指數(shù)基金與主動(dòng)型基金（中）

臥龍

博高旗下的Vanguard又稱為先鋒集團(tuán)，其基金稱為先鋒基金，由于巴菲特在2008年與對(duì)沖基金的賭局中選中“先鋒基金”，使得筆者一度以為是當(dāng)初巴菲特解散合伙人基金時(shí)的推薦。但經(jīng)過(guò)查閱，發(fā)現(xiàn)原來(lái)是兩個(gè)不同的“先鋒基金”。博高的先鋒基金是指數(shù)基金，而當(dāng)年巴菲特向合伙人推薦的先鋒基金英文名稱為PioneerFund，由飛利浦·卡列特（PhilipCarret）掌控，乃典型的主動(dòng)型基金。

原來(lái)，卡列特與巴菲特分屬老友記，在投資領(lǐng)域，他們有共同的語(yǔ)言。但卡列特年齡比巴菲特大好多——甚至比另一位投資大師飛利浦·費(fèi)雪（與卡列特同名不同姓）都年長(zhǎng)11歲——卡列特1896年出生，為家中獨(dú)子，21歲時(shí)畢業(yè)于哈佛大學(xué)化學(xué)系，第一次世界大戰(zhàn)時(shí)當(dāng)過(guò)飛行員。入行之前卡列特在著名財(cái)經(jīng)雜志《巴隆氏》擔(dān)任記者工作，1928年眼見(jiàn)股市興旺，要將自己的投資理念付諸行動(dòng)，于是成立先鋒基金。先鋒基金最初金額只有25000美金之微，資金來(lái)源于親朋好友?？梢灶A(yù)見(jiàn)，接下來(lái)的1929年華爾街股災(zāi)令先鋒基金遭受重創(chuàng)。那時(shí)飛利浦·費(fèi)雪亦深受股市引誘而買入低估值股票，其結(jié)果與卡列特差不多。

費(fèi)雪說(shuō)過(guò)，聰明人與普通人不同之處是大家都犯錯(cuò)誤，但聰明人能從錯(cuò)誤中學(xué)習(xí)。筆者在2006年9月曾經(jīng)寫過(guò)《飛利浦·費(fèi)雪的投資哲學(xué)》一文（當(dāng)時(shí)分六周刊出，各位可參考），這兩位飛利浦先生喜歡持有少數(shù)股票。卡列特1927年時(shí)便在《巴隆氏》雜志暢談自己的投資理念，1930年更出版《投機(jī)的藝術(shù)（TheArtof Speculation）》一書，此書內(nèi)容主要是卡列特在《巴隆氏》上的一系列投資文章。

盡管遭遇史上最嚴(yán)重的股災(zāi)，但卡列特堅(jiān)持己見(jiàn)，管理先鋒基金55年，直至退休。先鋒基金55年成績(jī)是復(fù)利15%的增長(zhǎng)（從股災(zāi)之后計(jì)算，若是自開始計(jì)算則是13%的按年增長(zhǎng)）。巴菲特譽(yù)其為長(zhǎng)期投資第一人。要知道，美股長(zhǎng)期收益率為按年大約8%的增長(zhǎng)。55年時(shí)間，8%的復(fù)利增長(zhǎng)結(jié)果是68倍收益，但13%卻能達(dá)到830倍。差距之大，令人吃驚！

卡列特最為人津津樂(lè)道的投資經(jīng)典案例是古巴糖業(yè)公司。1939年原糖價(jià)格低于1美分一磅，之后爆發(fā)戰(zhàn)爭(zhēng)，眾所周知，打仗糖價(jià)會(huì)上升?？刑亓粢獾焦虐吞菢I(yè)公司發(fā)行2萬(wàn)股股票，但其中1.3萬(wàn)股被加拿大皇家銀行所控制。古巴糖業(yè)重組過(guò)程中發(fā)行了各種證券，如票據(jù)、債券及優(yōu)先股等，最后是普通股。糖價(jià)上升伴隨著股價(jià)迅速飚升?？刑匾?.75美金的價(jià)格入貨，股價(jià)升至7、8美金時(shí)繼續(xù)掃貨，當(dāng)股價(jià)升至60美金出貨，貨尾則在200美金高位賣掉。

卡列特喜歡用部分資金投資在垃圾證券上，他說(shuō)：“在投資時(shí)，我一般會(huì)用一定的資金去賭垃圾證券。”同樣地，巴菲特于2003年亦曾經(jīng)投資于Level3的垃圾可換股債券?？刑亓硪粋€(gè)經(jīng)典投資案例是海王水表。當(dāng)時(shí)紐約出現(xiàn)干旱，用水的短缺令餐廳都不再為顧客提供免費(fèi)茶水。此時(shí)卡列特得知皇后區(qū)居民仍然按照房屋面積交納水費(fèi)，而非按實(shí)際用水量計(jì)算，他于是預(yù)測(cè)市政府遲早將為居民安裝水表，以便節(jié)約用水。經(jīng)過(guò)仔細(xì)分析，發(fā)現(xiàn)海王水表公司最有可能成為該區(qū)水表供應(yīng)商。海王公司不僅具有良好的財(cái)務(wù)指標(biāo)，且管理層持有大量公司股份，非常符合卡列特的投資理念?？刑赜谑琴I入，幾年后果然為其帶來(lái)豐厚回報(bào)。

卡列特的投資理念中，有一條非常重要。他說(shuō)，一個(gè)重要標(biāo)準(zhǔn)是管理層必須持有公司相當(dāng)比例的股票。他曾經(jīng)與一家名為國(guó)民石膏公司的董事長(zhǎng)交流過(guò)，那位董事長(zhǎng)本來(lái)有2萬(wàn)股公司股票，但以20美金的價(jià)格賣掉了。他說(shuō)：“這么多股票值很多錢，但當(dāng)時(shí)只賣了40萬(wàn)美元?！笨刑卣J(rèn)為公司高管至少應(yīng)將一年薪水投資到公司股票中去。若對(duì)公司一點(diǎn)忠誠(chéng)度都沒(méi)有，便不該成為公司的主要管理人員。對(duì)比一下中國(guó)股市的大股東，一到限售股解禁即以各種理由減持，甚至制造利好減持（比如推出年末大比例送股然后公布減持），如此公司，在熊市當(dāng)然是持續(xù)下跌。

與其他投資大師一樣，卡列特亦有12條投資格言：

（1）持股種類10只以上，并且分散到5種不同的行業(yè)。此舉是為了防范個(gè)股及行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，他認(rèn)為單一股票持股不應(yīng)該超過(guò)總體資金的25%。

（2）最長(zhǎng)每半年對(duì)持股作重新評(píng)估。

（3）必須保證占總資產(chǎn)一半以上的證券出現(xiàn)盈利。

（4）分析股票時(shí)將股息率作為最后考慮的因素。換言之，公司的成長(zhǎng)性遠(yuǎn)比股息率重要。中國(guó)股市強(qiáng)調(diào)現(xiàn)金分紅，一則是因?yàn)殍F公雞太多，但另一方面，亦對(duì)成長(zhǎng)公司不公平。觀察公司的凈資產(chǎn)收益率高低，比起股息率更重要。只有當(dāng)公司資金產(chǎn)生的收益率低于市場(chǎng)平均數(shù)，加大分紅派息才有意義。

（5）止損要及時(shí)果斷，但止盈則不必著急。大部分投資者恰恰相反，浮動(dòng)虧損出現(xiàn)猶豫不決，遲遲不處理，而一旦盈利則急急忙忙獲利回吐。

（6）不要把多于25%的資金投入到你還了解得不夠詳細(xì)的證券上。

（7）像躲避瘟疫一樣躲避“內(nèi)部消息”。好多散戶投資者喜歡莊家的內(nèi)幕消息，但所謂的內(nèi)幕消息到了散戶耳中，基本上是見(jiàn)頂?shù)臅r(shí)候。有時(shí)即使是莊家自己，都被市場(chǎng)套得死死的。

（8）相信所見(jiàn)事實(shí)，而非聽從別人的意見(jiàn)。這一點(diǎn)非常重要。獨(dú)立思考是成功投資者必備條件。當(dāng)自己所見(jiàn)與市場(chǎng)上的主流意見(jiàn)不一致時(shí)，應(yīng)該相信自己的判斷，其他人的意見(jiàn)只可以作為參考。

（9）分析股票時(shí)不要形而上學(xué)，過(guò)分依賴公式。所謂盡信書不如無(wú)書，即是此道理。

（10）股市大漲之后，利率上漲而經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)繁榮景像時(shí)，至少應(yīng)當(dāng)將半倉(cāng)資金分配至短期債券上，特別是短期國(guó)債。在中國(guó)，實(shí)際操作上可以做逆回購(gòu)。不過(guò)這幾年股市大跌，此條格言只能看看而已，寄望于未來(lái)。

（11）融資只限于股市低迷、利率很低或經(jīng)濟(jì)不景氣時(shí)。融資時(shí)機(jī)很重要，比如2005年中國(guó)股市底部徘徊近一年時(shí)間，年初融資與年尾融資，雖然指數(shù)差不多，但收益卻相差很大。

（12）保留適當(dāng)?shù)馁Y金，用于在合適時(shí)機(jī)購(gòu)買前景看好的公司的長(zhǎng)期股票看漲期權(quán)。這一點(diǎn)中國(guó)投資者無(wú)緣矣，因?yàn)榧词故巧献C50指數(shù)期權(quán)入場(chǎng)門檻是最少50萬(wàn)資金及參加考試。買Call的好處是虧錢有限、賺錢無(wú)限。有時(shí)某家好公司股價(jià)因?yàn)槎唐诶找蛩乇┑?，看漲期權(quán)因?yàn)楦軛U跌幅驚人，此時(shí)用1%至3%的資金入市抄底，收益可觀。