順差收支格局延續(xù)短期資本外流加劇

張明

9月底，國家外匯管理局發(fā)布了二季度中國國際收支的數(shù)據(jù)。2019年上半年，中國國際收支大致體現(xiàn)出兩個特征：特征之一是經(jīng)常賬戶與非儲備性質(zhì)金融賬戶呈現(xiàn)持續(xù)雙順差的格局;特征之二是地下渠道的資本外流規(guī)模顯著放大。然而，2019年上半年中國國際收支數(shù)據(jù)中最值得我們擔(dān)心與關(guān)注的，還是誤差與遺漏項凈流出規(guī)模的顯著放大。2019年上半年，中國國際收支表中的誤差與遺漏項凈流出達(dá)到1553億美元，創(chuàng)下歷史新高。

眾所周知，2015年“8·11”匯改后，由于人民幣兌美元貶值預(yù)期放大，導(dǎo)致中國出現(xiàn)較大規(guī)模的短期資本流出。隨著外管局從2016年起逐漸加大對資本流出的監(jiān)管，資本流出規(guī)模得到遏制。例如，年度誤差與遺漏凈流出在2016年-2018年分別達(dá)2295億美元、2130億美元與1602億美元。然而，今年上半年的誤差與遺漏凈流出基本上與去年全年持平。

是什么原因?qū)е?019年上半年地下渠道資本外流創(chuàng)下歷史新高？通常而言，人民幣兌美元匯率貶值預(yù)期可能是驅(qū)動資本外流的重要原因。自“8·11”匯改之后，在人民幣兌美元匯率變動與誤差和遺漏項凈流出之間，似乎的確存在一定的正相關(guān)關(guān)系，但相關(guān)性似乎并不大強。筆者的計算表明，2019年.二季度，人民幣兌美元匯率中間價分別升值了1.9%與貶值了2.1%。不過，如果短期資本流動滯后于人民幣匯率變動的話，2019年上半年誤差與遺漏項資本外流加劇，則可能與2018年全年人民幣兌美元匯率顯著貶值有關(guān)。

地下渠道資本外流加劇的另一個可能原因，則是國內(nèi)外投資攔蒙風(fēng)險偏好的下降與風(fēng)險規(guī)避程度的上升。我們發(fā)現(xiàn)，在中國誤差與遺漏項的資本凈流動與全球經(jīng)濟政策不確定性指數(shù)方面，存在著較為明顯的正相關(guān)。因此，全球經(jīng)濟政策不確定性在2019年上半年創(chuàng)出新高，的確可能是導(dǎo)致中國地下渠道資本外流加劇的重要原因。而導(dǎo)致全球經(jīng)濟政策不確定性持續(xù)上升的因素，則又主要包括中美經(jīng)貿(mào)摩擦加劇、發(fā)達(dá)國家國內(nèi)政治不確定性的上升以及中東地緣政治沖突的加劇。

展望下半年，中國國際收支的可能格局是，經(jīng)常賬戶繼續(xù)保持順差、非儲備性質(zhì)金融賬戶在小幅順差與小幅逆差之間跳躍、誤差與遺漏項繼續(xù)面臨較大規(guī)模的資本凈流出。原因如下：第一，全球經(jīng)圣艇普速與中國經(jīng)孚艇曾速有望同步回落，中美經(jīng)貿(mào)摩擦?xí)簳r不再加碼，可能導(dǎo)致中國進(jìn)口增速弱于出口的格局繼續(xù)維持，“衰退型順差”持續(xù);第二，全球經(jīng)濟政策不確定性指數(shù)有望保持在高位，特別是英國脫歐可能主導(dǎo)2019年底的國際金融市場情緒，國內(nèi)外投資者的風(fēng)險偏好可能進(jìn)一步卜降;第三，人民幣兌美元匯率仍將維持雙向盤整態(tài)勢，即使出現(xiàn)小幅反彈，力度也不會太大，因此歐元對美元疲弱將使美元指數(shù)繼續(xù)保持在高位。最后，一個不確定性是，如果人民幣兌美元匯率企穩(wěn)，在顯著的國內(nèi)外債券市場利差吸引下，外國投資者在2019年下半年可能顯著增加對中國債市的投資，這將使非儲備性質(zhì)金融賬戶繼續(xù)維持小幅順差。

外匯風(fēng)險對沖對企業(yè)創(chuàng)新的積極影響

南開大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院財金研究所都項超梁琪“夕卜〔風(fēng)險對沖能否促進(jìn)中國上市公司創(chuàng)新”《世界經(jīng)濟》2019年第9期

本文研究了中國上市公司使用衍生品對沖外匯風(fēng)險，對其創(chuàng)新數(shù)量與質(zhì)量的影響。結(jié)果表明使用外匯衍生品對沖外匯風(fēng)險的上市公司的創(chuàng)新數(shù)量更多，創(chuàng)新質(zhì)量更高。不僅如此，外匯風(fēng)險對沖強度越大，企業(yè)創(chuàng)新數(shù)量越多、質(zhì)量越高。在控制模型內(nèi)生性并進(jìn)行一系列其他穩(wěn)健性檢驗后，結(jié)論仍成立。進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，外匯風(fēng)險對沖對企業(yè)創(chuàng)新數(shù)量與質(zhì)量的積極影響在于：一是外匯風(fēng)險對沖降低上市，公司融資成本，促使其增加更多研發(fā)投資;二是外匯風(fēng)險對沖鼓勵上市公司風(fēng)險承擔(dān)行為，促使其進(jìn)行更多高質(zhì)量創(chuàng)新。

國資委等監(jiān)管部門可以考慮適當(dāng)放松上市公司外匯衍生品投資的管制，減少不必要的程序，使其能更好地使用衍生品管理外匯風(fēng)險，促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新。

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