證券投資風(fēng)險問題研究

■楊夢涵 張柯（云南民族大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院）

一、引言

眾所周知，在證券投資過程中，投資風(fēng)險是由于市場的不穩(wěn)定性產(chǎn)生的，這是不可避免的。證券作為金融工具，包含發(fā)行者和投資者對未來收益的預(yù)期，可以帶來收益，是高度市場力的重要表現(xiàn)。但證券風(fēng)險的存在是不可避免的，因此在證券市場的投資過程中，要注意風(fēng)險的防范。證券投資活動中有兩大行為，就是投資與投機，這說明證券投資是高收益與高風(fēng)險并存的。

證券投資的高收益性，使其成為企業(yè)、組織籌集資金的重要渠道。證券投資可以對閑置資本實現(xiàn)高效率的利用，實現(xiàn)資源的合理配置；有利于企業(yè)匯集資金，改善企業(yè)的經(jīng)營結(jié)構(gòu)，提高經(jīng)濟效益；證券投資也可以作為經(jīng)濟宏觀調(diào)控的手段，因為其數(shù)額大、流動性強，對實現(xiàn)國民經(jīng)濟的健康發(fā)展有著重要意義。

目前，我國證券市場已經(jīng)初具規(guī)模，形成國債市場、金融債券市場、企業(yè)債券市場和股票市場等，在吸引外資、促進經(jīng)濟發(fā)展方面起著重要作用。但是由于我國證券市場起步晚，中小投資者偏多，證券市場波動大，因此在發(fā)展過程中還存在很多問題。我國證券市場需要在規(guī)范的基礎(chǔ)上逐步培育理性的機構(gòu)投資者，改善證券市場投資者結(jié)構(gòu)，發(fā)揮證券資金支持市場和穩(wěn)定市場的作用，降低市場風(fēng)險，從而促進證券市場的健康、持續(xù)、穩(wěn)定的發(fā)展。從發(fā)展趨勢看，我國證券市場將實現(xiàn)理論創(chuàng)新、制度創(chuàng)新、產(chǎn)品創(chuàng)新和技術(shù)創(chuàng)新，形成積極發(fā)展的產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新態(tài)勢。證券市場中風(fēng)險是潛在的，但是風(fēng)險的影響力大，波及范圍廣，所以不能輕易忽視。證券市場瞬息萬變，很容易受到外界的影響，就算是短期風(fēng)險也難以預(yù)測。因此，正確認識我國證券投資風(fēng)險，能幫助對分險進行有效防范，這對促進我國證券市場以及國民經(jīng)濟發(fā)展是非常有利的。

二、國內(nèi)外相關(guān)文獻綜述

（一）國內(nèi)相關(guān)文獻

在定量研究方面，周相儒用VaR 模型，測算證券投資組合風(fēng)險，對于證券投資公司調(diào)整資產(chǎn)組合，設(shè)置交易風(fēng)險限額有促進作用。謝赤運用KMV 模型分別度量證券投資基金的市場風(fēng)險和信用風(fēng)險，發(fā)現(xiàn)證券投資同時存在市場風(fēng)險和信用風(fēng)險。楊耀輝耀應(yīng)用APARCH 模型在三種分布假設(shè)下，對上證綜合指數(shù)通過事后模擬和條件單步預(yù)測，計算出上證綜合指數(shù)的VaR 風(fēng)險值。周澤炯根據(jù)證券投資收益率序列的尖峰厚尾特征，發(fā)現(xiàn)基于GED 分布的GARCH 模型計算的VaR 值，能真實地反映出證券投資的風(fēng)險。李志同通過資本資產(chǎn)定價模型CAPM 對上證16 支股票進行風(fēng)險分析。

在定性研究方面，何淼認為隨著我國證券行業(yè)的發(fā)展，證券種類增多，風(fēng)險也加大。 周際認為在證券投資過程中投資和投機行為并存，因此要堅持回避風(fēng)險的原則。馬亦戈認為證券投資風(fēng)險具有客觀性和不確定性，可以采用投資組合的方式降低風(fēng)險。陳澤瑋認為要減少證券投資的風(fēng)險，就要從內(nèi)部對證券投資公司與上市公司進行監(jiān)管。侯杰認為在證券投資市場中，必然伴隨著投資風(fēng)險，隨著證券市場的成熟和發(fā)展，人們的金融知識體系和防范風(fēng)險的能力也需不斷成熟。徐伊萌認為采用證券投資組合的方式能夠有效規(guī)避證券投資風(fēng)險。

（二）國外相關(guān)文獻

在定量研究方面，鮑莫爾最早提出用VaR 模型來對證券市場的風(fēng)險進行測量，這對于研究期望收益置信水平的投資組合選擇模型起到重要作用。 Mandelbrot 提出風(fēng)險計量模型Risk Metrics，對于證券機構(gòu)的風(fēng)險數(shù)據(jù)測算有很大的幫助。Engle 提出了回歸條件異方差模型，Bollerslev 將ARCH 模型發(fā)展成為GARCH 模型，引入對條件異方差的估計。Jarrow 在約化方法的基礎(chǔ)上，實證探討了證券的綜合風(fēng)險。Bo通過建立風(fēng)險依賴結(jié)構(gòu)模型，考察證券市場在存在風(fēng)險時，最優(yōu)投資的問題。在定性研究方面，國外對于證券投資風(fēng)險研究起步早，早期多采用方差法進行度量。馬克維茨提出現(xiàn)代組合理論學(xué)說，均值方差模型，開創(chuàng)了風(fēng)險計量的先河。羅伊提出“安全第一法則”和收益方差比率，用概率水平來調(diào)整投資組合的風(fēng)險，完善了投資績效評估理論和下側(cè)風(fēng)險度量理論投資績效評估理論。

三、證券投資過程中問題分析

（一）證券投資過程中存在的問題

1.法律制度不夠完善

從當(dāng)前我國證券投資實際情況來看，在規(guī)范性操作過程中，雖然已經(jīng)有稅收、會計等方面的相關(guān)法律規(guī)范，但是在市場的運行中，還是存在很多問題。我國的證券市場作為一個新興市場，由于法制不健全，部分經(jīng)濟行為缺乏誠信的引導(dǎo)，導(dǎo)致存在證券欺詐行為，例如操縱股票市場價格、內(nèi)幕交易等，給投資者造成了嚴重損失。證券投資過程中，還存在法律空白地帶，一些上市公司會利用法律漏洞，違規(guī)取得上市資格。關(guān)于能夠促使證券市場健康持續(xù)發(fā)展的法律規(guī)范還在探索中，有待進一步完善。

2.投資者專業(yè)素養(yǎng)不高

證券行業(yè)的快速發(fā)展，吸引著很多投資者進入，但是很多人都存在投機心理，只期望能夠在證券投資過程中獲得巨額價差，忽略了潛在的風(fēng)險。部分投資者習(xí)慣投資股市中短線，并且存在跟風(fēng)投機的行為。這些不專業(yè)化的投資行為，會加大證券投資風(fēng)險。個人投資者受到的金融知識專業(yè)化培訓(xùn)較少，容易出現(xiàn)盲目投資的行為，證券投資機構(gòu)利用市場投資者的這種狀況，制造出使人沖動的市場環(huán)境，致使散戶追漲殺跌，增加證券投資風(fēng)險。證券投資機構(gòu)中的管理人員接受的專業(yè)化培訓(xùn)較少，而且人才在市場間的流動率高。3.證券行業(yè)存在規(guī)范性問題

證券投資公司存在專業(yè)化投資人才稀缺，投資策略不合理、管理水平有限，難以對投資人的資金進行合理投資，使投資人實現(xiàn)收益最大化，這制約證券市場有序運行。從事證券行業(yè)的管理人員流動性較高，增加投資風(fēng)險。部分投資人員存在道德素養(yǎng)低的問題，為了自身私利不顧投資者的利益。上市公司存在弄虛作假的問題，這是目前上市公司被披露的問題當(dāng)中最嚴重的、危害最大的問題，上市公司為了逃避稅務(wù)制造假的財務(wù)報表、會計賬簿。同時，上市公司為追求高額利潤，存在包裝上市的行為。例如大慶聯(lián)誼公司為了能夠成功上市，虛報企業(yè)利潤，并擅自涂改緩交稅款批準書，騙取上市后，給股民帶來了很大的損失。因此證券行業(yè)需要進行整頓，使其更規(guī)范化。

4.信息有效性不足，投資者作出逆向選擇

我國大多數(shù)證券發(fā)行企業(yè)的內(nèi)部是由管理人、發(fā)行人和托管人構(gòu)成的，他們都服務(wù)于領(lǐng)導(dǎo)部門和大股東。因此在管理、發(fā)行的決策過程中，容易受到董事會的影響，降低企業(yè)的決策能力。同時，證券發(fā)行企業(yè)公布的報告存在問題，有些數(shù)據(jù)弄虛作假，影響投資人的判斷，由于信息不對稱作出逆向選擇，增加投資風(fēng)險。

5.惡意操縱股票市場，增加投資風(fēng)險

證券發(fā)行企業(yè)或管理企業(yè)為賺取更多的利益，私下會操縱股價，損害投資者的利益。證券從業(yè)人員通過代理客戶理財，通過提高交易費用、增加交易頻率的方式，造成投資者產(chǎn)生損失。這些行為，嚴重影響了我國證券投資市場的平穩(wěn)運行、正常發(fā)展，違反了市場的交易秩序，加大投資人的風(fēng)險。

四、證券投資風(fēng)險的形成原因及防范措施

（一）形成原因

1.信息有效性不足，投資者作出逆向選擇

我國大多數(shù)證券發(fā)行企業(yè)的內(nèi)部是由管理人、發(fā)行人和托管人構(gòu)成的，他們都服務(wù)于領(lǐng)導(dǎo)部門和大股東。因此在管理、發(fā)行的決策過程中，容易受到董事會的影響，降低企業(yè)的決策能力。同時，證券發(fā)行企業(yè)公布的報告存在問題，有些數(shù)據(jù)弄虛作假，影響投資人的判斷，由于信息不對稱作出逆向選擇，增加投資風(fēng)險。

2.惡意操縱股票市場，增加投資風(fēng)險

證券發(fā)行企業(yè)或管理企業(yè)為賺取更多的利益，私下會操縱股價，損害投資者的利益。證券從業(yè)人員通過代理客戶理財，通過提高交易費用、增加交易頻率的方式，造成投資者產(chǎn)生損失。這些行為，嚴重影響了我國證券投資市場的平穩(wěn)運行、正常發(fā)展，違反了市場的交易秩序，加大投資人的風(fēng)險。

（二）降低證券投資風(fēng)險堅持的原則

在證券投資過程中，做理性的投資者是很重要的，由于證券市場中的風(fēng)險無法消除，只能防范，所以要注意風(fēng)險的防范。

1.回避風(fēng)險

投資者不可能具備識別所有證券市場中風(fēng)險的能力，對一些無法預(yù)測的風(fēng)要采取回避風(fēng)險原則。不投資那些不熟悉的、風(fēng)險大的領(lǐng)域，這樣做在很大程度上能夠回避風(fēng)險，但也很可能會錯失收益高的投資機會。

2.降低人為情緒干擾

在進行證券投資過程中，投資者很容易受到外界干擾從而做出錯誤的判斷。就我國的股票市場，“追漲殺跌”、盲目跟風(fēng)等現(xiàn)象普遍，投資者容易受到個人情緒和周邊環(huán)境的影響，改變原本的投資策略，變得不理性，增加投資失誤的幾率。

3.對沖風(fēng)險

對沖風(fēng)險是在條件允許的范圍內(nèi)，證券投資者可以通過賣空的行為進行風(fēng)險對沖，當(dāng)市場下跌時，利用對沖的頭寸鎖定收益。

（三）降低證券投資風(fēng)險實施的措施

證券投資與每個投資人的利益都相關(guān)，因此，在進行投資時，要注意風(fēng)險的防范。證券投資風(fēng)險的有效防范需要國家的宏觀政策調(diào)控，還需要投資者在提高投資能力的同時能夠規(guī)避風(fēng)險。

1.完善立法

加強證券行業(yè)的法制建設(shè)，規(guī)范證券市場行為。國家證券市通過對證券行業(yè)的法律規(guī)范，可以有效降低投資風(fēng)險。2016 年實施《證券公司風(fēng)險控制指標管理辦法》，該法律法規(guī)的頒布施行結(jié)合我國證券行業(yè)發(fā)展中的問題，提出強化全面風(fēng)險管理的要求，降低投資風(fēng)險，保障投資者的合法權(quán)益，促進證券市場有序健康發(fā)展。完善的法律法規(guī)可以對證券投資行為進行直接約束，降低投資風(fēng)險。根據(jù)國外成熟的證券市場發(fā)展經(jīng)驗，我國應(yīng)制定銜接性強、獎罰分明的證券相關(guān)法律體系。加強保護中小投資者的利益，樹立他們對證券市場良好發(fā)展的信心。對上市公司、證券公司、服務(wù)機構(gòu)進行分行業(yè)監(jiān)管，差別化管理。法規(guī)的內(nèi)容能隨著證券市場的發(fā)展變化而不斷完善，增強其可行性。

2.加強監(jiān)管

在證券投資運作中，為平衡證券發(fā)行公司和投資者利益的相對均衡，當(dāng)證券投資發(fā)行公司和投資者的利益產(chǎn)生沖突時，要把投資者的利益放在首位，確保投資者的權(quán)利得到保護。各方合法權(quán)益的保護，不僅能使證券交易市場正常運行，還可以實現(xiàn)司法公正。證券市場作為市場經(jīng)濟重要組成部分，目前，由于相關(guān)部門缺乏有力的監(jiān)管機制，使市場運行中存在較大的灰色區(qū)域。加強監(jiān)管力度，成立監(jiān)督巡查小組，對證券投資發(fā)行公司的合法合規(guī)經(jīng)營進行考核，不定期的對從事證券相關(guān)的行業(yè)進行抽查，對證券投資信息進行實時監(jiān)督，監(jiān)察公司賬目是否屬實，監(jiān)測公司是否有違規(guī)行為進行證券市場的風(fēng)險把控。進一步優(yōu)化完善法人治理結(jié)構(gòu)，保證投資決策的科學(xué)性，降低證券市場的投資風(fēng)險。規(guī)范上市公司及其關(guān)聯(lián)人在股票發(fā)行與交易中的行為，督促其按照法規(guī)要求，及時批露公司的定期報告和臨時報告。定期報告包括年度報告和中期報告，是期內(nèi)公司經(jīng)營情況和財務(wù)會計資料，可以作為投資者分析證券市場行情的主要依據(jù)。臨時報告包括常規(guī)公告、重大事件公告、收購合并公告、股東持股變動公告等，上市公司可能發(fā)生能夠影響公司股票價格的重大影響時，向公眾批露相關(guān)信息。

（四）投資者對證券市場的把握

1.提高投資能力，把握投資方向

證券市場存在的不確定性因素過多，投資者為降低自己的損失，將風(fēng)險降到最小化。在投資的過程中，投資者可以通過參考投資評級的結(jié)果來進行對市場的判斷，盡量投資業(yè)績指數(shù)高、風(fēng)險率低的公司或產(chǎn)品。某些公司的收益雖然相對高，但其業(yè)績指數(shù)較低且風(fēng)險波動大，投資者也應(yīng)謹慎投資。盡可能降低收益風(fēng)險選擇信用好、競爭力強、具備可持續(xù)增長能力的公司進行投資。投資者應(yīng)該在面臨風(fēng)險時沉著冷靜分析，不要相信網(wǎng)絡(luò)上的謠傳和一些所謂專業(yè)人士的預(yù)測。

2.優(yōu)化投資組合，分散投資風(fēng)險

投資者要結(jié)合自己的實際情況選擇投資組合，選擇科學(xué)合理的投資組合。如果投資人屬于風(fēng)險厭惡者，期望在投資過程中面臨較小的風(fēng)險，可以考慮股票和債券的投資組合。投資者可以根據(jù)市場情況，及時調(diào)整股票和債券的持有比例，通常債券占整個投資組合的 20%~50% ，在這個比例下，投資者還要根據(jù)流通情況和安全因素實時選擇長期、中期和短期債券的比例，以保障投資者的收益。股票占整個投資組合的 50% ~ 80% ，因為股票的收益率更高。如果投資者期望能規(guī)避價格波動帶來的風(fēng)險，可以選擇期貨進行投資，通過套期保值，在現(xiàn)貨市場和期貨市場建立盈虧相抵的機制，利用價格差實現(xiàn)獲利。即在現(xiàn)貨市場的虧損可以與期貨市場的盈余相抵消，反過來也是盈虧相抵的情況，這種機制能夠?qū)r格波動風(fēng)險有效轉(zhuǎn)移出去。因此套利者可以借助這種機制利用價格差從現(xiàn)貨市場和期貨市場中套利，投機者可以通過保證金制度和對沖機制等交易制度，在價格波動過程中投機獲利。