企業(yè)激進(jìn)并購(gòu)融資風(fēng)險(xiǎn)分析
——以海航集團(tuán)為例

(天津財(cái)經(jīng)大學(xué)研究生院 天津 300222)

一、海航集團(tuán)激進(jìn)并購(gòu)案例分析

(一)海航集團(tuán)企業(yè)概況

海航成立于1991年，隨著改革開(kāi)放政策的實(shí)施，迅速成長(zhǎng)為大型跨國(guó)企業(yè)集團(tuán)。海航集團(tuán)是由最初的海南航空公司經(jīng)過(guò)20多年發(fā)展壯大，從單一的地方航空運(yùn)輸企業(yè)發(fā)展成為集航空、地產(chǎn)、金融、旅游、商品零售、生態(tài)科技、物流、船舶制造等多元化大型跨國(guó)企業(yè)集團(tuán)。

(二)海航集團(tuán)主要并購(gòu)事件

在經(jīng)歷了驚心動(dòng)魄的全國(guó)性行業(yè)重組之后，海航集團(tuán)的管理層開(kāi)始深刻地意識(shí)到，在中國(guó)航空市場(chǎng)中“如果不做大，就會(huì)被吃掉”。海航只有通過(guò)不斷擴(kuò)張，才能贏得自身生存的空間與時(shí)間。于是從2010年開(kāi)始，海航集團(tuán)加快并購(gòu)步伐，尤其在2015-2016年并購(gòu)更為激進(jìn)。2015年以28.12億美元并購(gòu)了世界最大航空地面服務(wù)及貨運(yùn)服務(wù)供應(yīng)商Swissport，以25.6億美元并購(gòu)飛機(jī)租賃公司Avolon Holdings Ltd.；2016年以60億美元并購(gòu)英邁國(guó)際，2017年以104億美元并購(gòu)飛機(jī)租賃業(yè)務(wù)CIT。

二、海航集團(tuán)激進(jìn)并購(gòu)融資風(fēng)險(xiǎn)分析

(一)償債風(fēng)險(xiǎn)分析

企業(yè)的并購(gòu)融資活動(dòng)影響最大的就是償債風(fēng)險(xiǎn)。海航集團(tuán)近些年的并購(gòu)資金很大一部分都是來(lái)源于債務(wù)融資，這些巨額的債務(wù)給海航帶來(lái)了不小的財(cái)務(wù)壓力。

流動(dòng)比率和現(xiàn)金比率用來(lái)分析企業(yè)的短期償債能力，企業(yè)的流動(dòng)比率維持在1.4左右，表明海航近些年的激進(jìn)并購(gòu)融資導(dǎo)致流動(dòng)資產(chǎn)對(duì)于流動(dòng)負(fù)債的保障程度并不高；企業(yè)的現(xiàn)金比率只有60%，如果面臨即刻的債務(wù)償還，企業(yè)會(huì)陷入資金鏈斷鏈，遇到財(cái)務(wù)危機(jī)。

近些年海航的資產(chǎn)負(fù)債率和債務(wù)資本比率一直較高，從2017年開(kāi)始有所下降，說(shuō)明企業(yè)在2017年下半年出售資產(chǎn)償還債務(wù)后企業(yè)的償債能力得到緩和。此外，近五年海航集團(tuán)的一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債是流動(dòng)資產(chǎn)的10倍以上，且比值越來(lái)越高，表明企業(yè)償債能力很弱，企業(yè)可變現(xiàn)的資金不足以償還即將到來(lái)的債務(wù)。

(二)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)分析

2015-2018年中期企業(yè)應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)次數(shù)、存貨周轉(zhuǎn)率數(shù)逐年降低，雖然海航近幾年的激進(jìn)并購(gòu)行為擴(kuò)大了企業(yè)的規(guī)模，但企業(yè)整體的經(jīng)營(yíng)效果并不好。尤其在2016年，應(yīng)收轉(zhuǎn)款周轉(zhuǎn)次數(shù)比2015年降低了三倍還多；海航近五年的平均存貨周轉(zhuǎn)率相對(duì)于同行業(yè)來(lái)說(shuō)并不高；總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率一直處于0.2左右，可見(jiàn)海航龐大的資產(chǎn)體系并不能給企業(yè)帶來(lái)應(yīng)有的收益。綜上可以得出，海航激進(jìn)并購(gòu)并沒(méi)有有效整合資源，企業(yè)整體的營(yíng)運(yùn)能力并不樂(lè)觀。

(三)匯率風(fēng)險(xiǎn)分析

海航集團(tuán)不僅僅在國(guó)內(nèi)進(jìn)行并購(gòu)，在國(guó)外的并購(gòu)也呈倍數(shù)遞增。特別是“一帶一路”倡議的提出，海航集團(tuán)加快了國(guó)際并購(gòu)的步伐，尤其是2015年和2016年兩年間進(jìn)行了大量的海外并購(gòu)。而海外并購(gòu)不可避免的需要在國(guó)外市場(chǎng)進(jìn)行融資，各國(guó)匯率的變化就會(huì)給企業(yè)償債帶來(lái)巨大的不確定性，加大了海航集團(tuán)的匯率風(fēng)險(xiǎn)。2014年匯率變動(dòng)對(duì)現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物的影響為0.35億元，2015年為0.85億元，2016年為-6.16億元，2017年為-3.47億元，由此可以得出匯率的變化會(huì)給企業(yè)的現(xiàn)金流量帶來(lái)很大程度的波動(dòng)，因此海航集團(tuán)在國(guó)外資本市場(chǎng)進(jìn)行融資時(shí)應(yīng)該注意規(guī)避和最大程度的降低匯率帶給企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)。

三、啟示與建議

根據(jù)以上分析，海航集團(tuán)是以企業(yè)的戰(zhàn)略而非風(fēng)險(xiǎn)管理為導(dǎo)向進(jìn)行并購(gòu)和融資活動(dòng)，以致于給企業(yè)帶來(lái)融資風(fēng)險(xiǎn)。不論哪個(gè)企業(yè)，在實(shí)施并購(gòu)擴(kuò)張戰(zhàn)略時(shí)，一定要合理分析企業(yè)的融資風(fēng)險(xiǎn)，使企業(yè)更好的完成并購(gòu)。

(一)以風(fēng)險(xiǎn)管理為導(dǎo)向進(jìn)行并購(gòu)融資

海航集團(tuán)近些年的激進(jìn)并購(gòu)行為導(dǎo)致海航不得不大量出售自己的資產(chǎn)進(jìn)行“瘦身”。海航是以企業(yè)的戰(zhàn)略規(guī)劃為導(dǎo)向進(jìn)行企業(yè)的并購(gòu)和并購(gòu)融資行為，產(chǎn)生了較為嚴(yán)重的償債風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，海航在融資風(fēng)險(xiǎn)上的控制是不完善的，如果等風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)后才采取措施，并不會(huì)有效的降低企業(yè)的并購(gòu)融資風(fēng)險(xiǎn)，不能彌補(bǔ)由此給企業(yè)造成的不利影響。海航集團(tuán)應(yīng)該不斷完善自己的風(fēng)險(xiǎn)控制機(jī)制，以風(fēng)險(xiǎn)管理為導(dǎo)向進(jìn)行并購(gòu)和融資，進(jìn)行事前合理預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，事中實(shí)時(shí)監(jiān)控防范風(fēng)險(xiǎn)，事后及時(shí)采取措施，只有這樣才能從根本上降低企業(yè)的并購(gòu)融資風(fēng)險(xiǎn)。

(二)制定科學(xué)合理的公司發(fā)展戰(zhàn)略

海航近些年激進(jìn)的并購(gòu)擴(kuò)張戰(zhàn)略，使海航系下6家A股公司遭遇停牌，股價(jià)驟跌，給企業(yè)帶來(lái)巨大損失。海航正是因?yàn)闆](méi)有充分考慮自身狀況，沒(méi)有制定一個(gè)科學(xué)合理的發(fā)展戰(zhàn)略，沒(méi)有考慮到企業(yè)所處的環(huán)境和現(xiàn)有能力，盲目激進(jìn)并購(gòu)后卻沒(méi)有有效整合資源，企業(yè)整體經(jīng)營(yíng)狀況不佳，給企業(yè)帶來(lái)償債困境。因此，海航集團(tuán)在制定融資方案時(shí)，應(yīng)該從整體出發(fā)，長(zhǎng)遠(yuǎn)考慮，結(jié)合企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，制定合理客觀符合海航的發(fā)展戰(zhàn)略，才能有效降低并購(gòu)融資風(fēng)險(xiǎn)。

(三)確定合理客觀的資本結(jié)構(gòu)

海航集團(tuán)近些年的激進(jìn)并購(gòu)大量利用債務(wù)籌資，欠下了巨額的債務(wù)等待償還，高比率的負(fù)債會(huì)使企業(yè)產(chǎn)權(quán)比率失衡，以至于企業(yè)不得不出售非主業(yè)資產(chǎn)進(jìn)行“瘦身”。因此，選擇合適的、科學(xué)的符合自身發(fā)展的籌資方式對(duì)企業(yè)來(lái)說(shuō)十分重要。不論是債務(wù)融資還是權(quán)益融資都有優(yōu)勢(shì)和缺陷，海航應(yīng)該結(jié)合自身所處的壞境和自身狀況，立足企業(yè)整體發(fā)展戰(zhàn)略，減少非主產(chǎn)業(yè)的并購(gòu)，減少融資，加強(qiáng)主業(yè)發(fā)展，選擇一個(gè)更客觀合理的資本結(jié)構(gòu)。