現(xiàn)金分紅與股份回購(gòu)對(duì)企業(yè)和投資者的影響分析

張葉

摘 要 上市公司作為公眾公司，是優(yōu)秀公司的代表，也是國(guó)家經(jīng)濟(jì)的脊梁，我國(guó)有著3000多家上市公司，其總市值已經(jīng)高達(dá)50多萬(wàn)億。上市公司如何給予投資者投資回報(bào)一直以來(lái)是眾人討論的熱點(diǎn)，我們知道上市公司分紅主要有兩種方式：一是現(xiàn)金股利;二是股票股利。其中，現(xiàn)金分紅無(wú)疑是最為直接的，是其基本方式，證監(jiān)會(huì)曾多次強(qiáng)調(diào)上市公司應(yīng)當(dāng)現(xiàn)金分紅，那么上市公司現(xiàn)金分紅對(duì)投資者的影響到底是怎樣的呢？若上市公司采取股份回購(gòu)的形式，這樣對(duì)投資者又有什么樣的影響呢？

關(guān)鍵詞 現(xiàn)金分紅 投資回報(bào) 股份回購(gòu)

中國(guó)神華是于2004年11月8日在北京注冊(cè)成立的大型綜合性能源公司。公司主營(yíng)業(yè)務(wù)是煤炭的生產(chǎn)與銷售、煤炭和其他相關(guān)物資的鐵路及港口運(yùn)輸以及電力生產(chǎn)和銷售等。

2017年3月31日，中國(guó)神華舉行了2016年度業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)，晚間，中國(guó)神華發(fā)布分紅預(yù)案公告，董事會(huì)建議派發(fā)2016年度末期股息現(xiàn)金0.46元/股、特別股息現(xiàn)金2.51元/股，合計(jì)2.97元/股，共計(jì)派發(fā)590.72億元現(xiàn)金。

590億的現(xiàn)金分紅在所有的上市公司中無(wú)疑也算是佼佼者，中國(guó)神華也因這590億分紅而眾人皆知。

通過(guò)對(duì)2016—2018年中國(guó)神華貨幣資金的分析，可以發(fā)現(xiàn)：

2015—2018年，貨幣資金分別為478.5億、507.57億、810.90億、722.05億元，2015年至2018年中國(guó)神華的貨幣資金整體保持著向上的趨勢(shì)，其中2016年中國(guó)神華賬上的貨幣資金為507.57億元，500億元左右的現(xiàn)金確實(shí)可以在一定程度上說(shuō)明其實(shí)力，但是當(dāng)年其卻要分配590.72億的現(xiàn)金出去，顯然高于賬上的資金。此外，通過(guò)分析其利潤(rùn)表可以發(fā)現(xiàn)，2016年中國(guó)神華歸屬于母公司的凈利潤(rùn)為227.12億元（數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)神華2016年財(cái)務(wù)報(bào)表），共計(jì)198.9億股，每股凈利潤(rùn)為1.14元，這遠(yuǎn)小于其分配的現(xiàn)金股利2.97元/股，這點(diǎn)“不正常”的現(xiàn)金分紅不得不讓人深思，要知道有著“千億現(xiàn)金”存放的格力電器也沒(méi)有這樣。

如果我們粗略地計(jì)算股息率可以發(fā)現(xiàn)，其高達(dá)2.97/12=24.75%，這樣的股息率在整個(gè)上市公司群體中也排的上名，如果能夠長(zhǎng)期保持，或許這將是普通者的福音，但是能否持久是個(gè)問(wèn)題。

實(shí)際上中國(guó)神華的神華集團(tuán)分走431億元，這在一定程度上直接促使其母公司輸出大量的現(xiàn)金，有利于其母公司的實(shí)際經(jīng)營(yíng)和發(fā)展，那么對(duì)廣大投資者有什么影響呢？

我們知道派發(fā)現(xiàn)金是需要根據(jù)無(wú)套利原則對(duì)股價(jià)進(jìn)行除權(quán)處理的，投資者若持股不超過(guò)1個(gè)月，則需要繳納20%的個(gè)人所得稅。

除權(quán)價(jià)=股權(quán)登記日收盤(pán)價(jià)-每股派現(xiàn)

派發(fā)現(xiàn)金對(duì)于企業(yè)本身來(lái)說(shuō)，其資產(chǎn)負(fù)債表中的“貨幣資金”必然會(huì)減少，同時(shí)其所有者權(quán)益中的“未分配利潤(rùn)”也會(huì)相應(yīng)數(shù)額的減少，對(duì)于投資者及整個(gè)社會(huì)而言，這可以體現(xiàn)出企業(yè)較好的經(jīng)營(yíng)效果，整體效果可謂是正向的促進(jìn)作用，畢竟不少投資者都對(duì)現(xiàn)金分紅這樣的直接受益贊不絕口。

實(shí)際上真的是這樣嗎？

假如：小張持有中國(guó)神華1000股，

股價(jià)為12元，市盈率為（12/1.14）10.53，

在不派發(fā)現(xiàn)金股利的情況下，其持有股票的市值為1000*12=12000元，

若公司派發(fā)現(xiàn)金股利，假定其持有股票的時(shí)間在1個(gè)月內(nèi)，小張因?yàn)榉旨t得到的利益為2.97*1000*（1-20%）

=2376元，除權(quán)價(jià)為12-2.97元=9.03元，

合計(jì)資產(chǎn)為9.03*1000+2376=11406元。實(shí)際上比不分紅前少了12000-11406=594元，而這部分剛好是2.97*

1000*20%，即繳納的個(gè)人所得稅。

所以，小張持有的中國(guó)神華的股票在公司實(shí)行現(xiàn)金股利的分配政策后，其資產(chǎn)正在“縮水”。

也就是說(shuō)，如果投資者持有股票的期限在1個(gè)月內(nèi)，被投資公司實(shí)行現(xiàn)金分紅的話，那么理論上會(huì)造成其實(shí)際損失為其繳納的個(gè)人所得稅，也就是虧了。

那么公司什么樣的“分紅”措施會(huì)讓投資者不需要繳納個(gè)人所得稅呢？（正常情況下，不考慮任何偷稅、漏稅），通過(guò)研究我們發(fā)現(xiàn)，當(dāng)上市公司實(shí)行“股份回購(gòu)的時(shí)候”，可以實(shí)現(xiàn)。當(dāng)然這也許不是直接的分紅方式，但是其給投資者帶來(lái)的利益卻值得我們討論。

根據(jù)我國(guó)公司法規(guī)定，上市公司實(shí)行股份回購(gòu)有以下情形：

第一，將股份獎(jiǎng)勵(lì)給本公司職工

第二，減少公司注冊(cè)資本

第三，與持有本公司股份的其他公司合并

第四，對(duì)上市公司股東大會(huì)作出的公司合并、分立決議有異議的股東，可以要求公司收購(gòu)其股份

第五，將股份用于轉(zhuǎn)換上市公司發(fā)行的可轉(zhuǎn)換為股票的公司債券

第六，上市公司為維護(hù)公司價(jià)值及股東權(quán)益所必須

我們知道，當(dāng)公司實(shí)行股份回購(gòu)計(jì)劃時(shí)，其發(fā)行在外的普通股會(huì)減少，按照會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的規(guī)定，回購(gòu)的股份應(yīng)當(dāng)作為庫(kù)存股進(jìn)行管理，當(dāng)正式實(shí)行注銷的時(shí)候，普通股會(huì)減少，而普通股的減少，在公司經(jīng)營(yíng)狀況不變的情況下，即凈利潤(rùn)不變的情況下，將導(dǎo)致其每股收益的增加，假定市盈率保持不變，那么每股市價(jià)便會(huì)增加，這顯然對(duì)公司的股價(jià)有促進(jìn)作用，投資者也會(huì)因股價(jià)的上漲而獲取投資收益，顯然這也是給投資者的“投資回報(bào)”。

為此，我們假定中國(guó)神華不是以現(xiàn)金股利的方式來(lái)分紅，而是以股份回購(gòu)的形式，那么如果將590.27億的現(xiàn)金用來(lái)回購(gòu)股份，即可回購(gòu)590.27/12=49.19億股。

這樣，在假定的情況下，中國(guó)神華資產(chǎn)負(fù)債表里的貨幣資金同樣是減少了590.27億，所有者權(quán)益里減少了49.19億股股本，資本公積也減少了（590.27-49.19）541.08億。

顯然股份回購(gòu)和派發(fā)現(xiàn)金股利對(duì)企業(yè)本身的影響是不同的，股份回購(gòu)除了會(huì)影響貨幣資金和股本之外，還會(huì)影響資本公積-股本溢價(jià)科目。

對(duì)于企業(yè)的會(huì)計(jì)科目來(lái)說(shuō)，差別似乎不是很大，但是通過(guò)回購(gòu)股份，至少可以向市場(chǎng)展現(xiàn)出自己有多余的現(xiàn)金或者留存收益，抬高股價(jià)，使其與自身的內(nèi)在價(jià)值相匹配，同樣上市公司通過(guò)回購(gòu)股份減少注冊(cè)資本對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，不可不耐人尋味，當(dāng)投資者看到這樣的信息又意味著什么呢？

為此，我們?nèi)匀灰灾袊?guó)神華為例，進(jìn)一步計(jì)算其每股收益，在假定市盈率保持不變的情況下，討論其股價(jià)的變動(dòng)。

因?yàn)楣煞莼刭?gòu)并不需要除權(quán)，所以假定股份回購(gòu)后的每股收益為227.12/（198.9-49.19）=227.12/

149.71=1.52元/股。

如果市盈率保持不變，那么中國(guó)神華的股價(jià)為1.52*10.53=16元，即理論上回購(gòu)股份會(huì)導(dǎo)致股價(jià)上漲。

所以我們不難發(fā)現(xiàn)，上市公司派發(fā)現(xiàn)金股利對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，理論上派發(fā)的越多損失越大（這里假定投資者持有股票時(shí)間不足一個(gè)月，事實(shí)上大部分股民持有股票的時(shí)間都沒(méi)有超過(guò)1個(gè)月）。由于股份回購(gòu)不存在除權(quán)，理論上股價(jià)會(huì)上升，投資者會(huì)獲得股價(jià)上升帶來(lái)的收益，除去的交易費(fèi)用等一些賣掉股票的費(fèi)用，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于20%的個(gè)人所得稅。

通過(guò)以上分析我們發(fā)現(xiàn)，上市公司的分紅方式不止一種，其所暗含的意義也大不相同，很多時(shí)候，如果不是內(nèi)部高層，似乎很難通過(guò)表面，分析其內(nèi)在的含義?，F(xiàn)金分紅可以直接給予投資者現(xiàn)金回報(bào)，這是“大多數(shù)”投資者渴望的方式，這也可以直接體現(xiàn)出上市公司的價(jià)值，然后由于大多數(shù)股民均是投機(jī)者，其持有股票的時(shí)間通常不會(huì)太長(zhǎng)，按照公司法的規(guī)定，在1年之內(nèi)都是需要繳納個(gè)人所得稅的，其中持有股票的期限在1個(gè)月之內(nèi)的按照全額納稅，即投資者實(shí)際上并沒(méi)有完整得到上市公司的“投資回報(bào)”，而遲遲不分紅的上市公司又會(huì)給投資者心中留下經(jīng)營(yíng)不好的印象。此外，本文假定中國(guó)神華以股份回購(gòu)的形式進(jìn)行股份注銷，可以得出其對(duì)公司和投資者的影響。作為普通的股民，當(dāng)我們看到股份回購(gòu)的時(shí)候，理論上是可喜的，雖然股份回購(gòu)帶來(lái)的收益沒(méi)有現(xiàn)金股利那么直接，但是股價(jià)上漲帶來(lái)的收益也是較為直觀，股票是自由交易的，正因如此，我們應(yīng)當(dāng)理性看待上市公司的現(xiàn)金分紅和股份回購(gòu)。

也許有人會(huì)問(wèn)，若公司一直采取現(xiàn)金分紅的方式，是不是投資者就一直虧下去呢？其實(shí)不然，畢竟公司如果能夠長(zhǎng)期進(jìn)行大額現(xiàn)金分紅，至少可以證明投資者所投資的公司是有發(fā)展?jié)摿Φ模緵](méi)有錢怎么能夠做到持續(xù)分紅呢？

（作者單位為西南交通大學(xué)希望學(xué)院）

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