亞洲經(jīng)濟(jì)難以實(shí)現(xiàn)觸底反彈

艾西亞(Alicia García Herrero)

2018年末，亞洲經(jīng)濟(jì)下行收尾，除了土耳其和阿根廷，中國股票在全球市場的表現(xiàn)目前屈居全球末位，而其他股票表現(xiàn)也并不出色——從全球股指下跌可見一斑。美元流動性緊縮、中美緊張關(guān)系升級、中國經(jīng)濟(jì)減速（盡管減速較溫和）都是投資者關(guān)注的重點(diǎn)。最新的亞洲增長數(shù)據(jù)也反映了這一趨勢——所有亞洲國家都在經(jīng)歷經(jīng)濟(jì)減速。

當(dāng)前經(jīng)濟(jì)是否已經(jīng)觸底？

關(guān)鍵問題在于，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)是否已經(jīng)觸底？2019年是否還會有進(jìn)一步減速？

目前所得消息并不樂觀——全球制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）疲軟，悲觀情緒彌漫，拉低投資與消費(fèi)，在耐用消費(fèi)品方面表現(xiàn)得尤其明顯。在此背景下，考慮到外部需求減弱和中美貿(mào)易戰(zhàn)不確定性的影響，我們預(yù)計，亞洲經(jīng)濟(jì)在2019年難以實(shí)現(xiàn)觸底反彈，但至少能實(shí)現(xiàn)輕微放緩。換言之，當(dāng)前通脹環(huán)境整體相對溫和，加上美聯(lián)儲立場軟化，應(yīng)當(dāng)會給亞洲各央行留出調(diào)整空間。

而相對于2018年力道不足的刺激措施，中國2019年首推增長的清晰政策無疑是利好消息，有助于穩(wěn)定國內(nèi)經(jīng)濟(jì)減速，減輕貿(mào)易摩擦帶來的負(fù)面影響，為中國甚至是亞洲經(jīng)濟(jì)的增長作出貢獻(xiàn)。

我們預(yù)計中美經(jīng)濟(jì)競爭將長期持續(xù)，不存在一勞永逸解決貿(mào)易摩擦的方法，因此中國應(yīng)會全力推進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長。為實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)，中國將放寬地方政府融資以通過財政政策支持基建，同時可能為耐用品消費(fèi)提供專項(xiàng)支持，尤其是汽車行業(yè)。另一關(guān)鍵問題則是如何引導(dǎo)信用資金向私營行業(yè)流轉(zhuǎn)——此前，融資成本高昂、違約數(shù)量攀升一直令私營行業(yè)，尤其是中小企業(yè)備受困擾。以上措施連同更加寬松的貨幣政策有望成功緩解中國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性減速帶來的沖擊并在2019年實(shí)現(xiàn)略高于6%的增長。總之，隨著美聯(lián)儲政策立場軟化，中國2019年采取穩(wěn)增長戰(zhàn)略，亞洲經(jīng)濟(jì)減速應(yīng)當(dāng)較為輕微，這對于被悲觀情緒籠罩的全球經(jīng)濟(jì)而言，未嘗不是一個好消息。

中期展望：機(jī)遇與挑戰(zhàn)并存

中期來看，基于中國即將面臨的經(jīng)濟(jì)減速以及亞洲面臨的各種風(fēng)險，我們預(yù)計亞洲的結(jié)構(gòu)性增長會有所減緩。

人口紅利高潮過后，中國面臨著紅利消逝，勞動力老化及2030年的老齡化高峰期。而亞洲其他國家同樣也面臨著老齡化問題，這會對亞洲經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)構(gòu)成挑戰(zhàn)。不僅如此，中美貿(mào)易摩擦也會影響中國出口及投資：工資成本提升，勞動密集型產(chǎn)業(yè)不再享有稅收政策上的優(yōu)惠，以及不斷升高的關(guān)稅都將加速供應(yīng)鏈從中國向外轉(zhuǎn)移。

隨著中國對金融危機(jī)的擔(dān)憂加劇，企業(yè)杠桿增加空間與之前相比也有所減少。但我們預(yù)計中國經(jīng)濟(jì)不會硬著陸。同時，2019年盡管經(jīng)濟(jì)增長方面增幅較小，但總體趨于穩(wěn)定。鑒于中國政府將穩(wěn)定和增長放在首要位置，但對解決超額杠桿和改善金融穩(wěn)定性的重視程度不如前者，系統(tǒng)內(nèi)風(fēng)險實(shí)際正在不斷增加。最后，我們認(rèn)為中國政府將會參考日本的經(jīng)驗(yàn)，采取類似的長期“去杠桿”措施。

這意味著在未來，“去杠桿”進(jìn)程將是壓低中國的潛在增長率的最主要原因。老齡化顯然也是主要影響因素之一，不過中國城市化的進(jìn)程也已將近完成，這意味著勞動力從低生產(chǎn)率的農(nóng)業(yè)部門向制造業(yè)的轉(zhuǎn)移將無法繼續(xù)推動生產(chǎn)力的快速提升。

總而言之，隨著中國人均收入越來越接近中等收入國家（即中國確實(shí)即將擺脫中等收入陷阱），潛在增長率低將不再是問題，但債務(wù)負(fù)擔(dān)和債務(wù)可持續(xù)性問題將變得更加棘手。由日本過去幾十年的經(jīng)歷可見，保持凈債權(quán)人的地位，確實(shí)有利于緩解債務(wù)可持續(xù)性，這適用于日本，同樣也適用于中國。因此我們認(rèn)為，從宏觀經(jīng)濟(jì)角度來看，未來較低的結(jié)構(gòu)性增長不僅是中國的主要風(fēng)險，也會對其他依賴中國的國家如韓國，造成相應(yīng)影響。

地緣政治方面的不確定性也不容忽視。中美之間戰(zhàn)略競爭將長期持續(xù)，因此地緣政治也無助于改善經(jīng)濟(jì)，甚至可能出現(xiàn)兩大陣營對立的局面。中國“一帶一路”倡議與美國“印度-太平洋”戰(zhàn)略很好地具現(xiàn)了陣營分化，驅(qū)使著中美兩大巨頭在亞洲以至全球范圍內(nèi)爭取盟友。中國與西方各國割裂對立的可能性真實(shí)存在，而亞洲各國很難在這種局面下保持中立，這些都會對中期投資產(chǎn)生影響。當(dāng)前，歐盟已成為中國與發(fā)達(dá)世界國家“廣交朋友”計劃的主要目標(biāo)（這是策略轉(zhuǎn)變之后，中國應(yīng)對貿(mào)易摩擦的主要對策之一），而美國聯(lián)合歐盟遏制中國的可能性同樣存在，這仍會是中國未來主要戰(zhàn)略風(fēng)險之一。

除此之外，中、美兩國也在技術(shù)獲取與技術(shù)保護(hù)方面展開了激烈較量?！白粤Ω钡哪繕?biāo)原本是中國為應(yīng)對經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性減速而提出的，因?yàn)橹挥型ㄟ^創(chuàng)新，才能提高全要素生產(chǎn)率，緩解經(jīng)濟(jì)減速可能帶來的沖擊。而跨境技術(shù)收購無疑是實(shí)現(xiàn)技術(shù)升級的捷徑，這也進(jìn)一步推動了中國的并購活動，尤其是在與“中國制造2025”密切相關(guān)的行業(yè)。 但美國已采取了明確政策措施來遏制中國的科技發(fā)展，例如新一輪的外國投資委員會（CFIUS）改革使得中美兩國公司的跨境并購占比減少，但歐洲和“一帶一路”沿線地區(qū)仍是中國跨境并購的主要目的地。

亞洲新興經(jīng)濟(jì)前景明朗

最后，其他亞洲經(jīng)濟(jì)體也在經(jīng)歷老齡化加速，城市化進(jìn)程接近尾聲，經(jīng)濟(jì)面臨結(jié)構(gòu)性減速，這都增加了這一地區(qū)中期前景的不確定性。不過中期內(nèi)，考慮到中國生產(chǎn)成本高企，亞洲新興經(jīng)濟(jì)前景應(yīng)較明朗。越南、印度及印度尼西亞都已準(zhǔn)備好從勞動力密集型供應(yīng)鏈重組中分一杯羹，泰國則蓄勢待發(fā)，預(yù)備從資本密集型制造業(yè)中爭得最大一塊蛋糕。在對人口狀況、投入成本、機(jī)構(gòu)/基建和外商直接投資（FDI）金額進(jìn)行了全面分析后，越南憑借工資和電力成本上的巨大優(yōu)勢成為亞洲的制造業(yè)新星，在亞洲各國制造業(yè)排名中名列榜首。同時，印度也因?yàn)槿丝谠鲩L迅速，勞動力充裕而在排名中名列前茅。相比其余亞洲國家而言，馬來西亞和泰國則在軟性和硬性基建方面條件最為優(yōu)秀，更有利于制造業(yè)發(fā)展。

中等技術(shù)型和資本密集型制造業(yè)方面，盡管人口結(jié)構(gòu)發(fā)展趨勢并無優(yōu)勢，但泰國還是憑借最佳的總體商業(yè)環(huán)境和基建被評為最適宜發(fā)展高附加值制造業(yè)的國家?？偠灾?，中國在全球制造業(yè)中占據(jù)巨大份額，這使得其他亞洲新興經(jīng)濟(jì)體很難在短期內(nèi)通過向美國替代出口來牟取利潤。而代替美國向中國出口則更不現(xiàn)實(shí)，因?yàn)樗鼈冊谀繕?biāo)行業(yè)并不具有競爭優(yōu)勢。但中期來看，亞洲新興的經(jīng)濟(jì)體前景要樂觀得多。中國日益增長的制造業(yè)成本就是原因。在分析了影響各國勞動密集型和資本密集型制造業(yè)水平的各項(xiàng)指標(biāo)（即人口因素，前期投入成本以及軟性和硬性基建）之后，我們得出了結(jié)論——越南是中國勞動密集型制造業(yè)轉(zhuǎn)移的最佳目的地，其次是印度；而泰國是資本密集型制造業(yè)轉(zhuǎn)移的首選地區(qū)，馬來西亞緊隨其后。

（本文作者為法國外貿(mào)銀行亞太區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家，布魯蓋爾高級研究員）