混改“戰(zhàn)投”是與非

韓瑜

國有企業(yè)混合所有制改革是一項(xiàng)十分復(fù)雜、牽涉多方利益調(diào)整的改革。于企業(yè)而言，混改的重要目的和意義在于“改”而不僅是“混”。我們應(yīng)當(dāng)明確，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)權(quán)上的混合所有制并不是國企改革的目標(biāo)和終點(diǎn)，混改只是改革的起點(diǎn)，為國企治理和機(jī)制變革創(chuàng)造了基礎(chǔ)土壤，需要通過混改進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)國有企業(yè)的市場(chǎng)化經(jīng)營，即改變國企的經(jīng)營機(jī)制、用人機(jī)制、分配機(jī)制、考核機(jī)制等，達(dá)到相應(yīng)規(guī)模性指標(biāo)、效率性指標(biāo)、成長性指標(biāo)的要求，最終實(shí)現(xiàn)企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益和整體實(shí)力的顯著提升、市場(chǎng)化水平顯著提高、發(fā)展活力顯著增強(qiáng)。

十八屆三中全會(huì)之后，發(fā)展混合所有制經(jīng)濟(jì)成為與公有制經(jīng)濟(jì)、私營經(jīng)濟(jì)同等重要的主要經(jīng)濟(jì)形式。國企混改工作中，戰(zhàn)略投資者的選擇是一個(gè)非常關(guān)鍵的環(huán)節(jié)，理應(yīng)受到重點(diǎn)關(guān)注。國企選擇戰(zhàn)略投資者，目的是讓其作為一個(gè)愿意長期持有較大股權(quán)、積極參與甚至主導(dǎo)公司治理的法人投資者，主要解決三個(gè)方面的問題。

其一，聚合產(chǎn)業(yè)資源，拓寬經(jīng)營領(lǐng)域。戰(zhàn)略投資者能為企業(yè)提供其他產(chǎn)業(yè)資源和提高運(yùn)營能力的機(jī)會(huì)，實(shí)現(xiàn)企業(yè)間資源互補(bǔ)，增強(qiáng)核心優(yōu)勢(shì)，提升企業(yè)在相關(guān)產(chǎn)業(yè)和業(yè)務(wù)領(lǐng)域的競爭實(shí)力。

其二，盤活資產(chǎn)，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)。新資本的注入以及部分國有股權(quán)的退出，將進(jìn)一步激活企業(yè)內(nèi)部經(jīng)營資本、優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)，有助于提升企業(yè)資本運(yùn)營效率，提升公司的市場(chǎng)化融資能力，有效緩解企業(yè)的債務(wù)壓力。

其三，推動(dòng)體制機(jī)制改革升級(jí)。戰(zhàn)略投資者可以帶來先進(jìn)的管理經(jīng)驗(yàn)，促使企業(yè)治理結(jié)構(gòu)、管理體制、人才機(jī)制得以優(yōu)化，倒逼體制不斷深化改革。推動(dòng)企業(yè)健全內(nèi)部的優(yōu)勝劣汰和經(jīng)營決策，激發(fā)企業(yè)內(nèi)生動(dòng)力。

抉擇：構(gòu)建新的“朋友圈”

國有企業(yè)在選擇投資者時(shí)，首先應(yīng)明確在混改中需要解決的發(fā)展問題。不同的發(fā)展需要，選擇投資者的著眼點(diǎn)有所不同。但通常來講，投資者應(yīng)具備以下一般性條件：

？投資者應(yīng)為獨(dú)立的企業(yè)法人，原則上國有企業(yè)混改不引入僅有資金或相關(guān)資質(zhì)的自然人投資者;

？投資人應(yīng)與改革企業(yè)產(chǎn)業(yè)相關(guān)或相近，優(yōu)選能為企業(yè)帶來技術(shù)或市場(chǎng)的產(chǎn)業(yè)投資者，或具備較強(qiáng)投融資能力和資源整合能力的投資基金;

？投資者引入應(yīng)有利于企業(yè)產(chǎn)業(yè)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整和產(chǎn)業(yè)升級(jí)，從合作意向來看，須對(duì)企業(yè)有長期合作的愿望和相應(yīng)投資計(jì)劃;

？投資者產(chǎn)權(quán)、債務(wù)應(yīng)清晰，財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)真實(shí)，且沒有身陷重大法律糾紛;

？投資者選擇還應(yīng)兼顧其他因素，如企業(yè)文化理念相近，認(rèn)同企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略，行業(yè)地位優(yōu)勢(shì)明顯等。

國有企業(yè)在引入投資者時(shí)，需從戰(zhàn)略視角統(tǒng)籌規(guī)劃企業(yè)“朋友圈”，明確目標(biāo)合作伙伴的類型和能力要求。從戰(zhàn)略目標(biāo)角度而言，合作伙伴可分為資源型、市場(chǎng)型、技術(shù)型和資金型等類型。

資源型戰(zhàn)略投資者：明確自身市場(chǎng)定位和戰(zhàn)略目標(biāo)，欲通過戰(zhàn)略合作凸顯核心優(yōu)勢(shì)，或解決企業(yè)發(fā)展受限、后續(xù)發(fā)展乏力等問題的企業(yè)，一般選擇資源型的合作伙伴，與產(chǎn)業(yè)鏈上下游優(yōu)質(zhì)企業(yè)達(dá)成戰(zhàn)略合作，實(shí)現(xiàn)資源優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，增強(qiáng)自身核心競爭力，通常在主體層面引入投資者。

市場(chǎng)型戰(zhàn)略投資者：計(jì)劃拓展市場(chǎng)布局、拓寬銷售渠道，進(jìn)一步搶占市場(chǎng)的企業(yè)，一般選擇市場(chǎng)型的合作伙伴，基于雙方在區(qū)域及市場(chǎng)渠道等方面的資源開展合作，多采用合作出資開設(shè)新公司的方式，實(shí)現(xiàn)多地區(qū)多渠道多平臺(tái)協(xié)同拓展市場(chǎng)布局。

技術(shù)型戰(zhàn)略投資者：通過技術(shù)創(chuàng)新解決研發(fā)瓶頸、缺乏核心技術(shù)優(yōu)勢(shì)等問題的企業(yè)，一般選擇技術(shù)型的合作伙伴，通過技術(shù)合作整合大數(shù)據(jù)、人工智能、物聯(lián)網(wǎng)等新一代技術(shù)，借助技術(shù)創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展，加速企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型。

資金型戰(zhàn)略投資者：戰(zhàn)略發(fā)展受資金限制，希望通過股權(quán)融資解決缺乏流動(dòng)資金或資金周轉(zhuǎn)困難等問題的企業(yè)，一般選擇資金型的合作伙伴，通過吸收合作方的投資，有效盤活企業(yè)存量資產(chǎn)，維持資金鏈正常運(yùn)作的同時(shí)擴(kuò)大業(yè)務(wù)規(guī)模;同時(shí)一些發(fā)展勢(shì)頭良好，但受制于體制機(jī)制約束無法進(jìn)行市場(chǎng)化運(yùn)作及激勵(lì)的、或短期面臨改革指標(biāo)壓力的企業(yè)，也可在首輪引入投資者的時(shí)候選擇資金型合作伙伴。

混改中戰(zhàn)略投資者的選擇更注重雙方戰(zhàn)略合作的匹配度和互補(bǔ)性，更看重對(duì)方的發(fā)展實(shí)力、資源優(yōu)勢(shì)以及長期合作意向等。在確定企業(yè)要引入的戰(zhàn)略投資者類型后，企業(yè)需根據(jù)自身發(fā)展需求設(shè)計(jì)“引戰(zhàn)”節(jié)奏?？筛鶕?jù)最終混改目標(biāo)，劃分戰(zhàn)略階段，明確各戰(zhàn)略階段的戰(zhàn)略目標(biāo)、資金需求以及預(yù)期達(dá)到的目標(biāo)。例如導(dǎo)入期戰(zhàn)略一般要求企業(yè)集中主業(yè)穩(wěn)步發(fā)展、做優(yōu)做強(qiáng);成長期戰(zhàn)略要求企業(yè)擴(kuò)大市場(chǎng)布局、開拓相關(guān)細(xì)分市場(chǎng)。不同戰(zhàn)略階段之間戰(zhàn)略目標(biāo)發(fā)展跨度將決定企業(yè)釋放股比、釋放價(jià)格（是否溢價(jià)轉(zhuǎn)讓及溢價(jià)增資）等;所需的資金缺口將影響股權(quán)轉(zhuǎn)讓（溢價(jià)轉(zhuǎn)讓，估值轉(zhuǎn)讓，溢價(jià)多少等）、增資擴(kuò)股（增資多少，員工能否承受同比增資）等。

首輪引入投資者應(yīng)相對(duì)集中，以1-2家為宜，確保其充分的積極性參與企業(yè)的經(jīng)營和決策;原則上至少引入一家非公資本。

案例I：三地上市電信運(yùn)營企業(yè)的戰(zhàn)投選擇

LT公司是中國唯一一家同時(shí)在紐約、香港、上海三地上市的電信運(yùn)營企業(yè)，其主要經(jīng)營通信業(yè)務(wù)以及各類電信增值業(yè)務(wù)。LT公司在3G時(shí)代抓住發(fā)展的時(shí)機(jī)，先發(fā)制人，取得了很大的優(yōu)勢(shì)。但在4G時(shí)代錯(cuò)過了占有市場(chǎng)的前期機(jī)會(huì)，忽視了4G網(wǎng)絡(luò)建設(shè)和市場(chǎng)營銷等方面，導(dǎo)致在用戶人數(shù)、網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量、收入方面均落后于其他兩家同類競爭企業(yè)。2017年混改前存在如下發(fā)展瓶頸：1.營收規(guī)模偏小，凈利潤低，負(fù)債率高;2.移動(dòng)與固網(wǎng)業(yè)務(wù)發(fā)展困難;3.治理機(jī)制不完善，企業(yè)經(jīng)營理念落后，效率低下。

基于LT公司所面臨的戰(zhàn)略發(fā)展瓶頸和企業(yè)戰(zhàn)略目標(biāo)（開拓融資渠道，降低財(cái)務(wù)壓力;整合產(chǎn)業(yè)資源，提高市場(chǎng)競爭力），需要同時(shí)引入產(chǎn)業(yè)型和財(cái)務(wù)型投資者，主要包括大型互聯(lián)網(wǎng)公司、垂直行業(yè)領(lǐng)先公司、具備雄厚實(shí)力的金融企業(yè)、國內(nèi)領(lǐng)先的產(chǎn)業(yè)基金等，如中國人壽、騰訊信達(dá)、百度鵬寰、京東三弘、阿里創(chuàng)投、蘇寧云商等9家企業(yè)。

這樣一來，其一，引入騰訊、百度、京東、阿里巴巴和蘇寧，與互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)五家龍頭企業(yè)合作，不僅是因?yàn)樗鼈冇行酆竦馁Y本，也是尋求在零售體系、內(nèi)容聚合、家庭互聯(lián)網(wǎng)、支付金融、云計(jì)算、大數(shù)據(jù)、物聯(lián)網(wǎng)、基礎(chǔ)通信等領(lǐng)域展開深度協(xié)同，有助于LT公司借助互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)優(yōu)勢(shì)增加客戶黏性，降低經(jīng)營成本，拓展傳統(tǒng)業(yè)務(wù)和創(chuàng)新發(fā)展模式，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)鏈資源協(xié)同發(fā)展。其二，引入光啟互聯(lián)，尋求與垂直行業(yè)領(lǐng)先企業(yè)的光啟在公共安全、智慧城市、智慧交通、軍民融合、通信服務(wù)等多個(gè)領(lǐng)域開展深層次的戰(zhàn)略合作，以城市大數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，充分融合雙方技術(shù)、資源優(yōu)勢(shì)，構(gòu)建有競爭力的智慧垂直生態(tài)，推動(dòng)雙方重點(diǎn)業(yè)務(wù)和產(chǎn)業(yè)鏈融合創(chuàng)新發(fā)展，培育新的產(chǎn)業(yè)增長點(diǎn)，加速雙方的創(chuàng)新轉(zhuǎn)型和價(jià)值提升。其三，引入中國人壽。中國人壽作為我國最大的壽險(xiǎn)公司，具有雄厚的資本，可為LT公司帶來資金支持;同時(shí)，中國人壽是集保險(xiǎn)、投資、銀行于一體的綜合性投資集團(tuán)，而LT公司具有經(jīng)營業(yè)績、現(xiàn)金流穩(wěn)定的特點(diǎn)，雙方在業(yè)務(wù)資源、客戶資源、市場(chǎng)資源方面均具有很強(qiáng)的互補(bǔ)性。其四，引入淮海方舟、興全基金，兩家國內(nèi)領(lǐng)先的產(chǎn)業(yè)基金則為LT公司提供與其投資的大量央企、地方國企、民營企業(yè)進(jìn)行更多對(duì)接的機(jī)會(huì)。

從結(jié)果來看，LT公司通過引入合適的戰(zhàn)略投資者，使得其在企業(yè)資產(chǎn)構(gòu)成和經(jīng)營能力方面得到全面優(yōu)化。首先，引入戰(zhàn)略投資者為LT公司帶來了充足的資金、先進(jìn)的技術(shù)和廣闊的市場(chǎng)，促使LT公司的盈利能力、營運(yùn)能力、償債能力、發(fā)展能力都得到明顯的改善;其次，LT公司借鑒戰(zhàn)略投資者先進(jìn)的管理機(jī)制和創(chuàng)新性的發(fā)展理念，實(shí)現(xiàn)了企業(yè)治理結(jié)構(gòu)、業(yè)務(wù)發(fā)展和投資戰(zhàn)略上的突破;最后，LT公司引入戰(zhàn)略投資事件引發(fā)其股價(jià)在短期內(nèi)大幅上漲，為股東帶來了良好的經(jīng)濟(jì)效益。

案例II：一家汽車營銷服務(wù)公司的“引戰(zhàn)”考量

WY公司是某汽車集團(tuán)公司旗下汽車營銷及服務(wù)專業(yè)化運(yùn)營平臺(tái)，主營業(yè)務(wù)包括汽車營銷與服務(wù)和汽車綜合體建設(shè)與運(yùn)營，致力于打造國內(nèi)一流客戶體驗(yàn)與價(jià)值創(chuàng)造服務(wù)供應(yīng)商。

為全面推進(jìn)集團(tuán)改革，統(tǒng)籌內(nèi)外資源，改善運(yùn)營管理，實(shí)現(xiàn)降本增效，WY公司計(jì)劃從市場(chǎng)互補(bǔ)、資源互補(bǔ)和技術(shù)互補(bǔ)等三個(gè)維度選擇戰(zhàn)略投資者。在市場(chǎng)層面，引入擁有市場(chǎng)、渠道、客戶等市場(chǎng)資源互補(bǔ)型的企業(yè);在資源層面，公司計(jì)劃打通汽車產(chǎn)業(yè)鏈上下游，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)之間的跨界融合;而在技術(shù)層面，公司順應(yīng)時(shí)代發(fā)展，希望通過與我國已進(jìn)軍智能汽車領(lǐng)域的互聯(lián)網(wǎng)公司合作，實(shí)現(xiàn)技術(shù)領(lǐng)域的創(chuàng)新突破。

在經(jīng)過全面深入的考量后，WY公司結(jié)合企業(yè)現(xiàn)階段發(fā)展情況和市場(chǎng)定位，計(jì)劃引入互補(bǔ)性行業(yè)或有重要業(yè)務(wù)拓展合作的實(shí)業(yè)投資者作為戰(zhàn)略合作伙伴，包括產(chǎn)業(yè)鏈上下游擁有管理、技術(shù)或人才等方面資源的領(lǐng)先企業(yè)（如上游的汽車零部件制造商、下游的汽車后市場(chǎng)服務(wù)商等）、通過戰(zhàn)略合作可以發(fā)揮戰(zhàn)略協(xié)同效應(yīng)的領(lǐng)先企業(yè)（如綜合金融集團(tuán)、保險(xiǎn)公司等），以及以數(shù)據(jù)驅(qū)動(dòng)挖掘客戶需求和支持業(yè)務(wù)決策的互聯(lián)網(wǎng)公司或?qū)I(yè)數(shù)據(jù)公司。

不同行業(yè)及領(lǐng)域混改后股權(quán)結(jié)構(gòu)要求

不同的股比設(shè)置將對(duì)公司管理和運(yùn)營產(chǎn)生影響

優(yōu)化：從股權(quán)到治理結(jié)構(gòu)

通過混合所有制改革，國有企業(yè)建立更加科學(xué)、有效、完整的現(xiàn)代法人治理結(jié)構(gòu)。而股權(quán)結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)直接影響企業(yè)的實(shí)際管理控制權(quán)。企業(yè)在明確自身的行業(yè)分類和股權(quán)結(jié)構(gòu)代表相應(yīng)控制權(quán)的前提下，應(yīng)基于市場(chǎng)發(fā)展情況和戰(zhàn)略目標(biāo)，構(gòu)建適合公司未來發(fā)展及戰(zhàn)略目標(biāo)實(shí)現(xiàn)的股權(quán)結(jié)構(gòu)。

2015年9月24日，國務(wù)院印發(fā)《國務(wù)院關(guān)于國有企業(yè)發(fā)展混合所有制經(jīng)濟(jì)的意見》，指出企業(yè)應(yīng)根據(jù)行業(yè)分類、業(yè)務(wù)類型及企業(yè)特點(diǎn)選擇改革路徑確定混改后股權(quán)結(jié)構(gòu)要求，有效探索主業(yè)處于重要行業(yè)和關(guān)鍵領(lǐng)域的商業(yè)類國有企業(yè)混合所有制改革，為國有企業(yè)推進(jìn)混合所有制改革提供方向指引。

同時(shí)，不同的股比設(shè)置將對(duì)公司管理和運(yùn)營產(chǎn)生影響。（見上表）

對(duì)國企而言，從資本控制和治理結(jié)構(gòu)角度出發(fā)，企業(yè)的最優(yōu)股權(quán)結(jié)構(gòu)一般具備保持國有資本控制力、實(shí)現(xiàn)資本的保值增值、促進(jìn)治理結(jié)構(gòu)優(yōu)化和實(shí)現(xiàn)員工激勵(lì)等特點(diǎn)。企業(yè)應(yīng)綜合考慮自身以及戰(zhàn)略投資者在戰(zhàn)略協(xié)調(diào)、產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢(shì)、技術(shù)設(shè)備、資金實(shí)力以及行業(yè)地位等諸多因素，并從長遠(yuǎn)發(fā)展的角度綜合考慮未來戰(zhàn)略發(fā)展、所需資金以及董事會(huì)席位控制權(quán)等要求，從而確定最終的股權(quán)結(jié)構(gòu)和各企業(yè)股份占比。

混改同時(shí)需要將公司黨組織嵌入到公司法人治理結(jié)構(gòu)中，明確和落實(shí)黨組織在公司法人治理結(jié)構(gòu)中的法定地位?？茖W(xué)合理設(shè)置公司黨委會(huì)、董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)、經(jīng)理層的權(quán)力和責(zé)任，規(guī)劃各治理主體議事規(guī)則。同時(shí)，加強(qiáng)董事會(huì)建設(shè)，向集團(tuán)爭取公司董事會(huì)行使重大決策、選人用人、薪酬分配等權(quán)力;優(yōu)化公司董事會(huì)組成結(jié)構(gòu)，增加外部董事比例;下設(shè)專業(yè)委員會(huì)為董事會(huì)決策提供保障。通過構(gòu)建“三會(huì)一層”的現(xiàn)代企業(yè)法人治理結(jié)構(gòu)，建立有效的授權(quán)和監(jiān)督機(jī)制，從而實(shí)現(xiàn)各機(jī)構(gòu)之間權(quán)責(zé)清晰、管理科學(xué)、各司其職、有效制衡。

不同類型的戰(zhàn)略投資者對(duì)公司治理結(jié)構(gòu)優(yōu)化需求也不盡相同。對(duì)于為化解債務(wù)危機(jī)而引進(jìn)的資金型戰(zhàn)略投資者，更看重混改企業(yè)的財(cái)務(wù)收入，而在治理結(jié)構(gòu)優(yōu)化方面要求不高。為資源互補(bǔ)協(xié)同戰(zhàn)略而引入的資源型戰(zhàn)略投資者，會(huì)基于自身資源考慮戰(zhàn)略匹配度，一般會(huì)要求混改企業(yè)在股東會(huì)、董事會(huì)設(shè)置、預(yù)留“戰(zhàn)投方席位”，參與企業(yè)實(shí)際管理和控制的過程，同時(shí)要求其核心管理層持股，有效監(jiān)督董事會(huì)的運(yùn)作。

案例III：一家改制農(nóng)企的治理探索

以FS集團(tuán)為例，該集團(tuán)是農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化國家重點(diǎn)龍頭企業(yè)，現(xiàn)已形成以冷鏈物流及農(nóng)產(chǎn)品市場(chǎng)經(jīng)營管理為主，集食品加工、餐飲酒店、生態(tài)農(nóng)業(yè)、夜經(jīng)濟(jì)等多種業(yè)態(tài)于一體的業(yè)務(wù)發(fā)展布局，已成為輻射全國的農(nóng)產(chǎn)品流通中心。

FS集團(tuán)所處行業(yè)存在一定的特殊性，保障農(nóng)產(chǎn)品供應(yīng)、確保市場(chǎng)價(jià)格平穩(wěn)、做好員工和業(yè)戶維穩(wěn)等工作都至關(guān)重要。同時(shí)，集團(tuán)部分房產(chǎn)土地名實(shí)不符及無證、殼企業(yè)出清等復(fù)雜的歷史遺留問題有待解決。為推動(dòng)FS集團(tuán)股權(quán)多元化，形成更加制衡的治理關(guān)系，集團(tuán)計(jì)劃引入3家戰(zhàn)略投資者（2家民營企業(yè)，1家國有企業(yè)）。在綜合考量企業(yè)的發(fā)展現(xiàn)狀和未來發(fā)展戰(zhàn)略后，集團(tuán)初步確定“原有股東：戰(zhàn)投一：戰(zhàn)投二：戰(zhàn)投三實(shí)現(xiàn)40%：35%：15%：10%”的股權(quán)結(jié)構(gòu)。

在治理結(jié)構(gòu)優(yōu)化層面，F(xiàn)S集團(tuán)依據(jù)《公司法》建立健全法人治理結(jié)構(gòu)，規(guī)范建設(shè)“三會(huì)一層”治理關(guān)系，完善公司章程。通過企業(yè)權(quán)力機(jī)構(gòu)、決策機(jī)構(gòu)、監(jiān)督機(jī)構(gòu)和執(zhí)行機(jī)構(gòu)的改制，優(yōu)化完善企業(yè)的治理體系和治理結(jié)構(gòu)，從而在“三會(huì)一層”之間搭建行之有效的監(jiān)督管理體系。改制企業(yè)董事會(huì)暫定由7名董事組成，其中FS集團(tuán)委派3人（含改制企業(yè)董事長）;戰(zhàn)投一委派2名董事，戰(zhàn)投二和戰(zhàn)投三各委派1名董事。