新聞媒體報道對股價同步性影響的實證分析

楊建輝，沈 淑

（中南財經(jīng)政法大學 工商管理學院，武漢 430073）

0 引言

股價同步性是指個股價格變動跟市場價格變動之間的關系，也就是單個股票價格的變動跟市場平均水平價格變動之間的關聯(lián)性。一般認為，單只股票價格跟市場平均價格間的關聯(lián)性在全球各國的股票市場中都普遍存在，但是研究顯示新興資本市場的股價同步性程度要高于成熟資本市場。在Morck（2000）[1]、Jin與Myers（2006）[2]對40個國家股價同步性的研究中，中國股價同步性程度分別位居第二、第一位，遠遠超過其他國家，嚴重的股價同步性不利于中國資本市場實現(xiàn)資源的最優(yōu)配置。

基于此，本文通過梳理國內(nèi)外學者對新聞媒體與資本市場間關系的研究成果，建立了本文的研究假設，用以實證分析。本文選取新聞媒體對上市公司的報道數(shù)量和水平作為新聞媒體報道的代理變量，通過網(wǎng)絡爬蟲獲得需要的數(shù)據(jù)。并根據(jù)前人的研究結果選取衡量股價同步性的變量以及其他控制變量，建立回歸模型，進行統(tǒng)計檢驗和穩(wěn)定性檢驗，以保證結論的真實可靠。最后根據(jù)實證結果得出相關結論。

1 新聞媒體報道數(shù)量與股價同步性的研究假設

新聞媒體是公司進行主動信息披露的一種渠道，同時新聞媒體也對公司自治和管理起到監(jiān)督的作用。在討論新聞報道在資本市場中的作用時，學者的研究成果大體可以分為兩點：一是認為新聞媒體可以向投資者傳遞信息，完善的新聞媒體報道機制可以降低投資者的搜索成本，從而對股價產(chǎn)生影響，但是這種影響的效果有待于進一步研究[3]；二是認為新聞媒體在公司治理上發(fā)揮了很大的作用，具有監(jiān)督市場的作用，進而改善了公司環(huán)境，有利于資本市場的發(fā)展，并且新聞媒體報道的頻率可以起到信息中介和公共監(jiān)督的作用[4]。

假設：在其他條件不變的情況下，新聞媒體報道數(shù)量與股價同步性成反比，即新聞媒體報道數(shù)量越多，股價同步性越低。

2 樣本選擇與變量選取

2.1 樣本選擇

本文的股票市場數(shù)據(jù)來自CSMAR數(shù)據(jù)庫和WIND數(shù)據(jù)庫。

本文共選取9806個樣本，這些樣本來自2006—2015年間的16個行業(yè)。具體而言，每年的樣本數(shù)目分布情況見表1。本文行業(yè)分類標準為證監(jiān)會2012年發(fā)布的修訂版上市公司行業(yè)分類指引，各個行業(yè)中的樣本數(shù)目分布情況見下頁表2。

表1 各年份選取的樣本數(shù)目一覽表

2.2 變量選取

2.2.1 股價同步性

計算步驟可以分為兩步：

式（1）中，ri，w，y為第i個公司在y年第w周的個股收益率；rm，w，y為y年第w周的市場收益率；rh，w，y為h行業(yè)y年第w周的行業(yè)收益率，它是以行業(yè)內(nèi)各公司流通市值為權重加權平均計算而得，其中行業(yè)分類標準為證監(jiān)會2012年發(fā)布的修訂版上市公司行業(yè)分類指引。

表2 各行業(yè)名稱、代碼和選取的樣本數(shù)目一覽表

式（2）中，synchi.，y為第i個公司在y年的股價同步性；為式（1）中的擬合優(yōu)度。

概括來講，在衡量每年每只股票的股價同步性時，首先需要先獲得在該年份下每周的個股收益率、該年份下每周的市場收益率、該年份下每周的行業(yè)收益率，然后再建立回歸模型，得到擬合優(yōu)度，用該擬合優(yōu)度的調(diào)節(jié)變量作為該年份下該只股票的股價同步性。

2.2.2 媒體報道數(shù)量

本文利用百度新聞搜索引擎獲取新聞媒體報道數(shù)據(jù)。

具體而言，某一年份某一上市公司股票的媒體報道數(shù)量的獲取可以分為三步：

第一步：在百度新聞中搜索包含該股票名稱的新聞報道，并設置新聞報道的起止時間為該年的1月1日至12月31日；

第二步:在搜索結果中收集該年內(nèi)包含該股票名稱的新聞報道總條數(shù)，以萬科A為例，顯示萬科A這只股票在2006年共有202篇新聞報道；

第三步:將收集到的新聞報道總條數(shù)進行對數(shù)處理，從而得到該年該公司的媒體報道數(shù)量(media)。

2.2.3 控制變量

各變量的具體名稱、符號和定義見表3。

3 實證分析

3.1 描述性統(tǒng)計分析

3.1.1 各年度、各行業(yè)股價同步性的描述性統(tǒng)計

圖1為股價同步性的分年度折線圖。2008年金融危機和2015年股市大漲期間的股價同步性大于0，其他年份的股價同步性均小于0。并且，在2008—2014年間，股價同步性的值逐年降低，即股價同步性的“同跌同漲”現(xiàn)象得到一定的緩解，但這種緩解情況在2015年出現(xiàn)反彈。從各個行業(yè)來看，結合下頁表4，發(fā)現(xiàn)水利、環(huán)境和公共設施管理業(yè)行業(yè)的股價同步性最低，為-0.62，其次為信息傳輸、軟件和信息技術服務業(yè)，然后是租賃和商務服務業(yè)。而股價同步性最高的三個行業(yè)是住宿和餐飲業(yè)、衛(wèi)生和社會工作以及科學技術和研究服務業(yè)。

表3 變量定義

圖1 各年份股價同步性均值

3.1.2 各年度、各行業(yè)新聞媒體報道的描述性統(tǒng)計

我國的新聞媒體處于快速發(fā)展和不斷完善的過程之中，新聞媒體報道是公眾獲取信息的主要途徑?？傮w而言，從2006—2015年，對A股上市公司的新聞報道數(shù)量處于上升的趨勢。2008—2011年，新聞媒體報道數(shù)量的增速較為緩慢。2011—2014年，新聞媒體報道數(shù)量的增加較為明顯。在2015年，新聞媒體報道數(shù)量較上一年有小幅下降。結合表5，各行業(yè)的新聞媒體報道數(shù)量較為平均，其數(shù)值相差不大，相對而言，信息傳輸、軟件和信息技術服務業(yè)、租賃和商務服務業(yè)以及水利、環(huán)境和公共設施管理業(yè)的行業(yè)新聞媒體報道數(shù)量較高，而綜合、住宿和餐飲業(yè)以及衛(wèi)生和社會工作的新聞媒體報道數(shù)量較少。

表4 各行業(yè)股價同步性均值

表5 各行業(yè)的新聞媒體報道均值

3.1.3 主要變量的描述性統(tǒng)計

步驟3 當Si,Sj中相互對應的任務節(jié)點th,tk為虛擬整體任務時，按上文分析將其分解為并行任務節(jié)點，即th=tc∪∪tx,tk=td∪∪ty(tc,,tx∈PartTask與td,,ty∈PartTask依次對應)，然后將部件任務tc,,tx與td,,ty分別分解為工序任務，依次比較對應工序關聯(lián)質(zhì)量項的實際值。若相同，則比較下一工序任務節(jié)點；否則將其分別添入Ψi和Ψj。

表6為主要變量的描述性統(tǒng)計分析結果。

表6 主要變量的描述性統(tǒng)計

3.2 分位數(shù)回歸結果分析

為研究媒體報道數(shù)量對股價同步性的影響，本文構建式（3）：

本文選取30%、40%、50%、60%和70%這5個分位點進行分位數(shù)回歸。其結果如表7所示，可以發(fā)現(xiàn)選取不同的分位點進行回歸，結果有所變化。

具體而言，在1%的顯著性水平上，無論分位點如何變化，媒體報道數(shù)量變量的系數(shù)一直為負。即在其他條件不變的情況下，媒體報道數(shù)量與股價同步性之間有顯著的負向相關關系，媒體報道數(shù)量的增加可以促進股價同步性現(xiàn)象的降低。從影響程度上來看，媒體報道數(shù)量對股價同步性的影響隨著分位點值的增加而呈現(xiàn)先下降后上升再下降的趨勢，總體是一個“倒U型”的變化過程。另外媒體報道數(shù)量每提升1%，股價同步性的下降范圍在0.048%～0.063%之間。就不同分位點下的回歸結果而言，在股價同步性過高或者過低的情況下，新聞媒體報道數(shù)量對股價同步性的降低作用更小。這可能是因為股價同步性的影響因素，不僅包括本文所考慮的因素之外，還包括宏觀政策、分析師人數(shù)等其他因素，而新聞媒體報道數(shù)量對股價同步性的影響效果也是所有這些影響因素作用的加總。

表7 不同分位點下的分位數(shù)回歸模型結果

對于控制變量，在不同的分位點下，機構投資者持股、年平均換手率、公司屬性、總資產(chǎn)凈利率、流通股占比和規(guī)模這6個變量對股價同步性的影響均顯著。其中機構投資者持股、年平均換手率和總資產(chǎn)凈利率與股價同步性的關系為負向影響關系。機構投資者持股的增加對股價同步性的降低有顯著性的作用，并且隨著分位點的變化這一作用程度并不會出現(xiàn)明顯的不同，總資產(chǎn)凈利率對股價同步性的降低作用同樣不隨著分位點的變化而出現(xiàn)明顯更改。但隨著分位點值的增加，年平均換手率對股價同步性的降低作用先上升后下降，在60%分位數(shù)時這一降低作用最大。這說明在其他條件不變的情況下，年平均換手率對股價同步性較高的公司產(chǎn)生了更大的作用。第一大股東持股對股價同步性的影響隨著分位數(shù)點值的高低而出現(xiàn)不同。具體而言，在股價同步性較低的時候，股價同步性是第一大股東持股的凹函數(shù)，這一結論與Gul等（2010）[5]的研究結果相同。但在股價同步性較高的時候，股價同步性與第一大股東持股之間的這種關系仍然存在，但是在統(tǒng)計上已經(jīng)變得不顯著了。另外，對于具有較高和較低股價同步性的上市公司而言，公司上市年份和業(yè)務復雜度對其股價同步性的影響是顯著的。具體來講，對于股價同步性較低的上市公司，公司上市年份對股價同步性具有顯著的正向影響關系，而對于股價同步性較高的上市公司，這種影響關系變成了顯著的負向影響關系。業(yè)務復雜度對股價同步性的影響不隨分位點值的不同而發(fā)生明顯變化，但這種影響關系只有在股價同步性較高和較低時才是在統(tǒng)計上顯著的。另外，本文并沒有發(fā)現(xiàn)審計機構和市凈率對股價同步性有顯著的影響關系。

3.3 穩(wěn)健性檢驗

本文根據(jù)不同上市公司的流通市值的大小對樣本進行分組，具體而言將流通市值在30億以上的分為一組（共5462個樣本），將流通市值在30億以下的分為一組（共4344個樣本），對兩組分別進行回歸，回歸結果如表8所示。

表8 從數(shù)據(jù)出發(fā)穩(wěn)健性檢驗結果

表8中報告的是新聞媒體報道數(shù)量的檢驗結果?？梢娒襟w報道數(shù)量與股價同步性之間的關系仍然為反向相關關系。從檢驗結果來看，盡管分成了不同流通市值的組別，但是所有分位數(shù)下的新聞媒體報道數(shù)量均在1%水平上顯著，并且新聞媒體報道起到的均為降低股價同步性的作用，這證實之前的實證結果是穩(wěn)健的。從趨勢上看，對于大流通市值的上市公司而言，其新聞媒體報道數(shù)量的降低作用強于同一水平分位數(shù)下小流通市值公司的作用。

3.3.2 從變量的角度

本文采用未進行自然對數(shù)變換的原始擬合優(yōu)度作為股價同步性的衡量方法，然后進行分位數(shù)回歸，回歸結果如表9所示。從回歸結果可以看出，以原始擬合優(yōu)度衡量股價同步性時，仍可以得出媒體報道數(shù)量對股價同步性有降低作用，并且對于極端情況下的股價同步性，媒體報道數(shù)量的這種降低作用較小。這一結論與之前的實證結果相同，因而實證結果具有穩(wěn)健性。

4 結論

（1）總體而言，隨著中國股市的不斷發(fā)展，我國股價同步性的現(xiàn)象有所好轉，股價同步性程度正在逐步降低，但是跟美國等資本市場較為完善的國家相比較，我國的股價同步性現(xiàn)象還是比較嚴重的。另外，新聞媒體對上市公司的報道是有選擇性偏愛的，有些上市公司受到媒體的熱烈歡迎，每年報道數(shù)量較高，而有些上市公司每年的媒體報道數(shù)量則較少。

表9 從變量出發(fā)穩(wěn)健性檢驗結果

（2）通過實證分析可以發(fā)現(xiàn)，新聞媒體報道對股價同步性具有降低作用，這種降低作用具體表現(xiàn)為新聞媒體報道的數(shù)量對上市公司股價同步性的減弱具有促進作用，即新聞媒體報道數(shù)量與股價同步性具有反向相關關系。具體而言，在不同分位數(shù)下，新聞媒體報道數(shù)量每提高1%，股價同步性的降低范圍在0.048%～0.063%之間。對不同的上市公司而言，新聞媒體報道數(shù)量的降低作用有所不同，在股價同步性過高或者過低的情況下，新聞媒體報道數(shù)量對股價同步性的降低作用更加微弱。穩(wěn)健性檢驗的實證結果也證明了這一點。