淺析不良資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)模式運(yùn)作

周麗文

【摘 要】 不良資產(chǎn)證券化是指以不良資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流作為償付基礎(chǔ)，發(fā)行資產(chǎn)支持證券的業(yè)務(wù)過(guò)程。從已發(fā)行的不良資產(chǎn)證券化項(xiàng)目來(lái)看，目前信托模式是我國(guó)不良資產(chǎn)證券化所常用的，就是以信托公司作為受托機(jī)構(gòu)，通過(guò)不良資產(chǎn)池的組建，信用增級(jí)，信用評(píng)級(jí)，承銷(xiāo)發(fā)行等多個(gè)環(huán)節(jié)組建而成的運(yùn)作模式。

【關(guān)鍵詞】 不良資產(chǎn)證券化 估值模式

一、不良資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中法律盡職調(diào)查

合適的不良資產(chǎn)的確定是通過(guò)盡職調(diào)查來(lái)得出的，這也是不良資產(chǎn)證券化的第一步。特殊性是不良資產(chǎn)的一大特征，有一些財(cái)產(chǎn)可能涉及訴訟及執(zhí)行程序，所以在盡職調(diào)查過(guò)程中除了對(duì)于主債務(wù)人擔(dān)保人的法律存續(xù)狀態(tài)和重大財(cái)產(chǎn)情況進(jìn)行調(diào)查外，還需要對(duì)有關(guān)涉及的訴訟及執(zhí)行程序一直關(guān)注，判斷債務(wù)人的償還債務(wù)的能力、債權(quán)有沒(méi)有可能實(shí)現(xiàn)，為資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)、受托機(jī)構(gòu)等中介機(jī)構(gòu)分析不良資產(chǎn)現(xiàn)金流與回收價(jià)值評(píng)估提供比較權(quán)威和值得信任的法律支持及意見(jiàn)。

（一）不良資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中法律盡職調(diào)查關(guān)注要點(diǎn)。1、債權(quán)人重點(diǎn)需要關(guān)注金融機(jī)構(gòu)擁有該債權(quán)的合法性，例如是金融資產(chǎn)管理公司通過(guò)債權(quán)轉(zhuǎn)讓取得的債權(quán)重點(diǎn)應(yīng)審核債權(quán)來(lái)源是否有瑕疵，以及金融機(jī)構(gòu)合并、拆分而產(chǎn)生的債權(quán)主體變動(dòng)。2、債務(wù)人、保證人需要核實(shí)債務(wù)人的基本信息、股權(quán)結(jié)構(gòu)、歷史沿革、資質(zhì)情況、其他重大情況，例如未決訴訟、職工安置等。3、債權(quán)現(xiàn)狀需要核實(shí)信貸資料（借款合同、保證合同、抵（質(zhì)）押合同、他項(xiàng)權(quán)證）、訴訟執(zhí)行材料（判決書(shū)、支付令、仲裁裁決書(shū)、調(diào)解書(shū)、裁定書(shū)）。根據(jù)信貸材料可以判斷借款合同、保證合同等合同的合法有效性，抵（質(zhì)）押權(quán)利的有效性。根據(jù)訴訟執(zhí)行材料可以判斷債權(quán)的訴訟時(shí)效、保證期間、申請(qǐng)執(zhí)行期間等期間，債權(quán)訴訟、查封以及執(zhí)行情況等。4、還款要點(diǎn)需要核實(shí)可能的還款來(lái)源，如抵質(zhì)押財(cái)產(chǎn)、大額應(yīng)收款、特殊許可產(chǎn)生的收費(fèi)權(quán)、股權(quán)等?？蓛攤?cái)產(chǎn)通常存在瑕疵，如國(guó)有土地出讓金未繳或未足、多重抵押查封、集體土地、財(cái)產(chǎn)缺乏流動(dòng)性等，因而如有需要須進(jìn)行實(shí)地核實(shí)。

（二）抽樣調(diào)查的方式。1、對(duì)于入池資產(chǎn)需要進(jìn)行抽樣調(diào)查及現(xiàn)場(chǎng)核實(shí)，抽樣的方法般有隨機(jī)抽樣、等距抽樣、類(lèi)型抽樣等。2、對(duì)于戶數(shù)比較集中且戶數(shù)較少的資產(chǎn)組合，應(yīng)采取全部抽樣現(xiàn)場(chǎng)盡職調(diào)查的方式。3、對(duì)于戶數(shù)分散且戶數(shù)很多的資產(chǎn)組合，應(yīng)采取隨機(jī)樣本等組合抽樣的方式確定現(xiàn)場(chǎng)盡職調(diào)查戶數(shù)，建議具體可以采用：建立數(shù)據(jù)庫(kù);根據(jù)商業(yè)銀行歷史清收數(shù)據(jù)將區(qū)域分為不同檔回收率區(qū)域;每一檔區(qū)域再隨機(jī)進(jìn)行抽樣，同時(shí)通過(guò)數(shù)據(jù)分析驗(yàn)證抽樣的代表性;不良資產(chǎn)金額較大的會(huì)抽樣優(yōu)先選擇，同時(shí)與抵押、信用和保證等資產(chǎn)類(lèi)型結(jié)合再次進(jìn)行抽樣。

（三）具體現(xiàn)場(chǎng)盡職調(diào)查程序。1、根據(jù)上述抽樣調(diào)查的方式確定需要現(xiàn)場(chǎng)盡職調(diào)查的樣本;2、查閱信貸資料，了解債務(wù)人、擔(dān)保人的基本情況，可償債資產(chǎn)的情況，如有訴訟程序，查閱訴訟案件，同時(shí)可前往人民法院查閱有關(guān)檔案材料，了解訴訟執(zhí)行狀況;3、 訪談?shì)^為了解企業(yè)情況的信貸人員，如有條件走訪債務(wù)人、保證人，實(shí)地了解出現(xiàn)不良的有關(guān)原因;第四，通過(guò)外部調(diào)查手段了解債務(wù)人的重大財(cái)產(chǎn)情況（如工商局國(guó)土、房屋管理部門(mén)、央行征信系統(tǒng)等）。

二、入池資產(chǎn)現(xiàn)金流分析與回收價(jià)值評(píng)估

在評(píng)估金融不良資產(chǎn)業(yè)務(wù)的時(shí)候，由于項(xiàng)目具體情況和委托方的要求會(huì)不同，評(píng)估對(duì)象可能是債權(quán)資產(chǎn)，實(shí)物類(lèi)資產(chǎn)一般用以債權(quán)清償權(quán)利、股權(quán)類(lèi)資產(chǎn)和其他資產(chǎn)。價(jià)值類(lèi)型包括市場(chǎng)價(jià)值以及除此以外的價(jià)值，市場(chǎng)價(jià)值以外的價(jià)值包括但不限于清算價(jià)值、投資價(jià)值、殘余價(jià)值等。不良資產(chǎn)有許多獨(dú)特的特點(diǎn)，所以多數(shù)應(yīng)適用非市場(chǎng)價(jià)值。

（一）現(xiàn)金流預(yù)測(cè)。選取優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券的加權(quán)平均回收期和償付窗口進(jìn)行情景假設(shè)分析的方法，并運(yùn)用“抽樣估值、分類(lèi)推廣”的方式對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)池現(xiàn)金流進(jìn)行預(yù)測(cè)。

（二）還款來(lái)源法。這個(gè)方法將專(zhuān)家打分法、假設(shè)清算法、現(xiàn)金流折現(xiàn)法的一些評(píng)估思路綜合起來(lái)，每一種債權(quán)資產(chǎn)都有可能的還款來(lái)源，從這個(gè)來(lái)源出發(fā)，比如抵（質(zhì)）押物、保證人以及債務(wù)人三個(gè)還款來(lái)源模擬專(zhuān)家對(duì)資產(chǎn)價(jià)值進(jìn)行評(píng)估分析，從而確定回收價(jià)值。

三、不良資產(chǎn)ABS和轉(zhuǎn)出給AMC異同——以中國(guó)銀行、招商銀行不良資產(chǎn)ABS為例

2016年5月27日，中國(guó)銀行、招商銀行一起發(fā)布最終文件關(guān)于不良資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行，時(shí)隔8年不良資產(chǎn)證券化重啟。此次中行和招行發(fā)行不良ABS規(guī)模分別為3億元和2.3億元具體交易結(jié)構(gòu)為：

（一）對(duì)于轉(zhuǎn)讓給AMC。對(duì)于轉(zhuǎn)讓給AMC，流程更為便捷，資產(chǎn)包出售方（如商業(yè)銀行）要將部分利益讓渡給AMC（即處置費(fèi)用、現(xiàn)金回收不能確定帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償、資產(chǎn)包低的流動(dòng)性帶來(lái)的流動(dòng)性補(bǔ)償），銀行在獲得確定的出售價(jià)格之后，其他的都讓渡給AMC。

1、購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)價(jià)格由AMC與資產(chǎn)包出售方通過(guò)招標(biāo)、協(xié)議等方式?jīng)Q定，一般根據(jù)資產(chǎn)包的質(zhì)量，從2折到5折不等，由銀行向AMC收取。2、處置費(fèi)用，讓渡給AMC，因?yàn)槭茿MC從事處置工作（若AMC再委托給第三方或銀行處置的，則再將收益讓渡出來(lái)）。3、不良回收不確定性帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償，其中又可區(qū)分為實(shí)際回收不等于預(yù)期回收（高于或低于均有可能）的信用風(fēng)險(xiǎn)和回收時(shí)間與預(yù)期相左的風(fēng)險(xiǎn)。根據(jù)實(shí)際處置執(zhí)行情況和經(jīng)濟(jì)形勢(shì)變化，債務(wù)人還款意愿與能力可能發(fā)生變化。資產(chǎn)包實(shí)際回收現(xiàn)金流的時(shí)間分布可能與預(yù)測(cè)時(shí)間相左，若提前回收將給AMC帶來(lái)再投資風(fēng)險(xiǎn)，若滯后回收也將帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)。

資產(chǎn)包流動(dòng)性低帶來(lái)的流動(dòng)性補(bǔ)償，不良資產(chǎn)包作為高度非標(biāo)、金額較大的資產(chǎn)，流動(dòng)性不足，AMC將承擔(dān)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

（二）對(duì)于不良ABS。交易結(jié)構(gòu)復(fù)雜，參與方眾多，需要相互磨合協(xié)商，前期費(fèi)時(shí)費(fèi)力。ABS投資人只能獲取上述的“回收不確定性的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償”，而節(jié)省的其余收益（處置費(fèi)用、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)降低帶來(lái)的收益）被發(fā)起行、中介服務(wù)機(jī)構(gòu)等享有。

1、中譽(yù)ABS和和萃ABS資產(chǎn)包折扣率分別為24%和11%，由銀行收取。2、處置費(fèi)用，中譽(yù)ABS和和萃ABS的貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)均由發(fā)起行擔(dān)任，處置勞動(dòng)回報(bào)歸發(fā)起行所有。中譽(yù)ABS處置收的3%為處置費(fèi)用。3、ABS的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)比轉(zhuǎn)讓給AMC是要小的，因?yàn)樽C券化將流動(dòng)性較差的不良資產(chǎn)非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)，拆分成一份份小面額證券，根據(jù)不同的風(fēng)險(xiǎn)級(jí)別發(fā)售給適合的投資者（優(yōu)先檔發(fā)售給風(fēng)險(xiǎn)偏好較低的投資者，劣后級(jí)發(fā)售給偏好較高的投資者），比較好的是可以在證券市場(chǎng)公開(kāi)交易轉(zhuǎn)讓?zhuān)啾扔谥荒茉趫?chǎng)外將整包轉(zhuǎn)讓給AMC的流動(dòng)性肯定更好。資產(chǎn)包在證券化后會(huì)提升自身的流動(dòng)性，不用再向投資者支付流動(dòng)性補(bǔ)償（或只支付部分流動(dòng)性補(bǔ)償），這部分節(jié)省下來(lái)的利益，將被發(fā)起行和其他中介服務(wù)機(jī)構(gòu)享有（中介服務(wù)機(jī)構(gòu)的工作就是將資產(chǎn)制作成標(biāo)準(zhǔn)化證券，從而賦予其流動(dòng)性，本質(zhì)是幫出讓方節(jié)省了本應(yīng)讓渡的流動(dòng)性補(bǔ)償。中介服務(wù)機(jī)構(gòu)的收費(fèi)是從這筆節(jié)省的利益中提?。?。4、不良回收不確定性帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)由證券化產(chǎn)品的優(yōu)先檔投資者、次級(jí)檔投資者和增信機(jī)構(gòu)承擔(dān)。由于中譽(yù)ABS中流動(dòng)性支持條款的設(shè)定，優(yōu)先檔投資者主要承擔(dān)回收時(shí)間與預(yù)期相左的風(fēng)險(xiǎn)，次級(jí)檔投資者主要承擔(dān)不良實(shí)際回收與預(yù)期回收相左的風(fēng)險(xiǎn)。

因此，與向AMC轉(zhuǎn)讓相比，不良ABS業(yè)務(wù)中，銀行不用向投資者讓渡流動(dòng)性補(bǔ)償（或只讓渡一部分），且還能收取處置服務(wù)費(fèi)（相當(dāng)于處置費(fèi)用部分不用讓渡給受讓方），因此理論上能夠獲得更高的現(xiàn)金回收比例（但其中有一部分要與中介服務(wù)機(jī)構(gòu)分享）。

【參考文獻(xiàn)】

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