劉利剛：2019年不應(yīng)該悲觀(guān)

趙文聰

2019年中國(guó)激活新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)引擎靠什么？中美貿(mào)易摩擦影響幾何？財(cái)政政策、貨幣政策可實(shí)施的空間究竟有多少？人民幣匯率、股市、樓市這三個(gè)與人們錢(qián)袋子密切相關(guān)的市場(chǎng)將有怎樣的變化？《陸家嘴》就上述問(wèn)題專(zhuān)訪(fǎng)了花旗集團(tuán)中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家劉利剛。

劉利剛博士具有二十多年金融機(jī)構(gòu)工作經(jīng)驗(yàn)，加入花旗集團(tuán)之前，擔(dān)任澳新銀行大中華區(qū)首席經(jīng)濟(jì)師，負(fù)責(zé)宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)、外匯、資本市場(chǎng)以及策略研究，曾任職于香港金管局、亞洲發(fā)展銀行學(xué)院、世界銀行和彼德森國(guó)際經(jīng)濟(jì)研究所（PIIE）。

《陸家嘴》：你怎么看待2019年全球的經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)？你認(rèn)為2019年會(huì)是全球經(jīng)濟(jì)進(jìn)入下行通道的一個(gè)拐點(diǎn)嗎？

劉利剛：我覺(jué)得應(yīng)該是的。因?yàn)槲覀冇^(guān)察到無(wú)論是美國(guó)經(jīng)濟(jì)、歐洲經(jīng)濟(jì)，還是中國(guó)經(jīng)濟(jì)，都存在下行的可能性，這也是為什么國(guó)際貨幣基金組織都在下調(diào)世界經(jīng)濟(jì)的走勢(shì)。

所以，我認(rèn)為應(yīng)該是一個(gè)拐點(diǎn)。從美國(guó)的角度來(lái)看，它的貨幣政策已經(jīng)開(kāi)始進(jìn)入正?；倪^(guò)程，加息以后對(duì)企業(yè)、居民的融資成本都有負(fù)面的影響。在這種情況下，雖然說(shuō)美國(guó)有減稅的優(yōu)勢(shì)，但經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度的邊際效應(yīng)會(huì)有一個(gè)下滑的趨勢(shì)，這就是為什么2018年我們還是認(rèn)為美國(guó)經(jīng)濟(jì)大概有2.9%的增速，2019年可能會(huì)下滑0.1個(gè)百分點(diǎn)。

《陸家嘴》：針對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)，你預(yù)測(cè)2018年四季度GDP增速同比放緩至 6.4%，2019年有可能達(dá)到6.2%，那你覺(jué)得2019年中國(guó)的宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)有哪些機(jī)遇和挑戰(zhàn)呢？

劉利剛：挑戰(zhàn)主要來(lái)自?xún)?nèi)外部因素疊加。內(nèi)部，我們總的金融去杠桿對(duì)民營(yíng)企業(yè)影響比較負(fù)面，也因此造成一些行業(yè)的民營(yíng)企業(yè)出現(xiàn)倒閉狀況，同時(shí)去杠桿又使得民營(yíng)企業(yè)以前本來(lái)就存在的融資難融資貴問(wèn)題變得更加嚴(yán)峻。

另外則是外部貿(mào)易摩擦的挑戰(zhàn)。因?yàn)殛P(guān)稅的緣故，中國(guó)向美國(guó)的出口可能會(huì)出現(xiàn)大幅下降。如果3月1日達(dá)不成協(xié)議，美國(guó)會(huì)向中國(guó)2500億美元的產(chǎn)品征收25%的關(guān)稅，這樣將會(huì)使我們2500億美元的產(chǎn)品當(dāng)中近1270億美元的產(chǎn)品，可能由其他國(guó)家所替代，如果這樣確實(shí)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響比較大，對(duì)就業(yè)的壓力也比較大。所以?xún)?nèi)外部?jī)蓚€(gè)因素造成中國(guó)經(jīng)濟(jì)在2019年可能出現(xiàn)繼續(xù)下滑的狀況。

《陸家嘴》：當(dāng)前國(guó)內(nèi)外的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下，三駕馬車(chē)的動(dòng)能有所減弱，你覺(jué)得這種情況下，中國(guó)應(yīng)如何激活新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)引擎？可以采取哪些措施？

劉利剛：我們還是有更加積極的財(cái)政政策空間，雖然說(shuō)中長(zhǎng)期空間在逐漸縮小，短期內(nèi)空間還是有的。

財(cái)政政策方面，2019年減稅還是一個(gè)非常重要的政策。從2018年的個(gè)人所得稅的減免量來(lái)看，我們計(jì)算2019年可以減少稅負(fù)大概4000億～5000億人民幣，對(duì)GDP會(huì)有0.3%的貢獻(xiàn)。

同時(shí)我們可以看到，如果把政府的總負(fù)債，比如說(shuō)赤字率，其實(shí)還可以提高大概近一個(gè)百分點(diǎn)，這樣會(huì)為GDP創(chuàng)造0.5%～1%的增速。

貨幣政策其實(shí)也還有降準(zhǔn)的空間。降準(zhǔn)空間大概150個(gè)基點(diǎn)，如果每次50個(gè)基點(diǎn)，至少有三次，我們預(yù)測(cè)一季度很有可能又進(jìn)一步降準(zhǔn)。

所以，我覺(jué)得短期內(nèi)挑戰(zhàn)是可以控制的。但是要解決中長(zhǎng)期可持續(xù)性的問(wèn)題，中國(guó)應(yīng)該加速現(xiàn)在的結(jié)構(gòu)改革、政策的執(zhí)行，比如國(guó)企改革。我覺(jué)得國(guó)企改革最重要的一部分，就是怎樣用混改的方式降低國(guó)有企業(yè)負(fù)債率的問(wèn)題。另外，通過(guò)國(guó)企改革也有可能實(shí)現(xiàn)中央政府所講的國(guó)企的競(jìng)爭(zhēng)中性問(wèn)題，因?yàn)槿绻髽I(yè)沒(méi)有多元化的產(chǎn)權(quán)，國(guó)企很有可能被認(rèn)為是政府機(jī)構(gòu)的一部分，因而軟約束也很難拿掉。所以我覺(jué)得這是一個(gè)很重要的改革措施。

另外，農(nóng)村的農(nóng)地確權(quán)改革，從現(xiàn)在33個(gè)縣試點(diǎn)如果能推廣到全國(guó)，所創(chuàng)造的財(cái)富效應(yīng)也是非?？捎^(guān)的。因此，若農(nóng)村的農(nóng)戶(hù)有這樣大的財(cái)富效應(yīng)，農(nóng)戶(hù)對(duì)一些耐用品的需求也將會(huì)迸發(fā)出來(lái)，這樣也將會(huì)有效地抑制美國(guó)關(guān)稅對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響。

《陸家嘴》：針對(duì)二級(jí)市場(chǎng)，2018年資本市場(chǎng)跌宕起伏。在你看來(lái)，盈利底部何時(shí)到來(lái)？市場(chǎng)底部何時(shí)出現(xiàn)？2019年資本市場(chǎng)是牛是熊？又存在哪些結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)？

劉利剛：這個(gè)比較難判斷，如果從中國(guó)股市的跌幅來(lái)看，已經(jīng)到了一個(gè)底部。

如果今后我們民營(yíng)企業(yè)可以重新樹(shù)立信心，我們的政策傳導(dǎo)變得更加順暢，中國(guó)經(jīng)濟(jì)重新企穩(wěn)，我覺(jué)得中國(guó)的資本市場(chǎng)有很大的機(jī)會(huì)。

另外，從外部的角度看，美國(guó)股市的估值已經(jīng)非常高了，然后貨幣政策也在正常化，這樣一來(lái)，美國(guó)股市一定要在估值方面做一個(gè)調(diào)整。調(diào)整之后，這個(gè)錢(qián)要到哪里去呢？我覺(jué)得新興市場(chǎng)有很大的機(jī)會(huì)，特別是中國(guó)的市場(chǎng)。

今后如果我們的匯率保持相對(duì)的穩(wěn)定，中美之間還存在一定利差，我覺(jué)得更多的資金還會(huì)向中國(guó)境內(nèi)流入。所以，從這個(gè)角度來(lái)看，我覺(jué)得中國(guó)的資本市場(chǎng)是在一個(gè)拐點(diǎn)，如果說(shuō)重拾信心，政策執(zhí)行有效，在2019年，我們不應(yīng)該對(duì)中國(guó)資本市場(chǎng)悲觀(guān)，A股缺的是信心。

《陸家嘴》：那你認(rèn)為壓制A股的因素有哪些？2019年的策略要注重什么？

劉利剛：我覺(jué)得壓制A股主要的原因是信心問(wèn)題。其實(shí)我們銀行系統(tǒng)間的流動(dòng)性很充足，2018年四次降準(zhǔn)，再加上公開(kāi)市場(chǎng)的操作，對(duì)銀行系統(tǒng)的凈流動(dòng)性注入是3.4萬(wàn)億人民幣。但由于很多的錢(qián)都在銀行系統(tǒng)里面，流不到實(shí)體經(jīng)濟(jì)，這種情況下，大家對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)更加的悲觀(guān)。所以我覺(jué)得下一步應(yīng)該思考如何把政策的傳導(dǎo)變得更加有效，而民營(yíng)企業(yè)中小企業(yè)可以拿到更多資金以后，信心也會(huì)回來(lái)。

策略上，我覺(jué)得短期內(nèi)還是要看與基建相關(guān)的股份。因?yàn)槠鋵?shí)2018年在某種程度上，我們的基建投資是在拖中國(guó)整個(gè)固定資產(chǎn)投資的后腿。而且數(shù)據(jù)非常驚人，2017年年底的時(shí)候，我們基建投資同比增速是19%，2018年11月份是3.7%。我們都知道這是由政府主導(dǎo)的一種投資行為。其實(shí)在一個(gè)正常情況下，不應(yīng)該有這么低迷的狀況，原因就是我們2018年財(cái)政部對(duì)地方財(cái)政的支出、對(duì)PPP清理花了很長(zhǎng)的時(shí)間，造成2018年基礎(chǔ)設(shè)施投資的增速大幅下滑。

我覺(jué)得2019年這個(gè)問(wèn)題能夠得到解決的話(huà)，基建投資至少可以回到10%的同比增速。在這個(gè)過(guò)程當(dāng)中，我覺(jué)得短期內(nèi)一些與基建相關(guān)的周期性股應(yīng)該繼續(xù)有機(jī)會(huì)。另外，中國(guó)經(jīng)濟(jì)要繼續(xù)轉(zhuǎn)型，關(guān)于高科技和消費(fèi)升級(jí)的概念、與醫(yī)療相關(guān)的股份，也是有很大的前景和機(jī)會(huì)的。

《陸家嘴》：最后請(qǐng)你對(duì)股市、樓市、匯市做一個(gè)綜合性的展望概括。

劉利剛：股市我們已經(jīng)到了一個(gè)低點(diǎn)，下一步就要看政策執(zhí)行的力度和放松的力度。

樓市，我短期內(nèi)相對(duì)比較樂(lè)觀(guān)，其實(shí)也很簡(jiǎn)單，因?yàn)槎唐趦?nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)直接和間接的影響還是比較大，如果用香港經(jīng)管局的一個(gè)研究報(bào)告來(lái)看，因?yàn)榉康禺a(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈比較長(zhǎng)，房地產(chǎn)市場(chǎng)對(duì)中國(guó)工業(yè)產(chǎn)出值的影響，大概有近30%的貢獻(xiàn)。所以，我覺(jué)得在2019年中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨下滑的狀況下，樓市應(yīng)該有目標(biāo)性的、分城市而變的一種調(diào)控政策出臺(tái)。

其實(shí)一些二線(xiàn)、三線(xiàn)城市，完全可以把限購(gòu)政策逐漸拿掉。同時(shí)我們也看到， 2018年以來(lái)國(guó)內(nèi)的利息水平總的來(lái)看是往下走的，2019年如果房地產(chǎn)按揭貸款的利率能調(diào)低，它也會(huì)刺激更多的需求。所以我覺(jué)得短期內(nèi)2019年中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)會(huì)有小幅向上的反彈，特別在價(jià)格和銷(xiāo)售量方面。

中長(zhǎng)期，我覺(jué)得今后隨著我們對(duì)房地產(chǎn)稅立法程序的加速，要考慮中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)空置率的問(wèn)題。有報(bào)告顯示，若把各種對(duì)中國(guó)房地產(chǎn)空置率的調(diào)研放在一起，總的來(lái)看，區(qū)間是非常大的。有的13%，有的30%，不管用什么樣的區(qū)間，如果就用13%的空置率來(lái)計(jì)算，因這種房地產(chǎn)稅的推出，它可能會(huì)把一些空置的房地產(chǎn)擠出來(lái)推向市場(chǎng)，它對(duì)市場(chǎng)的影響應(yīng)該是前五年我們所見(jiàn)的房地產(chǎn)面積的總和。所以，中長(zhǎng)期來(lái)看，若房地產(chǎn)立法加速，對(duì)今后房地產(chǎn)投資的影響應(yīng)該是非常負(fù)面的。

因?yàn)?，空置房過(guò)多，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商不應(yīng)該繼續(xù)去建更多的房屋，特別是在一些欠發(fā)達(dá)的二三線(xiàn)城市。我覺(jué)得這是中長(zhǎng)期的一個(gè)挑戰(zhàn)。

匯率還是應(yīng)該會(huì)?！?”，因?yàn)橥黄啤?”以后會(huì)不會(huì)造成2015年2016年那樣一輪的恐慌？如果在那種情況下，更多資本流出海外，它會(huì)造成中國(guó)境內(nèi)資本市場(chǎng)的恐慌。這樣一來(lái)，跟現(xiàn)在政府所提的六穩(wěn)政策是相悖的。從歷史上看，當(dāng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨一個(gè)外部沖擊的情況下，一個(gè)相對(duì)穩(wěn)定的匯率是可以讓我們更容易地去管理預(yù)期。

穩(wěn)定的匯率同時(shí)加上資本管制的加強(qiáng)，也會(huì)使我們的貨幣政策更加有效。所以我覺(jué)得這是一個(gè)大的基調(diào)。

中央銀行的三個(gè)目標(biāo)當(dāng)中，中國(guó)已經(jīng)放棄了資本自由流動(dòng)這一項(xiàng)的需求，那么，我們剩余兩項(xiàng)就是匯率的基本穩(wěn)定，還有貨幣政策獨(dú)立性的提高，其實(shí)政府大的框架已經(jīng)在那里，所以在這種情況下，我覺(jué)得保“7”還是比較容易的。