王祚君
在中央提出“去杠桿”這一風(fēng)控要求下,金融機(jī)構(gòu)需要把百萬(wàn)億級(jí)的“灰犀?!睆谋硗庹{(diào)整到表內(nèi),短期流動(dòng)性難免承壓。因此,為了實(shí)現(xiàn)去杠桿這一風(fēng)控目標(biāo),需要與之相配的風(fēng)控方式或資管模式,在去杠桿的同時(shí),釋放出流動(dòng)性,防止金融行業(yè)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。
去杠桿是新時(shí)代中國(guó)走向金融強(qiáng)國(guó)的必由路徑。
去杠桿,讓金融機(jī)構(gòu)以各種名目的資管計(jì)劃、通道業(yè)務(wù)所形成的“灰犀?!保瑥谋硗庹{(diào)至表內(nèi),按表內(nèi)杠桿率進(jìn)行管理,從而達(dá)到去桿杠的風(fēng)控目標(biāo)。這自然會(huì)在一定時(shí)期內(nèi)導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)流動(dòng)性不足,進(jìn)而影響企業(yè)融資。
從宏觀上講,在“外匯長(zhǎng)城”保護(hù)下,中國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目融資成就了令全球驚嘆的宏偉事業(yè),即使英美發(fā)達(dá)國(guó)家,至今仍沒有金融工具可以滿足全球基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目融資需求。因基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目融資周期長(zhǎng)、回報(bào)慢,效益低,中國(guó)金融機(jī)構(gòu)也因此產(chǎn)生了數(shù)百萬(wàn)億元風(fēng)險(xiǎn)較大的長(zhǎng)期金融資產(chǎn)(FlS)。
從微觀上講,金融機(jī)構(gòu)以資管計(jì)劃、通道業(yè)務(wù)不僅將這種資產(chǎn)很大部分地調(diào)整到表外,而且又在表外制造了新的這種資產(chǎn),這二者共同形成了“剛性兌付”的“灰犀?!薄?/p>
表面上看,“灰犀牛”是金融機(jī)構(gòu)在使用“加杠桿”的融資工具上出了問題。盡管資管計(jì)劃、通道業(yè)務(wù)具有融資或再融資功能,在獲得流動(dòng)性的同時(shí),又可資產(chǎn)表外化,或者在表外制造新的金融資產(chǎn)。但這在會(huì)計(jì)上無(wú)法終止風(fēng)險(xiǎn)確認(rèn),除非提供足以解除“剛性兌付”的證據(jù),在法律上也無(wú)法支持“虛假代理”。
實(shí)際上看,“灰犀?!笔墙鹑跈C(jī)構(gòu)在風(fēng)控方式或資管模式上存在認(rèn)知缺失。去杠桿,就是要逐步停止資管計(jì)劃、通道業(yè)務(wù),割除其融資功能或再融資功能,表外資產(chǎn)重回表內(nèi),并按表內(nèi)杠桿率進(jìn)行控制,這將是新時(shí)代中國(guó)走向金融強(qiáng)國(guó)的必由路徑。
而要實(shí)現(xiàn)“去杠桿”風(fēng)控目標(biāo),必須配之以最為有效的風(fēng)控方式。
風(fēng)控方式,在資金投資類型中,分為風(fēng)險(xiǎn)分散和風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖;在資產(chǎn)管理類型中,分為風(fēng)險(xiǎn)遞延和風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移。對(duì)于金融機(jī)構(gòu)來說,對(duì)存量資產(chǎn)應(yīng)該選擇資產(chǎn)管理類型的風(fēng)控方式。
風(fēng)險(xiǎn)遞延的工具,包括資管計(jì)劃、通道業(yè)務(wù),可以延緩延長(zhǎng)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn),希望逐漸釋放風(fēng)險(xiǎn),但只是可能。風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移,可以直接釋放風(fēng)險(xiǎn),但需建立零售業(yè)務(wù)機(jī)制和金融資產(chǎn)產(chǎn)品化機(jī)制。這兩個(gè)互為支撐的機(jī)制,不僅可以滿足去杠桿的風(fēng)控目標(biāo),而且可以釋放流動(dòng)性。因此,風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移是最為有效的風(fēng)控方式。
1.建立零售業(yè)務(wù)機(jī)制
除期貸指數(shù)及其衍生產(chǎn)品外,制造金融資產(chǎn)的,無(wú)論銀行貸款、信托租賃、擔(dān)保保險(xiǎn),還是資管計(jì)劃、通道業(yè)務(wù),無(wú)論表內(nèi),還是表外,都屬于從事零售業(yè)務(wù)的金融機(jī)構(gòu),包括商業(yè)銀行、信托租賃、擔(dān)保保險(xiǎn)等零售金融機(jī)構(gòu)。零售金融機(jī)構(gòu),除了不得從事產(chǎn)品發(fā)行業(yè)務(wù)(以防道德風(fēng)險(xiǎn))外,應(yīng)根據(jù)不同類型金融資產(chǎn),運(yùn)用不同的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移方法,建立零售業(yè)務(wù)機(jī)制。
對(duì)于基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目融資,上市公司/金融機(jī)構(gòu)的長(zhǎng)期債務(wù),均應(yīng)采取法定增信制度,如同存款保險(xiǎn)制度。經(jīng)法定增信后的前述債務(wù),直接成為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率產(chǎn)品,相當(dāng)于短期國(guó)債,已達(dá)到風(fēng)控目標(biāo);因增信從債務(wù)中轉(zhuǎn)移出來的風(fēng)險(xiǎn),經(jīng)定價(jià)后形成風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)(RA)或增信資產(chǎn),在下述二級(jí)批發(fā)市場(chǎng)上出售。
對(duì)于中小企業(yè)融資,如為短期融資,應(yīng)該采取融資擔(dān)保(增信)和風(fēng)險(xiǎn)投資(PE)相結(jié)合的概率化風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖方式來解決;如為長(zhǎng)期融資,可以將其連同PE資產(chǎn)在下述二級(jí)批發(fā)市場(chǎng)上出售。
對(duì)于上述增信資產(chǎn)和長(zhǎng)期金融資產(chǎn)(FlS),包括個(gè)人按揭貸款,可以通過二級(jí)批發(fā)市場(chǎng)出售,在風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移的同時(shí)實(shí)現(xiàn)零售利潤(rùn),以達(dá)到風(fēng)控目標(biāo)。
2.建立金融資產(chǎn)產(chǎn)品化機(jī)制
從事金融資產(chǎn)買賣并進(jìn)行產(chǎn)品化的金融機(jī)構(gòu),為產(chǎn)品發(fā)行機(jī)構(gòu)。產(chǎn)品發(fā)行機(jī)構(gòu),除了不得從事上述零售業(yè)務(wù),應(yīng)根據(jù)購(gòu)買的資產(chǎn)類型,分別建立產(chǎn)品化機(jī)制。
ABS:在二級(jí)批發(fā)市場(chǎng)購(gòu)買上述長(zhǎng)期金融資產(chǎn),并按其同質(zhì)性發(fā)行結(jié)構(gòu)化的ABS,可以將所購(gòu)FlS資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)通過市場(chǎng)交易和交易定價(jià)轉(zhuǎn)移到交易市場(chǎng)上進(jìn)行釋放,能達(dá)到風(fēng)控目標(biāo)。
RBS:在二級(jí)批發(fā)市場(chǎng)上購(gòu)買上述增信資產(chǎn),發(fā)行權(quán)益增信產(chǎn)品,并通過產(chǎn)品設(shè)計(jì)與市場(chǎng)交易,將所購(gòu)增信資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)全部轉(zhuǎn)移到交易市場(chǎng)進(jìn)行釋放。在達(dá)到風(fēng)控目標(biāo)的同時(shí),還可支持“一帶一路”基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目融資,有效推動(dòng)人民幣國(guó)際化,造福于全人類。
前述ABS/RBS,符合了素?cái)?shù)理論或概率理論,數(shù)據(jù)越大,隨機(jī)違約率越趨于穩(wěn)定且易于控制。盡管兩者都形成了權(quán)益增信產(chǎn)品,釋放并轉(zhuǎn)移了資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn),但也有不同:
其一,中小企業(yè)融資及其個(gè)人按揭所形成的長(zhǎng)期金融資產(chǎn),單位數(shù)量大,金額小,不僅可以直接打包發(fā)行分門別類的ABS,而且社會(huì)資金也可承受。
其二,基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目融資,上市公司/金融機(jī)構(gòu)的長(zhǎng)期金融資產(chǎn),單位數(shù)量小,金額大,需要先形成增信資產(chǎn),再將其集中發(fā)行RBS。如果將這種資產(chǎn)直接發(fā)行ABS,不僅社會(huì)資金承受不了,而且分門別類發(fā)行ABS,可能因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)定價(jià)不準(zhǔn)而無(wú)法實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移。
其三,ABS絕大部分證券屬于長(zhǎng)期金融資產(chǎn),RBS則全部屬于權(quán)益產(chǎn)品,如同保險(xiǎn)公司上市股票,可覆蓋增信資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。
在上述風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移的條件下,零售金融機(jī)構(gòu)可以通過下列市場(chǎng)化機(jī)制獲得流動(dòng)性。1.通過二級(jí)批發(fā)市場(chǎng)出售上述長(zhǎng)期金融資產(chǎn),在實(shí)現(xiàn)零售利潤(rùn)的同時(shí)獲得流動(dòng)性。2.以RBS增信后的長(zhǎng)期金融資產(chǎn),作為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率產(chǎn)品,可以為其開放國(guó)債巿場(chǎng)上的回購(gòu)業(yè)務(wù),在增加國(guó)債巿場(chǎng)交易產(chǎn)品的同時(shí),為零售金融機(jī)構(gòu)獲得相應(yīng)的流動(dòng)性。3.作為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率產(chǎn)品,RBS增信后的長(zhǎng)期金融資產(chǎn),也可向央行貼現(xiàn),釋放流動(dòng)性,這并不會(huì)導(dǎo)致貨幣超發(fā)。