A股牛氣何來

南方周末特約撰稿 吳極

2019年1月份，最大的變化是全球央行釋放出了寬松信號(hào)。

除了配資加杠桿，2015年牛市曾出現(xiàn)過的其它情形，也都再次出現(xiàn)了——券商股暴動(dòng)，妖股連續(xù)漲停，如業(yè)績(jī)并無亮點(diǎn)的東方通信11天錄得10連板。

股民跑步入場(chǎng)，根據(jù)中國(guó)結(jié)算數(shù)據(jù)，2月18日當(dāng)周，證券市場(chǎng)新增投資者32萬，環(huán)比增加53%。

南方周末特約撰稿 吳極

南方周末記者 敬奕步

發(fā)自廣州

2019年春節(jié)后，戲劇性的一幕上演。

2019年2月25日，A股崛起。滬深兩市成交額突破萬億元大關(guān)，距離上一次破萬億，已有三年之久。當(dāng)天兩市超300只個(gè)股漲停，盤面行情極度火爆。次日，股市震蕩小跌，但成交額依舊破萬億。

A股連續(xù)放量上漲，各個(gè)證券公司研究所分析師相繼呼喊：“牛市來了！”而在2019年春節(jié)之前，描述股市和基金行業(yè)時(shí)出現(xiàn)最多的詞是“至暗時(shí)刻”。

“未來也許再也不會(huì)有牛市了?！鄙钲谝晃凰侥蓟饎?chuàng)始人曾在2013年對(duì)自己的員工說，他是有著20年投資經(jīng)驗(yàn)的股市大佬。

此輪A股暴漲之前，大部分私募基金從業(yè)者都處于漫長(zhǎng)熊市的煎熬中。

根據(jù)中國(guó)基金報(bào)的統(tǒng)計(jì)，2018年清盤的基金數(shù)量達(dá)到577只，超過過去19年清盤基金總和的兩倍多；截至2018年底，私募基金資產(chǎn)管理規(guī)模比2017年下降500億元，結(jié)束此前多年的興旺發(fā)展；曾經(jīng)的明星基金經(jīng)理王亞偉，管理的產(chǎn)品在2018年全部告負(fù)，最慘的產(chǎn)品2018年以來虧損41.62%；基金公司、證券公司裁員的消息也不斷見諸報(bào)端。

“牛市”寄托著人們所有的希望和夢(mèng)想，只要能再來一輪牛市，多年以來艱辛、委屈、拮據(jù)、負(fù)債都能一掃而光。但牛市真的回來了嗎？

不止一只牛在戰(zhàn)斗

2019年初以來A股上漲，引起眾人關(guān)于牛市的想象。但其實(shí)，全球范圍內(nèi)，并不是一只牛在戰(zhàn)斗。

自2019年1月初至今，A股從最低2441點(diǎn)上漲到2月27日的2965點(diǎn)左右，漲幅為21.5%；

美國(guó)道瓊斯指數(shù)從2018年底最低的21713點(diǎn)，上漲到2月27日的26058點(diǎn)，漲幅為20%。

同期，日經(jīng)225的漲幅為14%，從18949上漲到21547點(diǎn)；歐洲斯托克50指數(shù)漲幅為13%；英國(guó)富時(shí)100指數(shù)漲幅為9%。

全球范圍內(nèi)的股票市場(chǎng)，進(jìn)入2019年之后，同時(shí)出現(xiàn)大幅度的觸底回升。有趣的是，全球股市上漲的背景是：1月份的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)不佳，世界銀行和國(guó)際貨幣基金組織在1月都宣布下調(diào)全球經(jīng)濟(jì)增速，并對(duì)經(jīng)濟(jì)前景表達(dá)出強(qiáng)烈的擔(dān)憂。

尤其是國(guó)際貨幣基金組織，在2018年10月宣布把2019年、2020年全球經(jīng)濟(jì)增速下調(diào)到3.7%、3.7%，在2019年1月份的最新預(yù)判中，又把這兩個(gè)數(shù)字進(jìn)一步下調(diào)到3.5%、3.6%。而世界銀行則把2019年全球經(jīng)濟(jì)增速預(yù)測(cè)從3%下調(diào)到2.9%。

股市上漲，實(shí)體經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)卻下降，兩者再次出現(xiàn)了明顯的反差。那么，是什么改變了人們的預(yù)期？

2019年1月份，最大的變化是全球央行釋放出了寬松信號(hào)。

“美聯(lián)儲(chǔ)每月的議息會(huì)議聲明能看出態(tài)度轉(zhuǎn)變?！鄙钲谝晃凰侥己Ｍ饣鹭?fù)責(zé)人對(duì)南方周末說，2018年12月份的議息會(huì)議聲明中，還在討論繼續(xù)加息的問題，并且暗示2019年將加息兩次。但是，到了1月份的議息會(huì)議，就突然取消了進(jìn)一步加息的措辭，并且表示，準(zhǔn)備在需要加息的時(shí)候停止加息，“甚至考慮降息”。

上述私募海外基金負(fù)責(zé)人說，美國(guó)在1月份的貨幣政策會(huì)議紀(jì)要中，與會(huì)者也透露出，最好趁還不太晚時(shí)，就宣布在2019年晚些時(shí)候停止收縮資產(chǎn)負(fù)債表的計(jì)劃。

日本央行則是在2019年1月，將2019財(cái)年核心CPI預(yù)期從1.4%下調(diào)至0.9%；英國(guó)央行則在2月把2019年的GDP增長(zhǎng)預(yù)期從1.7%下調(diào)到1.2%，為2009年以來的最低水平。這些動(dòng)作的潛臺(tái)詞均為：央行需要釋放流動(dòng)性以對(duì)沖經(jīng)濟(jì)下行，且不用太過擔(dān)心帶來通脹。

到了2月初，印度央行更是直接宣布降低回購利率0.25個(gè)百分點(diǎn)，埃及央行將基準(zhǔn)利率從17.25%下調(diào)至16.25%。

全球經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域最受關(guān)注的還是中國(guó)和美國(guó)，尤其是中國(guó)。

“2008年金融危機(jī)之后，中國(guó)始終是拉動(dòng)全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)最重要的引擎之一，吸引了大量的國(guó)際資本涌入?！北本┮晃徊辉竿嘎缎彰暮暧^經(jīng)濟(jì)學(xué)者對(duì)南方周末說。

在他看來，日本如今已把寬松手段用到了極致，基準(zhǔn)利率降低到-0.1%，相比起來，中國(guó)的基準(zhǔn)利率為1.5%，并且經(jīng)濟(jì)發(fā)展還有很大潛力。此外，跨越中等收入陷阱，讓經(jīng)濟(jì)繼續(xù)騰飛，也需要相對(duì)寬松的流動(dòng)性環(huán)境。

“如果中國(guó)從收縮轉(zhuǎn)為擴(kuò)張，對(duì)全球經(jīng)濟(jì)的拉動(dòng)力將再次增強(qiáng)?！彼f。

2018年10月7日，中國(guó)人民銀行下調(diào)人民幣存款準(zhǔn)備金率1個(gè)百分點(diǎn)；2019年1月份，中國(guó)新增人民幣貸款3.23萬億元，并創(chuàng)單月歷史新高，社融規(guī)模增量為4.64萬億元，大幅度超過預(yù)期，也創(chuàng)下了歷史新高。

便宜的A股

靜態(tài)橫向比較起來，當(dāng)前A股的估值確實(shí)比其它國(guó)家便宜。

根據(jù)萬得數(shù)據(jù)，截至2019年2月24日，滬深300的靜態(tài)市盈率為12倍左右，相比于2016年1月31日，略微提升了一點(diǎn)，當(dāng)時(shí)A股剛剛從2015年股災(zāi)中喘口氣，卻又碰上熔斷。

但目前，美國(guó)標(biāo)普500的靜態(tài)市盈率為20倍左右，日經(jīng)225的靜態(tài)市盈率同樣比中國(guó)高，約為16倍。

海通證券姜超也在其研報(bào)中寫道，2019年以來A股的表現(xiàn)相當(dāng)強(qiáng)勁，目前的收益率遠(yuǎn)超債市，就連債市當(dāng)中表現(xiàn)最好的資產(chǎn)也是與股市相關(guān)的可轉(zhuǎn)債，2019年以來的中證可轉(zhuǎn)債指數(shù)漲幅為6.3%，遠(yuǎn)超國(guó)債的漲幅。

但2019年以來，無論是經(jīng)濟(jì)通脹的下行，還是風(fēng)險(xiǎn)事件的頻發(fā)，其實(shí)都對(duì)股市不利，尤其是在爆發(fā)巨額商譽(yù)減記的惡劣事件之后，引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)上市公司業(yè)績(jī)大幅下行的恐慌。

為什么股市不跌反漲？一個(gè)重要的原因在于目前的A股賣得非常便宜。

姜超認(rèn)為，真正衡量股價(jià)高低的是股價(jià)與每股收益的比值，也就是市盈率（PE）。用市盈率來看A股，目前比過去兩輪大熊市還便宜。2005年上證指數(shù)PE為17倍，而2008年的PE最低到過13倍，其實(shí)都高于當(dāng)前11倍的估值。

恰逢當(dāng)前對(duì)中國(guó)股市影響巨大的中國(guó)證監(jiān)會(huì)，正處于新舊領(lǐng)導(dǎo)更替的時(shí)段，作風(fēng)嚴(yán)厲的前主席劉士余剛剛卸任，繼任者易會(huì)滿似乎還沒有開始給市場(chǎng)釋放清晰的政策導(dǎo)向。

根據(jù)證監(jiān)會(huì)網(wǎng)站2019年1月31日消息，滬深交易所正抓緊修訂相關(guān)交易規(guī)則，計(jì)劃取消融資融券業(yè)務(wù)“平倉線”不得低于130%的統(tǒng)一限制，同時(shí)，擴(kuò)大擔(dān)保物范圍。

以散戶為主的中國(guó)股票市場(chǎng)，群體情緒迅速被點(diǎn)燃。2月26日前后，多家券商交易軟件出現(xiàn)短暫崩潰，顯示服務(wù)器爆滿。股民跑步入場(chǎng)，根據(jù)中國(guó)結(jié)算數(shù)據(jù)，2月18日當(dāng)周，證券市場(chǎng)新增投資者32萬，環(huán)比增加53%。

根據(jù)萬得數(shù)據(jù)，2019年2月22日，滬深兩市融資余額達(dá)到7651.5億元，比2月1日增長(zhǎng)6.72%；同時(shí)，場(chǎng)外配資也愈發(fā)活躍起來。

除了配資加杠桿，2015年牛市曾出現(xiàn)過的其它情形，也都再次出現(xiàn)了——券商股暴動(dòng)，妖股連續(xù)漲停，如業(yè)績(jī)并無亮點(diǎn)的東方通信11天錄得10連板。

東方通信的連續(xù)漲停始于2018年11月26日，成交量也自那時(shí)起連續(xù)放大。在短短三個(gè)月內(nèi)，東方通信的市值增長(zhǎng)了近10倍，市值達(dá)到423億。而針對(duì)連續(xù)漲停，深交所與上交所最后一封問詢函大約發(fā)生在2018年11月。

“證監(jiān)會(huì)的監(jiān)管尺度是在放松的趨勢(shì)當(dāng)中，但我們希望，整體的市場(chǎng)化、法制化的趨勢(shì)，不應(yīng)該改變。”中國(guó)人民大學(xué)重陽金融研究院研究員萬喆對(duì)南方周末說。

“經(jīng)歷過2015年，對(duì)當(dāng)下現(xiàn)象心有余悸，希望能通過經(jīng)濟(jì)改革和資本市場(chǎng)改革為股市良好運(yùn)行奠定基礎(chǔ)，而不是重蹈覆轍?！泵裆C券副總裁、研究院院長(zhǎng)管清友在微信朋友圈如此留言。

場(chǎng)外配資卷土重來

行情大好，無疑是為投資者加杠桿買股票的沖動(dòng)火上澆油，券商開展的場(chǎng)內(nèi)融資余額持續(xù)增加。上海證券交易所數(shù)據(jù)顯示，自2019年2月1日起，融資余額連續(xù)上漲了12個(gè)交易日。

場(chǎng)外融資公司也伺機(jī)而動(dòng)，通過短信、網(wǎng)站和微信等渠道，大力推廣配資業(yè)務(wù)。

南方周末記者通過微信搜索關(guān)鍵詞“配資”，出現(xiàn)的相關(guān)微信公眾號(hào)逾百條，在微信上即可操作。

一家互聯(lián)網(wǎng)在線配資平臺(tái)東南配資的客服告訴南方周末記者，其平臺(tái)在線客戶有兩千多人。通過該平臺(tái)，用戶把最高5000萬人民幣的保證金交給公司，就能以最低0.5%的月利率借到最多10倍的錢，也就是五個(gè)億。

10倍杠桿，遠(yuǎn)高于監(jiān)管之下的場(chǎng)內(nèi)融資最高1倍的杠桿水平。在這波行情中，10倍杠桿幾乎成了配資平臺(tái)的家家必備。南方周末記者隨機(jī)查閱的十余家配資公司官網(wǎng)或微信公眾號(hào)中，約三分之二的配資平臺(tái)標(biāo)明配備“最高10倍杠桿”。

場(chǎng)外配資的杠桿很高，門檻卻很低。南方周末記者查閱多家配資平臺(tái)發(fā)現(xiàn)，起配資金從100元至上萬元不等。其中一家配資平臺(tái)入門僅需200元，新用戶注冊(cè)還有充值100即送110理財(cái)紅包的活動(dòng)。

配資流程也很簡(jiǎn)單。一般是用戶存入風(fēng)險(xiǎn)保證金，在配資平臺(tái)上申請(qǐng)配資方案，平臺(tái)將提供借出的資金和保證金轉(zhuǎn)到證券公司，等待證券公司開戶后，平臺(tái)將交易賬戶及密碼給用戶進(jìn)行操盤交易。

在四年前的A股牛市中，場(chǎng)外配資曾推波助瀾。

據(jù)彭博社報(bào)道，2015年中滬深兩市場(chǎng)內(nèi)融資余額一度超過2萬億元，場(chǎng)外配資以更高杠桿吸引資金加速入場(chǎng)，主要通過恒生公司HOMS系統(tǒng)、上海銘創(chuàng)和同花順系統(tǒng)接入證券公司進(jìn)行，官方數(shù)據(jù)顯示三個(gè)系統(tǒng)接入的客戶資產(chǎn)規(guī)模合計(jì)近5000億元。

2015年下半年，股市大跌。當(dāng)年6月，證監(jiān)會(huì)要求各地證監(jiān)局應(yīng)當(dāng)敦促證券公司規(guī)范信息系統(tǒng)外部接入行為，后來又正式出手整頓場(chǎng)外配資，上述三個(gè)系統(tǒng)均因違法違規(guī)被關(guān)停，大批配資公司從此銷聲匿跡。

雖有禁令，仍有不少券商與配資公司合作。東南配資客服告訴南方周末記者，平臺(tái)與券商合作三年，公司收取利息，資金是由券商進(jìn)行托管。而借出的錢，是公司的自有資金，“幾個(gè)億是沒有問題的”。

深圳市盛天投資管理有限公司總經(jīng)理鄒峻對(duì)南方周末記者說，這次場(chǎng)外配資卷土重來，正是因?yàn)椤笆袌?chǎng)熱了”。2019年1月，A股融資以及整個(gè)經(jīng)濟(jì)環(huán)境銀根放松，以及國(guó)家對(duì)中小企業(yè)的支持，構(gòu)成了政策放松的大背景，“否則資金不會(huì)來得這么快”。

不過，場(chǎng)外配資屬于高風(fēng)險(xiǎn)的行為。招商證券分析師侯春曉、張夏在研報(bào)中指出，與券商的融資業(yè)務(wù)比較，開通券商的融資融券業(yè)務(wù)需要大于50萬的個(gè)人資產(chǎn)，而民間配資則沒有硬性資金指標(biāo)要求，對(duì)于投資者的風(fēng)險(xiǎn)承受度也沒有預(yù)判，幾乎任何人都能參與配資，風(fēng)險(xiǎn)極大。

研報(bào)還指出，由于配資機(jī)構(gòu)并非從事證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的合法機(jī)構(gòu)，沒有內(nèi)控、風(fēng)控和外部監(jiān)督，因而游離在法律監(jiān)管的灰色地帶。

鄒峻亦表示，由于場(chǎng)外配資具備融資成本高、難監(jiān)管、受政策影響非常大這三大特征，所以投機(jī)性非常強(qiáng)，亦容易導(dǎo)致市場(chǎng)巨幅波動(dòng)?！霸?015年，場(chǎng)外配資起了非常大的推波助瀾作用，如果市場(chǎng)重蹈覆轍，很難說歷史不會(huì)重演?！?/p>

2019年2月25日，就近日市場(chǎng)反映場(chǎng)外配資有所抬頭的事宜，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布晚間公告，稱已注意到近期有關(guān)場(chǎng)外配資的報(bào)道增多，對(duì)此密切關(guān)注，并指導(dǎo)有關(guān)方面依法加強(qiáng)對(duì)交易的全過程監(jiān)管。