該重視全收益指數(shù)了

陳嘉禾

在證券投資中，許多投資者經(jīng)常陷入的一個研究誤區(qū)，就是沒有用全收益指數(shù)作為投資回報的對比標準，而是使用普通股票指數(shù)。這種比較標的的錯誤選擇，會讓投資者對“是否戰(zhàn)勝指數(shù)”這個問題，得到錯誤的答案。

簡單來說，全收益指數(shù)就是包含了分紅再投資的指數(shù)，而一般普通常見的股票指數(shù)，則不包含分紅再投資。由于投資者在實際投資中，是可以把收到的分紅進行再投資的，因此，全收益指數(shù)相對于普通股票指數(shù)來說，更加能夠反映投資一個股票指數(shù)能夠得到的真實回報（尤其在中國內(nèi)地市場這種分紅稅率極低、資本利得稅甚至免征的情況下）。

在全球股票研究中，全收益指數(shù)往往在長期比普通股票指數(shù)有多得多的回報。但是，在早年的A股市場中，這兩者之間的回報率差異并不顯著。這主要是由幾方面原因造成的：一、A股市場在過去估值往往比較高，因此股息率較低，全收益指數(shù)也就很難產(chǎn)生較高的超額回報;二、A股市場之前的歷史比較短，全收益指數(shù)累積的復(fù)利，也不容易在短時間內(nèi)產(chǎn)生較大的結(jié)果。

最近十年，隨著A股市場估值中樞不斷下移、股息率不斷上升、可追溯的時間越來越長，全收益指數(shù)和普通指數(shù)之間的差異開始顯現(xiàn)出來。因此，投資者在遇到對于股票指數(shù)增長的計算、投資回報和股票指數(shù)表現(xiàn)的比較等問題時，需要開始更加重視全收益指數(shù)。

讓我們看看在A股市場，“全收益”這個概念在過去能給投資者帶來怎樣不同于普通股票指數(shù)的回報。

圖1：上證銀行指數(shù)對比創(chuàng)業(yè)板指數(shù)

數(shù)據(jù)來源：Wind資訊

圖2：上證銀行全收益指數(shù)對比創(chuàng)業(yè)板全收益指數(shù)

數(shù)據(jù)來源：Wind資訊

全收益指數(shù)和普通股票指數(shù)之間的對比，其中最能帶來差異化感受的，莫過于銀行行業(yè)指數(shù)和創(chuàng)業(yè)板指數(shù)的比較。一直以來，絕大多數(shù)投資者對銀行行業(yè)指數(shù)和創(chuàng)業(yè)板指數(shù)的看法，都是后者代表了新興行業(yè)和科技，前者代表傳統(tǒng)經(jīng)濟，因此，后者的長期回報遠勝前者。確實，如果對比上證銀行指數(shù)和創(chuàng)業(yè)板指數(shù)在長期的回報，從2012年5月29日（此日期為上證銀行全收益指數(shù)發(fā)布日，選此日期為在最大限度的利用歷史數(shù)據(jù)的同時，便利下一步全收益指數(shù)的比較）到2020年1月15日，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)從720點上漲到1924點，上漲了167%，而同期上證銀行指數(shù)從506點上漲到882點，漲幅只有74%。

但是，如果看同一區(qū)間里的全收益指數(shù)對比，那么銀行行業(yè)指數(shù)和創(chuàng)業(yè)板指數(shù)之間的差距，就會小得多。在同一時間里，上證銀行全收益指數(shù)從541點上漲到1306點，漲幅141%，比同期上證銀行行業(yè)指數(shù)的漲幅多了將近一倍。而同期的創(chuàng)業(yè)板全收益指數(shù)從731點上漲到2030點，漲幅178%，只比上證銀行全收益指數(shù)多了一點點。

以上對比反映出來的差異，就是由于銀行行業(yè)在多年里，相對其他行業(yè)和指數(shù)極高的分紅所導(dǎo)致的。這種差異也顯示在一些分紅率相對更高的藍籌股票指數(shù)中。

以上證50指數(shù)為例，上證50指數(shù)和上證50全收益指數(shù)均發(fā)布于2004年1月2日，但是在一開始的許多年中，兩者的差距并不大。在2004年1月2日到2011年12月31日的8年時間里，上證50指數(shù)從1011點上漲到1618點，累計上漲了60%，而上證50全收益指數(shù)則從1011點上漲到1825點，累計上漲了80%，在8年的時間里僅僅比前者多漲了20%而已。其原因很簡單：在這8年中，上證50指數(shù)的平均估值較高，股息率帶來的超額回報并不顯著。

圖3：上證50指數(shù)對比上證50全收益指數(shù)

數(shù)據(jù)來源：Wind資訊

圖4：中證500指數(shù)對比中證500全收益指數(shù)

數(shù)據(jù)來源：Wind資訊

圖5：恒生指數(shù)對比恒生指數(shù)全收益指數(shù)

數(shù)據(jù)來源：Wind資訊

但是，在從2011年12月31日到2020年1月15日的后一個8年中，上證50全收益指數(shù)卻帶來了更多的回報。在這8年里，上證50指數(shù)從1618點上漲到3058點，漲幅89%，而全收益指數(shù)則從1825點上漲到4338點，漲幅138%，比前者多了49%，是上一個8年中超額收益20%的兩倍半。究其原因，不外乎在這8年中，上證50指數(shù)的估值降低、股息率升高，因此，全收益指數(shù)帶來的超額回報就更加明顯。

不過，對于分紅不高的股票指數(shù)來說，全收益指數(shù)的意義不大。以中證500指數(shù)為例，該指數(shù)和其全收益指數(shù)均發(fā)布于2007年1月15日。從2007年1月15日到2020年1月15日，在這13年中，中證500指數(shù)從1987點上漲到5530 點，漲幅178%，而全收益指數(shù)則從2030點上漲到6234點，漲幅207%，在整整13年過去以后僅比不包含股息再投資收益的指數(shù)多了29%。

在內(nèi)地市場以外的許多市場，全收益指數(shù)在長期也會帶來巨大的差異。以香港市場的恒生指數(shù)為例，在從2004年10月11日到2020年1月15日的15年中，恒生指數(shù)從13305點上漲到28774點，漲幅116%。而同期恒生全收益指數(shù)則從22767點上漲到83344點，漲幅266%?？紤]到15年的比較期，這意味著從算數(shù)平均的角度，恒生全收益指數(shù)會給一個在2004年年底投資的投資者，每年多10%的算數(shù)平均回報。

由于全收益指數(shù)，尤其是高股息類股票的全收益指數(shù)，在長期所表現(xiàn)出來的與普通股票指數(shù)不同的、有時是差異巨大的回報差異，因此，投資者在對比不同類別的行業(yè)、股票市場指數(shù)，或者以股票指數(shù)作為股票、基金等產(chǎn)品的投資回報率對比基準時，一定要充分考慮全收益指數(shù)可能帶來的差異。切不可因為省事，就簡單使用普通股票指數(shù)作為衡量長期投資回報率的唯一標準。