地產(chǎn)股分化進(jìn)行時(shí) 利好重點(diǎn)布局一二線城市的地產(chǎn)股

房楊凱

“房住不炒”幾個(gè)字沒有出現(xiàn)在今年的《政府工作報(bào)告》中，有觀點(diǎn)據(jù)此認(rèn)為房地產(chǎn)調(diào)控“松綁了”。但住建部已經(jīng)表態(tài)，“房住不炒”的定位沒有變。

筆者認(rèn)為，2019年房地產(chǎn)市場(chǎng)主基調(diào)依舊是平穩(wěn)發(fā)展，“一城一策”將是趨勢(shì)。未來政策預(yù)計(jì)通過一二線“一城一策”和三大城市圈發(fā)展規(guī)劃實(shí)現(xiàn)結(jié)構(gòu)性放松、提振需求，由此對(duì)沖三四線的棚改縮減引起的需求減弱。故市場(chǎng)未來關(guān)注的重點(diǎn)，將會(huì)放在圍繞一二線城市布局的地產(chǎn)公司。

一二線城市地產(chǎn)市場(chǎng)極具成長空間

筆者在此從兩個(gè)方面來闡述在一二線城市布局的地產(chǎn)公司面臨的形勢(shì)：一方面是從房?jī)r(jià)的決定機(jī)制出發(fā);另一方面是從政策與居民杠桿率空間出發(fā)。

我們先看房?jī)r(jià)的決定機(jī)制。第一個(gè)決定因素是當(dāng)?shù)氐腉DP增長水平。一座城市的人均GDP水平，決定了這座城市的房?jī)r(jià)與需求。所以人均GDP增速較快、經(jīng)濟(jì)發(fā)展動(dòng)力十足的城市，未來的地價(jià)和房?jī)r(jià)必然是“優(yōu)質(zhì)優(yōu)價(jià)”。

第二個(gè)決定因素是人口增長情況。一個(gè)地方的住宅與人是直接聯(lián)系的，如果一個(gè)地方的人口沒有增長，房?jī)r(jià)長期看將不容樂觀。比如東北每年有近百萬人流出，這就決定了東北的房?jī)r(jià)不會(huì)很理想，同理一些三線、四線城市也是如此。再如北京、上海、深圳，這些城市的房?jī)r(jià)一直很堅(jiān)挺，因?yàn)檫@些城市每年人口凈流入五六十萬。

第三個(gè)決定因素是人口增長的結(jié)構(gòu)。最典型的是硅谷，硅谷里大多是科技人才，受過非常好的教育。這些人中還有不少是創(chuàng)業(yè)者。這種人口增長對(duì)需求的刺激非常大。過去幾年，許多二線城市發(fā)動(dòng)搶人大戰(zhàn)，引進(jìn)高新技術(shù)人才，這將決定城市日后的經(jīng)濟(jì)興旺程度。

我們?cè)倏凑吲c居民杠桿率未來的空間。政策寬松需要居民有加杠桿的空間配合，才能形成新一輪的住房購買力。

首先我們來看美國、日本和韓國的做法。它們?cè)诮?jīng)濟(jì)增長中樞下行時(shí)的種種應(yīng)對(duì)措施，最終導(dǎo)致居民杠桿率提升。這源于企業(yè)融資需求下降，金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)偏好下降，兩方面下降使得只能從居民杠桿率處著手。中國與上述國家不同的是，中國各種政策大幅限制居民加杠桿能力，導(dǎo)致居民杠桿率與上述國家同期比，依舊空間巨大，當(dāng)邊際政策變化時(shí)，則會(huì)帶來彈性。過去幾年，中低收入人群成為加杠桿主力，邊際放開后其他群體有望接力，同時(shí)中低收入群體中還未加杠桿的群體也有加杠桿的彈性。因此，總體杠桿依舊有彈性。

再者就是商業(yè)銀行本身有持續(xù)配置按揭的意愿和能力，這也將成為帶動(dòng)居民杠桿率提升的一大助推器。本輪三四線繁榮就是由加杠桿催生，調(diào)研數(shù)據(jù)顯示，三四線城市2016年、2017年有息負(fù)債杠桿率分別為66%和74%。那么，可以預(yù)見三四線城市在去庫存目標(biāo)完成后，難以繼續(xù)成為穩(wěn)經(jīng)濟(jì)和銀行資產(chǎn)配置以及信用創(chuàng)造的主要載體。而一二線城市將成為變化的主體，接力未來經(jīng)濟(jì)增長和銀行資產(chǎn)配置、信用創(chuàng)造的主要載體。

部分房企早已“重倉”核心城市

能否把握城市生命周期，進(jìn)而享受城市成長紅利，決定了未來幾年房企的發(fā)展?jié)摿?。上文中我們從兩個(gè)方面對(duì)為何要選在一二線城市布局的房企進(jìn)行了論證，可以看出中國的城市化發(fā)展進(jìn)程固然有其特色，但內(nèi)在仍順應(yīng)著經(jīng)濟(jì)學(xué)中的客觀規(guī)律。我們順著上述標(biāo)準(zhǔn)，篩選出符合的城市，分別為北京、上海、深圳、廣州、杭州、天津?yàn)榇淼囊痪€或新一線城市，以及重慶、成都、武漢、西安、鄭州等36個(gè)二線省會(huì)或城市群中心城市。這批城市未來的發(fā)展不僅滿足上述我們談到的三個(gè)決定性因素，也有相當(dāng)?shù)恼咧С至Χ取?/p>

基于以上邏輯，我們進(jìn)一步選出土儲(chǔ)大頭在上述城市，且歷史經(jīng)營較為優(yōu)異的地產(chǎn)公司，分別是中海外（占比90%以上）、陽光城（占比80%以上）、旭輝控股集團(tuán)（占比80%以上）、招商蛇口（占比70%以上）、萬科A（占比70%以上）、融創(chuàng)中國（占比70%以上）和保利地產(chǎn)（占比70%以上）。

以上公司不僅土儲(chǔ)分布符合我們的條件，且過去10年的ROE平均都在15%以上，體現(xiàn)出企業(yè)經(jīng)營上的優(yōu)勢(shì)。2019年房企將大概率面對(duì)一個(gè)下行周期中的房地產(chǎn)市場(chǎng)，只有同時(shí)滿足城市布局好、內(nèi)部經(jīng)營優(yōu)良的企業(yè)，才將有望獲得穿越周期的成長。