華爾街“斗牛犬”暴斃之謎

殷志欣

雷曼兄弟控股公司是一家為世界各個國家的公司、機構(gòu)、政府和投資者的金融需求提供全方位、多元化服務(wù)的投資銀行，財務(wù)實力雄厚，一個世紀前就有著“全球最具實力股票債券承銷交易商”的名號，業(yè)務(wù)能力也一直受到眾多世界知名公司的廣泛認可。然而，就是這樣一家信譽名聲都響徹業(yè)界的全球性多元化投資銀行，卻于2008年9月15日，向美國聯(lián)邦破產(chǎn)法庭遞交破產(chǎn)保護申請，以資產(chǎn)衡量， 這是美國金融業(yè)最大的一宗公司破產(chǎn)案。

內(nèi)憂外患——夾擊

雷曼兄弟破產(chǎn)，離不開政治和經(jīng)濟的外部原因。政治上，美國政府見死不救。2008年第三季度末，雷曼兄弟已經(jīng)危在旦夕，美國政府成了最后救命稻草，他們迫切希望政府救市。韓國開發(fā)銀行和英國巴克萊銀行的收購要約令雷曼兄弟看到一線生機。這兩家銀行都希望美國政府能對雷曼兄弟伸出援手。然而，2008年9月12日，前任美國財政部長保爾森公開表示，美國政府不會浪費納稅人的稅款拯救雷曼兄弟。這一表態(tài)把命懸一線的雷曼兄弟推入絕境，兩家銀行因為美國政府拒絕為收購提供擔(dān)保，并忌憚因雷曼兄弟的巨額不良資產(chǎn)引火燒身，最終放棄了收購計劃。一切希望化為泡影，雷曼兄弟只得宣布破產(chǎn)。

經(jīng)濟上，美國次貸危機是一個風(fēng)險不斷積累、爆發(fā)、深化的過程。2000年下半年“網(wǎng)絡(luò)泡沫”破裂、2001年“9.11”事件嚴重挫傷消費者和投資者的信心。為了防止經(jīng)濟衰退，美國采取極度寬松的財政貨幣政策，結(jié)果造成兩個極端，先是美國房地產(chǎn)市場蓬勃發(fā)展，房產(chǎn)價格一路攀升，然后又是房地產(chǎn)價格急轉(zhuǎn)直下，大幅下跌，從而點燃了次貸危機的導(dǎo)火索，以次級抵押貸款為基礎(chǔ)資產(chǎn)的次級抵押債券及CDO出現(xiàn)大幅縮水，次級抵押貸款風(fēng)險迅速向持有這些債券的投資者擴散，引發(fā)一系列機構(gòu)投資者受損事件，拉開了美國金融動蕩的序幕。

同時，內(nèi)部控制制度失效也是雷曼兄弟破產(chǎn)原因之一。雷曼兄弟歷史悠久，數(shù)度瀕臨破產(chǎn)而起死回生，因此，個人崇拜色彩濃厚。雷曼CEO福爾德作為數(shù)次帶領(lǐng)公司走出困境并取得卓越業(yè)績的英雄，個人權(quán)力無形急劇放大，使其他人愿意討好效勞，無人敢提出不同意見，無人敢挑戰(zhàn)他的權(quán)威，且公司董事會的外部董事根本沒有足夠時間去熟悉雷曼這樣復(fù)雜的金融帝國，全年寥寥可數(shù)的董事會會議無法對CEO福爾德進行有效例行監(jiān)督，使雷曼內(nèi)部控制制度流于形式，其結(jié)果是雷曼成為CEO福爾德“一言堂”，一切都是他個人說了算，獨斷專行，以個人決策代替集體領(lǐng)導(dǎo)，個人權(quán)威凌駕于內(nèi)部控制制度之上。

經(jīng)營戰(zhàn)略——謬誤

雷曼兄弟經(jīng)營戰(zhàn)略出現(xiàn)差錯，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)不合理問題比較嚴重。20世紀90年代，雷曼兄弟雖然贏得華爾街“債券之王”美譽，但風(fēng)險與收益是一把“雙刃劍”，業(yè)務(wù)過于集中單一也使其承受的風(fēng)險不斷增大。雖然其也在積極開拓其他業(yè)務(wù)領(lǐng)域并取得一定進展，但業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)不合理狀況并未根本改觀。相比之下，摩根士丹利、高盛和美林的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)更為合理，花旗、摩根大通和美國銀行雖然也有投資銀行業(yè)務(wù)，但它們都屬于通用銀行，抵御風(fēng)險能力較強。同樣面臨困境，美林等可以在短期內(nèi)迅速將它所持有的公司股權(quán)脫手換得急需的現(xiàn)金，實現(xiàn)自我救贖，而業(yè)務(wù)模式相對單一的雷曼兄弟卻只能坐以待斃。

2000年后，美國房地產(chǎn)市場驟然升溫，與之相關(guān)的信貸業(yè)務(wù)蓬勃發(fā)展，雷曼兄弟涉足此類陌生業(yè)務(wù)，本無可厚非。但房地產(chǎn)信貸市場巨大的收益卻令雷曼兄弟在戰(zhàn)略上犯了急于求成的病癥。過于倚重房地產(chǎn)信貸市場，使雷曼兄弟面臨的系統(tǒng)風(fēng)險不斷增大。雖然由于房地產(chǎn)市場持續(xù)升溫，市場流動性泛濫，投資者被樂觀情緒所蒙蔽，雷曼兄弟收益頗豐，但一旦市場形勢惡化或崩潰，后果將不堪設(shè)想。事實也印證了這一點，雷曼兄弟的跟頭正是栽在與房地產(chǎn)相關(guān)的證券業(yè)務(wù)上。

與此同時，2004年后，隨著全球廉價短期資金增多，美國金融機構(gòu)之間的競爭趨于白熱化。為此，雷曼兄弟進一步加強了杠桿收購和住房抵押證券業(yè)務(wù)。同美國銀行或摩根大通不同，雷曼兄弟沒有穩(wěn)定的零售存款基礎(chǔ)用來購買有價證券。它們依賴需要不斷進行再融資的短期借款，這就使得雷曼兄弟杠桿率逐步增大，市場風(fēng)險也進一步增大。在市場行情較好時，收益與杠桿率成正比；一旦市場行情惡化，公司的損失也將成倍增加。2008年第二季度，雷曼的資產(chǎn)負債表中有形資產(chǎn)凈值僅為262.76億美元，而資產(chǎn)總額卻高達6394.32億美元，使得風(fēng)險與日俱增。

風(fēng)險管控——不足

管理失當(dāng)，風(fēng)險管控能力不足，也是雷曼破產(chǎn)的重要因素之一。20世紀70年代后，雷曼兄弟在業(yè)務(wù)上的風(fēng)生水起，助長了公司的盲目樂觀和自滿情緒。1993年后，雷曼兄弟的業(yè)務(wù)更是在現(xiàn)任CEO福爾德的帶領(lǐng)下突飛猛進，逐漸將風(fēng)險控制的重要性置之腦后。即便是2008年初，花旗、美林和摩根士丹利都警告說，房地產(chǎn)泡沫比預(yù)期嚴重得多，并很可能引發(fā)嚴重的金融危機時，雷曼兄弟仍堅持認為形勢并非如想像中那樣壞。2007年10月，雷曼還與一家房地產(chǎn)開發(fā)商合作，按原計劃投入222億美元杠桿收購了某一公寓住宅。對危機的漠視和風(fēng)險控制意識的不足，最終把雷曼兄弟推向覆滅的邊緣。

物質(zhì)激勵在雷曼兄弟的人力資源戰(zhàn)略中處于核心地位，高于行業(yè)平均水平的優(yōu)厚待遇令優(yōu)秀人才紛至沓來。為了增強員工的主人翁意識，雷曼兄弟鼓勵員工持股，相當(dāng)比例的員工報酬以公司股票和期權(quán)的方式支付，且鎖定期比其他投資銀行更長。2006年，雷曼兄弟的員工持股比例達到30%，持股市值超過1000萬美元以上的員工就有200多人，從而造就了一大批富翁，形成了極具特色的“富翁效應(yīng)”，但也產(chǎn)生了很多副作用。因為在缺乏完善制約機制的情況下，金錢誘惑就可能成為“誘致犯罪”的源頭。比如，巨大的財富激勵為雷曼施行冒險政策推波助瀾，因為只有不斷冒險才有可能不斷推高股價，職業(yè)經(jīng)理人們才能從中獲得更多的收益。這也就不難解釋為什么在美國房地產(chǎn)泡沫高峰期，雷曼兄弟還會繼續(xù)向房地產(chǎn)開發(fā)商投資。

實際上，本次金融風(fēng)暴早有端倪。2008年3月，貝爾斯登倒閉之時，雷曼兄弟就應(yīng)該引以為戒。但令人遺憾的是，這一切并未引起雷曼兄弟管理層足夠的重視，公司錯過了化解風(fēng)險的絕佳時機。究其原因，還是雷曼兄弟管理層過于盲目樂觀，認為“雷曼不是貝爾斯登”，在最后的并購談判中對韓國開發(fā)銀行的要價過高，最終導(dǎo)致形勢無可挽回。