中國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)

楊明海

中國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)

楊明海

一、中國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的背景及概述

經(jīng)濟(jì)全球化的今天，企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)是快速積累資本、占有資源、擴(kuò)張市場(chǎng)的一種重要途徑，并且在很大程度上影響世界各大型跨國(guó)公司的決策，影響跨國(guó)并購(gòu)國(guó)和東道國(guó)的行業(yè)經(jīng)濟(jì)，影響著全球經(jīng)濟(jì)的格局，其重要程度可見一斑?？v觀國(guó)內(nèi)，中國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)迄今已有20多年的歷史了，特別是2001年我國(guó)加入WTO后，中國(guó)企業(yè)掀起海外并購(gòu)的新一輪浪潮，涌現(xiàn)了一系列具有重大影響的海外并購(gòu)事件。然而，無論從并購(gòu)前的技術(shù)分析還是并購(gòu)后的整合運(yùn)營(yíng)來考慮，跨國(guó)并購(gòu)都是一件比較復(fù)雜的事情，蘊(yùn)含著較大的風(fēng)險(xiǎn)，失敗的案例屢見不鮮，美國(guó)著名企業(yè)管理機(jī)構(gòu)科爾尼公司多年的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示：只有20%左右的并購(gòu)能夠?qū)崿F(xiàn)最初的設(shè)想，80%左右的并購(gòu)都以失敗告終，中國(guó)企業(yè)也不例外。無論是“中鋁與力拓收購(gòu)交易失敗案”，“上汽5億美元完敗雙龍”，“中海油出資130億美元收購(gòu)優(yōu)尼科被否”，還是2009年9月，中國(guó)石油由于利比里亞政府的反對(duì)，不得不放棄以4.6億美元收購(gòu)以利比亞業(yè)務(wù)為主的加拿大Verenex能源公司，都表明中國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)之路并不平坦，由于中國(guó)政府對(duì)企業(yè)在海外的保護(hù)能力較弱和中國(guó)企業(yè)的國(guó)際化經(jīng)營(yíng)能力不夠強(qiáng)，中國(guó)高速發(fā)展的對(duì)外跨國(guó)并購(gòu)背后的風(fēng)險(xiǎn)不容忽視。因此，中國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的過程中能否實(shí)現(xiàn)預(yù)期目的，能否在并購(gòu)中度量、防范并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)并購(gòu)后的成功整合，對(duì)于中國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)不僅具有理論意義，更具有現(xiàn)實(shí)意義。

跨國(guó)并購(gòu)?fù)ǔＪ侵敢粐?guó)企業(yè)為了某種目的，通過一定的渠道支付手段，將另一國(guó)企業(yè)的整個(gè)資產(chǎn)、部分資產(chǎn)或足以行使經(jīng)營(yíng)控制權(quán)的股份購(gòu)買下來的行為，是跨國(guó)公司通過內(nèi)部化行為而進(jìn)行的國(guó)際生產(chǎn)領(lǐng)域的擴(kuò)張，也是一種組織結(jié)構(gòu)的創(chuàng)新。現(xiàn)有公司通過跨國(guó)并購(gòu)實(shí)現(xiàn)對(duì)目標(biāo)、資源、組織體系的重新定位、重新配置、重新構(gòu)造和調(diào)整，使其適應(yīng)內(nèi)外部環(huán)境變化，逆境求生，保持和創(chuàng)造競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，是從總體到局部的全面變革，因而由此所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)也是不可避免的。所謂跨國(guó)并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)，是指由于并購(gòu)未來收益的不確定性，造成的未來實(shí)際收益與預(yù)期收益之間的偏差或變動(dòng)。并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)自始至終都是存在的，只要存在并購(gòu)行為，就有并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的可能，并貫穿于企業(yè)并購(gòu)的全過程，而且預(yù)測(cè)期越長(zhǎng)，不確定性因素越多，風(fēng)險(xiǎn)越大。

風(fēng)險(xiǎn)與機(jī)遇同在，成長(zhǎng)著的中國(guó)企業(yè)逐漸認(rèn)識(shí)到，通過跨國(guó)并購(gòu)，可以更加方便及時(shí)的獲取資源與技術(shù)，爭(zhēng)取境外融資，為企業(yè)的發(fā)展籌集資金，擴(kuò)大海外市場(chǎng)。加之最近人民幣升值、次級(jí)債引發(fā)的美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退和美元利息的持續(xù)下降，也為我國(guó)企業(yè)進(jìn)行低成本的海外收購(gòu)創(chuàng)造了契機(jī)。在政府“走出去”戰(zhàn)略的大力引導(dǎo)下，中國(guó)企業(yè)在跨國(guó)并購(gòu)的道路上越走越寬。

二、中國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)

事實(shí)上，中國(guó)企業(yè)國(guó)際化的路途并不平坦，本文將對(duì)影響我國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)因素進(jìn)行討論。

（一）國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)

所謂國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)是跨國(guó)投資者在從事國(guó)際投資過程中，因東道國(guó)政治、法律或經(jīng)濟(jì)政策的變化而遭遇經(jīng)濟(jì)損失的可能性。國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)具有主權(quán)性、歧視性和難以預(yù)料性的特點(diǎn)。它是隨著海外并購(gòu)的增多，東道國(guó)既想吸引外資又要控制外資保護(hù)本國(guó)產(chǎn)業(yè)和安全的矛盾心態(tài)下產(chǎn)生的比傳統(tǒng)政治風(fēng)險(xiǎn)范圍更廣的風(fēng)險(xiǎn)。近年來，中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)常常面臨的就是這種范圍更廣、歧視性更強(qiáng)的和更難以預(yù)見和對(duì)抗的泛政治化國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)。2009年中鋁公司打算以195億美元并購(gòu)負(fù)債近400億美元的力拓，計(jì)劃持股18%，但由于澳大利亞國(guó)內(nèi)政界和媒體民眾反對(duì)不斷，擔(dān)心澳大利亞的“財(cái)富來源”被中國(guó)政府搶走，致使力拓毀約，中國(guó)史上最大的海外并購(gòu)案遭遇失利。

（二）法律風(fēng)險(xiǎn)

法律風(fēng)險(xiǎn)常常是與國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)相伴存在的，各國(guó)為了有效控制管理并購(gòu)行為，充分發(fā)揮并購(gòu)在優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、資源配置方面的作用，維持有效地市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)和經(jīng)濟(jì)秩序，都對(duì)并購(gòu)有一系列相應(yīng)的法律規(guī)定，中國(guó)企業(yè)若是無視潛在的法律沖突，不了解其法律制度，將有可能導(dǎo)致違反法律招致訴訟或并購(gòu)后的手忙腳亂，從而遭受損失。另外，由于目前我國(guó)在對(duì)外投資方面的法律法規(guī)尚有待進(jìn)一步完善，中國(guó)企業(yè)在國(guó)外投資時(shí)遇到問題往往不能得到國(guó)內(nèi)法律支持，這就存在由于東道國(guó)處置不當(dāng)給中國(guó)投資者帶來?yè)p失的可能。同時(shí)，我們也應(yīng)看到，由于部分國(guó)家職能部門在執(zhí)法過程中存在的缺陷，致使中國(guó)投資者貽誤投資時(shí)機(jī)，帶來時(shí)間和經(jīng)濟(jì)損失。

（三）融資風(fēng)險(xiǎn)

并購(gòu)的融資風(fēng)險(xiǎn)主要是指能否按時(shí)足額地籌集到資金，保證并購(gòu)順利進(jìn)行。目前國(guó)內(nèi)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)時(shí)，主要是合資注入業(yè)務(wù)資產(chǎn)或以現(xiàn)金支付，資金來源多為自由資金或者銀團(tuán)貸款。支付手段和融資手段都很單一，而國(guó)外并購(gòu)的主要方式——定向發(fā)股、換股合并、股票支付等——國(guó)內(nèi)企業(yè)都無法運(yùn)用，未來，完成跨國(guó)并購(gòu)的這些企業(yè)都將面臨比較大的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流壓力。并且如果并購(gòu)公司資本結(jié)構(gòu)不合理，流動(dòng)負(fù)債過多，以流動(dòng)負(fù)債支持長(zhǎng)期投資，抑制短期內(nèi)產(chǎn)生償債的緊迫性，一旦現(xiàn)金流量不足和融資市場(chǎng)利率變動(dòng)，將導(dǎo)致企業(yè)發(fā)生償付困難甚至并購(gòu)失敗。

（四）產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)

清楚目標(biāo)企業(yè)在國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策體系中的地位和發(fā)展前景，以及在行業(yè)中所處的地位、優(yōu)勢(shì)和不足是企業(yè)進(jìn)行成功并購(gòu)的前提之一，并購(gòu)的目的是希望并購(gòu)后的規(guī)模優(yōu)勢(shì)、技術(shù)優(yōu)勢(shì)和市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)能幫助企業(yè)提升產(chǎn)業(yè)地位，擴(kuò)大規(guī)模。若中國(guó)企業(yè)的跨國(guó)并購(gòu)僅僅是為了追趕國(guó)際化這趟潮流列車，孤注一擲，缺乏并購(gòu)前的產(chǎn)業(yè)分析，非但不能形成新的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，而且可能拖累企業(yè)自身的發(fā)展，無異于為企業(yè)的國(guó)際化支付昂貴的學(xué)費(fèi)。另外，目標(biāo)企業(yè)產(chǎn)品的生命周期以及市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的激烈程度都會(huì)影響企業(yè)新的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的形成。在TCL收購(gòu)案例中，誤判市場(chǎng)趨勢(shì)是一個(gè)重要失誤，TCL并購(gòu)阿爾卡特后發(fā)現(xiàn)，開始被看好的阿爾卡特3G技術(shù)并沒有對(duì)TCL開放，協(xié)議中涉及的技術(shù)都是2G或2.5G的技術(shù)，3G技術(shù)卻屬于阿爾卡特的另外一家合資公司所有。根據(jù)TCL集團(tuán)2006年中期報(bào)告披露，TCL在報(bào)告期實(shí)現(xiàn)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入235.76億元，凈利潤(rùn)-7.38億元，巨大的財(cái)務(wù)虧損導(dǎo)致湯姆遜和阿爾卡特的研發(fā)投入銳減，直接影響了TCL自身在研發(fā)方面的投入。研發(fā)體系的弱化，使最初設(shè)想并購(gòu)所帶來的技術(shù)導(dǎo)入效果大打折扣，進(jìn)而影響到TCL集團(tuán)對(duì)液晶顯示器等真正能打開歐美市場(chǎng)的高端產(chǎn)品的投資和并購(gòu)。

（五）定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)

并購(gòu)談判中雙方最關(guān)心，最敏感的問題就是價(jià)格問題，即如何對(duì)目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值進(jìn)行合理評(píng)估，這是并購(gòu)的核心，直接影響到并購(gòu)的成敗與否。信息的不對(duì)稱，各國(guó)采用的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則不同，所使用的評(píng)估方法、財(cái)務(wù)報(bào)表的真實(shí)性等可能影響其評(píng)估是否真正體現(xiàn)其價(jià)值，例如，股權(quán)、品牌、技術(shù)等有形和無形資產(chǎn)的定價(jià)是否合理，是否導(dǎo)致目標(biāo)企業(yè)價(jià)值被高估，從而使并購(gòu)成本上升的風(fēng)險(xiǎn)。四川騰中民企用5億美元收購(gòu)一個(gè)有名無份的悍馬品牌便是典型。此外，中國(guó)企業(yè)在海外并購(gòu)中是互相競(jìng)爭(zhēng)的，抬高并購(gòu)價(jià)格的現(xiàn)象時(shí)有發(fā)生。

（六）反并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)

很多時(shí)候目標(biāo)企業(yè)對(duì)主并購(gòu)企業(yè)的收購(gòu)行為會(huì)持不歡迎和不合作態(tài)度，還有可能不惜一切代價(jià)組織反并購(gòu)。若我國(guó)企業(yè)無視目標(biāo)企業(yè)對(duì)其并購(gòu)行為的反對(duì)態(tài)度，往往會(huì)招致反并購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)。由于目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值被低估，或是目標(biāo)企業(yè)的管理人員對(duì)自身前途的擔(dān)憂等原因，被并購(gòu)企業(yè)在并購(gòu)發(fā)生時(shí)和并購(gòu)過程中可能會(huì)采取一些反并購(gòu)策略，如“毒丸計(jì)劃”，“員工持股計(jì)劃”，“焦土戰(zhàn)術(shù)”等給并購(gòu)行為增加難度，從而阻撓并購(gòu)方的并購(gòu)行為。我國(guó)民營(yíng)企業(yè)在應(yīng)對(duì)海外并購(gòu)時(shí)，常常會(huì)受到國(guó)外對(duì)方企業(yè)內(nèi)部人員的抵抗，因?yàn)樗麄儗?duì)我國(guó)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)能力還存在懷疑，同樣對(duì)我們的管理方式也不太認(rèn)同，他們可能通過法律手段或經(jīng)濟(jì)手段采取反并購(gòu)策略，股份回購(gòu)是其中的典型手段，即目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行購(gòu)買收購(gòu)者的股份，設(shè)置并購(gòu)障礙，使收購(gòu)難以實(shí)現(xiàn)。

（七）并購(gòu)整合風(fēng)險(xiǎn)

收購(gòu)成功并不等于并購(gòu)成功，收購(gòu)后對(duì)目標(biāo)企業(yè)各種有形資源和無形資源的整合可以認(rèn)為是并購(gòu)成功的關(guān)鍵。有形資源中，各種資產(chǎn)負(fù)債的整合對(duì)企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況有著十分重要的影響，是并購(gòu)成功的物質(zhì)基礎(chǔ)；生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的整合則涉及到企業(yè)收購(gòu)后在選擇多元化經(jīng)營(yíng)還是專業(yè)化經(jīng)營(yíng)上處理不當(dāng)所帶來的規(guī)模經(jīng)濟(jì)還是規(guī)模不經(jīng)濟(jì)，以及企業(yè)管理失控，關(guān)鍵人員流失，特別是管理層的流失，造成企業(yè)成本變動(dòng)而給企業(yè)的利潤(rùn)額或利潤(rùn)率帶來的不確定性，這些因?qū)Y產(chǎn)負(fù)債以及生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的整合而造成并購(gòu)失敗的可能性稱為經(jīng)營(yíng)整合風(fēng)險(xiǎn)。整合階段的另一種風(fēng)險(xiǎn)便是文化整合風(fēng)險(xiǎn)，它是因?yàn)閷?duì)于并購(gòu)后企業(yè)的人力資源、企業(yè)文化等整合不當(dāng)而造成的風(fēng)險(xiǎn)?？鐕?guó)并購(gòu)成功的重要標(biāo)志是母公司投入要素與東道國(guó)投入要素的有效結(jié)合，能夠在共同的核心團(tuán)隊(duì)或共同文化協(xié)調(diào)下開展新的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。但是，由于不同企業(yè)的成長(zhǎng)經(jīng)歷和外部環(huán)境各不相同，它們?cè)谛叛龊蛢r(jià)值觀以及行為規(guī)范和經(jīng)營(yíng)風(fēng)格上都存在較大的差異，而跨國(guó)并購(gòu)雙方所在國(guó)的文化差異會(huì)進(jìn)一步擴(kuò)大彼此的文化距離。與同一母國(guó)文化背景下的企業(yè)文化整合相比，跨國(guó)并購(gòu)面臨因國(guó)家文化的巨大差異而造成更大的風(fēng)險(xiǎn)，文化整合顯得更加困難。對(duì)企業(yè)文化差異的整合是并購(gòu)能否實(shí)現(xiàn)預(yù)期目標(biāo)的關(guān)鍵一環(huán)。如上汽并購(gòu)韓國(guó)雙龍汽車失敗原因，除了全球金融海嘯的不可抗力之外，主要源于文化差異：與韓國(guó)工會(huì)關(guān)系難以處理，動(dòng)輒罷工，使企業(yè)無法正常生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)；韓國(guó)人有著強(qiáng)烈的民族自尊感，也造就了狹隘的民族情緒。包括韓國(guó)產(chǎn)業(yè)銀行、工會(huì)等機(jī)構(gòu)，都覺得上汽在偷竊技術(shù)，2006年韓國(guó)檢察院就介入調(diào)查，盡管最終結(jié)論是沒有盜竊，但2008年又開始懷疑上汽盜竊雙龍的新能源技術(shù)。企業(yè)間的文化差異就有可能使一個(gè)表面上看起來能夠帶來并購(gòu)協(xié)同效應(yīng)的并購(gòu)，潛伏著嚴(yán)重危害雙方和睦相處的文化危機(jī)，最終導(dǎo)致并購(gòu)失敗。

（作者單位：湖北經(jīng)濟(jì)學(xué)院會(huì)計(jì)學(xué)院）