上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)問題分析

沈瑾 呂柳

摘 要：股權(quán)是股票所有者的權(quán)利。股權(quán)結(jié)構(gòu)影響著公司的治理結(jié)構(gòu)。公司要想實(shí)現(xiàn)發(fā)展應(yīng)當(dāng)完善它的治理結(jié)構(gòu)，而完善結(jié)構(gòu)的前提是在各大股東之間分配好股權(quán)。目前，上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)最大的問題是股權(quán)過度集中，而當(dāng)前國(guó)內(nèi)外沒有針對(duì)股權(quán)結(jié)構(gòu)的討論，大部分都在研究股權(quán)結(jié)構(gòu)與企業(yè)績(jī)效之間的關(guān)系，少有解決混亂的股權(quán)結(jié)構(gòu)的方法。因此，對(duì)股權(quán)結(jié)構(gòu)問題的研究有一定的實(shí)踐意義。采用文獻(xiàn)研究的方法，通過對(duì)上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)存在的問題及原因進(jìn)行分析，提出解決股權(quán)結(jié)構(gòu)現(xiàn)存問題的方法，并分析如何運(yùn)用這些對(duì)策來解決中國(guó)上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理的問題。

關(guān)鍵詞：雙重股權(quán)結(jié)構(gòu);股權(quán)高度集中;分散股權(quán)

中圖分類號(hào)：F830.91? ? ? ? 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A? ? ? 文章編號(hào)：1673-291X（2019）12-0069-02

引言

中國(guó)上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)最初是在建立現(xiàn)代企業(yè)制度的過程中形成的，由于該制度的存在，它在形成過程中受到一定限制，因此帶有很明顯的中國(guó)式特點(diǎn)。中國(guó)上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)存在的問題重點(diǎn)是股權(quán)集中度過高，尤其是國(guó)有股股權(quán)占據(jù)了很大的比例。因此，本文根據(jù)對(duì)股權(quán)結(jié)構(gòu)研究探討解決股權(quán)結(jié)構(gòu)問題的方法。

一、股權(quán)結(jié)構(gòu)基本理論

1.股權(quán)及股權(quán)結(jié)構(gòu)的含義。股權(quán)是股票所有者的權(quán)利，它給予持有者一定的權(quán)益，并要求其承擔(dān)相當(dāng)?shù)牧x務(wù)。股權(quán)是股東根據(jù)自身地位可以向公司要求的權(quán)利。在企業(yè)所有股本中，具有不同屬性的股份所占的比例以及它們內(nèi)部的聯(lián)系即為股權(quán)結(jié)構(gòu)。

2.股權(quán)結(jié)構(gòu)的類型。股權(quán)結(jié)構(gòu)可以按照股權(quán)集中度和股權(quán)屬性這兩個(gè)標(biāo)準(zhǔn)來進(jìn)行劃分。首先，按股權(quán)集中度，股權(quán)結(jié)構(gòu)可劃分為三種類型。第一種是股權(quán)高度集中型，在這種類型下，上市公司所發(fā)行股票的大部分被絕對(duì)控股股東買下。絕對(duì)控股股東擁有的股份與其他投資者相比具有壓倒性的優(yōu)勢(shì)，擁有絕對(duì)控制權(quán)。第二種是股權(quán)高度分散型，即不存在同一個(gè)人擁有一定數(shù)量的上市公司股票的情況，公司中沒有大股東，在這種情況下，公司的所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)幾乎沒有交叉部分。在第三種類型中，公司有一位擁有公司大部分股票的大股東，但是達(dá)不到絕對(duì)控股狀態(tài)，只能相對(duì)控股。其次，按照屬性劃分，股權(quán)可以分為兩類，即流通股和非流通股。非流通股是指，上市公司在對(duì)所有公眾發(fā)行股票之前，其股東決定暫時(shí)不在市場(chǎng)上交易，在這一時(shí)間段里，股票想要流通只能通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓。流通股是指，在上市公司的股份中，能夠在交易所自由買賣的股票。

二、上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)存在的問題——股權(quán)過度集中

在現(xiàn)階段中國(guó)的上市公司中，很多學(xué)者都用“一股獨(dú)大”來形容股權(quán)結(jié)構(gòu)。這意味著控股大股東持股比例高且穩(wěn)定。股權(quán)高度集中問題在國(guó)有股控股方面尤為明顯。由于中國(guó)上市公司大部分是由重組改制而成，因此股票的集中性相對(duì)很高，這類股權(quán)結(jié)構(gòu)給公司的管理與整治帶來了許多阻力。

這種股權(quán)結(jié)構(gòu)的不合理性主要表現(xiàn)為不同類型股份在總股權(quán)中所占比重相差太大，大股東處于一種絕對(duì)優(yōu)勢(shì)的地位。股權(quán)的過度集中會(huì)導(dǎo)致控股股東對(duì)公司的參與程度過高，從而導(dǎo)致董事包括獨(dú)立董事、監(jiān)事甚至中介機(jī)構(gòu)缺乏獨(dú)立性，進(jìn)而導(dǎo)致較為嚴(yán)重的利益侵占問題[1]。

三、中國(guó)上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理的原因

1.內(nèi)部人控制嚴(yán)重。內(nèi)部人控制是指經(jīng)營(yíng)人在實(shí)質(zhì)上掌控了企業(yè)。這是因?yàn)樯鲜泄緦⑵渌袡?quán)和運(yùn)營(yíng)權(quán)分離，而所有者的利益和經(jīng)營(yíng)者的利益相差很大，導(dǎo)致了內(nèi)部人控制。所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)的分離導(dǎo)致了股東無法對(duì)經(jīng)營(yíng)者進(jìn)行有效的監(jiān)督，而企業(yè)籌資、投資等權(quán)利都由運(yùn)營(yíng)公司的內(nèi)部人掌握。

2.監(jiān)事會(huì)不能起到監(jiān)督的作用。上市公司的監(jiān)事會(huì)包括職代會(huì)推舉產(chǎn)生的監(jiān)事和股東提名產(chǎn)生的監(jiān)事。他們都無法起到監(jiān)督作用。從基層的職工代表來看，在工作上他們受到上層董事和經(jīng)理的領(lǐng)導(dǎo)，在這種壓力下很難行使監(jiān)督的權(quán)利。從公司的股東提名的監(jiān)事來看，他們需要向股東負(fù)責(zé)，也很難行使監(jiān)督權(quán)。此外，在目前所處的形勢(shì)下，在公司人員的監(jiān)督技能匱乏，沒有履行其監(jiān)督職責(zé)的意識(shí)下，監(jiān)事會(huì)的運(yùn)行通常浮于表面，沒有什么實(shí)質(zhì)上的行動(dòng)。

四、完善上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的國(guó)外經(jīng)驗(yàn)

1.采用雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)。第一，雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)的概念。雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)是指公司發(fā)行不同類型的普通股，使得公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)更復(fù)雜化。雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)不同于單層股權(quán)結(jié)構(gòu)，管理層通過對(duì)股票投票權(quán)的特殊設(shè)置，享有由手中的股票帶來的超級(jí)投票權(quán)的優(yōu)勢(shì)，使其在公司做出重大決策時(shí)，盡管原有股權(quán)被攤薄但不會(huì)失去控制權(quán)。從國(guó)際上不同企業(yè)所選用的雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)來看，它們通常是將兩種普通股賦予不同的表決權(quán)，從而使管理層可以對(duì)公司持續(xù)保持控制[1]。然而，由于不同企業(yè)內(nèi)部因素的差異，上市公司在具體使用雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)中，對(duì)這種股權(quán)結(jié)構(gòu)的具體設(shè)計(jì)上可能會(huì)有差異。目前，上市公司采用雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)的目的是對(duì)公司保有控制權(quán)[2]。第二，雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)的優(yōu)點(diǎn)。首先，雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)允許公司發(fā)行不同表決權(quán)的股票。管理層為了避開外部股東的監(jiān)管，開展一些長(zhǎng)期投資項(xiàng)目，就需要能夠使他們擁有表決權(quán)的雙重股權(quán)制度。外部股東為了自身的短期利益往往會(huì)忽視公司的長(zhǎng)期發(fā)展，所以管理層制定的長(zhǎng)期投資項(xiàng)目得不到外部股東的支持，但如果管理層的表決權(quán)足夠，就不需要外部股東的支持了，且能夠順利通過決議。其次，實(shí)現(xiàn)了股票的現(xiàn)金流權(quán)和表決權(quán)的分離。在雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)體系下，管理層為了對(duì)公司保持控制，允許公司發(fā)行股票時(shí)將相同的股票賦予不同的表決權(quán)。內(nèi)部股東享有更多的表決權(quán)和重大決策權(quán)[1]。這一結(jié)構(gòu)也會(huì)有利于公司治理結(jié)構(gòu)目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。最后，有著復(fù)雜化的管理層。不管一個(gè)企業(yè)是新創(chuàng)立的還是有悠久的家族歷史，運(yùn)用雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)的最初目的的都是想要保持對(duì)企業(yè)的控制，這樣便可看出雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)的另一個(gè)特征，即享有企業(yè)控制權(quán)的管理層的身份十分復(fù)雜。在采取雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)的企業(yè)中，規(guī)模大的管理團(tuán)隊(duì)，高級(jí)管理人員在公司監(jiān)管中處于最高的地位。第三，我國(guó)適用雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)的原因。目前，使用雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)上市的企業(yè)大概有7%左右，采用這種結(jié)構(gòu)的原因有兩個(gè)：一方面，自21世紀(jì)以來，互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)產(chǎn)業(yè)和高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展迅猛。另一方面，高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)創(chuàng)立時(shí)，初始股東大都是掌握高端技術(shù)的人員，他們專業(yè)技術(shù)含量高但資金不足，手中持有的股權(quán)在融資后都無法支持他們繼續(xù)掌控公司，而雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)正好可以達(dá)到創(chuàng)始股東繼續(xù)維持對(duì)公司的控制的需要。近年來，我國(guó)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)不斷發(fā)展，目前可以向美國(guó)的雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)學(xué)習(xí)，滿足有技術(shù)但缺乏資本的技術(shù)人員對(duì)公司控制權(quán)保持的需求[3]。

2.利用股權(quán)激勵(lì)來分散股權(quán)。微軟公司就曾采用分散股權(quán)的方法調(diào)整股權(quán)結(jié)構(gòu)，減少風(fēng)險(xiǎn)，提高競(jìng)爭(zhēng)力。下面，以微軟公司為例，說明如何分散股權(quán)。

利用股票期權(quán)對(duì)一般公司人員進(jìn)行獎(jiǎng)勵(lì)的公司，微軟可以說是開了先例。在其公司的職工能有機(jī)會(huì)得到公司的股份，而且被給予的優(yōu)惠達(dá)到了15%，公司里的員工如果是專業(yè)人士而且達(dá)到高級(jí)水準(zhǔn)，能夠享有的優(yōu)惠力度大大超過了普通員工，同時(shí)在公司里正式員工，如果已經(jīng)為公司效力超過了一年，便可以擁有一定買賣股票的特殊權(quán)利。在這種制度下，微軟的部分股份便流向了普通員工和基層管理者，從而有效解決股份高度集中的問題。但是對(duì)股票的持有者支付利息，持有人得到的利潤(rùn)完全源于市場(chǎng)價(jià)格的上升。在世界信息技術(shù)行業(yè)快速發(fā)展的時(shí)段，微軟采取這種做法吸收且留下很多IT頂尖人才，使它的核心競(jìng)爭(zhēng)力大大提升，它也成為至今都領(lǐng)先于整個(gè)行業(yè)的先鋒。

五、對(duì)上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的建議

1.分散股權(quán)。公司可以通過下放股權(quán)和購(gòu)買股票權(quán)利的方法來分散股權(quán)，上文中曾以微軟公司為例來說明如何分散股權(quán)。比如用股票期權(quán)來獎(jiǎng)勵(lì)員工，給公司老員工一定的股票買賣特權(quán)，行使低工資高股份，使公司的股份慢慢流向普通員工和基層管理者。

2.引入雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)。我國(guó)上市公司的改革以及內(nèi)部的治理可以選擇一種新的模式，即雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)。但是我們需要注意它并不是要完全替代同股同權(quán)下的單層股權(quán)結(jié)構(gòu)，他們可以并存，這樣公司便有了不同的選擇[4]。此外，雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)能夠順利實(shí)施，主要在于存在一個(gè)有效市場(chǎng)，其可以保證證券市場(chǎng)的經(jīng)營(yíng)質(zhì)量。但如果要構(gòu)建雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)，在那之前一定要重塑證券市場(chǎng)的管理體制。

結(jié)語

股權(quán)結(jié)構(gòu)決定著企業(yè)的管理構(gòu)架，并反映在企業(yè)的業(yè)績(jī)中，導(dǎo)致上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理的原因主要有內(nèi)部人控制嚴(yán)重和監(jiān)事會(huì)起不到監(jiān)管的作用，而解決股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理的辦法主要有分散股權(quán)、引入雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)等方法。本文通過分析微軟公司和美國(guó)的股權(quán)結(jié)構(gòu)，結(jié)合我國(guó)國(guó)情提出建議。分散股權(quán)并非一蹴而就，想要解決股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理問題還有許多方法，比如適度引入職工股份、實(shí)施產(chǎn)權(quán)置換等。由于筆者的能力有限，加之研究時(shí)間不夠充足，本文提出的建議也有一些不足，無法產(chǎn)生立竿見影的效果，想要找尋解決股權(quán)結(jié)構(gòu)問題的方案還需更多的研究。

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