債券違約處置的法治邏輯

許爽

近些年來，在國家政策的不斷扶持和國民經(jīng)濟的不斷推動下，我國債券市場快速發(fā)展，總體上散發(fā)著勃勃生機，債券市場在我國資本市場的地位愈發(fā)重要。然而，隨著我國債券發(fā)行數(shù)量的不斷增加，市場環(huán)境的變化，債券違約數(shù)量也明顯的有所增加，我國債券市場的信用違約風(fēng)險日益凸顯。債券違約是債券市場化運行的必然現(xiàn)象，違約事件處置得當有助于推動債券市場的健康發(fā)展。當前，我國部分企業(yè)和投資者還沉浸在傳統(tǒng)的計劃經(jīng)濟體制當中，習(xí)慣了接受政府對債券市場伸出的援助之手，政府的幫扶讓部分企業(yè)和投資者自身缺乏市場經(jīng)濟中必備的誠信意識和誠信精神。因此，我們國家提出要：“發(fā)展并規(guī)范債券市場，提高債券融資比重”，目的就是要解決這一問題，規(guī)范債券市場的行為，促進債券市場的有序發(fā)展。上世紀80年代，我國債券市場在政府的扶持下起步。當時債券市場過于單薄脆弱，完全沒有承受違約的能力。所以長期以來，我國債券市場一直是剛性兌付。剛性兌付在我國債券市場起步初期發(fā)揮了積極作用，但是目前剛性兌付的弊端逐漸顯現(xiàn)，剛性兌付不再利于我國債券市場的健康發(fā)展。2013年底十八屆三中全會提出要進行股票發(fā)行注冊制改革，發(fā)展并規(guī)范債券市場，充分發(fā)揮市場體制機制作用，債券審核從行政約束轉(zhuǎn)化為市場約束，債券違約陸續(xù)發(fā)生，在此種背景下，如何以法治邏輯和法律思維來處理這一問題，成為債券市場發(fā)行人、投資者和監(jiān)管機構(gòu)目前亟需解決的重要問題。

債券違約的成因

債券違約既有宏觀因素，也有微觀因素。宏觀因素主要是近些年來我國經(jīng)濟下行壓力增大、經(jīng)濟增長放緩、全面深化改革進入攻堅期、市場融資環(huán)境發(fā)生變化等。微觀因素主要是企業(yè)自身經(jīng)營管理等方面的原因。

宏觀經(jīng)濟的波動會影響微觀經(jīng)濟主體的違約行為。經(jīng)濟環(huán)境、法律環(huán)境、文化環(huán)境、科學(xué)水平等因素的變化，都會影響債券能否按時兌付。當宏觀經(jīng)濟惡化、經(jīng)濟出現(xiàn)下行趨勢時，債券市場上的違約情況會成倍增加。以金融市場高度發(fā)達的美國為例，美國企業(yè)的債券違約率和美國經(jīng)濟的增長率呈現(xiàn)明顯的負相關(guān)關(guān)系。債券違約率和經(jīng)濟增長率負相關(guān)的原因是：經(jīng)濟下行時期，消費者、投資者、企業(yè)都對市場缺乏信心，相應(yīng)的生產(chǎn)活動、投資行為、消費行為都會相應(yīng)減少，企業(yè)利潤相對降低，銀行在經(jīng)濟下行期對企業(yè)放貸行為謹慎，企業(yè)融資利率高，融資困難，在這種情況下，企業(yè)違約率攀升。目前，我國宏觀經(jīng)濟下行、經(jīng)濟增長放緩、市場需求不旺，企業(yè)融資壓力增大，市場出現(xiàn)違約概率加大。

企業(yè)自身的經(jīng)營管理也會影響企業(yè)的違約行為。企業(yè)的生產(chǎn)、經(jīng)營、管理、采購、投資、融資，都可能影響企業(yè)的違約。企業(yè)管理者的人品、誠信度、經(jīng)營能力、經(jīng)營風(fēng)格以及道德水準也會影響信用違約。企業(yè)經(jīng)營的連續(xù)性、穩(wěn)定性、歷史經(jīng)營記錄及其經(jīng)驗，競爭力，現(xiàn)金獲取能力，也直接影響企業(yè)的信用水平。連續(xù)經(jīng)營年限也是商業(yè)銀行在發(fā)放貸款給中小企業(yè)時候需要著重考慮的因素，十年以上，五年到十年，三年以下，一年，各個不同期限對應(yīng)著不同的貸款利率。對于中小企業(yè)，如果連續(xù)經(jīng)營十年以上，那么企業(yè)主觀違約概率很低。對市場有敬畏之心的企業(yè)通常違約概率較低。部分企業(yè)前期盲目夸張、過度舉債，恰逢行業(yè)周期處于低谷、國家政策監(jiān)管趨嚴、市場融資環(huán)境發(fā)生變化，導(dǎo)致資金鏈斷裂或者惡意逃廢債，出現(xiàn)違約。

債券違約處置中存在的主要問題

“違約”是一個法律意義上的概念，主要指：“未能按照約定履行法律或者合同上的約定，尤其指未到期償還應(yīng)還債務(wù)的行為?！备爬ǖ卣f，即：“應(yīng)該履行而未履行”。所謂“債券違約”，主要指債券的發(fā)行人不能按照約定期限，向債務(wù)人還本付息的情況。債券是公司的一種直接融資方式，公司的經(jīng)營往往是有風(fēng)險的，因此債券發(fā)行后，就會有一定的違約可能性。如果債券違約情況不能通過法律的途徑來妥善解決的話，那么就會有很大可能性引發(fā)一系列的社會問題。因此，我們應(yīng)該根據(jù)實際情況來直面問題、解決問題，以此來推動我國債券市場的發(fā)展。目前，我國債券違約處置中主要存在以下問題：

投資者保護機制不健全影響到債券違約后的處理。我國債券持有人大會制度、受托管理人制度、交叉違約條款等投資者保護機制不健全，導(dǎo)致對投資者的保護較弱，也影響到債券違約后的處理。以債券持有人大會制度為例，盡管債券違約后債權(quán)人召開了債券持有人大會，但會議上提出的解決方案并不具有強制有效的執(zhí)行力，同時，發(fā)行人的態(tài)度對會議結(jié)果也具有很大的影響。在此情況下，債券人持有人大會對投資者的保護其實很弱。

政府干預(yù)較多而導(dǎo)致大眾過分期待。自2006年起，我國就已經(jīng)發(fā)生了債券違約現(xiàn)象。2014年3月，“11超日債”發(fā)生實質(zhì)性違約，我國債券市場“零違約”的神話破滅。尤其最近兩年，債券市場違約事件頻發(fā)。為了維護社會的和諧穩(wěn)定，推動社會主義市場經(jīng)濟的發(fā)展，早期曾經(jīng)由政府財政來代替違約企業(yè)去償還債務(wù)，來平息債券市場違約事件。隨后，債券市場也在很大程度上存在著政府操控的影子，沒有從根本上按照市場的調(diào)控來發(fā)展。在這種背景下，政府對債券市場的過多干預(yù)導(dǎo)致大眾對政府產(chǎn)生了較為強烈的依賴性，一遇到違約事件就要去找政府尋求幫助，期待政府為他們解決一些本屬于市場經(jīng)濟的常態(tài)化問題，給政府造成了莫大的負擔，十分不利于我國社會主義市場經(jīng)濟的長遠發(fā)展。

政府兜底的治理困局。早些年，我國債券市場違約事件不多，然而這并非市場的功勞，而是政府兜底的成果。每當有債券違約風(fēng)險發(fā)生，政府總是會伸出自己的援助之手，來幫助群眾解決問題，維護債務(wù)人的權(quán)益。這種方式雖然能夠解決一時的問題，可是不能解決一世的問題。市場的問題總要通過市場的方式來解決，不能永遠讓政府以自身的信用為擔保，時時刻刻為債券市場伸出“父愛”之手，這種現(xiàn)象會給債券市場的發(fā)展帶來一定的負面影響，不利于債券市場的長遠發(fā)展。首先，政府的兜底相當于把政府信用與商事信用混為一談，在無形當中降低了政府的權(quán)威度，也會在一定程度上損害政府的形象和財政能力。其次，政府的兜底會給債務(wù)人和債權(quán)人帶來惰性和依賴性，助長債務(wù)人惡意逃廢債的風(fēng)氣，也使債權(quán)人在無形當中喪失了根據(jù)市場情況來選擇合適債券的能力，導(dǎo)致發(fā)行人和投資者對政府產(chǎn)生過度的依賴。長此以往，會非常不利于我國債券市場的發(fā)展。

債券違約處置的應(yīng)然法治邏輯

風(fēng)險和償付的對等。我們需要明確：債券的風(fēng)險性和償付性是對等的。因此，要想從根本上解決因債券違約而導(dǎo)致的一系列問題，關(guān)鍵在于平衡風(fēng)險性與“償付性”。法律需要根據(jù)實際情況，設(shè)置專門的債券交易規(guī)則以及投資者保護條款，為投資者提供一個良好的規(guī)則保障。投資者要正視債券違約風(fēng)險，要能夠接受符合市場秩序的債券違約現(xiàn)象，根據(jù)實際情況來進行購買之前的性價評估，能夠獨立承擔因債券違約給自己帶來的經(jīng)濟損失，能夠獨立通過法律的途徑來解決自己在債券市場中遇到的不符合交易規(guī)則的問題。

政府的作用。政府在債券違約處置中，主要起到維護交易的合理性、保障交易的合法性、規(guī)范投資者和債券發(fā)行方的行為等作用，要讓市場主體各歸其位、各司其職、各盡其責。除此之外，政府不宜進行過多干預(yù)，要充分發(fā)揮債券的融資功能、投資功能和宏觀功能，要讓債券違約逐步走向市場化、常態(tài)化。

債券違約處置方式的建議

發(fā)展破產(chǎn)和解制度。所謂“破產(chǎn)和解制度”，即：為避免破產(chǎn)清算，由債務(wù)人提出和解申請并提出和解協(xié)議草案，經(jīng)債權(quán)人會議討論通過并經(jīng)法院許可的關(guān)于解決債權(quán)債務(wù)問題的一系列制度?，F(xiàn)實生活中，部分債券的違約是由于企業(yè)經(jīng)營不善，瀕臨破產(chǎn)，沒有經(jīng)濟能力來按照約定為債權(quán)人還本付息。針對這種情況，國家可以將這一制度應(yīng)用于債券市場當中，讓債券發(fā)行者與債權(quán)人之間就延期償還或減免債券償還問題達成協(xié)議，以此來減少相應(yīng)的糾紛發(fā)生。

例如：當企業(yè)因經(jīng)營不善而瀕臨破產(chǎn)時，應(yīng)該提前與債權(quán)人協(xié)商進行和解。和解開始后，債務(wù)人至少要向法院提交債券發(fā)行狀況文件、債權(quán)人名單和破產(chǎn)和解方案等文件。在性質(zhì)上，和解方案屬于要約，是債務(wù)人通過法院向債權(quán)人提出的要約。和解機構(gòu)應(yīng)在法定期間內(nèi)召開債權(quán)人會議，法院也應(yīng)該在法定期間內(nèi)將和解方案轉(zhuǎn)交債權(quán)人會議，以此來共同尋求一個比較恰當?shù)慕鉀Q方案。

建立債券違約先行賠付制度。就目前的情況而言，債權(quán)人在債券市場當中處于弱勢地位，并且債權(quán)人很難接受自己購買的債券被違約的客觀事實。因此，出于維護債權(quán)人利益、保障交易公平、維護市場穩(wěn)定的目的，國家可以建立專門的債券違約先行賠付制度，以此來規(guī)范債券市場的交易行為。

例如：部分企業(yè)明明運營狀況良好或尚可，可是卻故意違約，不按照約定對債權(quán)人還本付息，這種行為是嚴重侵害債權(quán)人合法權(quán)益的惡意逃廢債的行為。針對這種情況，相關(guān)部門可夫見定：企業(yè)沒有按期償付到期債券構(gòu)成惡意逃廢債行為的，應(yīng)該按照債券發(fā)行額度的數(shù)倍（如十倍）進行賠付。如果由于不可抗力因素而導(dǎo)致債券違約，應(yīng)根據(jù)實際情況，向債權(quán)人先行賠付債券面額的百分之二十。加大債券違約成本，加大債券違約處罰力度，這樣可以在很大程度上規(guī)范市場行為，保障債權(quán)人的合法權(quán)益。

構(gòu)建風(fēng)險處置的信息處理機制。就目前的情況而言，并不是所有的債權(quán)人都具備基本的風(fēng)險評估能力。因此，國家可以根據(jù)實際情況，構(gòu)建一個專門的風(fēng)險處置信息處理機制，幫助債權(quán)人進行各類風(fēng)險評估，以此來推動債券市場的良性發(fā)展。

例如：國家可以根據(jù)實際情況，通過互聯(lián)網(wǎng)大數(shù)據(jù)來構(gòu)建一個專門的網(wǎng)頁平臺，并設(shè)置專門的工作人員。債權(quán)人既可以通過此平臺來進行網(wǎng)絡(luò)風(fēng)險咨詢，也可以通過此平臺來進行網(wǎng)絡(luò)風(fēng)險評估，以此來提高債權(quán)人的風(fēng)險評估能力。同時，如果債權(quán)人在債券市場中受到了不公平的待遇，還可以到該平臺上提起申訴，工作人員會在三到五個工作日內(nèi)解決申訴者提出的問題。這樣，既可以提高債權(quán)人的風(fēng)險評估能力，又可以維護債券市場秩序，可謂一舉多得。

綜上所述，債券違約處置的法治邏輯是我們需要探究的一個重要問題?；诖?，我國可以通過發(fā)展破產(chǎn)和解制度、建立債券違約先行賠付制度以及構(gòu)建風(fēng)險處置的信息處理機制等多種方式方法，讓債券違約能夠在法律上得到一個妥善的解決，切實保障投資者的合理利益，為我國債券有序破剛、促進我國債券行業(yè)的健康持續(xù)發(fā)展、構(gòu)建社會主義和諧社會貢獻綿薄之力。