我國資本市場并購風(fēng)險及風(fēng)險控制研究

馬孟迪 楊超 劉青

摘要：隨著世界金融危機(jī)的快速加劇，國際經(jīng)濟(jì)體系受到影響，我國經(jīng)濟(jì)業(yè)已受到威脅。在市場變化如此劇烈的情況下，企業(yè)面臨著新一輪的機(jī)遇和挑戰(zhàn)，并購行為在我國乃至國際市場上每時每刻都在發(fā)生，要想在激烈的競爭環(huán)境下生存，企業(yè)必須采取新的戰(zhàn)略，通過并購來鞏固自身實力。文章著重分析在我國資本市場上企業(yè)并購過程中可能面臨的風(fēng)險和危機(jī)，并研究相應(yīng)的解決對策。

關(guān)鍵詞：資本市場；并購風(fēng)險；風(fēng)險控制

一、資本市場的時代要求

隨著社會經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展，時代發(fā)展的腳步不斷加速，我國大部分企業(yè)面臨對如何處理市場經(jīng)濟(jì)環(huán)境的千變?nèi)f化的難題，經(jīng)營形式的動態(tài)轉(zhuǎn)變已經(jīng)成為阻礙企業(yè)長遠(yuǎn)發(fā)展新的難題。20世紀(jì)90年代至今，經(jīng)濟(jì)全球化一體化的浪潮不斷沖擊著我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的運(yùn)行，并購行為成為企業(yè)外部直接投資的主要方式之一。為了實現(xiàn)企業(yè)的經(jīng)營目標(biāo)，加強(qiáng)資源配置的有效程度，并購行為將推動企業(yè)自身發(fā)展。并購實質(zhì)上是一種為取得企業(yè)快速發(fā)展，資源配最大化的權(quán)力讓渡行為。在企業(yè)控制權(quán)不斷轉(zhuǎn)換的過程中，使某一部分資產(chǎn)的所有權(quán)或者控制權(quán)轉(zhuǎn)移到企業(yè)內(nèi)部，成為企業(yè)擁有或控制的資源。對于資產(chǎn)本身而言，是權(quán)利主體不斷改變的過程。企業(yè)通過內(nèi)部制定的相關(guān)制度與其他方在經(jīng)濟(jì)、財務(wù)等方面達(dá)成共識，并作為支付特定價格或是履行相應(yīng)承諾的理由，由此形成的并購是一種使資源配置趨于最大有效性的對外分配方式。在面臨各種金融危機(jī)的狀況下，我國資本市場的并購重組趨勢仍在不斷增強(qiáng)，企業(yè)并購交易總額在逐年上升，可見，我國資本市場企業(yè)并購交易存在著很大的提升空間，具有無限的潛力，將加快我國整體經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度。

二、企業(yè)并購面臨的風(fēng)險

企業(yè)并購是在降低經(jīng)營成本并合理配置資源的前提下，在并購雙方達(dá)到協(xié)同效應(yīng)后采取的利于企業(yè)長遠(yuǎn)發(fā)展的投資活動，在為企業(yè)引入新鮮血液的同時也會減少內(nèi)部不必要的惡意競爭壓力，并購相對其他投資方式會更快地推進(jìn)企業(yè)發(fā)展的速度，但隨之要面臨的不確定性因素也會增多，風(fēng)險也在逐漸增多。能否并購看好的目標(biāo)企業(yè)是成功的第一步，只有不斷總結(jié)經(jīng)驗和教訓(xùn)才能使得本企業(yè)在未來發(fā)展的前景可觀。

（一）融資的風(fēng)險

企業(yè)能夠與目標(biāo)企業(yè)方達(dá)成共識的前提是可以提供目標(biāo)企業(yè)所付出代價對等的收益，而這種對等的回報大多以資金的形式表現(xiàn)出來。一個企業(yè)的現(xiàn)金流量就相當(dāng)于企業(yè)的血液，血液是維持人生命的重要組織，而現(xiàn)金流量對于企業(yè)來說也是具有同等重要的意義。畢竟，持續(xù)的現(xiàn)金流量是企業(yè)蓬勃發(fā)展的基礎(chǔ)。然而，大部分企業(yè)都會面臨資金短缺的情況，這就是對企業(yè)籌集資金的能力和速度的考驗，如果不能及時籌集到資金或者籌資方式出現(xiàn)問題，則會對企業(yè)發(fā)展造成不利影響，不僅會增大財務(wù)風(fēng)險還會影響資本結(jié)構(gòu)。在對目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行融資時需要對并購行為的資金耗用進(jìn)行預(yù)算，要從融資方式、融資規(guī)模及融資結(jié)構(gòu)等方面全面的進(jìn)行考慮，以確定符合企業(yè)實際情況的資金預(yù)算。銀行貸款融資、債券融資及普通股融資是比較常見的融資方式。由于并購行為所需要的資金需求量要遠(yuǎn)大于普通的商業(yè)貸款額，所以銀行對并購行為這種特定融資活動的貸款條件便更加苛刻，從而提高了企業(yè)的銀行貸款成本，銀行貸款籌資速度相對較快及籌資成本相對較低的優(yōu)勢在特定的融資活動下就無法體現(xiàn)出來；對于債券融資方式來說，并購所需要的資金需求量較大則會使企業(yè)承擔(dān)過重的負(fù)債壓力，同樣不利于企業(yè)長遠(yuǎn)發(fā)展；而對于股權(quán)籌資則更可能導(dǎo)致企業(yè)面臨反收購的風(fēng)險。具體選擇哪種融資方式或是否按照一定比例將各種融資方式相結(jié)合，則需要企業(yè)根據(jù)自身情況酌情考慮，不同的融資結(jié)構(gòu)也會影響企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，帶來不利影響。足夠的資金儲備是企業(yè)并購順利進(jìn)行的基礎(chǔ)，而對融資需要量的預(yù)算則是并購行為的前提，不同融資方式、融資結(jié)構(gòu)的選擇都會為企業(yè)帶來不一樣的效益，每種方式也都伴隨著一定的風(fēng)險。綜上所述，在企業(yè)融資過程中的每一步都伴隨著風(fēng)險，每一步?jīng)Q策的實施都影響著企業(yè)的效益。

（二）資產(chǎn)價值評估不實的風(fēng)險

企業(yè)在對目標(biāo)企業(yè)的財務(wù)報表進(jìn)行分析時，難免會被粉飾過后的財務(wù)報表所迷惑并得出錯誤的結(jié)論。并購企業(yè)雙方的信息不對稱會影響企業(yè)的判斷和決策（陳仕華等，2013），使企業(yè)蒙受一定的經(jīng)濟(jì)損失。有多種因素可能影響資產(chǎn)評估的結(jié)果，可能會使資產(chǎn)價值高估或者低估，不管高估還是低估資產(chǎn)對企業(yè)并購決策的判斷都是一種不良影響。第一、可能由于評估手段的不同造成的評估方法和評估目的的不同都會對結(jié)果造成一定的影響。第二、評估人員的素質(zhì)高低也是影響資產(chǎn)價值評估結(jié)果的重要因素，評估人員也可能因為經(jīng)驗不足帶有主觀意識而使評估價值不實，評估人員的經(jīng)驗、專業(yè)水平及理論知識的廣度和深度都是重要影響因素。第三、最普遍而且難以克服的原因便是資產(chǎn)評估的政策不同而導(dǎo)致結(jié)果錯誤，因為每家企業(yè)都有自己的規(guī)章制度，會計政策和會計估計方法的選擇也都是企業(yè)根據(jù)自身實際情況決定的，難免會使資產(chǎn)評估結(jié)果產(chǎn)生一定差異。第四、對目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)評估結(jié)論可能已經(jīng)過期失效，在企業(yè)的經(jīng)營管理過程中難免不會出現(xiàn)固定資產(chǎn)等應(yīng)急處置、債券的折價發(fā)行、或有事項的發(fā)生及壞賬準(zhǔn)備等賬戶的金額估測方法不一致等情況，都會使企業(yè)內(nèi)部資產(chǎn)低于賬面價值，從而使資產(chǎn)評估結(jié)果與真實值有較大差異。以上多種情況都會導(dǎo)致對被并購企業(yè)的了解不徹底從而做出錯誤的決策影響企業(yè)效益。

（三）被反收購的風(fēng)險

在企業(yè)并購的過程中可能會出現(xiàn)反收購的現(xiàn)象，反收購中的敵意收購可能會導(dǎo)致企業(yè)的控制權(quán)轉(zhuǎn)移或者使收購成本大幅增加等。如若目標(biāo)企業(yè)不想被并購，則會大大影響收購進(jìn)程，會對收購方構(gòu)成極大的威脅，在收購成本和處置優(yōu)良資產(chǎn)等方面設(shè)置障礙，最終導(dǎo)致收購失敗。具體如：當(dāng)企業(yè)發(fā)行普通股方式進(jìn)行融資或以股權(quán)讓渡等方式來收購目標(biāo)企業(yè)時，可能導(dǎo)致本企業(yè)被敵意收購。由于普通股發(fā)行具有不需要向權(quán)益持有者償還股本的特點，所以通過對目標(biāo)企業(yè)增發(fā)普通股的方式可以一定程度上降低收購成本，但是同時也給企業(yè)經(jīng)營帶來了一定的風(fēng)險，這種風(fēng)險來自于企業(yè)控制權(quán)的分散。新股東的加入雖然對企業(yè)長遠(yuǎn)發(fā)展有一定益處，但隨著新股東的不斷增加即意味著企業(yè)股權(quán)的進(jìn)一步稀釋，從而導(dǎo)致并購的實際效果低于預(yù)期水平，使企業(yè)面臨被反收購的風(fēng)險。被收購企業(yè)可以賤賣內(nèi)部有發(fā)展價值的固定資產(chǎn)，使資產(chǎn)負(fù)債表的總資產(chǎn)總額下降，降低企業(yè)價值；或者大量舉債，比如發(fā)行債券、向銀行借款或者購置無關(guān)的資產(chǎn)等方式增加負(fù)債，增大企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險，使企業(yè)前景不被看好，隱藏真正的公司實力，惡意使并購企業(yè)知難而退。而面對被并購企業(yè)的敵意收購行為，企業(yè)對此應(yīng)該采取相應(yīng)的反收購策略來應(yīng)對。

三、控制并購風(fēng)險的研究對策

在資本市場投資博弈的過程中，投資風(fēng)險是在所難免的，重要的是要采取正確的方法解決問題、降低風(fēng)險，針對以上提到的并購行為可能遇到的風(fēng)險，本文將從資金儲備、融資決策及資產(chǎn)評估質(zhì)量等方面提出以下控制風(fēng)險對策，從而為企業(yè)爭取最大的經(jīng)濟(jì)效益。只有在經(jīng)營過程中將各種不良因素都加以考慮，并且有相應(yīng)的應(yīng)對措施，這樣才可以有效地控制企業(yè)的營運(yùn)風(fēng)險，有利于企業(yè)未來的發(fā)展。

（一）加大資金的儲備，并合理進(jìn)行融資

為了企業(yè)在需要大量資金把握住潛在的投資機(jī)會的情況下，可以在合理情況下增加資金限額、增加通過向銀行貸款等方式。如果沒有一定的資金儲備量，企業(yè)將喪失投資機(jī)會。在企業(yè)的正常經(jīng)營活動過程中往往會出現(xiàn)超出預(yù)期的資金需求，而彌補(bǔ)資金緊急缺口的方式無非兩種，一是現(xiàn)有的資金儲備，二是企業(yè)形成的潛在的儲備資金（雷錟，2014；柯登峰，2014）?，F(xiàn)有的資金儲備意為庫存現(xiàn)金和銀行存款等。企業(yè)應(yīng)從多方面入手準(zhǔn)備資金，這樣才能在關(guān)鍵時刻以防萬一。對企業(yè)并購需要的資金要進(jìn)行預(yù)算，確定融資規(guī)模。融資規(guī)模的確定進(jìn)而影響著融資方式的選擇，融資規(guī)模越大，融資成本越高，融資條件也相對苛刻。對融資方式的選擇首選是向銀行借貸融資，盡管從風(fēng)險、償還期及資金數(shù)量等方面考慮，向銀行借貸的并購融資不同于普通的商業(yè)融資，比商業(yè)融資難度更大，但也不失為一種較好的融資方式。若是融資規(guī)模較大，則要選取混合融資的方式，將多種融資方式相結(jié)合，合理有效的發(fā)揮財務(wù)杠桿作用，慎重選擇融資結(jié)構(gòu)。綜上所述，增強(qiáng)資金儲備能力、預(yù)期融資規(guī)模、合理選擇融資方式和融資結(jié)構(gòu)的重要性便不言而喻了，企業(yè)在制定相關(guān)決策時應(yīng)慎重考慮。

（二）了解目標(biāo)公司的相關(guān)情況

完整的并購決策，獲取目標(biāo)公司的基本信息是最基本的要求。曾經(jīng)轟動一時的萬科大股東易主事件，正是由于對市場的經(jīng)濟(jì)形勢了解不足導(dǎo)致。所以，在這個大數(shù)據(jù)信息冗雜的時代，我們在生產(chǎn)經(jīng)營時不僅要搜集了解到足夠的信息，還需要對信息進(jìn)行篩選，確保信息是準(zhǔn)確可靠并能夠真實公允的反映對方公司的真實情況。但在對搜集到的信息進(jìn)行分析整合之后得出的結(jié)論也可能是錯誤的結(jié)論，從而會對對方企業(yè)的資產(chǎn)嚴(yán)重高估或者低估，但無論是資產(chǎn)高估還是資產(chǎn)低估都會對本企業(yè)的經(jīng)營產(chǎn)生不利影響繼而造成很大的經(jīng)濟(jì)損失，原因主要是在于并購雙方的信息不對稱。并購本質(zhì)上就是一個不同商品之間的交換過程，在并購方與被并購方達(dá)成共識以后進(jìn)行的投資活動，而這種共識的達(dá)成本身就是人主觀因素的驅(qū)使，并沒有完全遵循經(jīng)濟(jì)市場的價值規(guī)律，所以想要完全客觀真實的了解被并購企業(yè)的相關(guān)信息首先要盡可能的搜集相關(guān)資料，包括被并購企業(yè)以往的大致的經(jīng)營情況進(jìn)行對比分析；其次，要全面的分析比對被并購企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表、所有者權(quán)益報表、利潤表以及現(xiàn)金流量表，要避免被粉飾后的報表所迷惑，看清企業(yè)實質(zhì)的經(jīng)營情況，這就需要企業(yè)工作人員提高自身的工作能力和素質(zhì)；最后，要專門成立為并購決策提供信息的中介小組，在盡量降低并購信息成本的前提下對并購決策的正確性提供保證，建立健全經(jīng)濟(jì)責(zé)任制。

（三）及時把握投資機(jī)會，注重危機(jī)防范意識

選擇合適的目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行企業(yè)并購對本企業(yè)未來的發(fā)展至關(guān)重要，首先要考慮到對方公司的企業(yè)文化，如果企業(yè)文化差距過大，則企業(yè)并購之后企業(yè)文化的融合也是一個很大的問題，將會影響到企業(yè)內(nèi)部工作的執(zhí)行，降低效率。企業(yè)應(yīng)及時準(zhǔn)確的把握投資機(jī)會抓住時機(jī)，并對在并購過程中可能遇到的風(fēng)險進(jìn)行防范，所以建議企業(yè)應(yīng)采取以下措施做好并購工作。第一、企業(yè)應(yīng)該設(shè)立專門的組織部門來對時下市場的機(jī)遇進(jìn)行分析和研究。第二、企業(yè)應(yīng)該完善內(nèi)部規(guī)章制度對投資決策的時效性做出更具體明確的要求。第三、是否能夠合理進(jìn)行企業(yè)的融資等行為決策與其企業(yè)發(fā)展的各個方面都息息相關(guān)，應(yīng)該培養(yǎng)更多有經(jīng)驗的或具備相關(guān)方面特殊技能的專業(yè)人才為企業(yè)的投資決策把關(guān)，或是在決策形成之后，請教相關(guān)專家，以確保決策的正確性和相關(guān)性。

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（作者單位：遼寧師范大學(xué)）