在商譽(yù)泡沫中尋找投資機(jī)會

解琦偉

（接上期）

附錄：商譽(yù)減值投資案例-人福醫(yī)藥

這里以人福醫(yī)藥作為投資案例，對如何進(jìn)行商譽(yù)投資進(jìn)行詳細(xì)分析。

首先，依照整體商譽(yù)投資邏輯，從整體行業(yè)上分析商譽(yù)減值計(jì)提風(fēng)險。從整體行業(yè)的情況來說，醫(yī)藥行業(yè)發(fā)展較為穩(wěn)定，除受宏觀經(jīng)濟(jì)影響外，行業(yè)盈利能力相對穩(wěn)定。其次，制藥行業(yè)屬于非輕資產(chǎn)行業(yè)，行業(yè)整體流動資產(chǎn)與固定資產(chǎn)占比較高，商譽(yù)整體影響力較小。

整體行業(yè)投資屬性穩(wěn)定后對公司進(jìn)行進(jìn)一步的分析。依照前文所提出的方式，對于個體公司來說，首先需要分析的是該公司的商譽(yù)具體構(gòu)成。通過分析人福醫(yī)藥2018年度的半年報，可以發(fā)現(xiàn)其商譽(yù)總值約為66億元。其中Epic Pharma LLC并購所產(chǎn)生的商譽(yù)約為27億元，兩性健康業(yè)務(wù)（樂福斯集團(tuán)）商譽(yù)約為23億元（已減值2900萬元）。由此可見這兩宗商譽(yù)構(gòu)成了其商譽(yù)的主要部分。

下一步對其報表進(jìn)行分析，以確定相應(yīng)商譽(yù)減值風(fēng)險與對商譽(yù)減值風(fēng)險帶來的影響進(jìn)行預(yù)判。

從人福醫(yī)藥的半年報與當(dāng)期資產(chǎn)負(fù)債表中可以看出，其當(dāng)期總資產(chǎn)為368.7億元，總負(fù)債196.8億元，凈資產(chǎn)171.9億元。商譽(yù)占凈資產(chǎn)比重為38%，與其他公司相比，人福醫(yī)藥商譽(yù)占凈資產(chǎn)比重較高，存在相應(yīng)的商譽(yù)減值風(fēng)險。

結(jié)合同期合并利潤表，其中顯示2018年上半年?duì)I業(yè)收入44億元，凈利潤4.06億元，主營業(yè)務(wù)分別為藥品、其他醫(yī)療器械與安全套等。將營業(yè)收入、凈利潤與上年同期以及往年同期相比，可以發(fā)現(xiàn)二者均有緩步上升，可以看出人福醫(yī)藥在除去商譽(yù)影響外原有盈利較好且持續(xù)能力較強(qiáng)。

進(jìn)一步對公司的主要商譽(yù)源頭進(jìn)行分析，其中Epic Pharma LLC是人福醫(yī)藥于2016年收購的全資子公司，全部收購金額高達(dá)5.5億美元，主要業(yè)務(wù)為各種處方藥的生產(chǎn)與研發(fā)。由于網(wǎng)上沒有披露相應(yīng)的業(yè)績承諾信息，這里無法對其是否完成了業(yè)績承諾做出判斷。

從人福醫(yī)藥的半年報可以看出，2018年上半年Epic Pharma LLC 的營業(yè)收入只有2.45億元，其中凈利潤只有844萬元，與上年同期凈利潤9421萬元相比下降91%。經(jīng)公開信息披露發(fā)現(xiàn)，主要是由于其主要產(chǎn)品價格大幅下降導(dǎo)致，該宗商譽(yù)年末減值風(fēng)險較大。

主營兩性健康業(yè)務(wù)的樂福斯集團(tuán)同樣商譽(yù)較高且凈利潤較低，同樣存在商譽(yù)減值風(fēng)險，但是通過查詢?nèi)烁ａt(yī)藥2017年年報，可以發(fā)現(xiàn)該子公司在2018年度扭虧為盈，雖然存在相應(yīng)商譽(yù)減值風(fēng)險，但與Epic Pharma LLC相比風(fēng)險較小。

然而值得注意的是，通過對這兩個子公司盈利能力與人福醫(yī)藥主營業(yè)務(wù)盈利能力對比后發(fā)現(xiàn)，它們對人福醫(yī)藥總盈利的貢獻(xiàn)相對較小，只占當(dāng)期凈利潤的5.8%，并且人福醫(yī)藥2018年上半年凈利潤比上年同期增長幅度較大。所以可以得出結(jié)論：人福醫(yī)藥的商譽(yù)風(fēng)險源于往期不成功的并購業(yè)務(wù)，但其主營業(yè)務(wù)依舊強(qiáng)勢，但單次商譽(yù)減值風(fēng)險較高。

下一步對比同行業(yè)公司，對年末市場預(yù)期做出預(yù)判。通過行業(yè)相關(guān)數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，在發(fā)布預(yù)虧公告后，人福醫(yī)藥在同行業(yè)相對盈利能力較高的公司中是為數(shù)不多的預(yù)計(jì)虧損公司，那么可以肯定的是，一旦商譽(yù)減值計(jì)提發(fā)生，則市場預(yù)期會有一個較大的轉(zhuǎn)變并造成短時股票價格大幅下降，并且很有可能造成股票價格低于股票價值，從而制造出相應(yīng)的投資機(jī)會。投資者完全可以合理利用市場預(yù)期對商譽(yù)減值計(jì)提風(fēng)險的反應(yīng)進(jìn)行提前布局，從而獲得超額收益。（完）