財務(wù)分析在風(fēng)險投資企業(yè)中的應(yīng)用研究

狄蕊

摘 要 隨著我國經(jīng)濟(jì)實(shí)力的不斷增強(qiáng)，很多新興行業(yè)不斷興起，帶動了風(fēng)險投資的高速發(fā)展。作為科技創(chuàng)新與金融創(chuàng)新相結(jié)合的產(chǎn)物，風(fēng)險投資是高科技發(fā)展的助推器，是國民經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展的關(guān)鍵要素之一，具有高投入、高風(fēng)險、高回報的特點(diǎn)。風(fēng)險投資公司所投對象，多是處于初創(chuàng)或成長期的高新技術(shù)或產(chǎn)品研發(fā)企業(yè)，它們可能技術(shù)尚未成熟、產(chǎn)品尚未市場化、發(fā)展不成熟，這使得風(fēng)險投資公司在實(shí)際運(yùn)營過程中，面臨著籌資風(fēng)險、投資風(fēng)險以及資本回收風(fēng)險等各種財務(wù)風(fēng)險，投資失敗的可能性較大。因此，為了更有效地識別項目風(fēng)險因素、提升投資成功率，財務(wù)分析與評價工具的內(nèi)容貫穿風(fēng)險投資的整個運(yùn)作過程。本文主要研究風(fēng)險投資公司如何更好地運(yùn)用財務(wù)分析評價項目風(fēng)險，總結(jié)風(fēng)險投資公司對標(biāo)的公司在項目盡職調(diào)查、財務(wù)報表識別與分析及溝通訪談等具體工作中存在的主要問題，并針對這些問題提出相關(guān)建議，意在通過提供更有價值的財務(wù)分析成果，為風(fēng)險投資公司的投資及退出決策提供強(qiáng)有力的財務(wù)支持。

關(guān)鍵詞 風(fēng)險投資 財務(wù)分析 項目評價 投后應(yīng)用

風(fēng)險投資是金融資本家向新興、高成長、具有巨大競爭優(yōu)勢的企業(yè)投資的一種行為，這種投資方式發(fā)源于1946年的美國，進(jìn)入我國至今有30年的時間，而我國創(chuàng)業(yè)投資和股權(quán)投資市場的飛速發(fā)展是最近15年的事。行業(yè)的發(fā)展也暴露了我國風(fēng)險投資企業(yè)在財務(wù)管理和風(fēng)險控制方面的不足，大量的投資機(jī)構(gòu)由于資金流斷裂，在行業(yè)下行周期中倒下。筆者以為開展高質(zhì)量的財務(wù)分析與評價工作，對風(fēng)險投資中風(fēng)險的規(guī)避、價值的挖掘具有重要意義。

一、風(fēng)險投資企業(yè)財務(wù)分析的重要性

風(fēng)險投資公司與投資公司十分相似，它能夠利用擁有的資金，根據(jù)項目評估，投資具有發(fā)展和盈利前景，但缺乏資金和高效管理的高科技企業(yè)，通過被投資企業(yè)的發(fā)展增值獲取高額資本報酬。而由于一個企業(yè)所有的生產(chǎn)、經(jīng)營、管理等信息最終大都體現(xiàn)在財務(wù)報告之中，人們借助財務(wù)分析與評價，可以對項目進(jìn)行有效的投資判斷。財務(wù)分析在風(fēng)險投資企業(yè)中的重要作用體現(xiàn)在以下幾個方面：

（一）把控投資風(fēng)險

投資風(fēng)險是風(fēng)險投資公司面臨的最主要風(fēng)險。由于項目選擇需要考慮被投資企業(yè)的行業(yè)及市場前景、核心團(tuán)隊、商業(yè)模式、技術(shù)壁壘、財務(wù)信息、主要風(fēng)險點(diǎn)等諸多因素，風(fēng)險投資公司能否作出正確的投資決策，與決策者的經(jīng)驗水平認(rèn)知以及各個專業(yè)盡調(diào)人員對項目的盡職調(diào)查是否充分到位密切相關(guān)。雖然一個項目投資與否，并不由財務(wù)分析與評價來最終確定，但是脫離了財務(wù)分析與評價的項目，可能將風(fēng)險投資公司置于高風(fēng)險的境地。

（二）指導(dǎo)投后管理

投資是短周期行為，而投資后到資本的退出通常要經(jīng)歷一個較長的周期。因此，只有定期進(jìn)行投后財務(wù)分析，及時掌握項目公司的最新經(jīng)營及融資情況，風(fēng)險投資公司才能為其提供更有針對性的增值服務(wù)，并且指導(dǎo)自身的投資追加與退出決策。同時，只有定期對所投項目進(jìn)行總結(jié)、分析和復(fù)盤，才有助于風(fēng)險投資公司驗證投資結(jié)果、檢驗投資邏輯。

綜上，對投資標(biāo)的進(jìn)行財務(wù)分析與評價，能洞察和揭示標(biāo)的企業(yè)潛在的風(fēng)險點(diǎn)和價值點(diǎn)，有效支持風(fēng)險投資與退出決策，提升投資成功率。因此，風(fēng)險投資公司該如何對投資標(biāo)的進(jìn)行有效的財務(wù)分析與評價，從而切實(shí)為自身的投資及退出決策提供強(qiáng)有力的財務(wù)支持，就成為了風(fēng)險投資公司必須要重視和研究的課題。

二、風(fēng)險投資企業(yè)在財務(wù)分析中存在的主要問題

（一）準(zhǔn)備工作不充分，盡職調(diào)查缺乏針對性

風(fēng)險投資公司通過大量項目的篩選，成功立項的項目轉(zhuǎn)由財務(wù)風(fēng)控部門對其開展盡職調(diào)查工作。財務(wù)經(jīng)理每接觸一個新項目，都需要先收集對方的財務(wù)資料，發(fā)送財務(wù)資料清單，一般包括公司介紹、近3年財務(wù)報表、科目余額表、明細(xì)賬、收入成本明細(xì)表、合同臺賬、銀行對賬單等。但由于風(fēng)投所投資的企業(yè)，一般都處在初創(chuàng)期或成長期，在財務(wù)管理上往往存在著各種不健全，加上主觀上的原因，項目公司提供的資料往往不全、不符合需求或拖延，這樣財務(wù)經(jīng)理在現(xiàn)場盡調(diào)前就無法對項目公司近年的財務(wù)狀況進(jìn)行事前分析。如果準(zhǔn)備工作做得不充分，那么在短短的現(xiàn)場盡調(diào)期間，財務(wù)經(jīng)理就難以針對業(yè)務(wù)及數(shù)據(jù)提出有針對性的問題，從而很容易被項目公司人員帶著節(jié)奏走，而無法核實(shí)到真正應(yīng)核實(shí)的點(diǎn)。

（二）對數(shù)據(jù)真實(shí)性的判斷和還原不到位

收到項目公司的財務(wù)資料后，很多財務(wù)經(jīng)理就直接開始分析報表數(shù)據(jù)了，而忽略了對報表真實(shí)性的判斷。項目公司出于自身融資需求、盈余管理的考慮，往往會對財務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行粉飾，存在虛增資產(chǎn)、隱瞞負(fù)債、虛增收入、隱瞞成本的動機(jī)。同時，由于快速發(fā)展中的企業(yè)財務(wù)管理多較為滯后，項目公司的財務(wù)報表往往不標(biāo)準(zhǔn)、不規(guī)范，難以說明真實(shí)經(jīng)營情況。因此，在調(diào)研過程中，應(yīng)要求項目公司出具能反映現(xiàn)實(shí)的報表，且針對對方提供的財務(wù)數(shù)據(jù)，也應(yīng)先判斷其真實(shí)合理性、明細(xì)有無大額異動等，保持一種職業(yè)懷疑態(tài)度，并通過大量的實(shí)踐形成一種職業(yè)的敏感度和判斷力。

（三）不懂行業(yè)和業(yè)務(wù)，分析無法深入業(yè)務(wù)實(shí)質(zhì)

在調(diào)研過程中，如果只是單純地分析項目公司的數(shù)據(jù)和指標(biāo)，就數(shù)據(jù)論數(shù)據(jù)，而缺乏對宏觀經(jīng)濟(jì)、項目公司所在行業(yè)、公司發(fā)展階段、運(yùn)營現(xiàn)狀、目前側(cè)重點(diǎn)等情況的調(diào)研和把握，財務(wù)分析往往就會浮于表面，只見樹木不見森林，無法深入業(yè)務(wù)實(shí)質(zhì)和核心，這是財務(wù)經(jīng)理很容易犯的一個錯誤。造成這個現(xiàn)象的原因很多，包括不了解行業(yè)、調(diào)研準(zhǔn)備溝通訪談工作不充分、自身經(jīng)驗缺乏、缺乏洞察力及對事務(wù)本質(zhì)的把握等。

同時，風(fēng)險投資投的是項目公司的未來，看中的是他們的高成長性，以期獲得超額收益，而項目公司融資的時點(diǎn)，也往往是業(yè)務(wù)上迎來了重要的拐點(diǎn)和機(jī)遇、綁定了重要的戰(zhàn)略合作伙伴或大客戶或細(xì)分行業(yè)迎來了風(fēng)口期等，未來必然會呈現(xiàn)出不同于歷史的趨勢和增長點(diǎn)。因此，財務(wù)分析如果只停留在歷史視角，而忽略了對其未來成長性的判斷，也會造成不全面。

（四）投后財務(wù)分析工作不成體系

除了項目投前的調(diào)研以外，投后財務(wù)分析同樣極為重要，因為投資是短周期行為，而投后管理是長周期行為，是項目投資周期中的重要組成部分，具有很大的戰(zhàn)略價值。但在現(xiàn)實(shí)工作中，很多風(fēng)投公司只注重投資，而對投后管理的重視程度不高，他們尚未形成投后管理工作體系，投后分析工作的隨意性較大，尚未形成標(biāo)準(zhǔn)化和流程化。因此，在這種機(jī)制下，投后財務(wù)分析工作必然不及時、不全面、重點(diǎn)不突出，無法及時掌握項目公司的最新進(jìn)展、運(yùn)營及融資情況。

（五）分析人員的綜合能力有待進(jìn)一步提升

財務(wù)盡職調(diào)查與分析這項工作，對風(fēng)險投資企業(yè)財務(wù)經(jīng)理的要求是較為全面和綜合的。而在目前的實(shí)務(wù)工作中，可以說真正懂行業(yè)、懂投資、懂分析、溝通協(xié)調(diào)能力較強(qiáng)的綜合型人才還是非常缺乏的。很多財務(wù)經(jīng)理平時對宏觀經(jīng)濟(jì)、行業(yè)態(tài)勢、公司運(yùn)營等方面缺乏關(guān)注和了解，這樣對項目的分析就會缺乏多維度和多視角，缺乏對商業(yè)本質(zhì)的探究，缺乏高度。還有的財務(wù)經(jīng)理在溝通訪談時缺乏技巧，問的問題太大、太泛、缺乏針對性或太直接，這樣都無法獲得想要的答案。因此，這些都需要在實(shí)踐工作中不斷得到鍛煉和提升。

三、財務(wù)分析在風(fēng)險投資企業(yè)中應(yīng)用的建議

（一）盡職調(diào)查前的準(zhǔn)備工作要充分

在接到一個新項目之后，財務(wù)經(jīng)理一定要制定合理的時間計劃表，以保證按時按質(zhì)完成項目。如果資料收集工作無法推進(jìn)或進(jìn)展緩慢，一定要及時和投資經(jīng)理溝通，讓其幫助協(xié)調(diào)和催收，同時也要和項目公司財務(wù)負(fù)責(zé)人進(jìn)行電話溝通，說明來意及目的、工作安排、對資料的要求等，以建立信任，提升配合度。只有做足準(zhǔn)備工作、按既定計劃執(zhí)行，盡調(diào)工作才能更具針對性、更高效，從而降低時間成本和人力成本，提升投資機(jī)構(gòu)的核心競爭力。

（二）提高財務(wù)報表識別能力及加強(qiáng)對創(chuàng)始人的調(diào)查

由于項目公司存在粉飾報表的動機(jī)，或自身核算不規(guī)范，財務(wù)經(jīng)理要對項目公司的財務(wù)報表進(jìn)行識別和判斷，對核算不規(guī)范、不合理、存在水分之處要進(jìn)行還原。

首先，要了解核實(shí)項目公司的主要會計政策、會計估計、銷售業(yè)務(wù)流程、收入確認(rèn)原則、存貨計價方法、稅務(wù)情況等，因為這是影響數(shù)據(jù)真實(shí)準(zhǔn)確性的底層原因;其次，要核實(shí)項目公司的收入是否真實(shí)、毛利是否偏高、資產(chǎn)的質(zhì)量及對利潤的影響如何、有無隱瞞負(fù)債情況、有無對現(xiàn)金流量的粉飾等，從而擠出水分，還原目標(biāo)公司真實(shí)的經(jīng)營數(shù)據(jù)。此外，在項目公司近年的財務(wù)報表中，要重點(diǎn)關(guān)注異動、大額和大幅變動項目，針對這些項目要層層分解、找到源頭、挖掘本質(zhì)。

除了對財務(wù)報表的識別之外，財務(wù)經(jīng)理更應(yīng)該關(guān)注創(chuàng)始人的信用、品質(zhì)和動機(jī)，因為這才是一切財務(wù)造假的根源。一方面要通過溝通訪談對創(chuàng)始人有所了解和認(rèn)識;另一方面要重點(diǎn)關(guān)注公司過往的資金流向、關(guān)聯(lián)方及關(guān)聯(lián)交易情況、是否存在侵占股東利益等行為，如有異動應(yīng)引起高度重視，并及時向決策層匯報。

（三）財務(wù)分析要落實(shí)到具體業(yè)務(wù)環(huán)境中，注重歷史和未來

大家都知道，財務(wù)數(shù)據(jù)只有反映到業(yè)務(wù)實(shí)質(zhì)、具備商業(yè)洞察，才有其分析價值。不同于公司經(jīng)營分析，投資公司拿到一個全新的項目，應(yīng)從哪些角度來分析呢？首先要了解項目公司的主要產(chǎn)品或服務(wù)是什么、是如何交付的、主要客戶有哪些、如何定價、有哪些銷售渠道、營銷策略是什么、公司的核心資源、收入成本結(jié)構(gòu)、現(xiàn)金流狀況如何等;其次，由于風(fēng)險投資一定是投大的增長趨勢，還要了解公司所處行業(yè)環(huán)境及發(fā)展階段、行業(yè)集中度、市場有多大、市場需求和份額的變化、主要競爭對手等信息。要通過有針對性的提問和充分調(diào)研，掌握到這個項目的核心亮點(diǎn)和投資邏輯所在，防止被帶亂節(jié)奏。

以上就對項目公司的行業(yè)、業(yè)務(wù)環(huán)境有了一個初步的認(rèn)識，這家公司的各項財務(wù)數(shù)據(jù)指標(biāo)只有真正落實(shí)到這個背景環(huán)境中，才有它的價值和意義。具體到財務(wù)報表，應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注項目公司的資產(chǎn)及資本結(jié)構(gòu)、近年的訂單和收入有無逐年增長、真實(shí)毛利怎樣、銷售和研發(fā)費(fèi)用的投入產(chǎn)出比情況、現(xiàn)金流狀況及利潤是否具備可持續(xù)性等。

由于風(fēng)險資本投的是企業(yè)的未來，除了從歷史數(shù)據(jù)中洞悉規(guī)律和趨勢之外，對項目公司未來成長性的分析同樣至關(guān)重要。由于對未來的預(yù)測本身就存在太多不確定因素，且項目公司出于融資需求考慮，給出的財務(wù)預(yù)測往往非常樂觀，忽略了很多限制性因素，這樣的財務(wù)預(yù)測往往存在著較大水分，風(fēng)投公司的財務(wù)經(jīng)理必須要有這個認(rèn)識，要對其進(jìn)行一定程度的還原。首先，須要求項目公司將未來3年收入、利潤等重要指標(biāo)分解落地到各業(yè)務(wù)線、客戶、渠道和地區(qū)等，并核實(shí)這些預(yù)測有無支持性證據(jù)。同時，還應(yīng)從運(yùn)營上加以分析，結(jié)合項目公司的資產(chǎn)規(guī)模、資產(chǎn)質(zhì)量、產(chǎn)能狀況、未來融資計劃等，判斷項目公司對其未來經(jīng)營成果的預(yù)測是否和其擁有的資源相匹配。財務(wù)經(jīng)理要基于以上信息，對項目公司未來幾年收入、利潤和估值的成長性給出一個合理的判斷。

（四）重視項目投后管理

風(fēng)險投資公司應(yīng)建立健全投后管理制度，采用明確內(nèi)外部協(xié)調(diào)對接、定期收集項目公司財務(wù)資料、定期走訪、項目分層管理、責(zé)任人獎懲機(jī)制等投后管理辦法，并自上向下加強(qiáng)落地執(zhí)行。財務(wù)經(jīng)理應(yīng)定期收集所有已投項目的財務(wù)資料，重點(diǎn)應(yīng)關(guān)注項目公司本期的收入及訂單增長情況、費(fèi)用占收入比變化、現(xiàn)金周轉(zhuǎn)情況、目前賬上資金、財務(wù)預(yù)測完成度、估值成長情況等，并編制財務(wù)分析報告，重要問題應(yīng)及時向管理層匯報。

只有不斷地通過投后反哺投前以及定期階段性的總結(jié)反思，才能降低風(fēng)險投資公司的試錯成本，從而縮短公司達(dá)成初設(shè)目標(biāo)所需要的周期。

（五）提高分析人員綜合能力

就目前的實(shí)際需求而言，分析人員要想在工作中創(chuàng)造更大的價值，需要提升以下幾個方面的能力：

1.快速學(xué)習(xí)能力。風(fēng)險投資公司每年要看大量的項目，從中篩選出有亮點(diǎn)的項目開展調(diào)研。由于各個項目公司所在的行業(yè)不同、業(yè)務(wù)不同、盈利模式不同，財務(wù)經(jīng)理如果不能快速學(xué)習(xí)和理解到項目的核心競爭力所在，就無法有針對性地開展風(fēng)險點(diǎn)的排查，因此這對風(fēng)投公司財務(wù)經(jīng)理的學(xué)習(xí)能力也提出了更高的要求。

2.溝通協(xié)調(diào)能力。財務(wù)經(jīng)理在和項目公司溝通提問時一定要注意方式方法，提出的問題要具體，要由數(shù)據(jù)挖掘到業(yè)務(wù)實(shí)質(zhì)，以小見大，富有邏輯性。只有在具體證據(jù)和清晰的邏輯推理面前，項目公司才更有可能講出實(shí)情，調(diào)研人員才更有可能獲取到想要的信息和答案。

3.洞悉商業(yè)本質(zhì)的能力。缺乏數(shù)據(jù)支撐的分析是沒有權(quán)威性的，而缺乏商業(yè)洞察的分析是沒有靈魂的，這二者缺一不可。因此，分析人員平時需要多了解商業(yè)大事、加強(qiáng)對商業(yè)的感知和對經(jīng)營信息的把握，只有通過大量的實(shí)踐積累、不斷的思考總結(jié)，才能逐漸提升自身洞悉事務(wù)本質(zhì)的能力。

四、結(jié)語

財務(wù)分析與評價工作的質(zhì)量，直接影響到了風(fēng)險投資企業(yè)的價值創(chuàng)造。因此，在分析工作中，財務(wù)經(jīng)理人一定要保持一種職業(yè)懷疑態(tài)度，學(xué)會洞悉事務(wù)本質(zhì)，善于利用各種資源，客觀詳實(shí)地對項目公司進(jìn)行分析評價。同時，隨著風(fēng)險投資公司的不斷發(fā)展壯大，也會對財務(wù)分析工作提出了更多的需求。例如，如何制定適合自身風(fēng)險項目的提示清單和財務(wù)分析評價體系，財務(wù)風(fēng)控工作如何標(biāo)準(zhǔn)化等，這都需要在未來的實(shí)踐工作中不斷地去思考和總結(jié)。

（作者單位為永鑫集團(tuán)）

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