離”，并且保險公司的風(fēng)險（負(fù)債）需要“真實銷售”給SPV，這樣一旦保險公司破產(chǎn)，已經(jīng)證券化的風(fēng)險不再納入破產(chǎn)清算，避免保險公司破產(chǎn)風(fēng)險波及債券投資者?？梢钥闯鲞@個過程中存在法律主體，投保人、保險公司、SPV、投資人，這四個法律主體之間形成了三組法律關(guān)系。

其一，投保人與保險公司之間簽訂保險合同，形成保險合同關(guān)系。即只要發(fā)生了保險合同中約定的事由與損害結(jié)果，合同雙方就有義務(wù)需按照合同承擔(dān)相應(yīng)的責(zé)任并且履行相應(yīng)的合同義務(wù)。

其二，保險公司與SPV之間的法律關(guān)系。SPV都是設(shè)立為再保險公司，保險人（分出人）由于承保能力有限以及轉(zhuǎn)移巨災(zāi)風(fēng)險的目的，向再保險人SPV（分入人）尋求再保。分出人和分入人通常通過合同約定以某地區(qū)或行業(yè)的損失指數(shù)為參照標(biāo)準(zhǔn)（觸發(fā)條件），當(dāng)巨災(zāi)發(fā)生且造成實際損失超過了約定的標(biāo)準(zhǔn)即觸發(fā)條件時候，SPV公司需向保險公司提供相應(yīng)的補(bǔ)償。

其三，SPV與投資人之間的關(guān)系。SPV在承接巨災(zāi)風(fēng)險后將負(fù)債分割成標(biāo)準(zhǔn)化債券，銷售給資本市場的投資者，同時約定巨災(zāi)風(fēng)險的觸發(fā)條件，當(dāng)巨災(zāi)風(fēng)險發(fā)生且達(dá)到觸發(fā)條件，債券持有人將損失部分或全部的債權(quán)，SPV將利用債券募集到的資金賠償保險公司的損失，剩余資金再返還給債券持有人。

SPV發(fā)行的保險巨災(zāi)風(fēng)險債券通過連接保險市場與資本市場，與此同時將保險市場的保險風(fēng)險打包分散到資本市場。一方面，保險巨災(zāi)風(fēng)險債券極大的擴(kuò)大了保險公司的承保能力。通過巨災(zāi)債券將保險公司承擔(dān)的巨災(zāi)風(fēng)險分散到資本市場，極大的擴(kuò)大了保險公司的承保能力。另一方面，由于保險市場和資本市場其他金融產(chǎn)品之間風(fēng)險的弱相關(guān)性，投資人只要不在巨災(zāi)債券標(biāo)的地區(qū)配置資產(chǎn)，購買巨災(zāi)債券就有效分散了相應(yīng)的風(fēng)險。

在以上基本運行框架下，巨災(zāi)風(fēng)險債券化過程中“觸發(fā)條件”一般有損失賠償型機(jī)制和指數(shù)型機(jī)制兩大類，不同“觸發(fā)條件”的選擇關(guān)系到保險風(fēng)險的有效平衡以及保險的目的與功能能否實現(xiàn)，因此本文第三部分從保險業(yè)規(guī)制的目的以及保險公司與SPV之間法律關(guān)系的角度對巨災(zāi)債券化中觸發(fā)機(jī)制的選擇進(jìn)行討論。

3 保險公司與SPV之間法律關(guān)系的定位

保險公司與SPV之間的法律關(guān)系的定位，關(guān)系到巨災(zāi)風(fēng)險證券化中觸發(fā)條件的選擇的方向。如果認(rèn)定該法律關(guān)系應(yīng)當(dāng)受保險業(yè)的規(guī)制，則在巨災(zāi)風(fēng)險證券化過程中觸發(fā)條件的選擇應(yīng)當(dāng)符合保險法的基本原理;如果認(rèn)定該法律關(guān)系為不受保險業(yè)所規(guī)制的法律關(guān)系，則觸發(fā)條件的選擇基于一般合同的意思自治可以突破保險法的基本原理。目前學(xué)界對于保險公司與SPV之間的法律關(guān)系的定位有不同意見，部分觀點認(rèn)為保險公司與SPV之間應(yīng)當(dāng)是再保險的關(guān)系，也有觀點認(rèn)為是類似于再保險的法律關(guān)系。本文贊成第一種觀點，認(rèn)為保險公司與SPV之間的法律關(guān)系應(yīng)當(dāng)受保險業(yè)的規(guī)制，并且是再保險的關(guān)系，兩者之間的合同條款設(shè)計應(yīng)當(dāng)符合保險法基本原理與目的。

首先，從保險業(yè)規(guī)制的目的來看，這種保險人將其承保風(fēng)險直接轉(zhuǎn)移的行為應(yīng)當(dāng)受保險行業(yè)的規(guī)制。保險業(yè)之所以將部分合同行為納入保險業(yè)規(guī)制，是因為這部分合同行為涉及廣泛的法律主體的利益，具有保障性、廣泛性和社會性，這類合同行為如果一旦不受規(guī)制，將造成極大的社會風(fēng)險。

保險合同與再保險合同在本質(zhì)上屬于是一種射幸合同，而一般的射幸合同不受保險業(yè)規(guī)制。但是，保險行為與再保險行為作為射幸合同行為需要受到保險業(yè)規(guī)制的根本原因是保險行為與再保險行為具有保障性、社會性、廣泛性，與人們的生產(chǎn)生活密切相關(guān)。其次，從保險公司與SPV之間法律行為的特點來看，兩者之間實質(zhì)是一種再保險關(guān)系。保險公司與SPV之間，本質(zhì)上是保險公司因承保了大量的巨災(zāi)險而擔(dān)心自身無法負(fù)擔(dān)風(fēng)險，因此通過合同約定將其承保的保險風(fēng)險分出給SPV，是一種保險公司作為分出人分出其原承保巨大的風(fēng)險的再保險行為。

4 觸發(fā)條款的法律性質(zhì)分析

巨災(zāi)保險證券化的基本模式與傳統(tǒng)保險模式相似但也有很大不同，最大的特點就在于SPV與投資者債券的買賣合同中有一個特殊的“觸發(fā)條件”條款。其關(guān)系到投資者能夠按約定獲得一定收益的前提，約定了在巨災(zāi)發(fā)生時，其收益本金包括利息是否能夠部分或全部收回。但是不可否認(rèn)，在具體的有關(guān)事務(wù)中，其與附條件合同也許會產(chǎn)生混淆。

4.1 射幸合同的概念及特點

對于有償合同來講，可以分為實質(zhì)合同與射幸合同。射幸合同主要表現(xiàn)為在一個雙務(wù)合同中，雖是雙務(wù)，但合同雙方所擔(dān)負(fù)的義務(wù)與權(quán)利不對等。

射幸合同的特點主要有：（1）射幸合同雙方義務(wù)的不平等性，因為其本身合同內(nèi)容規(guī)定，當(dāng)某一條件成就時，其中一方當(dāng)事人會遭受很大的損失;另一方當(dāng)事人會得到很大的利益，結(jié)果總是不公平的;（2）射幸合同的成立和生效條件的特殊性;（3）射幸合同認(rèn)定交易指向是一種機(jī)會，射幸合同本身并不是直接購買對方的義務(wù)，而是購買使對方行使義務(wù)的可能性;（4）射幸合同需要滿足嚴(yán)格的合法性。

4.2 射幸合同與附條件合同的區(qū)別

民法中所指的附條件合同中的“條件”一般是特指合同雙方基于自己的自由的意思表示，對于未來可能會發(fā)生或者不發(fā)生的事情進(jìn)行約定。其帶來的效力就是在于當(dāng)條件成就或者不成就時，合同才會生效。這類合同使得合同的效力與未來客觀的事件聯(lián)系在一起。

而射幸類合同與上述所受的附條件合同的相同之處在于其均以未來發(fā)生的不確定的事件作為生效的條件，但是二者也有著不同的特點。主要表現(xiàn)在附條件合同所附條件成就與否直接關(guān)系到整個合同的效力。對于射幸合同來講，對于合同本身的效力只要滿足合同成立、生效的要件則就可以生效，而對于其所付的條件的成就與否，與合同雙方中的其中一方是否履行義務(wù)或行使權(quán)利有關(guān)。

4.3 觸發(fā)條款的合法性問題

根據(jù)射幸合同的特點，我們可以看出，“觸發(fā)條件”有射幸性質(zhì)。因此，就應(yīng)該考慮此項觸發(fā)條款地合法性問題。因為此類射幸行為，最后結(jié)果往往會使其中一方當(dāng)事人獲得巨大的利益，而另一方當(dāng)事人也許會遭受巨大損失。并且與巨大風(fēng)險相應(yīng)的巨大利益，會使人們產(chǎn)生賭博性質(zhì)的想法。因此，對于此類含有射幸特征的“觸發(fā)條件”合同條款應(yīng)當(dāng)受到法律的規(guī)制，當(dāng)事人之間的約定條款不得違反公序良俗，受到社會和國家的監(jiān)督，防止當(dāng)事人作出違背合同的行為。

5 保險巨災(zāi)風(fēng)險債券觸發(fā)條件的選擇

對此目前主要有多種觸發(fā)機(jī)制，但有兩種是主流的觸發(fā)條件。一是為損失補(bǔ)償型觸發(fā)條件，一般是事先約定若因巨災(zāi)導(dǎo)致的保險公司賠償責(zé)任給保險公司帶來的損失達(dá)到某一約定的標(biāo)準(zhǔn)時，SPV需向保險公司支付補(bǔ)償金，其以保險公司在巨災(zāi)中的實際損失作為SPV向其支付賠償金的依據(jù)。二是指數(shù)型觸發(fā)條件，具體包括行業(yè)損失指數(shù)型和參數(shù)化指數(shù)型。行業(yè)損失指數(shù)型觸發(fā)機(jī)制是以行業(yè)的損失程度作為SPV支付補(bǔ)償金的依據(jù)，行業(yè)損失程度的指標(biāo)一般由特定第三者或具有權(quán)威性的行業(yè)協(xié)會制定。當(dāng)巨災(zāi)發(fā)生并導(dǎo)致行業(yè)損失指數(shù)達(dá)到某一標(biāo)準(zhǔn)時，SPV負(fù)有向保險公司支付補(bǔ)償金的義務(wù)。參數(shù)化指數(shù)型觸發(fā)機(jī)制就是以約定的某一物質(zhì)特征的巨災(zāi)事件的發(fā)生作為觸發(fā)條件，如颶風(fēng)、地震的級數(shù)、洪水流量等。詳細(xì)比較二者的差別，分析如下。

5.1 指數(shù)型觸發(fā)條件不符合保險法基本原理

指數(shù)型觸發(fā)條件的特點是其發(fā)生與否以及具體程度由客觀事實證明或者第三方進(jìn)行評價測量，而不會受到保險公司的影響。但以指數(shù)型觸發(fā)條件作為SPV向保險公司支付補(bǔ)償金的依據(jù)存在明顯缺陷，違背了保險法的基本原理。

5.1.1 指數(shù)型觸發(fā)條件導(dǎo)致保險公司與SPV突破了再保險合同的從屬性

保險公司與SPV之間的再保險合同應(yīng)當(dāng)具有從屬性。再保險合同的從屬性則表現(xiàn)在當(dāng)再保險合同的成立與生效，需要以原保險合同的成立與生效為前提。如果約定了指數(shù)型觸發(fā)條件之后，保險公司與SPV通過合同約定，當(dāng)行業(yè)損失指數(shù)或者客觀物理事件的指數(shù)達(dá)到某一標(biāo)準(zhǔn)時，SPV向保險公司支付一定的數(shù)額的補(bǔ)償金，但在外在表現(xiàn)形式上該再保險合同的成立無需以原保險合同的成立與生效為前提。表現(xiàn)出其本身就是一個獨立的射幸合同。由于突破了再保險合同的從屬性，將保險公司與SPV之間的法律關(guān)系和原保險關(guān)系割裂開來，導(dǎo)致了保險公司的保險損失金額和SPV的賠償金額可能無法平衡，即基差風(fēng)險。

5.1.2 指數(shù)型觸發(fā)機(jī)制下的基差風(fēng)險不符合損害補(bǔ)償原則

基差風(fēng)險是指發(fā)起人從專門的保值策略中獲得的總量、時機(jī)或貨幣補(bǔ)償不足以覆蓋其損失的風(fēng)險。這種基差風(fēng)險在保險風(fēng)險證券化過程中體現(xiàn)為避險者受到的補(bǔ)償支付水平與其損失水平不完全匹配的風(fēng)險。在指數(shù)型觸發(fā)條件下，保險公司與SPV約定當(dāng)行業(yè)損失指數(shù)達(dá)到某一標(biāo)準(zhǔn)或者特定物理事件發(fā)生時SPV向保險公司支付補(bǔ)償金，該補(bǔ)償金額不以保險公司因巨災(zāi)發(fā)生的損失程度為依據(jù)?？赡芫逓?zāi)發(fā)生時行業(yè)受損失程度不大，但是個體保險公司遭受的損失較大，或者巨災(zāi)的物理指數(shù)沒有達(dá)到約定標(biāo)準(zhǔn)，但是個體保險公司遭受較大損失，此時保險公司獲得的補(bǔ)償可能少于其損失水平甚至無法獲得補(bǔ)償;也可能巨災(zāi)發(fā)生時行業(yè)整體損失巨大或者巨災(zāi)物理參數(shù)達(dá)到約定標(biāo)準(zhǔn)，但個體保險公司損失不大或者沒有損失，此時個體保險公司獲得的補(bǔ)償可能原高于其損失。因此存在保險公司獲得的補(bǔ)償與其損失水平不匹配的可能性，不符合保險法上的損害補(bǔ)償原則。

在保險法上，其中的損害補(bǔ)償機(jī)制是這樣的。是指當(dāng)被保險人在遭受事前已經(jīng)買好的保險類型的損害的時候，保險公司在賠付的時候，首先考慮在事前約定好的保險的金額范圍內(nèi)，就被保險人的實際損害，在一定考慮酌情下對被保險人支付保險金。被保險人要想獲得補(bǔ)償首先應(yīng)當(dāng)受到了損害，賠付應(yīng)符合補(bǔ)償原則。

補(bǔ)償原則是為了首先對被保險人進(jìn)行賠償損失的同時，不能使之在這次損害中獲得額外的利益。避免人們的懷著這種僥幸的心理進(jìn)行惡意騙保等活動。其次，需要強(qiáng)調(diào)補(bǔ)償原則是因為不能使被保險人獲得額外的收益，這使得其不愛惜保護(hù)自己的財產(chǎn)標(biāo)的等。

保險公司與SPV之間的再保險合同也應(yīng)當(dāng)符合損害補(bǔ)償原則，而在指數(shù)型觸發(fā)條件下導(dǎo)致的基差風(fēng)險顯然不符合保險法損害補(bǔ)償原則的要求。

5.2 損失型觸發(fā)條件的可適用性

在損失補(bǔ)償型觸發(fā)機(jī)制下，在保險公司與SPV的再保險合同中約定當(dāng)保險公司因巨災(zāi)而履行保險責(zé)任導(dǎo)致其利益損失達(dá)到一定程度后，由SPV向其支付賠償金對保險公司損失的部分進(jìn)行補(bǔ)償。其將保險公司的在巨災(zāi)中可能遭受損害的利益作為被保的客體，符合保險利益原則。其次，其將保險公司的損失金額與SPV向其賠償?shù)慕痤~無縫對接，使保單持有人受到的損失得到充分有效的補(bǔ)償，且不存在上述指數(shù)型觸發(fā)機(jī)制下的基差風(fēng)險，符合保險法損害補(bǔ)償原則。

當(dāng)然，這種觸發(fā)機(jī)制下也存在一些弊端，其中最主要的是道德風(fēng)險。因為當(dāng)保險公司得到SPV對其巨災(zāi)理賠提供補(bǔ)償或者融資便利的承諾，那么保險公司就可能會在接受投保時降低條件。減少平時對投保人風(fēng)險的檢查和監(jiān)管，盲目擴(kuò)大承保，可能在投保階段產(chǎn)生事前的道德風(fēng)險。同時，在風(fēng)險事故發(fā)生后理賠時，保險公司也可能會放寬投保人的理賠要求，從而產(chǎn)生事后道德風(fēng)險。

6 結(jié)論

綜上所述，基于我國基本國情，本文認(rèn)為損失補(bǔ)償型觸發(fā)機(jī)制在巨災(zāi)風(fēng)險證券化中比指數(shù)型觸發(fā)機(jī)制更加具有可適用性。巨災(zāi)保險證券化將保險市場與資本市場聯(lián)結(jié)起來，使得保險公司有更大的承保能力，資本市場有著更多的資金流入。這種良性循環(huán)的發(fā)展模式，很值得我們學(xué)習(xí)與發(fā)展。

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