需求不確定環(huán)境下的匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖及其對(duì)供應(yīng)鏈運(yùn)作的影響

杜娟 ，倪得兵，唐小我

（1.西南科技大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，四川 綿陽(yáng) 621010；2.電子科技大學(xué) 經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院，成都 610054）

需求風(fēng)險(xiǎn)和匯率風(fēng)險(xiǎn)是全球供應(yīng)鏈運(yùn)作過(guò)程中常見(jiàn)的兩種風(fēng)險(xiǎn)因素。其中，需求風(fēng)險(xiǎn)源自終端市場(chǎng)需求的不確定性。不斷變化的市場(chǎng)需求下，供應(yīng)鏈中的生產(chǎn)、銷(xiāo)售等各環(huán)節(jié)將蒙受損失，節(jié)點(diǎn)企業(yè)的盈利性面臨著極大的挑戰(zhàn)。另外，由于資金的跨國(guó)流動(dòng)，全球供應(yīng)鏈系統(tǒng)還會(huì)面臨匯率波動(dòng)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。2008年4月，美元兌人民幣匯率中間價(jià)突破7元關(guān)口，直接導(dǎo)致當(dāng)年國(guó)內(nèi)小家電出口企業(yè)的成本增加近50%，整個(gè)行業(yè)普遍虧損[1]。因此，全球背景下，需求和匯率的波動(dòng)給供應(yīng)鏈帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)不容忽視。

針對(duì)市場(chǎng)需求風(fēng)險(xiǎn)的應(yīng)對(duì)策略，國(guó)內(nèi)外學(xué)者進(jìn)行了大量的研究。相關(guān)的文獻(xiàn)成果中，金融衍生工具和運(yùn)作柔性是兩種主要的應(yīng)對(duì)方法。一方面，從金融工具的角度，通過(guò)期權(quán)、遠(yuǎn)期和期貨等金融衍生工具[2-4]，能夠?qū)崿F(xiàn)市場(chǎng)需求風(fēng)險(xiǎn)在供應(yīng)鏈節(jié)點(diǎn)企業(yè)之間的傳遞和分擔(dān)，從而對(duì)需求風(fēng)險(xiǎn)起到有效的規(guī)避作用；另一方面，運(yùn)作柔性強(qiáng)調(diào)在隨機(jī)變化的市場(chǎng)需求下，供應(yīng)鏈系統(tǒng)展示的一種快速、有效的反應(yīng)能力。大量研究文獻(xiàn)分別從訂貨[5]、庫(kù)存[6]、價(jià)格[7]和時(shí)間[8]等多個(gè)柔性角度驗(yàn)證了運(yùn)作柔性對(duì)市場(chǎng)需求風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)避作用。

金融衍生工具和運(yùn)作柔性同樣也是應(yīng)對(duì)匯率風(fēng)險(xiǎn)的常見(jiàn)策略。一方面，利用期權(quán)、期貨和遠(yuǎn)期等金融衍生工具的套期保值功能能夠幫助供應(yīng)鏈企業(yè)規(guī)避匯率波動(dòng)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。其中，對(duì)于外匯期權(quán)，國(guó)內(nèi)外學(xué)者們主要針對(duì)其應(yīng)用策略[9]、定價(jià)模型[10]以及規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)的有效性[11]等方面進(jìn)行了研究。而對(duì)于外匯期貨，相關(guān)的文獻(xiàn)研究主要圍繞套期保值比率的確定問(wèn)題展開(kāi)，大量學(xué)者從定量[12-13]和定性[14]兩個(gè)研究角度對(duì)外匯期貨的套期保值作用進(jìn)行了探討。另一方面，在匯率的不確定環(huán)境下，跨國(guó)企業(yè)還可以通過(guò)定價(jià)決策[15-16]、切換供應(yīng)鏈網(wǎng)絡(luò)結(jié)構(gòu)[17]和延遲決策[18]等運(yùn)作柔性實(shí)現(xiàn)對(duì)匯率風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)避。

值得注意的是，少數(shù)文獻(xiàn)針對(duì)同時(shí)面臨需求和匯率兩類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)的供應(yīng)鏈運(yùn)作進(jìn)行了研究，重點(diǎn)關(guān)注了供應(yīng)鏈風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖方式的選擇[19]、決策變量的求解[20]、兩類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)決策變量[21]以及企業(yè)盈利性的影響方式[22]、風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)[22]等問(wèn)題。然而，這類(lèi)文獻(xiàn)存在如下問(wèn)題：

（1）沒(méi)有考慮匯率風(fēng)險(xiǎn)在供應(yīng)鏈節(jié)點(diǎn)企業(yè)之間的不同配置。在跨國(guó)貿(mào)易中，匯率風(fēng)險(xiǎn)的實(shí)際承擔(dān)方由交易雙方約定的合同結(jié)算貨幣來(lái)決定，通過(guò)批發(fā)價(jià)合同能夠?qū)崿F(xiàn)匯率風(fēng)險(xiǎn)在供應(yīng)鏈上、下游節(jié)點(diǎn)企業(yè)之間的不同配置?，F(xiàn)有的這類(lèi)文獻(xiàn)缺乏對(duì)不同的匯率風(fēng)險(xiǎn)配置方式下供應(yīng)鏈運(yùn)作的研究。

（2）在規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，沒(méi)有考慮金融衍生工具這種常用的匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖策略。事實(shí)上，針對(duì)上述問(wèn)題（1），通過(guò)批發(fā)價(jià)合同可以實(shí)現(xiàn)兩類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)在供應(yīng)鏈中的兩種配置方式：①需求和匯率風(fēng)險(xiǎn)都聚集在下游零售商處；②匯率風(fēng)險(xiǎn)由上游制造商承擔(dān)，下游零售商面臨需求風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)配置方式①，文獻(xiàn)[23-25]中已分別對(duì)這種風(fēng)險(xiǎn)配置方式下的外匯風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖策略、批發(fā)價(jià)激勵(lì)策略和合作策略進(jìn)行了研究，并獲得了相應(yīng)的結(jié)論。

本文針對(duì)風(fēng)險(xiǎn)配置方式②，研究相應(yīng)的外匯期貨對(duì)沖策略和供應(yīng)鏈運(yùn)作。在這種風(fēng)險(xiǎn)配置方式下，上游制造商為了規(guī)避匯率波動(dòng)帶來(lái)的損失，將通過(guò)購(gòu)買(mǎi)外匯期貨對(duì)匯率風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行對(duì)沖（以下簡(jiǎn)稱(chēng)匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖策略）。在這種情形下，制造商的匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖策略將在供應(yīng)鏈運(yùn)作中具有怎樣的作用？ 是否有助于提高供應(yīng)鏈效率、降低節(jié)點(diǎn)企業(yè)自身的風(fēng)險(xiǎn)性？ 在匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖策略下，需求和匯率兩種外生風(fēng)險(xiǎn)又將如何影響供應(yīng)鏈均衡決策變量和盈利性？ 本文將研究上述問(wèn)題。

1 模型

在最終產(chǎn)品市場(chǎng)需求不確定的條件下，考慮一條全球二級(jí)供應(yīng)鏈。其中，上游制造商和下游零售商都是風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的，并分別位于不同的國(guó)家。假設(shè)制造商與零售商之間的批發(fā)價(jià)合同的計(jì)價(jià)貨幣為零售商所在國(guó)的貨幣，從而上游制造商將直接面臨兩國(guó)之間匯率波動(dòng)導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)，而終端市場(chǎng)的需求風(fēng)險(xiǎn)則由下游零售商承擔(dān)。最后，由于制造商是風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的，故其具有利用外匯期貨對(duì)沖匯率風(fēng)險(xiǎn)的動(dòng)機(jī)。

主要的變量和參數(shù)：

p——商品的零售價(jià)

q——商品的訂貨量

w——商品的批發(fā)價(jià)

α——制造商的匯率風(fēng)險(xiǎn)暴露比例，表征了制造商的匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖策略，α∈[0，1）

a——市場(chǎng)需求曲線的截距

b——市場(chǎng)需求曲線的斜率

h——制造商對(duì)沖一單位商品所需的外匯期貨交易費(fèi)用

cr——零售商的單位成本，a-cr-h＞0

ρr——零售商的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避系數(shù)，ρr＞0

ρm——制造商的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避系數(shù)，ρm＞0

ε——表示需求風(fēng)險(xiǎn)的隨機(jī)變量，其期望與方差分別為0和Dε

πr——零售商的收益

πm——制造商的收益

E（πr）——零售商的期望收益

var（πr）——零售商收益的方差

E（πm）——制造商的期望收益

var（πm）——制造商收益的方差

EU（πr）——零售商的期望效用

EU（πm）——制造商的期望效用

1.1 不對(duì)沖的情形

在此情形下，上游制造商不對(duì)沖匯率風(fēng)險(xiǎn)，即不采用匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖策略。假設(shè)最終產(chǎn)品市場(chǎng)的需求函數(shù)為

從而，有

進(jìn)而，有

另一方面，對(duì)于上游制造商而言，假設(shè)其生產(chǎn)、商譽(yù)和庫(kù)存等成本為0（為符號(hào)簡(jiǎn)化），則有

式中，q=q（w）為零售商觀察到制造商的批發(fā)價(jià)w后決定的訂貨量。

類(lèi)似地，有

1.2 對(duì)沖的情形

在此情形下，上游制造商對(duì)匯率風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行對(duì)沖：對(duì)比例為1-α的零售商訂貨量，制造商通過(guò)購(gòu)買(mǎi)外匯期貨對(duì)沖相應(yīng)數(shù)量下的收入面臨的匯率風(fēng)險(xiǎn)。此時(shí)，零售商的市場(chǎng)需求函數(shù)、零售商的收益和期望效用的表達(dá)式分別等同于式（1）～（3）。由于外匯期貨交易會(huì)產(chǎn)生交易成本，故有

最后，制造商的期望效用同于式（5）。

2 模型均衡

2.1 不對(duì)沖的情形

在這種情形下，雙方?jīng)Q策的次序?yàn)椋褐圃焐滔葲Q策w，隨后零售商根據(jù)w決策q。根據(jù)逆向歸納法，首先考慮零售商的決策：

由式（2）可得：

進(jìn)而，由式（3）可得

根據(jù)一階條件（二階條件顯然成立，下同），有

進(jìn)而，可得不對(duì)沖時(shí)的均衡訂貨量

另一方面，首先行動(dòng)的制造商的決策為

由式（4）可得：

進(jìn)而，由式（5）可得

由于制造商做決策時(shí)預(yù)測(cè)到了零售商的訂貨決策（式（12）），故將式（12）代入式（16），根據(jù)一階條件

可解得不對(duì)沖時(shí)的均衡批發(fā)價(jià)為

進(jìn)一步，將式（18）代入式（12），可得

2.2 對(duì)沖的情形

此時(shí)，雙方?jīng)Q策的次序?yàn)椋褐圃焐滔葲Q策w和α，隨后零售商根據(jù)w決策q。均衡結(jié)果的求解過(guò)程與2.1節(jié)類(lèi)似。此時(shí)，零售商的決策、期望收益、收益的方差和期望效用的表達(dá)式分別等同于式（7）～（10）。進(jìn)而可得對(duì)沖時(shí)的均衡訂貨量：

類(lèi)似地，首先行動(dòng)的制造商的決策為

由式（6）可得：

進(jìn)而，由式（5）可得

式中，h（1-α）q和分別為制造商的匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖成本和風(fēng)險(xiǎn)成本。

類(lèi)似地，將式（20）代入式（24），有：

可分別解得對(duì)沖時(shí)的均衡批發(fā)價(jià)和匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖策略：

根據(jù)α∈[0，1）的假設(shè)可知，要使α*有意義，需滿足2h（2b+ρrDε）＜，即

進(jìn)一步，將式（27）代入式（20），可得

由式（25）～（29）可以看出，在制造商匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖策略α*的作用下，均衡批發(fā)價(jià)w*沒(méi)有受到需求風(fēng)險(xiǎn)和匯率風(fēng)險(xiǎn)的影響，進(jìn)而均衡訂貨量q*也與匯率風(fēng)險(xiǎn)無(wú)關(guān)。

結(jié)合所得的均衡結(jié)果，可得如下命題。

命題1在均衡下：

（1）不對(duì)沖時(shí)，

（2）對(duì)沖時(shí)，

推論1

（2）對(duì)沖情形下，w*不受ρm和ρr影響；α*隨ρm反向變化、隨ρr正向變化；q*不受ρm影響，隨ρr反向變化。

證明由命題1可得：

推論1得證。

由推論1可知，制造商和零售商的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避程度將會(huì)影響兩種情形下的均衡決策。在不對(duì)沖的情形下，當(dāng)上游制造商的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避程度較高時(shí)，其將制定較高的批發(fā)價(jià)以彌補(bǔ)自身的風(fēng)險(xiǎn)損失，而高批發(fā)價(jià)將會(huì)導(dǎo)致下游零售商訂貨量的降低；另一方面，當(dāng)下游零售商的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避程度較高時(shí)，其將降低訂貨數(shù)量以規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，而此時(shí)制造商則有通過(guò)降低批發(fā)價(jià)來(lái)激勵(lì)零售商訂貨的動(dòng)機(jī)。在對(duì)沖的情形下，由于匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖策略α*對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的隔離作用，批發(fā)價(jià)不會(huì)受到匯率和需求風(fēng)險(xiǎn)的影響，故雙方的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避程度均不會(huì)影響批發(fā)價(jià)決策。類(lèi)似地，零售商的訂貨量也不會(huì)受制造商風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避程度影響，但當(dāng)零售商的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避程度較高時(shí)，其也會(huì)降低訂貨量以減少損失。最后，當(dāng)制造商的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避程度較高時(shí)，其將有增加外匯期貨對(duì)沖比例（即降低外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露比例）的動(dòng)機(jī)。而當(dāng)零售商的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避程度較高時(shí)，訂貨量的降低將導(dǎo)致制造商的風(fēng)險(xiǎn)成本降低，此時(shí)制造商對(duì)沖匯率風(fēng)險(xiǎn)的積極性將會(huì)降低，即外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露比例將會(huì)增加。

3 匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖策略在供應(yīng)鏈運(yùn)作中的作用

本節(jié)對(duì)對(duì)沖/不對(duì)沖兩種情形下的均衡決策變量和節(jié)點(diǎn)企業(yè)的盈利性進(jìn)行比較，以考察匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖策略在供應(yīng)鏈運(yùn)作中的作用。

命題2相對(duì)于不對(duì)沖的情形，對(duì)沖時(shí)供應(yīng)鏈系統(tǒng)訂貨水平較高，而批發(fā)價(jià)較低。

證明由命題1可得：

由于2h（2b+ρrDε）＜（對(duì)式（28）的分析結(jié)論），故有0。命題2得證。

命題3相對(duì)于不對(duì)沖的情形，對(duì)沖時(shí)制造商收益的方差較低，而零售商收益的方差較高。

證明由式（15）、（19）可得不對(duì)沖時(shí)的制造商收益的方差：

由式（23）、（28）和式（29）可得對(duì)沖時(shí)的制造商收益的方差var（πm）=，進(jìn)而可得-var（πm）的分母項(xiàng)

及分子項(xiàng)

對(duì)于分子項(xiàng)，由于

故有分子項(xiàng)

進(jìn)而，有var（πm）＜

進(jìn)一步，由命題2可知，q*＞，結(jié)合式（9），直接可得var（πr）＞。命題3得證。

接下來(lái)，通過(guò)數(shù)值分析的方法對(duì)兩種情形下節(jié)點(diǎn)企業(yè)的期望收益進(jìn)行比較。

首先，由式（8）、（14）和式（22）以及命題1可得不對(duì)沖時(shí)雙方的期望收益：

及對(duì)沖時(shí)雙方的期望收益：

然后，給定部分參數(shù)的取值：a=4，b=1，cr=1，h=1，ρr=50，ρm=50，Dε=2，設(shè)的取值為2.1，2.2，…，3.9，4.0，共20 個(gè)值。最后，利用Matlab可得兩種情形下節(jié)點(diǎn)企業(yè)的期望收益對(duì)比曲線圖，如圖1、2所示。

圖1 兩種情形下制造商期望收益對(duì)比

圖2 兩種情形下零售商期望收益對(duì)比

由圖1、2可知，在本文的數(shù)值實(shí)例背景下，相對(duì)于不對(duì)沖的情形，對(duì)沖時(shí)制造商的期望收益較低，零售商的期望收益較高。

由命題2可知，在匯率風(fēng)險(xiǎn)的影響下，制造商“通過(guò)購(gòu)買(mǎi)外匯期貨對(duì)沖匯率風(fēng)險(xiǎn)”這一策略能夠有效提高供應(yīng)鏈系統(tǒng)的訂貨水平，從而有助于提高供應(yīng)鏈的運(yùn)作效率。另一方面，由于訂貨量的增加，批發(fā)價(jià)會(huì)隨之降低。從風(fēng)險(xiǎn)管理的角度，命題3的結(jié)論顯示，制造商的匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖策略有效降低了制造商自身收益的波動(dòng)性，同時(shí)將更多的收益風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給了下游零售商。同時(shí)，圖1、2表明，制造商收益波動(dòng)性的降低是以其期望收益的下降為代價(jià)的，而零售商則在較高的期望收益下承擔(dān)了更高的收益風(fēng)險(xiǎn)。歸納起來(lái)，對(duì)于上游制造商而言，“通過(guò)購(gòu)買(mǎi)外匯期貨對(duì)沖匯率風(fēng)險(xiǎn)”這一策略是一種有效的風(fēng)險(xiǎn)管理方式。該結(jié)論在現(xiàn)實(shí)中的管理意義在于，在本文描述的供應(yīng)鏈風(fēng)險(xiǎn)配置方式下，面臨匯率風(fēng)險(xiǎn)的供應(yīng)鏈上游制造商可以采用“通過(guò)購(gòu)買(mǎi)外匯期貨對(duì)沖匯率風(fēng)險(xiǎn)”這一風(fēng)險(xiǎn)管理策略，以達(dá)到提高供應(yīng)鏈系統(tǒng)訂貨量、降低自身收益風(fēng)險(xiǎn)的目的。

4 外生風(fēng)險(xiǎn)對(duì)供應(yīng)鏈運(yùn)作均衡的影響

本節(jié)研究對(duì)沖的情形下，匯率和需求兩種外生風(fēng)險(xiǎn)如何影響供應(yīng)鏈均衡決策變量和盈利性。

命題4

（1）w*和q*均不受影響，α*隨反向變化。

（2）E（πr）和var（πr）均不受影響，E（πm）隨反向變化，var（πm）也隨反向變化。

證明由命題1 的結(jié)果直接可得命題4 中的（1）。對(duì)于（2），由式（9）、（23）以及命題1可得：

結(jié)合式（32）～（35）可得：

故（2）得證。進(jìn)而命題4得證。

由2.2節(jié)的分析可知，制造商的匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖策略α*隔離掉了匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)下游企業(yè)運(yùn)作策略的影響：在α*的作用下，制造商的批發(fā)價(jià)w*沒(méi)有受到匯率風(fēng)險(xiǎn)的影響，進(jìn)而零售商的訂貨決策q*不會(huì)隨匯率風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生變化（式（20））；進(jìn)一步，零售商收益的期望和方差也均不會(huì)受到匯率風(fēng)險(xiǎn)的影響（式（8）、（9））。

而對(duì)于制造商的匯率風(fēng)險(xiǎn)暴露比例α*而言，當(dāng)匯率的外生波動(dòng)性增加時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的上游制造商將會(huì)降低其外匯收入的匯率風(fēng)險(xiǎn)暴露比例α*，即提高其外匯期貨對(duì)沖比例以規(guī)避較高匯率風(fēng)險(xiǎn)帶來(lái)的損失，故α*與之間呈現(xiàn)出一種反向變化的關(guān)系。進(jìn)一步，由式（22）可知，當(dāng)匯率風(fēng)險(xiǎn)增加時(shí)，制造商的銷(xiāo)售收入w*q*不變，但其匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖成本h（1-α*）q*會(huì)增加，故制造商收益的期望值將會(huì)降低。而根據(jù)式（23），隨著匯率風(fēng)險(xiǎn)的增加，均衡訂貨量q*不變，但α*2會(huì)呈現(xiàn)出更大幅度的下降趨勢(shì)，最終導(dǎo)致制造商收益的方差降低。

命題5

（1）w*不受Dε影響，q*隨Dε反向變化，α*隨Dε正向變化。

（2）var（πm）不受Dε影響，E（πm）隨Dε反向變化，E（πr）隨Dε反向變化，當(dāng)ρr足夠大時(shí)，var（πr）也隨Dε反向變化。

證明由命題1 的結(jié)果直接可得命題5 中的（1）。對(duì)于（2），由式（32）～（35）可得：

（ρr足夠大時(shí)），故（2）得證。進(jìn)而命題5得證。

類(lèi)似地，“制造商的批發(fā)價(jià)w*不受需求風(fēng)險(xiǎn)影響”同樣源自制造商匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖策略α*對(duì)需求風(fēng)險(xiǎn)的攔截作用：α*隔離掉了需求風(fēng)險(xiǎn)對(duì)上游企業(yè)運(yùn)作決策的影響。而當(dāng)需求的外生波動(dòng)性增加時(shí)，在批發(fā)價(jià)w*不變的前提下，風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的下游零售商將會(huì)降低向上游制造商訂貨的數(shù)量q*，以規(guī)避較高需求風(fēng)險(xiǎn)帶來(lái)的損失。最后，當(dāng)需求的外生波動(dòng)性增加時(shí)，由于q*會(huì)隨之降低，故導(dǎo)致制造商的風(fēng)險(xiǎn)成本降低，在單位對(duì)沖成本h不變的前提下，制造商對(duì)沖匯率風(fēng)險(xiǎn)的積極性將會(huì)降低，即α*會(huì)增加。

對(duì)于上游制造商而言，盡管沒(méi)有直接面臨終端市場(chǎng)的需求不確定性，但是由于均衡訂貨量q*和匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖策略α*均會(huì)隨著需求風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生變化，故其盈利性也會(huì)受到一定程度的影響。具體來(lái)看，一方面，需求風(fēng)險(xiǎn)增加時(shí)，均衡訂貨量q*和匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖策略α*將分別降低和增加，最終導(dǎo)致制造商收益的方差不變（式（23））；另一方面，根據(jù)式（22）可知，制造商收益的期望值包括銷(xiāo)售收入w*q*和匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖成本h（1-α*）q*兩部分。當(dāng)需求風(fēng)險(xiǎn)增加時(shí)，w*不變，q*降低，α*增加，故銷(xiāo)售收入w*q*和匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖成本h（1-α*）q*均會(huì)降低。進(jìn)一步，根據(jù)命題1可得

可見(jiàn)，與匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖成本h（1-α*）q*相比，隨著需求風(fēng)險(xiǎn)的增加，制造商的銷(xiāo)售收入w*q*降低的速度更快。因此，制造商收益的期望值最終呈現(xiàn)出下降的趨勢(shì)。

對(duì)于零售商而言，由式（8）可知，其收益的期望值包括收入項(xiàng)aq*和支出項(xiàng)crq*+w*q*+bq*2兩部分。當(dāng)需求風(fēng)險(xiǎn)增加時(shí)，w*不變，q*降低，故收入項(xiàng)aq*和支出項(xiàng)crq*+w*q*+bq*2均會(huì)降低。類(lèi)似地，根據(jù)命題1可得

式中，＞號(hào)源自式（11）?？梢?jiàn)，隨著需求風(fēng)險(xiǎn)的增加，零售商的收入項(xiàng)aq*比支出項(xiàng)crq*+w*q*+bq*2降低得更快。因此，零售商收益的期望值將會(huì)下降。最后，當(dāng)零售商對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度是“非常厭惡”（其ρr足夠大）時(shí)，市場(chǎng)需求不確定性的略微增加將會(huì)導(dǎo)致零售商訂貨水平的急劇下降，最終其收益的方差將會(huì)降低。

由命題4、5 的“零售商收益的期望值和方差均不受匯率風(fēng)險(xiǎn)的影響，制造商收益的方差不受需求風(fēng)險(xiǎn)的影響”這一結(jié)論的分析可知，在匯率和需求兩類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)下，制造商的匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖策略α*增加了供應(yīng)鏈系統(tǒng)盈利水平的穩(wěn)定性，在供應(yīng)鏈節(jié)點(diǎn)企業(yè)之間起到了有效的風(fēng)險(xiǎn)攔截作用。在這種作用下：

（1）w*和q*均不受匯率風(fēng)險(xiǎn)的影響，上游的匯率風(fēng)險(xiǎn)沒(méi)有通過(guò)批發(fā)價(jià)向下游企業(yè)傳遞，從而避免了匯率風(fēng)險(xiǎn)給下游零售商的盈利性帶來(lái)影響。同時(shí)，制造商收益的波動(dòng)性隨著匯率風(fēng)險(xiǎn)反向變化。從這一角度來(lái)看，制造商的匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖策略提高了供應(yīng)鏈系統(tǒng)對(duì)抗匯率風(fēng)險(xiǎn)的能力。

（2）盡管q*會(huì)隨著需求風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生變化，但α*會(huì)同時(shí)呈現(xiàn)出與q*相反的變化趨勢(shì)，使得制造商收益的波動(dòng)性不會(huì)受到需求風(fēng)險(xiǎn)的影響。同時(shí)，零售商收益的波動(dòng)性隨著需求風(fēng)險(xiǎn)反向變化。從這一意義上而言，制造商的匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖策略提高了供應(yīng)鏈系統(tǒng)對(duì)抗需求風(fēng)險(xiǎn)的能力。

上述結(jié)論再一次驗(yàn)證了匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖策略在供應(yīng)鏈風(fēng)險(xiǎn)管理方面的有效性。歸納起來(lái)，命題4、5在現(xiàn)實(shí)中的管理意義在于：一方面，在本文的風(fēng)險(xiǎn)配置方式背景下，供應(yīng)鏈決策者可以通過(guò)“上游制造商的匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖策略”提高供應(yīng)鏈系統(tǒng)對(duì)抗兩類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)的能力；另一方面，在實(shí)踐中，能夠通過(guò)兩類(lèi)外生風(fēng)險(xiǎn)的變化預(yù)測(cè)供應(yīng)鏈均衡決策變量和盈利性的變化方向，從而為供應(yīng)鏈決策提供支持。

另外，由命題4、5可知，當(dāng)匯率或需求風(fēng)險(xiǎn)較高時(shí)，均會(huì)導(dǎo)致整條供應(yīng)鏈系統(tǒng)收益的下降，同時(shí)整條供應(yīng)鏈系統(tǒng)收益的波動(dòng)性也會(huì)降低。該結(jié)論說(shuō)明，當(dāng)匯率或需求風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生變化時(shí)，供應(yīng)鏈系統(tǒng)的收益和收益的波動(dòng)性之間將會(huì)呈現(xiàn)出相同的變化趨勢(shì)。因此，面臨匯率和需求風(fēng)險(xiǎn)的供應(yīng)鏈決策者需要權(quán)衡供應(yīng)鏈系統(tǒng)的收益與風(fēng)險(xiǎn)：獲取較高收益的同時(shí)將面臨著較高的風(fēng)險(xiǎn)，而較低的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)則意味著較低的收益。

5 數(shù)值分析

本節(jié)通過(guò)數(shù)值分析方法對(duì)命題4、5的結(jié)論進(jìn)行驗(yàn)證。相關(guān)的參數(shù)取值與第3節(jié)相同。

首先驗(yàn)證命題4 的結(jié)論。結(jié)合命題1 和式（32）～（35），利用Matlab計(jì)算出與D～e值對(duì)應(yīng)的w*等均衡結(jié)果的值，進(jìn)一步，可得相應(yīng)的變化曲線。圖3～9 分別展示了w*、α*、q*、E（πm）、var（πm）、E（πr）和var（πr）隨的變化趨勢(shì)：w*、q*、E（πr）和var（πr）均不受影響，α*、E（πm）和var（πm）均隨反向變化。命題4的結(jié)論得以驗(yàn)證。

圖3 匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)均衡批發(fā)價(jià)的影響

圖4 匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)均衡對(duì)沖策略的影響

通過(guò)類(lèi)似的方法，可以驗(yàn)證命題5的結(jié)論。

圖5 匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)均衡訂貨量的影響

圖6 匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)制造商期望收益的影響

圖7 匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)制造商收益方差的影響

圖8 匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)零售商期望收益的影響

圖9 匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)零售商收益方差的影響

6 結(jié)語(yǔ)

本文對(duì)需求和匯率風(fēng)險(xiǎn)下的一個(gè)全球二級(jí)供應(yīng)鏈進(jìn)行了研究。其中，上游制造商和下游零售商分別面臨匯率風(fēng)險(xiǎn)和需求風(fēng)險(xiǎn)。針對(duì)制造商對(duì)沖/不對(duì)沖匯率風(fēng)險(xiǎn)的兩種情形，分別建立并求解了模型均衡。考察了制造商的匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖策略在供應(yīng)鏈運(yùn)作中的作用：相對(duì)不對(duì)沖的情形，對(duì)沖時(shí)的供應(yīng)鏈系統(tǒng)訂貨水平較高，批發(fā)價(jià)較低，制造商收益的方差較低，而零售商收益的方差較高。因此，制造商的匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖策略能夠有效提高供應(yīng)鏈系統(tǒng)的訂貨水平、降低制造商自身收益的波動(dòng)性，對(duì)其自身而言是一種有效的風(fēng)險(xiǎn)管理方式。進(jìn)一步，研究了對(duì)沖的情形下，匯率和需求兩種外生風(fēng)險(xiǎn)如何影響供應(yīng)鏈均衡決策變量和盈利性：兩類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)均衡批發(fā)價(jià)均無(wú)影響；均衡訂貨量不受匯率風(fēng)險(xiǎn)影響，但隨需求風(fēng)險(xiǎn)反向變化；匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖策略隨匯率（需求）風(fēng)險(xiǎn)反（正）向變化。制造商收益的期望值隨匯率或需求風(fēng)險(xiǎn)反向變化；制造商收益的方差隨匯率風(fēng)險(xiǎn)反向變化，但不受需求風(fēng)險(xiǎn)影響；零售商收益的期望值不受匯率風(fēng)險(xiǎn)影響，但隨需求風(fēng)險(xiǎn)反向變化；零售商收益的方差不受匯率風(fēng)險(xiǎn)影響，但隨需求風(fēng)險(xiǎn)反向變化（當(dāng)其風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度很高時(shí)）。由此可知，制造商的匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖策略在供應(yīng)鏈節(jié)點(diǎn)企業(yè)之間起到了有效的風(fēng)險(xiǎn)攔截作用，從而使得供應(yīng)鏈系統(tǒng)的盈利水平更加穩(wěn)定，抗風(fēng)險(xiǎn)能力得以提高，收益與風(fēng)險(xiǎn)之間實(shí)現(xiàn)了權(quán)衡。最后，進(jìn)行了數(shù)值分析。

下一步，可進(jìn)一步研究風(fēng)險(xiǎn)配置方式②下的合作策略和供應(yīng)鏈運(yùn)作問(wèn)題。