鼎龍股份：新業(yè)務(wù)漸入佳境

周少鵬

市場方面，安信證券認為，近期一系列外部事件使得A股風(fēng)險偏好受到了較大影響，短期市場可能還需要一些時間震蕩消化，但從中期來看，其認為投資者預(yù)期已經(jīng)處于低位，市場基本處于底部區(qū)域，未來一個階段經(jīng)濟韌性較強，流動性維持寬裕，政策將在供給側(cè)繼續(xù)優(yōu)化與發(fā)力，維持地產(chǎn)調(diào)控基調(diào)與打破剛兌都有利于資本市場中期發(fā)展，A股市場也將在經(jīng)歷這個階段的震蕩筑底之后，有望迎來新一輪上升行情，因此，從中期角度看，最近這個階段也正是布局優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的黃金時刻。行業(yè)配置重點關(guān)注券商、軍工、通信、電子、計算機、汽車等，結(jié)構(gòu)性主線建議關(guān)注科創(chuàng)板可比映射公司、中報超預(yù)期公司、國企改革、上海自貿(mào)區(qū)新片區(qū)等。

民生證券的觀點與安信證券一致，主要從四個角度看多A股。1）外資角度：8月明晟將如期提高A股納入因子，外資流入趨勢不改，預(yù)計本輪擴容將帶來千億增量資金。2）政策角度：監(jiān)管多措并舉吸引資金入市，呵護股市穩(wěn)定。3）盈利角度：A股盈利周期正在迎來拐點，本輪庫存周期有望一個季度內(nèi)見底，對應(yīng)目前盈利正處在拐點，中報已經(jīng)顯示出盈利邊際改善跡象，三季報將更加明確這一趨勢。4）估值角度：市場估值顯著回調(diào)，上證綜指、萬得全A估值處于2016年至今14%、19%分位數(shù)，A股絕大多數(shù)行業(yè)估值分位數(shù)均處于50%以下，短期來看估值繼續(xù)下行的空間不大。且從大類資產(chǎn)配置角度看，當(dāng)前股債利差再次處于歷史極端水平，在當(dāng)前信用風(fēng)險溢價不能大幅下降的情形下，股票的配置價值凸顯。

每周金股：鼎龍股份

本期筆者推薦鼎龍股份。公司一開始以打印業(yè)上游原材料電荷調(diào)節(jié)劑起家，經(jīng)過多年積累，逐漸完成打印通用耗材的全產(chǎn)業(yè)鏈布局，是目前全球唯一一家全產(chǎn)業(yè)鏈布局的公司，2017年被工信部認定為重點培育的打印耗材龍頭。公司的看點主要有兩個：一是傳統(tǒng)的打印復(fù)印耗材業(yè)務(wù)增勢穩(wěn)健，彩粉和顯影輥等子業(yè)務(wù)持續(xù)增長;二是入局5年多的CMP耗材業(yè)務(wù)2018年起開始貢獻收入，表現(xiàn)漸入佳境。

打印耗材業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長

公司主業(yè)原來有三塊，一是新光電材料，二是功能性材料，三是集成電路芯片設(shè)計及制程工藝材料。其中前兩塊在2018年合并為打印復(fù)印通用耗材業(yè)務(wù)。

新光電材料業(yè)務(wù)的營收占比約65%，其中硒鼓是最主要的產(chǎn)品。硒鼓過去三年在全球市場約為300多億美金，每年增速較為平緩，約為2%-3%，目前國內(nèi)的市場規(guī)模大概在100億美金左右，增速略高于全球增長。

硒鼓按照原料來源分為原裝、通用和再生硒鼓，由于原裝硒鼓價格昂貴，通用和再生硒鼓成為目前打印行業(yè)性價比最高的硒鼓產(chǎn)品。公司子公司名圖生產(chǎn)再生硒鼓，后來收購了主營通用硒鼓的超俊科技、主營再生墨盒的珠海天硌環(huán)?？萍技氨焙？冄福@也使得公司的硒鼓市場份額超過納思達躍居國內(nèi)首位，公司曾表示，將用2-3年的時間將硒鼓市占率從目前15%左右提升至20-30%，換算成數(shù)值來看，營業(yè)利潤未來存在翻番的可能，增長空間廣闊。

功能性材料屬于硒鼓的上游原材料，主要包括電荷調(diào)節(jié)劑以及彩色聚合碳粉，其中彩色聚合碳粉具備極高的技術(shù)壁壘。在彩色聚合碳粉領(lǐng)域，鼎龍和佛來斯通是國內(nèi)唯二的兩家企業(yè)，2016年鼎龍順利并購佛來斯通，成功壟斷了打印和復(fù)印耗材上游最重要的彩色聚合碳粉細分市場。并購?fù)瓿珊螅静史垆N量持續(xù)攀升，2014年彩粉銷量為788噸，2016年-2018年公司的彩粉銷售量同比增速分別為36%、35%和10%，增勢平穩(wěn)。

公司通過內(nèi)生和外延的方式逐步確立了在打印復(fù)印耗材領(lǐng)域的領(lǐng)導(dǎo)地位，營收保持逐年增長，2012-2017年營收年復(fù)合增速高達40%，凈利潤年復(fù)合增速為39%。公司的經(jīng)營性現(xiàn)金流凈流入與每年凈利潤規(guī)模相匹配，過去4年連續(xù)增長，規(guī)模也超億元，業(yè)績增長的真實性較高。資產(chǎn)負債率保持在15%-20%之間，2017年降低至7%。毛利率震蕩攀升，從2012年的26%提升至2017年的37%，凈利率常年穩(wěn)定在20%左右，ROE逐年抬升，維持在雙位數(shù)以上水平。

2018年公司營收出現(xiàn)下滑，主要是南通龍翔取消并表及科力萊主動型策略降價導(dǎo)致的營收下滑所致，剔除上述影響，營收降速同比為2.3%，表現(xiàn)穩(wěn)定。而且，除了因低價競爭的硒鼓之外，其他子領(lǐng)域均實現(xiàn)同比正增長，彩色聚合碳粉銷售收入同比增長10.4%，顯影輥銷售收入同比增長33%，芯片業(yè)務(wù)營收同比增長0.91%，增速慢了些，但盈利能力大幅提升，毛利率同比增長6.57%。

CMP耗材業(yè)務(wù)前景可期

CMP技術(shù)是芯片制作中最關(guān)鍵的技術(shù)，一般分為拋光墊、拋光液及拋光漿料等，其中拋光墊是最核心和最重要的部件，其價值在整個半導(dǎo)體材料中占4%-5%左右。公司聚焦的是拋光墊項目，屬于晶圓生產(chǎn)中的易耗品。拋光墊國內(nèi)市場被外資壟斷，陶氏占據(jù)了80%以上的份額，其余份額被臺灣的IVT、日本東洋和Thomas West瓜分。國內(nèi)企業(yè)沒有能夠生產(chǎn)集成電路的拋光墊。

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鼎龍是2013年開始進入這個領(lǐng)域研發(fā)，2015年開始建設(shè)生產(chǎn)線研究結(jié)果產(chǎn)業(yè)化，2018年產(chǎn)品通過客戶試用并進入供應(yīng)鏈體系，可以說打破了外資在這一塊的壟斷。公司目前拋光墊兩期共50萬片產(chǎn)能，國內(nèi)拋光墊市場每年約20億美元，規(guī)模不大，但是利潤卻很高，利潤率可達到50%以上。從過去一年的發(fā)展看，2018年公司的CMP拋光墊業(yè)務(wù)開始貢獻收入，新增了3家客戶訂單和六家客戶認證，八寸晶圓廠的各主流制程已全部通過客戶認證并獲得訂單，十二寸的部分制程則在驗證中。而到2019年上半年，公司順利取得十二寸客戶的第一張訂單，預(yù)計下半年十二寸訂單會進入收獲期。