VIE結(jié)構(gòu)的興與衰

劉曉潼

近年來(lái)，VIE成為了互聯(lián)網(wǎng)公司的新名詞，它緣何成為互聯(lián)網(wǎng)公司的“寵兒”，又為何被互聯(lián)網(wǎng)公司一一拆除，其中的因素復(fù)雜多樣。

首先，這個(gè)相對(duì)復(fù)雜的架構(gòu)之所以得到眾多互聯(lián)網(wǎng)公司的青睞，主要是受到以下因素的影響。其一，行業(yè)的政策壁壘。我國(guó)政府出于全面多因素的考慮，在很多領(lǐng)域限制或者禁止境外投資者的參與，其中的典型領(lǐng)域就是電信、媒體和科技產(chǎn)業(yè)。例如ICP許可證（“電信與信息服務(wù)業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)許可證”的簡(jiǎn)稱）必須是內(nèi)資公司才能擁有，且ICP許可證是開(kāi)設(shè)經(jīng)營(yíng)性網(wǎng)站的必要條件之一。這一規(guī)定迫使一部分互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)通過(guò)成立由內(nèi)地自然人控股的內(nèi)資公司先獲得經(jīng)營(yíng)許可資格，再以協(xié)議控制的手段，將內(nèi)資公司的經(jīng)營(yíng)結(jié)果合并至上市公司報(bào)表中。其二，國(guó)內(nèi)的上市要求。資金是每家企業(yè)運(yùn)營(yíng)的血液，是公司戰(zhàn)略實(shí)施和持續(xù)運(yùn)營(yíng)的基本前提保障之一。通過(guò)公司上市融資是很多企業(yè)的融資方式首選。但是受到各國(guó)家政策的束縛，部分公司無(wú)法達(dá)到國(guó)內(nèi)主板上市的要求，進(jìn)而出現(xiàn)融資障礙。這也就促成了很多互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)選擇在海外上市，方便引入外國(guó)資本。

伴隨著越來(lái)越多的公司將海外上市作為公司融資的第一順位方式，國(guó)家也加強(qiáng)了政策監(jiān)管，加強(qiáng)了審批的難度，這種“紅籌方式”已經(jīng)是舉步維艱。因此各企業(yè)又不得不轉(zhuǎn)變方法，衍生創(chuàng)造出其他的間接上市方式，比如“協(xié)議控制”方式，這也就催化了VIE的誕生。VIE是Variable Interest Entities的簡(jiǎn)稱，即可變利益實(shí)體，是通過(guò)協(xié)議控制的企業(yè)海外上市。具體解釋是指境內(nèi)公司在境外注冊(cè)一家具有特殊目的公司，通過(guò)境內(nèi)公司的全資子公司，以協(xié)議的方式來(lái)控制一家內(nèi)資公司，在對(duì)境內(nèi)公司報(bào)表合并的基礎(chǔ)上，在境外上市或融資，從而實(shí)現(xiàn)境外注冊(cè)公司與境內(nèi)公司相分離，即境外上市實(shí)體與境內(nèi)運(yùn)營(yíng)實(shí)體相分離。在這種模式下，境外的上市實(shí)體并不是依靠傳統(tǒng)方式進(jìn)行股權(quán)控制，而是通過(guò)一系列協(xié)議進(jìn)行控制，例如控制協(xié)議、利潤(rùn)轉(zhuǎn)移協(xié)議、股權(quán)質(zhì)押協(xié)議等，控制境內(nèi)的業(yè)務(wù)實(shí)體。從而這個(gè)業(yè)務(wù)實(shí)體成為上市公司的可變利益實(shí)體。

VIE模式的搭建并不容易，具體的搭建步驟大致有一下幾個(gè)步驟：首先，境內(nèi)初創(chuàng)公司的原始股東、運(yùn)營(yíng)團(tuán)隊(duì)在開(kāi)曼群島等避稅天堂注冊(cè)一個(gè)境外公司。這個(gè)境外公司實(shí)質(zhì)上是一個(gè)殼公司，主要負(fù)責(zé)與境內(nèi)的、境外的各種風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)、基金公司等創(chuàng)投機(jī)構(gòu)合作創(chuàng)立另一個(gè)境外公司，一般也注冊(cè)在避稅天堂國(guó)家。然后，境外的上市公司再在香港再設(shè)立一個(gè)完全由自己持股的公司，這個(gè)公司通常也是殼公司。最后，再由香港公司在境內(nèi)成立一個(gè)或者多個(gè)全資子公司。此時(shí)，在境內(nèi)成立的全資子公司開(kāi)始與境內(nèi)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)實(shí)體，即持有特許經(jīng)營(yíng)資格的境內(nèi)公司簽署交易協(xié)議，在不違反SEC（the U.S.Securities and Exchange Commission， 美國(guó)證券交易委員會(huì)的簡(jiǎn)稱）等監(jiān)管機(jī)構(gòu)相關(guān)法規(guī)的前提條件下，實(shí)現(xiàn)獲得VIE權(quán)益的目標(biāo)。

VIE結(jié)構(gòu)是順應(yīng)政策約束和企業(yè)逐利本質(zhì)應(yīng)運(yùn)而生的產(chǎn)物，搭建不易，拆除更是困難重重。之所以越來(lái)越多的互聯(lián)網(wǎng)公司選擇拆除這個(gè)結(jié)構(gòu)，主要是由于其自身存在諸多的潛在風(fēng)險(xiǎn)。主要體現(xiàn)在如下幾個(gè)方面：第一，政策方面。雖然企業(yè)對(duì)于VIE結(jié)構(gòu)的實(shí)行一般采取默許態(tài)度，國(guó)家雖沒(méi)有其禁止發(fā)展的規(guī)定，但也并沒(méi)有明文政策鼓勵(lì)。近年來(lái)，國(guó)家開(kāi)始重視這一結(jié)構(gòu)隱藏的諸多弊端，并出臺(tái)與之相關(guān)的政策進(jìn)行限制，其中關(guān)鍵的政策之一就是國(guó)家商務(wù)部公布的《中華人民共和國(guó)外國(guó)投資法（草案征求意見(jiàn)稿）》的相關(guān)規(guī)定：“對(duì)于外國(guó)投資企業(yè)或者個(gè)人通過(guò)協(xié)議控制方式投資禁止實(shí)施目錄明確規(guī)定的領(lǐng)域，或者未經(jīng)許可投資限制實(shí)施目錄明確規(guī)定的領(lǐng)域?qū)?huì)面臨的處罰?！痹摬莅该鞔_的將VIE控制協(xié)議納入境外投資監(jiān)管范圍。通過(guò)種種跡象推測(cè)，國(guó)家很有可能再次加強(qiáng)對(duì)于VIE模式的監(jiān)管力度。因此，VIE結(jié)構(gòu)的發(fā)展面臨著來(lái)自國(guó)家發(fā)展政策的風(fēng)險(xiǎn)。第二，外匯管制方面。公司在運(yùn)用VIE結(jié)構(gòu)進(jìn)行國(guó)際業(yè)務(wù)處理的過(guò)程中存在利潤(rùn)跨國(guó)轉(zhuǎn)移的現(xiàn)象，這也就不可避免地給VIE結(jié)構(gòu)的運(yùn)行帶來(lái)了外匯管制上的風(fēng)險(xiǎn)。外匯管制風(fēng)險(xiǎn)體現(xiàn)在三個(gè)方面，分別是公司成立方面風(fēng)險(xiǎn)、結(jié)匯管制風(fēng)險(xiǎn)與利潤(rùn)轉(zhuǎn)移海外管制風(fēng)險(xiǎn)。第三，控制風(fēng)險(xiǎn)方面。雖然目前國(guó)家已經(jīng)明確禁止了投資類行業(yè)的PE（Private Equity，即私募股權(quán)投資基金）與VC（Venture Capital，即風(fēng)險(xiǎn)投資）項(xiàng)目，但對(duì)于VIE結(jié)構(gòu)項(xiàng)目并未出臺(tái)有效的保護(hù)文件，故而在VIE結(jié)構(gòu)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中面臨著潛在的控制風(fēng)險(xiǎn)。第四，稅務(wù)方面。VIE結(jié)構(gòu)中存在境外注冊(cè)公司，所以公司在運(yùn)用VIE結(jié)構(gòu)進(jìn)行國(guó)際業(yè)務(wù)的過(guò)程中不可避免地會(huì)遇到相關(guān)的稅收問(wèn)題，主要體現(xiàn)在關(guān)聯(lián)交易方面、反避稅方面和股息分配方面。運(yùn)用VIE結(jié)構(gòu)進(jìn)行利潤(rùn)轉(zhuǎn)移的方式之一就是把境內(nèi)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)成本轉(zhuǎn)化為外商獨(dú)資企業(yè)（WFOE）的經(jīng)濟(jì)成本，這種操作雖然可以獲得更大的經(jīng)濟(jì)效益，但同時(shí)也造成稅收成本的增加和重復(fù)收稅的風(fēng)險(xiǎn)?；谝陨蠞撛诘娘L(fēng)險(xiǎn)，自身存在諸多缺陷的VIE模式仍然處于合法性的模糊地帶。

伴隨著風(fēng)險(xiǎn)暴露的越發(fā)明顯，很多企業(yè)開(kāi)始對(duì)VIE模式的繼續(xù)運(yùn)行產(chǎn)生疑慮。與此同時(shí)，客觀事實(shí)證明，海外資本對(duì)中國(guó)公司的認(rèn)可度遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于預(yù)期，各大投資方對(duì)中國(guó)公司并不買賬，中國(guó)概念股（簡(jiǎn)稱“中概股”）在境外交易所的普遍估值不高。但利好的是，國(guó)內(nèi)政策導(dǎo)向開(kāi)始從限制轉(zhuǎn)向支持。越來(lái)越多的企業(yè)出于對(duì)公司未來(lái)發(fā)展需要的考慮選擇回歸A股，畢竟這些互聯(lián)網(wǎng)公司的主要市場(chǎng)仍在國(guó)內(nèi)，如果可以在國(guó)內(nèi)上市會(huì)明顯提升公司品牌影響力，進(jìn)而獲得更好的市場(chǎng)份額和發(fā)展機(jī)會(huì)，敏銳的互聯(lián)網(wǎng)公司當(dāng)然不可能錯(cuò)失這個(gè)機(jī)會(huì)。但是拆除VIE結(jié)構(gòu)絕非易事，拆除后的回歸路徑更是荊棘密布。目前VIE拆除后的回歸路徑大致有如下三種：第一，申請(qǐng)A股主板。對(duì)于已經(jīng)經(jīng)營(yíng)壯大的公司，本身已經(jīng)達(dá)到A股主板上市條件，選擇直接申請(qǐng)A股主板上市是順理成章的選擇。第二，申請(qǐng)新三板。目前政策的導(dǎo)向上不清晰，不少公司選擇在新三板官網(wǎng)，政策穩(wěn)定后再申請(qǐng)A股主板，也是一種合理的戰(zhàn)略選擇。第三，借殼上市。從美國(guó)等私有化退市后，不少會(huì)選擇借殼上市。這樣可以規(guī)避一些風(fēng)險(xiǎn)，但也需要一定的資金和潛在殼公司協(xié)助。