上市公司稅收規(guī)避對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響研究

王 珮 郭 坤

(中國(guó)石油大學(xué)(北京) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院, 北京102249)

一、引言及相關(guān)文獻(xiàn)回顧

稅收是影響企業(yè)資本結(jié)構(gòu)和融資決策的重要因素(宋獻(xiàn)中，2001；王素榮，2005；Dierkes et al.，2017；Faccio et al.，2018)。Modigliani et al.(1963)在無(wú)稅MM理論的基礎(chǔ)上進(jìn)一步放松假設(shè)，指出在考慮企業(yè)所得稅的情況下，負(fù)債的稅盾作用有助于降低綜合資本成本，提升企業(yè)價(jià)值，即有稅MM理論。稅收與資本結(jié)構(gòu)之間的關(guān)系突出體現(xiàn)在稅盾效應(yīng)上，包括債務(wù)稅盾和非債務(wù)稅盾(武羿，2011；童錦治 等，2015；Clemente-Almendros et al.，2018)。其中，債務(wù)稅盾是企業(yè)利用債務(wù)融資在計(jì)算所得稅前扣除利息支出從而獲得的稅收收益;非債務(wù)稅盾則是通過固定資產(chǎn)折舊、無(wú)形資產(chǎn)攤銷和稅收抵免等進(jìn)行稅前扣除，產(chǎn)生與債務(wù)利息同樣的稅收效應(yīng)。正是由于稅盾效應(yīng)的存在，企業(yè)在安排資本結(jié)構(gòu)時(shí)需充分考慮債務(wù)稅盾與非債務(wù)稅盾的影響。

Dyreng et al.(2008)、Hanlon et al.(2010)將稅收規(guī)避界定為所有導(dǎo)致企業(yè)實(shí)際稅負(fù)減少的交易或事項(xiàng)，其所帶來的稅收扣除是一種非債務(wù)稅盾。企業(yè)利用稅收規(guī)避替代企業(yè)負(fù)債，不僅能夠獲取負(fù)債帶來的稅盾價(jià)值即減少企業(yè)的現(xiàn)金流出，而且還可有效避免債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)，即破產(chǎn)成本，從而促使企業(yè)價(jià)值和股東財(cái)富增加?；诖耍珼eAngelo et al.(1980)提出“替代效應(yīng)假說”，認(rèn)為非債務(wù)稅盾與債務(wù)融資存在一定的替代效應(yīng)，即非債務(wù)稅盾與資本結(jié)構(gòu)呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。Graham et al.(2006)、Sheikh et al.(2014)和Faccio et al.(2018)也指出企業(yè)可以利用稅收規(guī)避這一非債務(wù)稅盾，節(jié)約現(xiàn)金流出，降低債務(wù)融資水平，進(jìn)而對(duì)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)產(chǎn)生影響。但是Desai et al.(2017)、Marques et al.(2017)則認(rèn)為存在較多非負(fù)債稅盾的企業(yè)，可以通過固定資產(chǎn)折舊、無(wú)形資產(chǎn)攤銷等形式進(jìn)行抵稅，因此其往往擁有較多的可擔(dān)保資產(chǎn)，進(jìn)而能夠獲得較高的擔(dān)保負(fù)債，由于擔(dān)保債務(wù)比非擔(dān)保債務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)要小得多，所以企業(yè)的債務(wù)融資不僅不會(huì)減少，甚至還可能提高，即非負(fù)債稅盾與資本結(jié)構(gòu)存在正相關(guān)的可能。Shevlin et al.(2013)、Hasan et al.(2014)則指出銀行通常將企業(yè)避稅視作一種風(fēng)險(xiǎn)，認(rèn)為避稅會(huì)通過構(gòu)造復(fù)雜的交易，引發(fā)信息不對(duì)稱和代理問題，加大未來利潤(rùn)及現(xiàn)金流的不確定性，從而產(chǎn)生“交易費(fèi)用效應(yīng)”。同時(shí)，根據(jù)Jenson et al.(1976)的自由現(xiàn)金流假說，由于存在自由現(xiàn)金流代理成本，稅收規(guī)避帶來的稅盾效應(yīng)也可能面臨顯著的效率缺失。綜上可知，針對(duì)稅收規(guī)避與資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系已有研究并未達(dá)成一致結(jié)論。此外，考慮到不同國(guó)家的制度安排和資本市場(chǎng)存在本質(zhì)差異，這也可能導(dǎo)致源于西方的資本結(jié)構(gòu)理論無(wú)法被簡(jiǎn)單地復(fù)制應(yīng)用于發(fā)展中國(guó)家或轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)國(guó)家(Myers，1984；王躍堂 等，2010)。因此，結(jié)合中國(guó)特殊的制度背景，深入考察稅收規(guī)避與資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系顯得尤為必要。

自2008年1月1日中國(guó)實(shí)施所得稅“兩稅合并”的重大改革以來，面對(duì)經(jīng)濟(jì)持續(xù)下行的壓力，政府一直通過減稅政策來實(shí)現(xiàn)“穩(wěn)中求進(jìn)”的目標(biāo)。除調(diào)整企業(yè)所得稅法定稅率外，固定資產(chǎn)計(jì)提折舊、無(wú)形資產(chǎn)攤銷及研發(fā)費(fèi)用加計(jì)扣除等稅收抵免政策也發(fā)生了較大變化，而這些必然會(huì)對(duì)企業(yè)的避稅動(dòng)機(jī)和程度產(chǎn)生影響。同時(shí)，考慮到中國(guó)特殊的制度背景，政府對(duì)國(guó)有企業(yè)擁有較強(qiáng)的行政控制權(quán)和產(chǎn)權(quán)上的“超弱控制”，勢(shì)必會(huì)導(dǎo)致國(guó)有企業(yè)與非國(guó)有企業(yè)的稅收規(guī)避行為有所不同。此外，由于不同行業(yè)的市場(chǎng)類型、規(guī)模、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)及稅收政策等方面都存在差異，不同企業(yè)進(jìn)行稅收規(guī)避的風(fēng)險(xiǎn)和收益可能也不盡相同。那么，不同行業(yè)、不同股權(quán)性質(zhì)對(duì)避稅與資本結(jié)構(gòu)間的關(guān)系會(huì)造成何種差異化影響呢？

基于上述分析，本文選取2007—2016年滬深兩市A股上市公司為研究對(duì)象，基于資本結(jié)構(gòu)權(quán)衡理論，圍繞稅收規(guī)避對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響進(jìn)行了深入考察。本研究可能的貢獻(xiàn)在于：一是基于中國(guó)制度背景對(duì)稅收規(guī)避與資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系進(jìn)行探討，是對(duì)非債務(wù)稅盾與資本結(jié)構(gòu)研究文獻(xiàn)的豐富和完善；二是檢驗(yàn)稅收規(guī)避對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響是否存在行業(yè)及股權(quán)的異質(zhì)性問題，既拓寬了稅收規(guī)避的研究視角，也補(bǔ)充了避稅代理觀方面的研究；三是已有研究多從靜態(tài)的角度探討稅收規(guī)避與資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系，而本文則從靜態(tài)和動(dòng)態(tài)兩個(gè)維度進(jìn)行了討論，因而結(jié)論更加穩(wěn)健。此外，本文的研究結(jié)論還能為稅收政策的制度設(shè)計(jì)以及企業(yè)的融資決策提供一定參考。

二、理論分析與研究假設(shè)

權(quán)衡理論指出由于財(cái)務(wù)困境成本的存在，企業(yè)會(huì)在負(fù)債產(chǎn)生的稅盾和債務(wù)引發(fā)的財(cái)務(wù)困境成本之間進(jìn)行權(quán)衡，從而決定出最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)。因此，當(dāng)企業(yè)具有可使用的非債務(wù)稅盾時(shí)，其通常會(huì)減少使用債務(wù)稅盾，非債務(wù)稅盾能夠通過對(duì)債務(wù)稅盾的替代達(dá)到相似的稅盾效果，同時(shí)還可有效避免債務(wù)融資可能引發(fā)的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。正是非債務(wù)稅盾對(duì)債務(wù)稅盾的“擠出效應(yīng)”，使得企業(yè)債務(wù)水平進(jìn)一步降低。Miller(1977)、Warner(1977)通過對(duì)美國(guó)上市公司的研究發(fā)現(xiàn)，相對(duì)于負(fù)債產(chǎn)生的稅盾而言，企業(yè)由于非債務(wù)稅盾產(chǎn)生的破產(chǎn)成本要小得多，因此大多數(shù)企業(yè)存在資產(chǎn)負(fù)債率偏低的現(xiàn)象。DeAngelo et al.(1980)針對(duì)企業(yè)融資策略的研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)通過非債務(wù)性稅盾(例如折舊的計(jì)提、投資收益的會(huì)計(jì)處理等方法)同樣可以達(dá)到債務(wù)稅盾的效果，因而對(duì)于債務(wù)融資的需求量會(huì)減少。Givoly et al.(1992)則認(rèn)為，企業(yè)的有效稅率越小，相應(yīng)的負(fù)債水平也越低，說明企業(yè)稅收規(guī)避程度與負(fù)債水平呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。Crocker et al.(2005)的研究指出，企業(yè)出于風(fēng)險(xiǎn)管理角度的考慮，在一定程度上會(huì)控制自身負(fù)債水平，因而有助于資產(chǎn)負(fù)債率的降低。孫剛(2013)立足債務(wù)契約的角度指出，在其他情況相似的情形下，企業(yè)的稅收規(guī)避程度越高，其現(xiàn)金持有量越高，相應(yīng)地債務(wù)違約的可能性越小，進(jìn)而債務(wù)融資成本也就越低。Sheikh et al.(2014)以1972—2010年間巴基斯坦卡拉奇證券交易所上市的非金融企業(yè)為研究對(duì)象，證實(shí)了非債務(wù)稅盾對(duì)企業(yè)債務(wù)融資存在“擠出效應(yīng)”。Clemente-Almendros et al.(2018)選取2007—2013年間88家西班牙上市公司為研究對(duì)象，發(fā)現(xiàn)確實(shí)存在“保守杠桿之謎”，即財(cái)務(wù)困境成本和非債務(wù)稅盾與企業(yè)債務(wù)政策的穩(wěn)健性高度相關(guān)，債務(wù)稅盾與非債務(wù)稅盾存在明顯的替代性。對(duì)于Hasan et al.(2014)等指出的避稅存在信息不對(duì)稱和代理問題，張兆國(guó)等(2015)、Bayar(2018)從公司治理的角度給出了解決思路，指出只有當(dāng)企業(yè)擁有強(qiáng)大的治理機(jī)制時(shí)，避稅才能在一定程度上幫助企業(yè)緩解財(cái)務(wù)約束?；谏鲜龇治?，本文提出：

假設(shè)1：上市公司稅收規(guī)避與資本結(jié)構(gòu)呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。

由于不同行業(yè)在市場(chǎng)類型、競(jìng)爭(zhēng)程度以及稅收政策等方面存在差異，故不同行業(yè)內(nèi)的企業(yè)進(jìn)行稅收規(guī)避的風(fēng)險(xiǎn)和收益可能有所不同，即稅收規(guī)避程度存在行業(yè)差異，其對(duì)資本結(jié)構(gòu)也會(huì)產(chǎn)生不同程度的影響。王育寶等(2013)發(fā)現(xiàn)，油氣行業(yè)的實(shí)際稅負(fù)和名義稅負(fù)存在一定差異，究其原因主要在于油氣行業(yè)多具壟斷性質(zhì)，企業(yè)的規(guī)模效應(yīng)和盈利能力較強(qiáng)，名義稅負(fù)相對(duì)較高。因此，較之其他行業(yè)，油氣行業(yè)內(nèi)的企業(yè)對(duì)于稅收規(guī)避存在較強(qiáng)的動(dòng)機(jī)。而針對(duì)一些市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度較激烈、平均利潤(rùn)率較低的行業(yè)，名義稅負(fù)和實(shí)際稅負(fù)之間的差異則相對(duì)不明顯，加之考慮到稅收規(guī)避需要承擔(dān)一定的風(fēng)險(xiǎn)，因此其進(jìn)行稅收規(guī)避的意愿不高、程度較弱。侯欣昊(2017)的研究發(fā)現(xiàn)，制造業(yè)整體實(shí)際稅負(fù)和名義稅負(fù)差別并不明顯，即便是在制造業(yè)內(nèi)部，由于盈利能力和稅收優(yōu)惠政策的差異，不同企業(yè)的稅收規(guī)避動(dòng)機(jī)也存在一定差別?；谏鲜龇治?，本文提出：

假設(shè)2：上市公司的稅收規(guī)避程度及其對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響程度存在顯著的行業(yè)差異。

此外，考慮到中國(guó)特殊的制度背景，國(guó)有與非國(guó)有上市公司對(duì)稅收和資本結(jié)構(gòu)的需求也可能存在顯著差異。國(guó)有上市公司承擔(dān)著支持國(guó)家財(cái)政收入的重任，因而對(duì)于國(guó)有上市公司的考核，既要關(guān)注盈利水平，又要考慮稅款繳納等情況，故國(guó)有上市公司的稅收規(guī)避動(dòng)機(jī)相對(duì)較弱。加之相對(duì)于非國(guó)有上市公司，國(guó)有上市公司更易獲得銀行等金融機(jī)構(gòu)的貸款，所以稅收規(guī)避對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響程度更弱。王躍堂等(2010)發(fā)現(xiàn)，非國(guó)有企業(yè)在進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策時(shí)會(huì)更多地考慮債務(wù)稅盾的因素，在稅收籌劃方面更為激進(jìn)。彭韶兵等(2011)在分析上市公司“出身”與其稅收規(guī)避的相關(guān)性時(shí)，將公司實(shí)際控制人作為公司“出身”的替代變量，結(jié)果發(fā)現(xiàn)，與國(guó)有上市公司相比，非國(guó)有上市公司的稅收規(guī)避程度更嚴(yán)重。因此，本文提出：

假設(shè)3：與國(guó)有上市公司相比，非國(guó)有上市公司的稅收規(guī)避程度及其對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響程度更大。

三、研究設(shè)計(jì)

(一)模型構(gòu)建

由于企業(yè)避稅行為較為隱蔽，難以直接測(cè)量，且企業(yè)納稅申報(bào)的詳細(xì)信息外界很難獲得，因此已有研究主要使用基于財(cái)務(wù)報(bào)表信息的兩類指標(biāo)衡量避稅行為(Frank et al.，2009；張兆國(guó) 等，2015；Bayar et al.，2018)，即有效稅率法和會(huì)稅差異法。本文分別運(yùn)用這兩種方法對(duì)稅收規(guī)避進(jìn)行度量，以確保研究結(jié)論的穩(wěn)健性。

在有效稅率法下，企業(yè)稅收規(guī)避程度ETR(Effective Tax Rate)采用企業(yè)所得稅的名義稅率與當(dāng)期有效稅率(即企業(yè)當(dāng)期稅費(fèi)繳納額與當(dāng)期息稅前利潤(rùn)的比值)之差進(jìn)行計(jì)量，具體如模型(1)所示：

(1)

其中，ETRi,t代表i企業(yè)第t年的稅收規(guī)避程度，Ti,t代表i企業(yè)第t年的名義所得稅稅率，ITi,t代表i企業(yè)第t年的所得稅費(fèi)用，EBITi,t代表i企業(yè)第t年的息稅前利潤(rùn)。

在會(huì)稅差異法下，本文主要借鑒Frank et al.(2009)將企業(yè)稅收規(guī)避劃分為操控性稅收規(guī)避項(xiàng)目(Discretionary Tax Sheltering Items)和非操控性稅收規(guī)避項(xiàng)目(Non-discretionary Tax Sheltering Items)的思路，運(yùn)用回歸方法控制非操控性項(xiàng)目對(duì)會(huì)稅差異的影響，其殘差與息稅前利潤(rùn)的商即為稅收規(guī)避程度DTAX(Discretionary Tax)，具體如模型(2)和模型(3)所示：

DIFFi,t=α+α1×Intagi,t+α2×MIi,t+α3×TIi,t+α4×DIFFi,t-1+εi,t

(2)

(3)

在模型(2)中，DIFFi,t表示i企業(yè)第t年的會(huì)稅差異程度，Intagi,t表示i企業(yè)第t年的無(wú)形資產(chǎn)凈額，MIi,t表示i企業(yè)第t年的少數(shù)股東損益，TIi,t表示i企業(yè)第t年的稅前會(huì)計(jì)利潤(rùn)，DIFFi,t-1表示i企業(yè)第t-1年的會(huì)稅差異程度，殘差項(xiàng)εi,t表示會(huì)稅差異法下i企業(yè)第t年的稅收規(guī)避規(guī)模。在模型(3)中，DTAXi,t表示會(huì)稅差異法下i企業(yè)第t年的稅收規(guī)避程度，EBITi,t表示i企業(yè)第t年的息稅前利潤(rùn)。

對(duì)于上市公司稅收規(guī)避和資本結(jié)構(gòu)關(guān)系的考察，本文參考Armstrong et al.(2015)的做法，如模型(4)所示：

(4)

其中，LEVi,t表示i企業(yè)第t年的資產(chǎn)負(fù)債率，Ti,t表示i企業(yè)第t年的稅收規(guī)避程度，Controlsi,t表示相應(yīng)的控制變量，μi,t表示回歸殘差項(xiàng)。

(二)變量定義

(1)被解釋變量。由于本文重點(diǎn)關(guān)注稅收規(guī)避這一非債務(wù)稅盾與債務(wù)稅盾之間的替代，故參考Brennan et al.(1984)、Kane et al.(1984)、Graham(2000)、童錦治等(2015)、Blaylock et al.(2017)、Clemente-Almendros et al.(2018)的做法，采用資產(chǎn)負(fù)債率作為衡量企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的代理變量。

(2)解釋變量。對(duì)于稅收規(guī)避，在有效稅率法下，本文借鑒GAAP對(duì)于稅收規(guī)避的計(jì)量方法，將公司當(dāng)年的名義所得稅稅率和當(dāng)期有效稅率(Current ETR)的差額ETR作為企業(yè)稅收規(guī)避程度的代理變量；在會(huì)稅差異法下，借鑒Frank et al.(2009)的做法，將會(huì)稅差異中的非任意操控項(xiàng)——DTAX作為企業(yè)稅收規(guī)避程度的代理變量。

(3)控制變量。本文參考Dyreng et al.(2008)、Frank et al.(2009)、王躍堂等(2010)、Armstrong et al.(2015)、張兆國(guó)等(2015)、Clemente-Almendros et al.(2018)，選取企業(yè)規(guī)模、市場(chǎng)表現(xiàn)、企業(yè)盈利能力、企業(yè)有形資產(chǎn)擔(dān)保價(jià)值、企業(yè)投資水平、企業(yè)成長(zhǎng)性、企業(yè)股權(quán)集中程度、企業(yè)治理因素、所有權(quán)和行業(yè)等作為控制變量。

相關(guān)變量的說明見表1。

表1 變量說明

(三)樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文選取國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)2007—2016年間滬深兩市A股上市公司作為初始樣本，在此基礎(chǔ)上，剔除了ST、*ST和PT上市公司，金融類上市公司，實(shí)際稅率異常以及財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)缺失的上市公司，并對(duì)連續(xù)型變量進(jìn)行1%水平的縮尾處理，最終得到12939個(gè)觀測(cè)值。本文主要使用Stata 14.0統(tǒng)計(jì)軟件進(jìn)行數(shù)據(jù)分析。

四、實(shí)證結(jié)果與分析

(一)描述性統(tǒng)計(jì)

表2列示了主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。從中可以看出，樣本公司資產(chǎn)負(fù)債率均值為0.456，中位數(shù)為0.457，兩者相差0.001，且標(biāo)準(zhǔn)差為0.225，表明樣本公司的資產(chǎn)負(fù)債水平基本服從正態(tài)分布。對(duì)于稅收規(guī)避，一方面，無(wú)論是使用有效稅率法還是會(huì)稅差異法，稅收規(guī)避程度的均值都為正，說明總體上樣本公司存在稅收規(guī)避行為；另一方面，有效稅率法下，稅收規(guī)避程度(ETR)的均值為0.022，中位數(shù)為0.007，表明樣本公司的稅收規(guī)避程度呈正偏態(tài)分布，且數(shù)值普遍較小，這與會(huì)稅差異法下稅收規(guī)避程度的分布結(jié)果一致。此外，公司市場(chǎng)表現(xiàn)(PE)和股權(quán)集中程度(EC)的標(biāo)準(zhǔn)差均大于10，說明樣本公司的市盈率和前三大股東持股比例存在較大的波動(dòng)。

表2 主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)

(二)相關(guān)性分析

為初步探析變量之間的相關(guān)性，本文進(jìn)行了Spearman相關(guān)性檢驗(yàn)，結(jié)果如表3所示。

表3 Spearman檢驗(yàn)結(jié)果

注：***、**、*分別表示在1%、5%、10%的水平上顯著。

從表3可以看出：無(wú)論是使用有效稅率法還是會(huì)稅差異法衡量稅收規(guī)避，樣本公司的資產(chǎn)負(fù)債率與稅收規(guī)避程度均在1%的水平上顯著負(fù)相關(guān)，初步證實(shí)假設(shè)1。同時(shí)，為避免多重共線性問題，本文還進(jìn)行了方差膨脹因子檢驗(yàn)，結(jié)果顯示，所有的VIF均小于5，說明模型并不存在嚴(yán)重的多重共線性問題。

(三)回歸分析

1.稅收規(guī)避與資本結(jié)構(gòu)的回歸分析

表4列示了樣本公司稅收規(guī)避程度與資本結(jié)構(gòu)的回歸結(jié)果。其中，列(1)為有效稅率法的結(jié)果，列(2)為會(huì)稅差異法的結(jié)果(以下各表均按此形式列示，不再贅述)。

表4的回歸結(jié)果顯示：無(wú)論是使用有效稅率法還是會(huì)稅差異法，稅收規(guī)避程度與資產(chǎn)負(fù)債率均在1%的水平上顯著負(fù)相關(guān)，系數(shù)分別為-0.013和-0.010，這與假設(shè)1的預(yù)期一致，表明隨著企業(yè)采用稅收規(guī)避等非債務(wù)稅盾來增加企業(yè)價(jià)值，企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率將隨之下降，破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)也隨之減小(Guenther et al.，2016)。

表4 稅收規(guī)避與資本結(jié)構(gòu)的回歸結(jié)果

注：***、**、*分別表示在1%、5%、10%的水平上顯著。

2．稅收規(guī)避對(duì)資本結(jié)構(gòu)影響的行業(yè)差異回歸分析

為了檢驗(yàn)樣本公司稅收規(guī)避程度對(duì)其資本結(jié)構(gòu)的影響是否存在行業(yè)差異，本文采用模型(5)進(jìn)行回歸分析，模型(5)在模型(4)的基礎(chǔ)上設(shè)置了行業(yè)虛擬變量與稅收規(guī)避程度的交互項(xiàng)。

(5)

模型(5)中，LEVi,t表示i企業(yè)第t年的資產(chǎn)負(fù)債率，Ti,t表示i企業(yè)第t年的稅收規(guī)避程度，Controlsi,t表示i企業(yè)相應(yīng)的控制變量，Indi,t表示i企業(yè)所處的行業(yè)，μi,t表示回歸殘差項(xiàng)。

表5報(bào)告了分行業(yè)樣本公司稅收規(guī)避程度與資本結(jié)構(gòu)的回歸結(jié)果。從中可知，不同行業(yè)的樣本公司稅收規(guī)避程度對(duì)其資產(chǎn)負(fù)債率的影響顯著不同。以有效稅率法下的行業(yè)E和行業(yè)F為例，行業(yè)E稅收規(guī)避程度的回歸系數(shù)為-0.330，而行業(yè)F稅收規(guī)避程度的回歸系數(shù)為-0.054，且分別在1%和10%的水平上顯著。同時(shí)，通過T檢驗(yàn)(TE=-3.67，TF=-1.37，p=0.000)驗(yàn)證了行業(yè)E與行業(yè)F之間差異的顯著性，這與假設(shè)2的預(yù)期相一致。與有效稅率法下的結(jié)果相比，會(huì)稅差異法下的回歸結(jié)果也呈現(xiàn)同樣差異，進(jìn)一步驗(yàn)證了研究結(jié)論的穩(wěn)健性。

表5 行業(yè)差異的回歸結(jié)果

注：本文行業(yè)分類C～S基于2012年證監(jiān)會(huì)行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)；***、**、*分別表示在1%、5%、10%的水平上顯著。

3.稅收規(guī)避對(duì)資本結(jié)構(gòu)影響的股權(quán)性質(zhì)差異回歸分析

為分析不同股權(quán)性質(zhì)上市公司稅收規(guī)避程度對(duì)其資本結(jié)構(gòu)的差異化影響，本文采用模型(6)進(jìn)行回歸，模型(6)在模型(4)的基礎(chǔ)上設(shè)置了股權(quán)性質(zhì)虛擬變量與稅收規(guī)避程度的交互項(xiàng)。

(6)

模型(6)中，LEVi,t表示i企業(yè)第t年的資產(chǎn)負(fù)債率，Ti,t表示i企業(yè)第t年的稅收規(guī)避程度，Controlsi,t表示相應(yīng)的控制變量，OSi,t表示企業(yè)的股權(quán)性質(zhì)(非國(guó)有=1；國(guó)有=0)，μi,t表示回歸殘差項(xiàng)。

表6 股權(quán)性質(zhì)差異的回歸結(jié)果

注：***、**、*分別表示在1%、5%、10%的水平上顯著。

表6報(bào)告了加入稅收規(guī)避程度與股權(quán)性質(zhì)交互項(xiàng)的樣本公司稅收規(guī)避程度和資本結(jié)構(gòu)的回歸結(jié)果。從中可見，有效稅率法下非國(guó)有上市公司稅收規(guī)避程度的回歸系數(shù)為-0.010，且在10%的水平上顯著。這說明與國(guó)有上市公司相比，非國(guó)有上市公司的稅收規(guī)避程度及其對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響程度更大。由此，假設(shè)3得到支持。類似地，會(huì)稅差異法下也得到相同結(jié)果，進(jìn)一步確保了結(jié)論的穩(wěn)健性。

(四)擴(kuò)展性分析

1.動(dòng)態(tài)影響研究

為進(jìn)一步探究上市公司稅收規(guī)避與資本結(jié)構(gòu)動(dòng)態(tài)調(diào)整之間的關(guān)系，本文采用模型(7)進(jìn)行了回歸。

(7)

模型(7)中，ADJLEVi,t=LEVi,t-LEVi,t-1，表示i企業(yè)第t年的資產(chǎn)負(fù)債率調(diào)整量，Ti,t表示i企業(yè)第t年的稅收規(guī)避程度，Controlsi,t表示相應(yīng)的控制變量，μi,t表示回歸殘差項(xiàng)?；貧w分析結(jié)果如表7所示。

表7 動(dòng)態(tài)資本結(jié)構(gòu)調(diào)整的回歸結(jié)果

注：***、**、*分別表示在1%、5%、10%的水平上顯著。

表7報(bào)告了在兩種稅收規(guī)避程度計(jì)量方法下，樣本公司稅收規(guī)避程度與其動(dòng)態(tài)資產(chǎn)負(fù)債率調(diào)整量之間的回歸結(jié)果。由表7可知，無(wú)論是使用有效稅率法還是會(huì)稅差異法進(jìn)行度量，樣本公司稅收規(guī)避程度和其動(dòng)態(tài)資產(chǎn)負(fù)債率調(diào)整量(ADJLEV)之間均在1%的水平下呈顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，回歸系數(shù)分別為-0.007和-0.005，進(jìn)一步證實(shí)假設(shè)1成立。

2.企業(yè)所得稅稅改的影響

Faccio et al.(2018)指出，公司在面對(duì)稅收改革時(shí)通常會(huì)調(diào)整自身的資本結(jié)構(gòu)。由于本文的研究時(shí)間跨度包含2008年“兩稅合并”的稅改，故有必要進(jìn)一步考察稅改是否會(huì)導(dǎo)致結(jié)論發(fā)生變化。本文將樣本劃為三組，分別是:稅改前(2007年)、稅改過渡期(2008—2012年)以及稅改完成后(2013—2016年)。在此基礎(chǔ)上重新進(jìn)行回歸，結(jié)果如表8所示。

從表8可以看出，無(wú)論是稅改前、稅改過渡期還是稅改完成后，樣本公司稅收規(guī)避程度和資產(chǎn)負(fù)債率之間均存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，這和假設(shè)1的預(yù)期一致。

表8 基于稅改時(shí)間的分組回歸結(jié)果

注：***、**、*分別表示在1%、5%、10%的水平上顯著。

由于2008年稅改的直接影響就是企業(yè)的所得稅稅率發(fā)生了變化，對(duì)于大多數(shù)企業(yè)而言是名義稅率下降的情形，但也有一些上面提及的特定企業(yè)會(huì)隨著優(yōu)惠政策的取消而出現(xiàn)稅率上升的情況。為深入探究2008年企業(yè)所得稅稅改的影響，本文參考Givoly et al.(1992)的思路，在模型(4)的基礎(chǔ)上增加了代表企業(yè)所得稅稅率變化的兩個(gè)虛擬變量dummy1和dummy2，用于表示樣本企業(yè)在2008年1月1日至2016年12月31日期間所得稅稅率發(fā)生的變化情況。以前一年度所得稅稅率為基準(zhǔn)，所得稅稅率下降，則dummy1為1，否則為0；所得稅稅率上升，則dummy2為1，否則為0。具體如模型(8)所示。

(8)

從表9可以看出，在排除稅率變動(dòng)對(duì)資產(chǎn)負(fù)債率的影響后，樣本公司稅收規(guī)避和資產(chǎn)負(fù)債率之間仍然存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，進(jìn)一步驗(yàn)證了假設(shè)1。

表9 基于稅率變化指標(biāo)的回歸結(jié)果

注：***、**、*分別表示在1%、5%、10%的水平上顯著。

五、研究結(jié)論與討論

本文選取2007—2016年滬深A(yù)股上市公司為研究對(duì)象，實(shí)證分析了上市公司稅收規(guī)避與其資本結(jié)構(gòu)之間的關(guān)系。結(jié)果發(fā)現(xiàn)：上市公司稅收規(guī)避對(duì)其資本結(jié)構(gòu)具有顯著的負(fù)向影響，“替代效應(yīng)假說”得以驗(yàn)證；稅收規(guī)避程度及其對(duì)資產(chǎn)負(fù)債率的影響存在行業(yè)和股權(quán)性質(zhì)上的差異。進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，上市公司稅收規(guī)避程度與動(dòng)態(tài)資產(chǎn)負(fù)債率調(diào)整量之間存在負(fù)相關(guān)關(guān)系；同時(shí)，考慮2008年稅改因素的影響，研究結(jié)論也未受到影響。

本文結(jié)論的管理啟示主要體現(xiàn)在：

一是對(duì)政府而言，作為稅收政策的制定者不僅要進(jìn)一步完善上市公司信息披露制度，規(guī)范企業(yè)稅收行為，保證財(cái)政收入的持續(xù)性和穩(wěn)定性，而且在制定稅率以及稅收優(yōu)惠等政策時(shí)也應(yīng)充分考慮行業(yè)差異，避免出現(xiàn)企業(yè)收入和實(shí)際稅負(fù)不匹配的現(xiàn)象。

二是對(duì)企業(yè)而言，稅收規(guī)避作為企業(yè)非債務(wù)稅盾的一種重要方式，是一把“雙刃劍”。因此，企業(yè)應(yīng)該充分權(quán)衡稅收規(guī)避的利弊，在嚴(yán)格遵守稅法的基礎(chǔ)上，合理運(yùn)用稅收規(guī)避手段；同時(shí)，還要注重稅收籌劃和財(cái)務(wù)管理團(tuán)隊(duì)的建設(shè)，完善稅收財(cái)務(wù)人才的培養(yǎng)機(jī)制。

三是對(duì)外部投資者而言，雖然稅收規(guī)避有助于增加投資收益，但同時(shí)也應(yīng)考慮其產(chǎn)生的代理成本對(duì)企業(yè)價(jià)值的抵減作用，充分權(quán)衡利弊，理性投資。

本文的局限主要包括：一是，僅考察了企業(yè)所得稅單一稅種的稅收規(guī)避對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響，而且也沒有考慮企業(yè)所得稅在區(qū)域優(yōu)惠政策上的差異，因此結(jié)論可能存在一定的片面性；二是，在采用會(huì)稅差異法衡量企業(yè)稅收規(guī)避程度時(shí)，差異調(diào)整過程可能存在一定的計(jì)量偏差。上述問題需要在后續(xù)研究中不斷加以細(xì)化和完善。