哈佛框架下的鐵路運輸業(yè)財務報表分析
——以大秦鐵路公司為例

張 穎

一、哈佛財務分析框架的主要原理

哈佛財務分析框架是由哈佛大學的佩普希利和伯納德提出，哈佛財務分析框架融合了戰(zhàn)略分析和財務報表分析，實現(xiàn)了從宏觀到微觀，由細節(jié)擴展到整體的方式，具有超強的邏輯性和完整性。哈佛財務分析框架，通過戰(zhàn)略分析，會計分析，財務分析和前景分析，突破了財務報表的局限性，為現(xiàn)代企業(yè)發(fā)展的財務分析提供了必要的財務分析工具。哈佛財務分析框架充分體現(xiàn)了企業(yè)對抗多種環(huán)境的要求。企業(yè)在發(fā)展建設(shè)中需要同時面對外部環(huán)境和內(nèi)部環(huán)境的建設(shè)，企業(yè)的每項活動都以財務報告為主要的基礎(chǔ)，那么財務報告的準確性就影響了企業(yè)發(fā)展的基本狀態(tài)。哈佛分析框架實際上是將企業(yè)納入到一個統(tǒng)一的管理過程中，站在一個戰(zhàn)略的高度分析企業(yè)的財務狀況。通過哈佛分析框架企業(yè)的整體運營活動就會呈現(xiàn)在框架的設(shè)計中，企業(yè)的活動和財務報告之間建立緊密的聯(lián)系，有效緩解財務報表分析上的錯誤結(jié)論對企業(yè)帶來的影響，企業(yè)才會呈現(xiàn)出脈絡清晰的發(fā)展狀態(tài)。

戰(zhàn)略分析是報表分析的起點，并作為非財務信息對傳統(tǒng)財務分析進行補充，也是哈佛框架的獨特之處，旨在通過戰(zhàn)略分析方法對公司的經(jīng)營環(huán)境進行定性分析。會計分析是在企業(yè)戰(zhàn)略分析的基礎(chǔ)上，通過對關(guān)鍵會計政策、會計事項的辨識，擠干報表“水分”，去除會計信息失真，評價財務報表數(shù)據(jù)，進而反映企業(yè)經(jīng)營的真實程度。財務分析是基于財務數(shù)據(jù)對公司的盈利能力、償債能力、營運能力進行分析評價。前景分析側(cè)重于預測公司未來，并提出相應的發(fā)展策略。

二、大秦公司案例分析

（一）大秦公司概況

大秦鐵路股份有限公司（簡稱大秦公司）是由太原鐵路局控股的一家以煤炭、焦炭、鋼鐵、礦石和旅客運輸為主的區(qū)域性、多元化的鐵路運輸上市公司，其主營業(yè)務為鐵路貨運業(yè)務，輔以客運業(yè)務，貨運業(yè)務以煤炭等大宗貨物運輸為主。公司管轄內(nèi)的大秦鐵路是山西、內(nèi)蒙古西部、陜西三省煤炭外運的主通道。公司于2004年10月26日創(chuàng)立，2006年7月在國內(nèi)資本市場公開發(fā)行A股股票，2006年8月1日在上交所正式掛牌交易，股票代碼（601006）。該公司為中國鐵路第一家以路網(wǎng)核心干線為主體的鐵路運輸上市公司，搭建了鐵路通過資本市場融合的新平臺，標志著鐵路投融資體制改革取得重大突破。

（二）戰(zhàn)略分析

SWOT戰(zhàn)略分析方法，是基于內(nèi)外部競爭環(huán)境下的企業(yè)自身態(tài)勢分析，是將與企業(yè)相關(guān)的各種內(nèi)部優(yōu)勢、劣勢和外部的機會、威脅結(jié)合在一起的綜合分析。通過對大秦公司進行SWOT戰(zhàn)略分析，可以了解與企業(yè)有關(guān)的內(nèi)在、外在環(huán)境因素，明確該公司在鐵路運輸行業(yè)的戰(zhàn)略地位，從而進一步明確企業(yè)未來的發(fā)展方向。

1.優(yōu)勢。鐵路運輸企業(yè)是我國國民經(jīng)濟的基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)，是國家經(jīng)濟流通的大動脈，同時鐵路運輸還肩負著軍事、搶險、救災等國家和社會責任，一直以來受到國家政策的支持，鼓勵鐵路運輸是國家的一項長期政策導向。大秦公司擁有大秦、北同蒲等鐵路運煤干線，處于“承東啟西”的戰(zhàn)略位置，運輸?shù)匚惶厥?。主要貨源地山西、?nèi)蒙煤炭資源豐富，全國七分之一的鐵路運煤量由大秦公司承擔，市場規(guī)模巨大；公司擁有成熟先進可靠的鐵路煤炭重載運輸技術(shù)體系，采用Locotrol、GSM-R等重載技術(shù)，配置了性能先進的機車車輛設(shè)備，重載運輸能力具有領(lǐng)先地位。

2.劣勢。當前國內(nèi)貨運以公路為主，鐵路貨運量僅占7.7%，2017年全年完成貨運量36.9億噸，位于公路和水路之后；受國家去產(chǎn)能影響，煤炭運價調(diào)整滯后市場；隨著我國經(jīng)濟發(fā)展進入新常態(tài)，鐵路貨運亟待轉(zhuǎn)型發(fā)展，鐵路運輸企業(yè)向現(xiàn)代物流企業(yè)轉(zhuǎn)型成為大勢所趨，如果鐵路行業(yè)改革進度太慢，將影響公司進一步發(fā)展。

3.機會。2018年7月3日，國務院發(fā)布《打贏藍天保衛(wèi)戰(zhàn)三年行動計劃》，環(huán)保治超推動貨物運輸“公轉(zhuǎn)鐵”，鐵路貨運量將明顯提升，預計到2020年全國鐵路貨運量相比2017年增長30%，其中長三角區(qū)域增長10%，京津冀及周邊區(qū)域增長40%，汾渭平原區(qū)域增長25%。為配合國務院關(guān)于調(diào)整運輸結(jié)構(gòu)、增加鐵路運量的決策，鐵總最近推出《2018-2020年貨運增量行動方案》，到2020年全國鐵路貨運量達到47.9億噸，預計比2017年增加11億噸，其增量主要來自煤炭和疏港鐵礦石，尤其是煤炭、鐵礦石等大宗貨物運輸供不應求；高鐵網(wǎng)絡建設(shè)將釋放更多的貨物運輸能力，煤炭運輸需求將維持巨大空間。

4.威脅。動力燃料價格、人工成本的上漲造成公司成本升高；到2020年我國將建成大秦、瓦日、蒙華、唐呼等4條萬噸重載鐵路通道，其他在建的運煤通道會對大秦線產(chǎn)生分流的影響。

（三）會計分析

會計分析就是通過分析上市公司的會計政策和會計估計來判斷一個上市公司的會計質(zhì)量，會計分析的目的就在于通過判斷會計質(zhì)量來反映其實際經(jīng)營狀況和未來盈利水平。

1.盈利質(zhì)量

表1 大秦公司2013年—2017年盈利質(zhì)量對比單位：億元

從表1的統(tǒng)計數(shù)據(jù)可以清晰看出，大秦公司2013-2017年非經(jīng)營性損益占比比例較低，然而2016年非經(jīng)常性損益占比大幅增加，主要原因是2016年公司以39.03億元的價格收購太原鐵路局持有的太興公司70%股權(quán)，并以太古嵐既有線資產(chǎn)向太興公司增資。非經(jīng)營性損益跟公司主營業(yè)務不具有直接相關(guān)性，屬于公司營業(yè)外收入，具有偶然性和不穩(wěn)定性，因此，從前期的凈利潤的增長情況綜合來看，大秦公司以前期間的盈利質(zhì)量較高，受非經(jīng)營性損益影響不大。

2.應收賬款質(zhì)量

大秦公司按照下述原則運用個別方式和組合方式評估減值損失。當運用個別方式評估應收賬款減值損失時，管理層會考慮債務人的財務情況、信用情況以及客戶的其他特定情況。當運用組合方式評估應收賬款減值損失時，管理層根據(jù)不同情況的應收賬款的以往損失經(jīng)驗，并考慮反映當前經(jīng)濟情況的可觀察數(shù)據(jù)綜合確定，按照信用風險特征組合計提壞賬準備的應收款項：組合1，關(guān)聯(lián)方（含中國鐵路總公司及其下屬單位）不計提壞賬準備；組合2，所有未單獨測試的及經(jīng)單獨測試后未減值的應收非關(guān)聯(lián)方，按照賬齡分析法計提壞賬，賬齡在5年以下（含5年）的計提比例為0，賬齡在5年以上的計提比例為100%。

2017年12月31日，大秦鐵路公司及其子公司應收賬款余額為人民幣5379122874元，已計提壞賬準備人民幣34778825元，計提壞賬的比率為0.65%，遠低于平均水平。大秦鐵路公司應收賬款主要來自其母公司中國鐵路太原局集團有限公司或?qū)嶋H控制人中國鐵路總公司投資的公司或下屬單位。由于應收賬款金額對財務報表的重要性，且應收賬款可收回性的固有不確定性且涉及重大的管理層判斷，審計已將應收賬款壞賬準備識別為關(guān)鍵的會計事項，這一會計事項可能對公司的資產(chǎn)質(zhì)量和經(jīng)營情況產(chǎn)生重要的影響。

（四）財務分析

1.盈利能力

表2 大秦公司2013年—2017年盈利結(jié)構(gòu)分析

由表2可以看出，大秦公司主營業(yè)務比較單一，主營業(yè)務收入占總收入比重一直維持在97%左右，2013-2015年在主營業(yè)務收入中貨運收入約占80%左右，客運收入約占10%左右，其他業(yè)務收入約占10%左右，變化不大。但從2016年開始，貨運收入比例有所下降，客運收入、其他業(yè)務收入比例有所上升。綜上，大秦公司主營收入比重穩(wěn)定，企業(yè)經(jīng)營穩(wěn)健，但同時也可以看出，企業(yè)過度依賴主營貨運業(yè)務，其他業(yè)務經(jīng)營不足。雖然近兩年來企業(yè)在附加業(yè)務和對外投資的運營方面做出了一些調(diào)整，但占比仍然不高。

由表3可以看出，大秦公司盈利能力在2013-2014年保持了較高的水平，2015年開始下滑，到2016年跌入底部。分析其原因，2015年開始我國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)加快調(diào)整，供給側(cè)改革“三去一降一補”等政策措施深入推進。公司主要貨源區(qū)域發(fā)運需求減少，周邊新線開通分流，使得公司貨物運輸量、換算周轉(zhuǎn)量等同比下滑，抵消了2015年2月1日全路上調(diào)貨物運價對收入的貢獻，造成營業(yè)收入減少。2015年營業(yè)成本支出36978471968元同比上升0.42%，凈利潤12654893006元同比下降10.81%。

表3 大秦公司2013年—2017年盈利能力對比

2016年國內(nèi)能源結(jié)構(gòu)繼續(xù)優(yōu)化，清潔能源加快對煤炭的替代，對煤炭的需求進一步減弱，國內(nèi)煤炭消費量在連續(xù)兩年下降的基礎(chǔ)上同比繼續(xù)下降4.7%至33.07億噸。煤炭供應和消費的“雙下降”相應拉低了對鐵路運輸?shù)男枨蟆ｄ撹F行業(yè)同為國家供給側(cè)改革化解產(chǎn)能的重點，公司鋼鐵及冶煉相關(guān)的焦炭發(fā)運量在上年大幅下滑的基礎(chǔ)上，同比分別繼續(xù)下降5.8%和18%。

2017年國內(nèi)煤炭市場回暖，相應增加鐵路煤炭運輸需求，加之環(huán)渤海區(qū)域強化環(huán)境治理、嚴格管制汽運煤炭進港，公司全年煤炭運量較上年增加。自2017年3月24日起，煤炭運價恢復至基準價，公司貨運收入增加，盈利能力提高。

2.償債能力

表4 大秦公司2013年—2017年償債能力分析

流動比率是流動資產(chǎn)對流動負債的比率，用來衡量企業(yè)的短期償債能力，由表4中可以看出，大秦公司流動比率逐年上升，表明該公司短期償債能力不斷增強。產(chǎn)權(quán)比率低，企業(yè)自有資本與總資產(chǎn)的比重較大，表明公司長期償債能力較強。資產(chǎn)負債率很低，這說明大秦公司的資本結(jié)構(gòu)比較保守。雖然保守型資本結(jié)構(gòu)可以減少償債壓力，保持較低的財務風險，但也加大了企業(yè)的資本成本。因此，企業(yè)應使用合理的債務資本。

3.營運能力

表5反映了大秦公司營運能力的發(fā)展趨勢和與行業(yè)競爭對手在這方面的差距，從總體趨勢來看，大秦公司應收賬款周轉(zhuǎn)率呈明顯下降趨勢，三家鐵路上市公司中高于廣深鐵路，卻遠低于鐵龍物流，處于落后狀態(tài)。其原因為大秦公司應收賬款主要來自其母公司或中國鐵路總公司投資的公司或下屬單位，收回時間較長。

表5 大秦公司2013年—2017年應收賬款周轉(zhuǎn)率行業(yè)分析

（五）前景分析

1.前景預測

雖然國家大力推進“公轉(zhuǎn)鐵”，但從長遠來看，國家加大生態(tài)環(huán)境治理力度，推動能源生產(chǎn)和消費革命，煤炭市場需求將持續(xù)放緩，煤炭、鋼鐵等行業(yè)持續(xù)嚴控產(chǎn)能產(chǎn)量，大宗貨物運輸需求低迷，大秦公司鐵路運輸收入雖會有所增長但不會大幅度提高。

2.發(fā)展建議

（1）大秦公司資產(chǎn)負債率較低，長期負債占比極低，適合重資產(chǎn)探索。大秦公司應對其資本結(jié)構(gòu)進行優(yōu)化，充分利用財務杠桿的調(diào)節(jié)作用，一方面可以發(fā)揮其抵稅作用，另一方面可以使企業(yè)獲得更多收益，適度加大其債務資本比例進行重資產(chǎn)投資，比如合資建立大型物流中心，物流中心可以多式聯(lián)運為契入點，結(jié)合自身土地資源優(yōu)勢，順應“公轉(zhuǎn)鐵”的發(fā)展趨勢，建立集鐵路運輸、公路運輸、多式聯(lián)運轉(zhuǎn)運倉儲配送為一體的物流中心，實現(xiàn)全程物流服務功能。

（2）大秦公司的貨運收入比例一直保持在80%左右，客運收入占比較低。近年來山西省加大發(fā)展旅游業(yè)的力度，大西高鐵太原北段、太焦客專、大張客專正在緊張建設(shè)過程中。高鐵的快速建設(shè)發(fā)展為大秦公司的發(fā)展注入了新的活力。大秦公司應抓住發(fā)展契機，深入挖掘消費潛力，尋找客運收入新的增長點。

（3）將哈佛財務分析框架引入公司的績效考評中。以公司戰(zhàn)略為導向，結(jié)合EVA等價值評估模型，重塑績效考評的邏輯結(jié)構(gòu)，優(yōu)化考評指標，以期改進考評成效。