如何理解新興市場(chǎng)金融危機(jī)

□斯蒂芬妮·西格爾（Stephanie Segal）

一些潛在的沖擊可能會(huì)影響新興市場(chǎng)國(guó)家的增長(zhǎng)前景，甚至可能導(dǎo)致部分國(guó)家出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)演變成全面的新興市場(chǎng)危機(jī)

新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體最近受到國(guó)際投資外流的壓力，多個(gè)新興國(guó)家（包括土耳其和阿根廷）貨幣對(duì)美元大幅貶值，金融資產(chǎn)價(jià)格急劇下跌。風(fēng)險(xiǎn)還在不斷擴(kuò)散，所有新興市場(chǎng)國(guó)家都已經(jīng)在不同程度上受到了影響。但只單一地關(guān)注新興市場(chǎng)國(guó)家是錯(cuò)誤的。正確識(shí)別新興市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的來源對(duì)于評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)是否會(huì)進(jìn)一步擴(kuò)散以及制定恰當(dāng)?shù)膽?yīng)對(duì)政策非常重要。

引起新興經(jīng)濟(jì)體當(dāng)前市場(chǎng)動(dòng)蕩的因素有兩類。第一類所謂的“特定”因素是指某些國(guó)家特有的，通常是經(jīng)濟(jì)政策選擇的結(jié)果。目前面臨最嚴(yán)峻市場(chǎng)壓力的新興經(jīng)濟(jì)體所采取的經(jīng)濟(jì)政策，比如過度信貸擴(kuò)張或政府支出，會(huì)導(dǎo)致宏觀經(jīng)濟(jì)嚴(yán)重“失衡”。當(dāng)這些失衡表現(xiàn)為巨額財(cái)政或貿(mào)易赤字時(shí)，政府就需要外部融資，這些融資通常是以美元計(jì)價(jià)的貸款。然而，一旦投資者對(duì)這些國(guó)家的償還能力產(chǎn)生懷疑，他們就會(huì)惜貸，導(dǎo)致融資環(huán)境突然緊縮。這種“急剎車”幾乎一定會(huì)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)活動(dòng)急劇放緩，這也正是目前阿根廷和土耳其面臨的情況。

政治風(fēng)險(xiǎn)是另一個(gè)可以削弱投資者信心的“特定”因素。投資者對(duì)政策前景不確定可能帶來高政治風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂也會(huì)使一國(guó)面臨融資環(huán)境收緊的局面，從而導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)活動(dòng)放緩。即使不存在宏觀經(jīng)濟(jì)嚴(yán)重失衡的問題，政策前景不確定的經(jīng)濟(jì)體也更容易受到投資者情緒變化的影響，比如墨西哥和巴西等國(guó)。

但這些特定國(guó)家的因素并不能充分解釋全部新興市場(chǎng)國(guó)家出現(xiàn)的資產(chǎn)拋售現(xiàn)象。準(zhǔn)確來說，由于美國(guó)貨幣政策發(fā)生了系統(tǒng)性轉(zhuǎn)變，特定國(guó)家的風(fēng)險(xiǎn)才逐漸浮出水面。隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，美聯(lián)儲(chǔ)已經(jīng)退出量化寬松貨幣政策并逐步提高利率以避免通貨膨脹，這符合美聯(lián)儲(chǔ)維持物價(jià)穩(wěn)定的目標(biāo)任務(wù)。美聯(lián)儲(chǔ)加息提高了美元資產(chǎn)的回報(bào)率，對(duì)投資者的吸引力增強(qiáng)，繼而推動(dòng)美元走強(qiáng)。但隨著美元走強(qiáng)，以美元計(jì)價(jià)的貸款成本上升，這也是投資者不看好新興市場(chǎng)的另一個(gè)原因。

還有哪些因素可能導(dǎo)致了近期新興市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)？市場(chǎng)參與者普遍認(rèn)為，由于美國(guó)經(jīng)濟(jì)在短期內(nèi)會(huì)因大幅減稅而加速增長(zhǎng)，美聯(lián)儲(chǔ)可能會(huì)進(jìn)一步提高利率。此外，自 2016 年特朗普當(dāng)選美國(guó)總統(tǒng)以來，美國(guó)與各貿(mào)易伙伴之間日益加劇的保護(hù)主義和不斷升級(jí)的貿(mào)易緊張局勢(shì)給某些國(guó)家（如墨西哥）帶來了壓力。但投資者還是低估了美國(guó)退出貿(mào)易協(xié)定或發(fā)起貿(mào)易戰(zhàn)的可能性。美國(guó)提高進(jìn)口關(guān)稅將導(dǎo)致美國(guó)生產(chǎn)者和消費(fèi)者的支出增加，通脹壓力上揚(yáng)，美聯(lián)儲(chǔ)加息進(jìn)程可能會(huì)進(jìn)一步提速。雖然美國(guó)進(jìn)一步加息的預(yù)期對(duì)新興市場(chǎng)國(guó)家不利，但投資者可能因?yàn)楦举|(zhì)的原因做出反應(yīng)，即不斷升級(jí)的貿(mào)易摩擦似乎正在揭露新興市場(chǎng)國(guó)家自身的一些弱點(diǎn)。中國(guó)的貨幣和金融市場(chǎng)已經(jīng)受到美國(guó)貿(mào)易政策的波及，現(xiàn)在投資者開始內(nèi)化中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速放緩對(duì)新興市場(chǎng)的影響。在過去十年，中國(guó)是全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)最大的貢獻(xiàn)者。中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)在很大程度上依賴大宗商品進(jìn)口，而這些大宗商品中又有很大一部分來自新興市場(chǎng)國(guó)家?？梢哉f，美國(guó)貿(mào)易政策對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)造成了壓力，在一定程度上加劇了中國(guó)經(jīng)濟(jì)自身的脆弱性（尤其是金融業(yè)的脆弱性），這將對(duì)全球經(jīng)濟(jì)特別是新興市場(chǎng)國(guó)家產(chǎn)生負(fù)面影響。

除了中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速放緩之外，還有一些潛在的沖擊可能會(huì)影響新興市場(chǎng)國(guó)家的增長(zhǎng)前景，甚至可能導(dǎo)致部分國(guó)家出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)演變成全面的新興市場(chǎng)危機(jī)。這些潛在的沖擊包括：美國(guó)退出世界貿(mào)易組織、英國(guó)“硬”脫歐或歐元區(qū)不穩(wěn)定。這些潛在風(fēng)險(xiǎn)使大多數(shù)新興市場(chǎng)國(guó)家都面臨一定的壓力，但至少到目前為止，還沒有出現(xiàn)系統(tǒng)性危機(jī)。