新加坡股市主板IPO制度研究

丁昌選

摘 要：新加坡股市主板IPO制度除一般性的準入條件外，還專門針對部分行業(yè)的實際情況制定了準入標準。新加坡股市主板市場具有開放強、制度設(shè)計靈活的特點，但也存在市值準入標準偏高、對實體經(jīng)濟支持不足等問題。通過分析，可得出以下經(jīng)驗啟示：發(fā)行上市標準要具備互補性;制度設(shè)計上要求加強企業(yè)內(nèi)部管理;將市值設(shè)定為統(tǒng)一的發(fā)行上市準入門檻標準;發(fā)行上市準入的市值標準不宜設(shè)定過高;根據(jù)企業(yè)IPO募集資金的額度設(shè)定公共持股比例要求。

關(guān)鍵詞：新加坡;主板IPO;預計市值

中圖分類號：F23 文獻標識碼：A doi：10.19311/j.cnki.1672-3198.2019.36.048

新加坡股市主板定位于成熟企業(yè)，上市公司范圍涵蓋一般實體公司、商業(yè)信托（BT）、投資基金股份和單位、房地產(chǎn)信托（REIT）等。近年來，在新增的上市公司中，金融企業(yè)占據(jù)了主板IPO 公司的大多數(shù)。

1 制度設(shè)計

1.1 一般準入基本條件

1.1.1 股權(quán)分配標準

要求股東不少于500人，在計算公共持股比例時，現(xiàn)有持股比例不超過5%的股東包含在公共持股股東范圍內(nèi)，IPO時每名投資者持有股份價值不少于500新元，且為交易單位的整數(shù)倍，其他要求具體如下：（1）預計市值小于3億新元的，公開發(fā)行后公共持股比例不低于25%，發(fā)行規(guī)模不超過7500萬新元，投資者至少獲得40%或1500萬新元（取低值）的發(fā)行股份，且每名投資者獲得發(fā)行股份的比例不超過0.8%或者3萬新元（取低值）;（2）預計市值達3億新元且低于4億新元的，公開發(fā)行后公共持股比例不低于20%，發(fā)行規(guī)?？蛇_7500萬新元且少于1.2億新元，投資者至少獲得20%的發(fā)行股份，每名投資者獲得發(fā)行股份的比例不超過0.4%;（3）預計市值達4億新元且低于10億新元的，公開發(fā)行后公共持股比例不低于15%，發(fā)行股份可達1.2億新元;（4）預計市值達10億新元的，公開發(fā)行后公共持股比例不低于12%。

1.1.2 定量標準

需滿足下列條件之一：（1）最近一個財年的最低合并稅前利潤（基于全年合并審計賬目）至少為3000萬新元，營業(yè)時間至少三年;（2）最近一個財年盈利（基于最近一個全年合并審計賬目的稅前利潤），有至少三年的經(jīng)營業(yè)績記錄，市值不低于1.5億新元（基于發(fā)行價格或者發(fā)行后的股本）;（3）最近已完成的財年有經(jīng)營收入且市值不少于3億新元。房地產(chǎn)投資信托（REIT）和商業(yè)信托（BT）市值測試達3億新元的，但沒有適用的歷史財務信息的，如果其能夠證明上市后會立即產(chǎn)生營業(yè)收入，該條規(guī)則也可以適用。

對于有利潤要求的定量標準，發(fā)行人在三年的經(jīng)營記錄適用期間必須從事基本相同的業(yè)務，并且接受基本相同的管理。如果企業(yè)過去兩年的利潤比較低或者虧損，如果是由于暫時性的特定因素造成的，且在上市時這些不利因素的影響已經(jīng)停止或者預計會得到糾正，上市申請仍會得到考慮。在確定利潤時，必須排除特殊的或非經(jīng)常性收入和非經(jīng)常性項目。發(fā)行人已經(jīng)更改或計劃更改財年計算期間，如果新交所（SGX）認為其改變的目的是為了利用特殊性或季節(jié)性的利潤以獲得一個好的利潤記錄，通常不會對上市申請予以考慮。

1.1.3 其他要求

董事和管理層：董事和執(zhí)行官應具備管理集團業(yè)務的經(jīng)驗和專業(yè)知識;上市申請人董事會必須不少于2名非執(zhí)行董事且與上市申請人沒有任何重要的商業(yè)和財務關(guān)系。如果是外國上市申請人，非執(zhí)行董事中至少1名是新加坡人。

財務狀況和流動性：在上市前，董事、大股東及董事、大股東控股的公司對上市申請人的債務必須還清，包括申請人為董事、大股東及董事、大股東控制的公司利益而招致的第三方債務（包括擔保和賠償?shù)幕蛴袀鶆眨?，不適用于申請人的子公司及聯(lián)營公司對申請人本身的債務;來源于廠房和設(shè)備的再估值產(chǎn)生的盈余可以在賬簿中顯示，但不得資本化或?qū)⑵溆糜谟嬎忝抗捎行蝺糍Y產(chǎn)。

連鎖上市：上市申請人為已上市公司的母公司或子公司，如果其資產(chǎn)和經(jīng)營和已上市公司顯著相同，那么該上市申請人不適合上市。因此保薦人必須考慮申請人上市的商業(yè)原因;企業(yè)財務狀況良好，經(jīng)營活動現(xiàn)金流為正。

1.2 生命科學公司

達不到以上定量標準和財務狀況要求的，需滿足以下條件：已經(jīng)從機構(gòu)投資者、合格投資者或者其他有關(guān)人員成功獲得資金，在上市申請日前至少6個月;預計市值達3億新元;上市的主要原因是利用IPO資金將確定的產(chǎn)品推向商業(yè)化;證明其擁有三年的實驗和開發(fā)記錄，并向新交所（SGX）提供專利授予情況和專利申請進展情況、對產(chǎn)品有效性的已完成或正在進行的測試情況和關(guān)鍵管理人員、技術(shù)人員的相關(guān)專業(yè)知識和經(jīng)驗情況;擁有充足的運營資本，能夠滿足其當前及上市后18個月的需求。

1.3 礦物、石油、天然氣公司

新交所（SGX）通常不接受業(yè)務活動僅包括礦物、石油、天然氣勘探的上市申請，除非上市申請人能夠證明資源在確定的區(qū)域內(nèi)存在，并由獨立的合格人員作編寫的報告證實。申請人的董事必須聲明其擁有的營運資本充分，能夠滿足當前和上市后18個月的需求。營運資本包括運營成本、一般管理和融資成本、財產(chǎn)持有成本、計劃勘探和開發(fā)成本。保薦人必須向交易所提交確認書，以證明其確信申請人的預測是經(jīng)過適當和仔細的調(diào)查。上市申請人應至少有1名具備合適的行業(yè)經(jīng)驗和專業(yè)知識的獨立董事。如果不能滿足主板上市的定量標準要求，必須滿足3億新元的市值準入標準，并披露其推進生產(chǎn)階段的計劃和里程碑，以及每個里程碑的資本支出，且該計劃必須由獨立的合格人員意見加以證實。發(fā)行經(jīng)理必須向新交所（SGX）提交盡職調(diào)查確認書。

2 IPO制度運行情況及分析

2.1 優(yōu)勢

2.1.1 開放性強

一是外國公司數(shù)量較多。新加坡共有808家上市公司（含REIT、ETF、GDR等），其中主板上市公司591家，占上市公司總數(shù)量的73.14%。主板上市公司中，外國公司101家，占比高達17.09%。二是可以多種貨幣報價。從過去五年上市情況看（截至2019年10月），募集新元55.17億元、美元26.86億元、歐元5.81億元。

2.1.2 上市準入條件靈活多樣

一是在一般性的準入條件中，對于有利潤要求的標準，充分考慮到對企業(yè)利潤不利的臨時性因素。二是對生命科學，礦物、石油和天然氣公司的特點，專門制定了上市準入要求。三是加強企業(yè)風險管理。對企業(yè)內(nèi)部控制，財務狀況和流動性都設(shè)定了嚴格要求。

2.2 不足

2.2.1 市值標準偏高

一是近年主板上市公司數(shù)量的增加幅度偏低。主板新增上市公司數(shù)量約為凱利板新增上市公司數(shù)量的60%，上市公司數(shù)量的增加幅度僅為6.10%，遠低于與其存在極強競爭關(guān)系、標準比較低的凱利板（增幅為32.32%）。二是主板發(fā)行上市準入的市值標準高于當前大多數(shù)上市公司市值。根據(jù)萬得數(shù)據(jù)終端2019年10月16日數(shù)據(jù)（對部分在新加坡上市的中國超大型國有企業(yè)市值作為異常值舍棄），從主板上市公司市值區(qū)間分布看，市值超過3億新元的公司數(shù)量為173家，占主板上市公司總數(shù)的31.53%，市值得高于1.5億新元且低于3億新元的公司數(shù)量為54家，占主板上市總數(shù)的9.84%，而低于1.5億新元的上市公司數(shù)量為322家，占主板上市公司總數(shù)的58.65%。從主板上市公司市值的數(shù)字特征看，最高為2152.73新元，均值約為27.8億新元。而更具有參考意義的市值中位數(shù)僅為0.86億新元。

2.2.2 對實體經(jīng)濟支持不足

從行業(yè)分布看，過去五年（截至到2019年10月）新增34家主板上市公司中有21家來自基金、信托行業(yè)，占新增上市公司總數(shù)的61.76%，其中房地產(chǎn)信托公司數(shù)量達8家，占新增上市公司總數(shù)的比例達23.53%，而非金融企業(yè)數(shù)量僅為13家，占主板新增上市公司的比重明顯過低。

2.2.3 股權(quán)分配的市值標準劃分不夠科學

預計市值標準的間隔區(qū)間過窄。預計市值是由保薦機構(gòu)預先評估，本質(zhì)上是由估值確定的。由于估值本身具有很強的不確定性，對于同一個企業(yè)，估值方法的選擇、對相關(guān)收益增長率的預期、折現(xiàn)率的選取等都會導致預計市值出現(xiàn)較大的差異，估值區(qū)間的高值甚至是低值的數(shù)倍。從估值的角度看，股權(quán)分配的市值標準中的預計市值3億新元、4億新元乃至10億新元都可以看作比較接近的估值結(jié)果。

3 經(jīng)驗啟示

3.1 全面系統(tǒng)設(shè)計發(fā)行上市準入標準

一是發(fā)行上市標準要具備互補性。企業(yè)的發(fā)展狀況、上市需求是豐富多樣的，上市標準的設(shè)定必須具備極強的互補性，才能適應企業(yè)特別是非金融企業(yè)發(fā)行上市的現(xiàn)實需要。二是加強企業(yè)內(nèi)部管理要求。企業(yè)對股市造成的風險都統(tǒng)一歸結(jié)為收益的波動性，沒有本質(zhì)的區(qū)別，應通過制度設(shè)計，要求企業(yè)通過完善內(nèi)部管理，有效控制風險。

3.2 科學設(shè)定發(fā)行上市準入的市值標準

一是將市值設(shè)定為統(tǒng)一的發(fā)行上市準入門檻標準。新加坡股票市場的顯著特征是上市公司數(shù)量少、市場規(guī)模小的，過多市值標準相對于有限的上市企業(yè)資源顯得過于冗余。因此對于市場規(guī)模較小或者上市公司定位于特定領(lǐng)域或行業(yè)（如我國的科創(chuàng)板）的上市板塊，設(shè)定細分的預計市值準入標準意義不大。二是發(fā)行上市準入的市值標準不宜設(shè)定過高。應根據(jù)市場發(fā)展需要，結(jié)合國內(nèi)企業(yè)的實際發(fā)展情況確定統(tǒng)一的準入門檻標準。

3.3 股權(quán)分配比例按募集資金的額度設(shè)定

企業(yè)發(fā)行上市目的在于募集資金，與股權(quán)關(guān)系最為密切的也是投資者的出資金額，因此應增強企業(yè)募集資金和股權(quán)分配的關(guān)聯(lián)程度。在將市值標準設(shè)定為統(tǒng)一的IPO門檻準入標準的前提下，為保障投資者利益、確保股權(quán)合理分散，同時避免預計市值不確定性的影響，可以根據(jù)企業(yè)IPO募集資金的額度、發(fā)行股票的數(shù)量設(shè)定公共持股比例要求。

參考文獻

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