景順長城劉蘇的“實業(yè)”投資視角

黃婷

在深圳福田區(qū)景順長城基金的會議室里，《陸家嘴》記者也聽到了對于選股相似的闡述。

“我相信歷史上反復(fù)發(fā)生過的事情大概率還是會繼續(xù)發(fā)生，同時我不太相信那些從沒發(fā)生過的事情未來會發(fā)生?！比缤芾淼幕鹁绊橀L城動力平衡，劉蘇本身在投資上也是一位穩(wěn)健平衡型的選手，他相信投資的保守主義，在他看來，一個優(yōu)秀的企業(yè)如果能夠抵御歷次周期波動，那么大概率它在接下來應(yīng)對市場變化的能力依然是最強的，這類企業(yè)就是劉蘇青睞的標的。

堅守能力圈 避免虧錢的投資

自2015年加入景順長城基金以來，4年多的時間里，劉蘇不斷沉淀自己的投資理念，堅持從“好行業(yè)、好企業(yè)、好時機”三個維度甄選股票，截至2019年12月17日，他管理的景順長城動力平衡從2015年9月份以來，歷經(jīng)A股市場的劇烈波動之后，仍然獲得了85.62%的收益，2019年以來凈值上漲了46.23%。

如何才能夠在投資中保持穩(wěn)健平衡？在復(fù)盤2019年操作的時候，劉蘇特別提到了“能力圈”這個詞，正是因為堅守在能力圈內(nèi)做投資，所以在2019年市場科技股大漲的時候，劉蘇并沒有盲目跟風(fēng)，而是以學(xué)習(xí)調(diào)研為主，堅守自己長期看好有把握的行業(yè)和公司，在沒有追逐風(fēng)口快車的情況下，凈值也錄得了穩(wěn)健的增長。

“投資的出發(fā)點首先應(yīng)該是不要虧錢?！眲⑻K分享道，投資中虧錢的情況大致分為五種。

第一，違背了從實業(yè)角度看企業(yè)、投企業(yè)的原則。從實業(yè)的角度出發(fā)，很多人都不會把錢投在一家經(jīng)營不善、瀕臨倒閉的企業(yè)里，但是A股里卻常常有資金去炒作這樣的公司，這是造成很多虧損的原因。

第二，跟風(fēng)做投資也很容易造成虧損。比如市場上很多熱門的新概念新主題，它們的上漲肯定具有一定邏輯，比如代表未來發(fā)展方向等等，但具體到產(chǎn)業(yè)、公司中，則需要進行充分調(diào)研和認知才能作出判斷。

第三，研究不夠充分，買入之后公司邏輯出現(xiàn)變化、護城河減弱、天花板變低，這一類屬于買錯了。

劉蘇還指出了另外兩類容易造成虧損的情況，一是盡管是好公司，卻買貴了，二是投資過程中忍受不了股價的波動，頻繁操作。

好行業(yè)>好企業(yè)>好時機

劉蘇2005年入行，早期在信托公司擔(dān)任過信托經(jīng)理，2008年就開始進入公募基金擔(dān)任研究員、基金經(jīng)理。從2014年開始，經(jīng)過市場牛熊沉淀之后的劉蘇逐漸形成了自己的投資思路，在加入景順長城基金之后，劉蘇這一套投資體系得以進一步發(fā)展。

“這兩年在投資中，我對這三個因素有了更深入的思考。”劉蘇說。

“好行業(yè)、好企業(yè)、好時機”此前對劉蘇更多是畫等號的關(guān)系，三者的重要性不分先后。但經(jīng)過近兩年的投資思考，劉蘇現(xiàn)在認為，三者應(yīng)該是有座次的，好行業(yè)大于好企業(yè)大于好時機。

他舉例進行說明，以前投資會希望找到好行業(yè)中的好企業(yè)，同時價格還要位于底部。但是現(xiàn)在會覺得，對于一家經(jīng)營平穩(wěn)的企業(yè)，老老實實做了DCF模型（現(xiàn)金流折現(xiàn)估值）之后，就會發(fā)現(xiàn)盡管它40多倍的估值其實并不貴，這種企業(yè)是可以拿得住的。當(dāng)市場出現(xiàn)恐慌性下跌的時候，好行業(yè)好企業(yè)的本質(zhì)沒有發(fā)生變化，這種情況下盡可能買入好的資產(chǎn)，其實也是一種好時機。

什么是好行業(yè)？很多人認為高增長的朝陽行業(yè)才符合好行業(yè)的標準，但劉蘇指出，他現(xiàn)在更看重的是商業(yè)模式好、格局好、可積累的行業(yè)。

“商業(yè)模式好意味著行業(yè)資產(chǎn)回報率較高，不需要占用太多現(xiàn)金；行業(yè)格局好意味著不打價格戰(zhàn)，企業(yè)都能夠活得安穩(wěn)舒服；可積累就意味著一旦建立領(lǐng)先優(yōu)勢就很難被顛覆?！眲⑻K說。

就像他所相信的，“歷史上反復(fù)發(fā)生過的事情大概率還是會發(fā)生”。在好行業(yè)的選擇上，從2015、2016年開始劉蘇就會有意識地每年去關(guān)注全球市值比較大的公司所處的行業(yè)情況。比如美股那邊，市值較大的大多是互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，其次是創(chuàng)新藥板塊，以及醫(yī)療設(shè)備、器械等，盡管目前國內(nèi)還沒有好的對標企業(yè)，但這也代表了這些行業(yè)是比較好的跑道。還有一些比較大的醫(yī)療服務(wù)公司和物流公司，市值在千億美元左右，國內(nèi)未來很可能會有類似個股出現(xiàn)，這些就很值得去研究。再看看仿制藥，它的競爭非常激烈，但是全球最大的仿制藥企業(yè)市值只有不到100億美元，那就表明，從全球的角度來看仿制藥都未必是一個好賽道。好的行業(yè)是更容易長出好公司的土壤?！耙虼耍谕顿Y醫(yī)藥股的時候，我們也會盡量尋找政策友好而又受益于老齡化趨勢的公司?！眲⑻K表示。

布局低估值周期股

在上證指數(shù)一舉突破3000點之際，很多賣方機構(gòu)都拋出了“跨年行情”的觀點，劉蘇指出，A股目前整體估值水平比歷史平均水平略低，當(dāng)前指數(shù)不存在大的風(fēng)險，但企業(yè)盈利情況還不是很好，2020年上半年A股應(yīng)該主要以結(jié)構(gòu)性的機會為主。

從企業(yè)盈利的層面，劉蘇指出，分析與企業(yè)盈利關(guān)聯(lián)度較高的工業(yè)增加值、規(guī)模以上企業(yè)利潤等數(shù)據(jù)，都會發(fā)現(xiàn)，目前企業(yè)季度環(huán)比表現(xiàn)弱于歷史平均水平，2020年企業(yè)盈利還沒有太多樂觀的支撐數(shù)據(jù)。從這個層面上看，市場很難出現(xiàn)趨勢性的行情。

但是在2020年一季度通脹高峰過后，大概率市場的資金融資成本還會繼續(xù)下降，而這對市場估值是會有支撐作用的。

同時，A股目前整體估值水平略低于歷史平均水平，但是行業(yè)之間存在結(jié)構(gòu)化的差異。

“從這三方面分析，我們目前還沒有看到市場有趨勢性的機會，但也不認為在這個位置上指數(shù)有特別大的風(fēng)險，接下來一段時間A股市場仍然是以結(jié)構(gòu)性的機會為主?！眲⑻K說。

在具體的布局方面，劉蘇則傾向于低估值的周期類品種，包括地產(chǎn)、銀行、保險等。劉蘇指出，從目前地產(chǎn)的開工以及國家對基建的支持力度來看，地產(chǎn)行業(yè)仍然維持比較強的韌性。從微觀角度看，工程機械企業(yè)的訂單、重卡的銷量也都維持著比較不錯的投資熱度，所以這些低估的周期類品種2020年上半年會有更好的性價比。

市場可能存在的風(fēng)險，劉蘇則提出兩方面的擔(dān)憂。第一，房地產(chǎn)銷售趨冷過快。由于房地產(chǎn)是內(nèi)需第一大板塊，其次才是汽車、家電等日常消費。因此，如果房地產(chǎn)銷售環(huán)節(jié)出現(xiàn)疲軟，會給經(jīng)濟基本面帶來一定壓力。同時，房地產(chǎn)銷售也是增加信用創(chuàng)造的過程，因為買房是加杠桿的過程，當(dāng)房地產(chǎn)銷售不暢的時候市場上資金都會比較緊。第二，從短期的角度，匯率的波動也會影響市場資金面。