中國資本市場的國際化戰(zhàn)略思考

中信證券投資有限公司 林艷艷

資本市場國際化是歷史發(fā)展的見證，隨著科學技術的發(fā)展，金融技術和制度創(chuàng)新，加速全球經濟一體化發(fā)展，從而推動著資本市場國際化進程。我國屬于發(fā)展中國家，資本市場尚未國際化，仍處于國際金融市場的范圍內，從創(chuàng)造之初的發(fā)展目標便是資本市場化方向。我國資本市場國際化一方面是經濟發(fā)展需求，另一方面是金融業(yè)改革發(fā)展需求，更是我國邁入世界強國之林的需求。即使國外設置的金融分支機構數(shù)量較少，業(yè)務范圍有限，但我國金融機構在加入世貿組織后，國外金融機構進入我國的數(shù)量速度也在持續(xù)增加，對我國而言不但是挑戰(zhàn)同時也是機遇，因此我國需要加大理論研究，制定可實行的策略。

1 中國資本市場特征和結構

我國自從改革開放后，資本市場不斷深入，由資金拆借變?yōu)榈盅嘿J款，由國債發(fā)行變?yōu)楣衽_交易，從簡單的柜臺轉換為證券交易所，由期貨市場轉化為產權市場。我國資本市場包括基金市場、證券市場、信貸市場等資本市場體系。

1.1 證券市場

第一，股票市場屬于資本市場中重要的組成，也是資本市場甚至是市場經濟的核心內容，股票的建立推動著我國企業(yè)股份制的快速普及，創(chuàng)建了當代企業(yè)產權責任制度化，為實施資本運營提供了保證。從當前的股票市場發(fā)展能夠看出，出現(xiàn)了發(fā)行方式市場化、交易體系完整化、監(jiān)管制度健全等新特征；第二，國債市場屬于流通市場和國債發(fā)行的全程，是我國為彌補財政經濟需求的主要方式。國債市場的發(fā)展處于發(fā)行方式和發(fā)行品牌多樣化，期限結構合理化；第三，企業(yè)債券市場屬于國債發(fā)行之后的第二種融資方式，屬于直接融資。但和國債市場比較發(fā)育慢，無法被稱為獨立市場。但對企業(yè)而言特別是大中型企業(yè)，能夠幫助其走出困境，解決資金不足的問題，發(fā)揮著重要的作用。

1.2 基金市場

基金市場的目的地是培育機構投資者，讓其朝著資本市場發(fā)展，投資資金屬于募集資金的一種方式，其資金是由專業(yè)的投資管理人管理和經營。管理人員需要按照投資的目標將其分散在債券、股票、外匯和黃金等商品中，同時要和投資者一起承擔風險，一起分享利益。新基金的特征是規(guī)范管理基金，通過法律法規(guī)的形式，讓基金規(guī)模不斷擴大，透明度不斷提升，扶持新基金政策也不斷涌現(xiàn)。

1.3 產權交易場所

產權交易在我國發(fā)展雖晚但發(fā)展快，我國已有200多家產權交易機構，其特征是形式多種多樣，規(guī)模不斷擴大，政府在產權交易中發(fā)揮著重要的作用，扮演著重要角色。企業(yè)集團使用證券市場推進企業(yè)資產重組和并購產權，逐漸完善產權交易市場。

1.4 信貸市場

我國資本市場發(fā)展的前提保證是信貸市場，資本市場快速發(fā)展，金融工具與機構不斷創(chuàng)新和改革，銀行信貸市場的形式與內容也在發(fā)生著改變。國有銀行轉向為商業(yè)銀行，金融機構與存款種類也不斷增加，服務多樣化利率，逐漸貼近市場方向，健全業(yè)務網絡盤活不良資產，提高國債運作技能，開拓新業(yè)務。

1.5 中國資本市場特征

我國資本市場快速發(fā)展呈現(xiàn)，突出的特征有資本市場普及快，市場發(fā)展間不平衡，股市重心作用逐漸突出。第一，市場普及是從20世紀80年代剛萌芽出了國債和股權，僅幾十年間資本市場相繼出現(xiàn)并產生競爭現(xiàn)象；第二，市場發(fā)展不平衡。是指1995年國債和股票蓬勃發(fā)展，但期貨市場經過重創(chuàng)邁入危機期，1997年資產重組和企業(yè)并購快速發(fā)展，但產權交易市場并不容樂觀；第三，股市重心作用逐漸突出。股票市場規(guī)模逐漸增大，作用日益凸顯。

2 資本市場發(fā)展現(xiàn)狀

和發(fā)達國家比較，新型工業(yè)化國家資本市場和地區(qū)資本市場比較，我國在資本市場發(fā)展上仍存在著不足。

2.1 資本市場發(fā)育慢，規(guī)模小

我國股份制企業(yè)已超出千萬家，但上市的僅占據(jù)不到1/10。1997年末我國金融機構貸款余額已超出81000億元，資本市場占據(jù)融資比例僅10%，世界上的許多國家銀行間接融資和資本市場直接融資比例為1:1，直接融資比例小，從而體現(xiàn)了我國資本市場規(guī)模小，由此可看出資本市場發(fā)育程度可反映另一指標。電視資本市場融資量在我國僅占據(jù)10%，市場經濟發(fā)達國家資本市場融資量會接近100%，發(fā)展中國家的資本融資量一般會占據(jù)50%左右。

2.2 資本市場的內部結構缺乏合理性

從1995年末市場直接融資占據(jù)我國資本市場總融資價值的10%，股票占據(jù)5%，債券占據(jù)95%。從1998年初資本市場在融資中，股票發(fā)行高達1871.52億元，債券發(fā)行總值高達接近3000億元和股票發(fā)行總值相差一倍多，此種結構不合理。在1995年的債券融資中，地方企業(yè)債券占據(jù)總債券的5%左右，屬于金融機構的債券比例為30%，屬于國債余額的比例是60%左右，此種債券市場結構不合理，表示我國企業(yè)股票融資也受限。

2.3 資本市場流動性差

檢驗市場流動性一般可以從交易價格和交易量考慮，如果是交易量和交易價格間關系密切，則代表流動性能差。美國股市中交易量和交易價格的關系指數(shù)是0.01，我國股市市場的關系指數(shù)通常在0.52～0.40，則代表我國整體流動性差，當前我國資本市場中缺少機構性投資者，一方面契約性儲蓄機構的發(fā)展容易被控制；另一方面大型金融機構在證券批發(fā)市場的主動參與度低。投資基金是吸收散戶資金的主要方式，但在我國也受到發(fā)展限制，相同種類的股票我國設置了不同種類的投資者，這是我國特有的情況。國內市場中，法人股和國家股無法上市交易，會讓資本市場流動性能變差。以外國投資者角度看出，若是A股B股以及其他股票間的存在差距，致使價格也出現(xiàn)差異，小規(guī)模B股市場流動性能差，影響海外投資人員參與的積極性。

2.4 資本市場運行制度未完善

通常是由于投資者行為不規(guī)范不成熟或者是人為因素造成，在債券市場上，一些長期債券通貨膨脹，股市把多個企業(yè)的股票發(fā)行通過額度的方法捆綁在一起，以抽簽搖號的方式來明確認購者。在股市和債券市場上，承銷商的作用受到制約，同時政府的公告效應和利率差也在出現(xiàn)變動，加強了市場動蕩程度，我國企業(yè)債券品種單一，規(guī)模小，發(fā)展慢。

2.5 資本市場監(jiān)督松懈，尚未健全中介機構

我國許多證券法規(guī)通常是和國際通用原則相統(tǒng)一，問題在于監(jiān)管制度尚未形成，企業(yè)并購是依賴于資本市場。健全產權產業(yè)中介機構，投資銀行是資本市場的心臟，同時也是資本市場上投資者和籌資者間的金融中介機構。但從主體業(yè)務占據(jù)的比例可看出，我國投資銀行目前處于第一層次，也就是證券承銷和交易等業(yè)務。第二層次是業(yè)務并購和重組，占據(jù)的比例小。第三層次屬于基金管理和風險管理等，當前仍處于探索階段。

3 推動中國資本市場發(fā)展措施

3.1 延伸資本市場規(guī)模，深化企業(yè)改革

從我國資本市場現(xiàn)狀可看出，為推動資本市場發(fā)展，需要深化企業(yè)改革制度，使用企業(yè)合并重組等方式明確產權，實現(xiàn)企業(yè)產權組織制度和管理制度，為讓企業(yè)參與資本市場，同時成為資本市場的主力添加動力。并且也需要轉換銀行貸款制度，改變企業(yè)借助銀行吃大鍋飯的習慣，根據(jù)資金的流動性能、盈利性和安全性，管理信貸資金，為資本市場主義的發(fā)展添加外部壓力。政府和財稅部門也需要轉變職能，指導企業(yè)在資本市場進行融資，參加資本市場融資的企業(yè)，可通過實施財政補貼的方式來支持企業(yè)發(fā)行債券。一些市場融資或者是投資債券的市場主體，在某段時間內可實施財稅政策，支持國有企業(yè)進入資本市場，開展實物資產的買賣和交易。使用實物資產市場，實施財產權轉讓和交易，實現(xiàn)物質轉移與流動，加速國有資產管理制度、金融制度以及投資制度的改革。

3.2 合理改變投資結構，正確指導投資者

為改變城鄉(xiāng)居民的不合理融資結構，需要發(fā)展直接投資方式，讓股票和債券等金融工具在居民的日常融資中占據(jù)著合理比例，指導居民變成推動經濟發(fā)展的投資者。通過加速培育資本市場，確保金融融資多種多樣，指導更多的投資主體變?yōu)楝F(xiàn)實的投資主體，加強社會資金供給。

3.3 健全資本市場運行制度

第一，規(guī)范和整頓產權交易中心，將其納為規(guī)范發(fā)展軌道中，從而讓我國證券市場構成由中央到地方的合理體系；第二，穩(wěn)步推進統(tǒng)一合并三股，從而實現(xiàn)同股、同權和同力，考慮到國家股和法律股在股市中占據(jù)的比例，對于其上市流程需要采取多渠道、分批流程進行；第三，開拓新品種核心交易活動，我國證券品種少，無法滿足投資者的團隊需求，因此在擴大證券品種時，需要發(fā)展證券投資資金和產業(yè)投資資金等金融產品，便于讓證券供給和社會需求相吻合，同時為投資者提供更多的抵抗風險措施和工具；第四，健全市場價格制度，在發(fā)行市場上更多的是使用拍賣競價的方式，對于股票市場波動性大的情況，可需要實行漲跌停板制度，并且對于短期股票交易的資本應進行增稅、改進分配紅利的政策，鼓舞現(xiàn)金分紅和支付利息，提高信息質量，恪守相關守則，對于市場操縱和炒作行為應進行處罰。

3.4 健全監(jiān)管系統(tǒng)，加速立法流程

因各地區(qū)經濟發(fā)展和改革進程存在著不同，在資本市場出現(xiàn)的地方性法規(guī)和全國性法規(guī)存在不一致的狀況，因此在實施法規(guī)的基礎上需要強調統(tǒng)一性，地方能夠在全國法規(guī)的基礎上制定有關本地法規(guī)細則，但不可和全國法規(guī)相抵觸。并且需要重視法規(guī)的系統(tǒng)，明確配套和銜接原法規(guī)，細化法規(guī)，保證法規(guī)具有可實施性和可操作性。

4 結語

綜上所述，我國資本市場是由計劃經濟體制邁向市場經濟體制，經過多年探索已由探索性市場轉為我國市場經濟體系的重要部分。中國資本市場逐漸發(fā)展起來，由經濟體制轉向計劃經濟體制，然后轉向社會主義市場經濟體，由此可看出資本市場規(guī)模也小有成效，但和西方國家比較仍舊存在著不足，需要探討和分析我國資本市場發(fā)展方向。