匯率波動(dòng)與金融市場穩(wěn)定專欄介紹

范振龍，李 平，惠曉峰

2018年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議指出，中國外部環(huán)境面臨復(fù)雜和嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)。諸如美聯(lián)儲(chǔ)利率政策、中美貿(mào)易摩擦等因素，給投資者信心以及匯市和股市波動(dòng)帶來較大的影響。許多國家的經(jīng)驗(yàn)表明，匯率制度與金融市場結(jié)構(gòu)交織在一起，且匯率和股票市場的劇烈波動(dòng)，給新興經(jīng)濟(jì)體金融市場的穩(wěn)定帶來的挑戰(zhàn)尤為嚴(yán)峻。在復(fù)雜的國際環(huán)境和當(dāng)前經(jīng)濟(jì)下行壓力的背景下，基于全球視野的資產(chǎn)配置和匯率信息溢出等議題日益受到學(xué)界和業(yè)界的關(guān)注。目前在學(xué)術(shù)界，對(duì)于匯率波動(dòng)的決定因素、匯率與金融系統(tǒng)的脆弱性、匯率波動(dòng)與股票價(jià)格的互動(dòng)等方面已有豐碩的研究成果，但仍有很多重要的研究課題亟須解決，特別是關(guān)于人民幣匯率體制、機(jī)制改革，匯率風(fēng)險(xiǎn)在金融市場的溢出和傳染，匯率在金融市場中的信息傳遞，以及匯率波動(dòng)與金融穩(wěn)定的測量、預(yù)警和防控等方面。因此本刊提供專門版面，鼓勵(lì)金融學(xué)界和業(yè)界專家學(xué)者從理論和實(shí)踐兩方面進(jìn)行深入研究。

本期 “匯率波動(dòng)與金融市場穩(wěn)定”專欄的5篇文章是從41篇應(yīng)征稿件中，經(jīng)過初審、外部專家詳審、編委會(huì)討論、稿件研討會(huì)等輪次，再經(jīng)作者們的認(rèn)真修改后選出的。本次專欄入選的5篇文章，緊緊圍繞“匯率波動(dòng)與金融市場穩(wěn)定”的主題，結(jié)合最新理論成果，在學(xué)術(shù)研究上深入挖掘，提煉出有新意、有啟迪的結(jié)論，也為業(yè)界和監(jiān)管部門給出了有實(shí)際意義的政策建議。

《全球視野的大類資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)溢出研究》基于DY建模框架從全球視野研究大類資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)溢出行為。以資產(chǎn)的月度已實(shí)現(xiàn)波動(dòng)率建立VAR模型，以廣義誤差方差分解矩陣構(gòu)建有向溢出指數(shù)和風(fēng)險(xiǎn)溢出網(wǎng)絡(luò)，并以此作為研究工具對(duì)大類資產(chǎn)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)溢出研究。考察了外匯市場、股票市場和期貨市場的27種重要資產(chǎn)，通過靜態(tài)分析和滾動(dòng)分析對(duì)大類資產(chǎn)的波動(dòng)溢出效應(yīng)進(jìn)行詳實(shí)研究。該研究兼具理論意義和實(shí)踐意義。在理論方面，風(fēng)險(xiǎn)溢出指數(shù)和風(fēng)險(xiǎn)溢出網(wǎng)絡(luò)為金融資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)溢出行為提供了強(qiáng)大的研究工具。在投資方面，投資者應(yīng)關(guān)注中外股市風(fēng)險(xiǎn)傳染，也要充分重視匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。在政策方面，為制定匯率政策和防范股市風(fēng)險(xiǎn)提供了經(jīng)驗(yàn)證據(jù)，為投資策略、資產(chǎn)配置和風(fēng)險(xiǎn)管理研究提供有益參考。

《人民幣指數(shù)構(gòu)建及其對(duì)跨境資本流動(dòng)的影響》選取美元、歐元、日元、韓元、英鎊和新加坡元6種貨幣，遵循經(jīng)常項(xiàng)目為主、資本項(xiàng)目為輔的原則，以2012年至2016年樣本貨幣發(fā)行國與中國的雙邊貿(mào)易以及它們對(duì)中國的直接投資數(shù)據(jù)作為貨幣權(quán)重基準(zhǔn)，構(gòu)建新版人民幣指數(shù)。在此基礎(chǔ)上，詳細(xì)探討人民幣指數(shù)對(duì)不同類型跨境資本流動(dòng)的影響程度和方向，并進(jìn)一步區(qū)分影響的靜態(tài)和動(dòng)態(tài)特征。在新的政治經(jīng)濟(jì)形勢下，提出新版人民幣指數(shù)并研究其對(duì)跨境資本流動(dòng)影響的特征，一方面可為跨境資本流動(dòng)的監(jiān)測和預(yù)警提供借鑒思考，從而有效防控系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)；另一方面還可為人民幣國際化進(jìn)程提供新的視角和參考。

《離岸人民幣信息溢出效應(yīng)研究——基于貝葉斯圖解模型》針對(duì)2010年至2018年11個(gè)世界主流貨幣和10個(gè)“一帶一路”沿線主要國家貨幣在美元標(biāo)價(jià)法下的匯率數(shù)據(jù)，基于貝葉斯圖解模型(BGVAR)從多維信息溢出的視角定量分析了離岸人民幣的影響，重點(diǎn)考察離岸人民幣的國際和區(qū)域影響力以及對(duì)應(yīng)的時(shí)變特征。研究發(fā)現(xiàn)人民幣的國際和區(qū)域影響力已經(jīng)凸顯，但綜合來看離岸人民幣的區(qū)域影響力不及其全球范圍的影響力，且離岸人民幣對(duì)其貨幣的溢出效應(yīng)隨時(shí)間推移呈不斷增強(qiáng)的趨勢。研究結(jié)果為匯率改革和推動(dòng)離岸人民幣市場的發(fā)展提供了重要啟示和政策建議。

《網(wǎng)絡(luò)輿情對(duì)人民幣匯率的沖擊效應(yīng)——基于中美貿(mào)易摩擦事件》以中美貿(mào)易摩擦事件的網(wǎng)絡(luò)輿情為研究對(duì)象，爬取新浪微博中關(guān)于中美貿(mào)易摩擦事件的文本，通過信息詞典構(gòu)建基于利好信息和利空信息的網(wǎng)絡(luò)輿情信息指數(shù)。在分位數(shù)Granger因果檢驗(yàn)的基礎(chǔ)上，構(gòu)建分位數(shù)向量自回歸模型，研究網(wǎng)絡(luò)輿情對(duì)人民幣升值、平穩(wěn)和貶值等不同階段外匯市場的沖擊效應(yīng)。研究結(jié)果表明，網(wǎng)絡(luò)輿情對(duì)不同階段匯市的影響存在差異，對(duì)不同分位水平匯率的影響也不盡相同。研究發(fā)現(xiàn)處在極端情況下的外匯市場更易被網(wǎng)絡(luò)輿情左右，研究結(jié)果為研究匯率變動(dòng)提供了新的證據(jù)，肯定了將網(wǎng)絡(luò)輿情信息納入?yún)R率變動(dòng)影響因素的重要價(jià)值。通過使用分位數(shù)回歸技術(shù)，能夠有效捕捉偏態(tài)數(shù)據(jù)的尾部信息，為監(jiān)管部門進(jìn)行極端風(fēng)險(xiǎn)管控提供決策參考。

《匯率、匯率衍生產(chǎn)品與銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)》以2018年在中國上市的商業(yè)銀行為研究樣本，從商業(yè)銀行個(gè)體經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)和系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)度兩個(gè)角度出發(fā)，根據(jù)GARCH-MIDAS模型將匯率波動(dòng)率分解為長期波動(dòng)率和短期波動(dòng)率，運(yùn)用馬爾科夫機(jī)制轉(zhuǎn)換模型研究人民幣兌美元、歐元和日元匯率短期波動(dòng)對(duì)中國商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)溢出效應(yīng)，運(yùn)用面板數(shù)據(jù)回歸分析法研究使用商業(yè)銀行利率衍生產(chǎn)品對(duì)商業(yè)銀行個(gè)體經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)和系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)度的影響。研究結(jié)果表明，匯率波動(dòng)對(duì)商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)的溢出效應(yīng)具有異質(zhì)性，且匯率衍生品的使用對(duì)商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)的影響相對(duì)中性。以往對(duì)于匯率風(fēng)險(xiǎn)溢出效應(yīng)的研究關(guān)注于宏觀層面，該研究打通了系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)研究的宏觀-微觀渠道，是對(duì)已有研究的有益補(bǔ)充，并為中國銀行業(yè)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)管理提供參考。

感謝積極為專欄投稿的各位作者，感謝主審和主評(píng)專家的辛勤工作以及他們的專業(yè)精神，感謝入選專欄的文章作者的精心修改。