小米模式的本質(zhì)

隨著小米香港上市招股書的披露，越來越多的企業(yè)關(guān)注小米，重點多是小米上市的估值、雷軍的身價，或者對小米歷輪融資和回報進行分析。

小米是中國互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展史上的奇跡，小米累計融資20億美元上下，不到10年創(chuàng)造出了千億銷售的企業(yè)；而近年來獨角獸頻出，融資數(shù)十億而收入寥寥的企業(yè)比比皆是。小米和雷軍雖然有融資能力，卻沒有濫用。因此，小米的成敗代表著中國互聯(lián)網(wǎng)的成敗，小米是中國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的錨。

小米臨近上市，成功的故事開始了一半，其商業(yè)模式也足夠可以寫入教科書。拋開關(guān)于估值、可轉(zhuǎn)債、小米金融等撲朔迷離的數(shù)字，讓我們還原小米的真實現(xiàn)金流，仔細看一下小米的模式。

現(xiàn)金流真相

在小米披露的招股書中，小米2017年年收入1146億元，非國際財務(wù)報告準則口徑（主要是調(diào)整了歷輪融資的可轉(zhuǎn)債、股權(quán)支付等非業(yè)務(wù)支出）凈利潤53.6億元，凈利潤率4.7%。從現(xiàn)金流量表來看，小米的現(xiàn)金流似乎并不樂觀，經(jīng)營活動凈流出10億元，投資流出26.8億元，而經(jīng)營活動和投資活動的現(xiàn)金主要靠融資活動所得的62.1億元現(xiàn)金彌補，因此年度尚有結(jié)余。

這樣初看來，小米很像一個典型的中國獨角獸，靠融資支持著業(yè)務(wù)發(fā)展。但這是對小米的誤讀。小米的確在2014年進行了最后一輪F輪的融資，融資金額達10億美元，最后一筆交割一直延續(xù)到2017年。不過，2017年小米通過股權(quán)融資獲得的現(xiàn)金不到1億元。2017年小米的融資活動得到的現(xiàn)金主要來自銀行融資借款，總額為112億元。

但是，這并不用來支持小米運營所用的現(xiàn)金流。根據(jù)小米招股書的披露，2017年112億元的融資借款主要是為互聯(lián)網(wǎng)金融業(yè)務(wù)提供資金?；ヂ?lián)網(wǎng)金融業(yè)務(wù)主要是小米金融，這一業(yè)務(wù)小米已經(jīng)做好了單獨的構(gòu)架，并且在招股書中披露了分拆的可能方案，未來大概率將類似京東金融一樣獨立于小米集團之外。

同時，在仔細分析小米的經(jīng)營活動現(xiàn)金流的時候也可以發(fā)現(xiàn)，一個主要消耗掉小米運營現(xiàn)金流的項目是應(yīng)收貸款及利息的增加。同樣，這是小米金融的貸款業(yè)務(wù)向貸款用戶放款導(dǎo)致。

因此，如果要理解小米主營業(yè)務(wù)的現(xiàn)金流情況，就要剝離小米金融，簡單調(diào)整如左圖：

經(jīng)過上述調(diào)整，剝離了小米金融的小米集團，也就是以手機、iOT智能硬件銷售為主要業(yè)務(wù)的板塊，有良好的造血功能，經(jīng)營活動正向現(xiàn)金流為58.7億，能夠支持公司的對外項目投資和資本開支（2017年資本開支為12.2億，包含在投資活動現(xiàn)金流內(nèi)）。也就是說，小米的主營業(yè)務(wù)的自由現(xiàn)金流良好。

供應(yīng)鏈管理

對小米良好現(xiàn)金流的解讀，大多數(shù)人會聯(lián)想到小米的饑餓營銷。的確，小米創(chuàng)立初期，開創(chuàng)了產(chǎn)品預(yù)售的先河，用粉絲效應(yīng)打造出了小米品牌?；仡櫄v史，小米早期預(yù)售10萬臺手機，能做到在數(shù)分鐘內(nèi)銷售一空。

從財報上來看，2017年12月31日小米賬面上客戶的預(yù)付款高達34億元，按照當年小米存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)45天計算，小米一年周轉(zhuǎn)約8次，對應(yīng)1146億元銷售大約是140億/次，這意味著24%左右的貨款是預(yù)付款，由“米粉”這樣的粉絲墊付。

但是饑餓營銷只是手段，撐不起千億的銷售體系。小米真正核心的能力，是對其供應(yīng)鏈的管理能力。截至2017年底財務(wù)數(shù)據(jù)顯示，對應(yīng)2017年1146億元銷售額的，是163億元的存貨，55億元的應(yīng)收賬款和高達340億元的貿(mào)易應(yīng)付款。這些數(shù)據(jù)直觀反映出小米有效利用了供應(yīng)商的賬期，對沖生產(chǎn)規(guī)模擴大所需的資金。從小米披露的現(xiàn)金循環(huán)周期來看，小米在歷史上一直是有效利用了供應(yīng)商的賬期優(yōu)勢。

雖然在出海銷售的過程中，海外市場如印度對資金的占用會多一些，但不影響小米的現(xiàn)金循環(huán)周期為負，也就是利用供應(yīng)鏈的賬期差異，來實現(xiàn)規(guī)模的擴張。小米在銷售從2016年的684億元增長到2017年的1146億元，貿(mào)易應(yīng)付賬款增加了接近160億元，平均賬期95天。

相比之下，小米在2016年和2017年自身的資本支出僅為18億元和12億元。而且，從過往3年的現(xiàn)金循環(huán)周期天數(shù)逐年增加的趨勢來看，小米對供應(yīng)鏈資金的利用能力還在增強。

小米供應(yīng)鏈的邏輯并不難理解，核心是以價格優(yōu)勢為基礎(chǔ)預(yù)估上規(guī)模的銷售數(shù)量，從供應(yīng)商獲得優(yōu)惠的條款，進而實現(xiàn)低價，兌現(xiàn)銷售數(shù)量。這個商業(yè)模式并不是小米原創(chuàng)，很早就由格力創(chuàng)造，格力憑借這一策略拿下了小家電的半壁江山。

能駕馭“低價-高產(chǎn)-高銷”這一循環(huán)邏輯的企業(yè)并不多，因為這對供應(yīng)鏈有極高的要求。手機廠商尤是，芯片核心技術(shù)在高通，屏幕核心技術(shù)在三星，其他的環(huán)節(jié)都有重量級的企業(yè)，手機廠商競爭激烈且利潤微薄，并沒有多少議價能力。

2016年小米遭遇了供應(yīng)鏈危機，雷軍不得不“揮淚斬馬謖”，把原聯(lián)合創(chuàng)始人周光平博士調(diào)離，推上有供應(yīng)鏈管理經(jīng)驗、原負責(zé)小米移動電源的張峰，并親自掛帥負責(zé)供應(yīng)鏈，前后四次到訪三星，穩(wěn)定屏幕的供給。經(jīng)過一年多的動蕩，2017年小米銷量恢復(fù)，創(chuàng)出新高。

根據(jù)小米官方的披露，小米的供應(yīng)鏈覆蓋了手機行業(yè)的核心企業(yè)，很多是細分領(lǐng)域的龍頭公司、上市公司，在考慮利潤之外對銷售規(guī)模、市場份額也非?？粗?，能夠配合小米保質(zhì)保量、長線發(fā)展的訴求。2017年小米的供應(yīng)商大會，主題就叫做“同舟共贏”。

生態(tài)鏈紅利

2016年小米手機銷量下滑的時候，除了暴露出供應(yīng)鏈的問題之外，公司也意識到線下渠道的重要性。OPPO和VIVO通過大量的線下銷售端，在2016年異軍崛起。這讓小米頗為尷尬，因為小米主打的性價比策略，單靠手機的利潤并不能支持線下的經(jīng)營成本。而這時小米的生態(tài)鏈產(chǎn)品也在蓬勃發(fā)展，從移動電源、耳機、手環(huán)等手機周邊到空氣凈化器、投影儀等應(yīng)有盡有。這無疑是小米打開線下渠道的利器。

根據(jù)小米招股書的披露，小米整個生態(tài)鏈體系有90多家硬件公司，出產(chǎn)1600個SKU的產(chǎn)品。這足以撐起一個數(shù)百坪的門店，讓用戶停留足夠長的時間。除了購買相對低頻的產(chǎn)品如手機、智能電視等，還可以選購手環(huán)、充電寶、平衡車、電動牙刷、掃地機器人、無人機等多種硬件。據(jù)小米之家官方披露的數(shù)據(jù)，目前進店下單的顧客，單人平均成交產(chǎn)品數(shù)為2.6個。

這一策略效果很好，截至2018年3月31日，小米之家一共開設(shè)了331家，每平米銷售坪效是24萬元，在連鎖零售中僅次于蘋果。

對于小米生態(tài)鏈的合作公司來說，小米的線下+線上的銷售網(wǎng)絡(luò)非常適合科技含量高的消費品，用戶有足夠多的時間來了解和切身體驗產(chǎn)品，能夠大幅提高轉(zhuǎn)化率和銷售。除了銷售渠道之外，小米的供應(yīng)鏈能夠幫助合作伙伴降低成本、提高效率，無論是從議價能力還是設(shè)計能力，都是業(yè)內(nèi)領(lǐng)先的水平。

此外，2017年初小米公司從上海證券交易所獲得了發(fā)行100億元供應(yīng)鏈金融ABS產(chǎn)品的許可，能夠更好地從資金上支持生態(tài)鏈上的公司。因此，對于國內(nèi)的硬件初創(chuàng)公司來說，獲得小米的青睞，就意味著獲得了產(chǎn)品以外的所有支持：線上+線下的銷售渠道、覆蓋行業(yè)的供應(yīng)商、技術(shù)和資金。

生產(chǎn)手環(huán)的華米是成立剛滿4年的企業(yè)，主要產(chǎn)品是小米手環(huán)，2017年銷售20億元人民幣，其中小米的產(chǎn)品占了16億元。華米成立以來就保持了銷量50%的增速，2015年估值超過10億美元成為“獨角獸”，并且被評為“2015年福布斯中國成長最快科技公司”，今年2月登陸了紐交所。

生態(tài)鏈企業(yè)對小米同樣有積極的作用，僅銷售而言，2017年小米生態(tài)鏈的銷售達到了200億元。除了豐富小米之家的產(chǎn)品選擇，生態(tài)鏈的產(chǎn)品對小米的利潤有直接的貢獻。

以生產(chǎn)空氣凈化器的智米為例，根據(jù)招股書中小米和智米的框架協(xié)議，雙方約定采購價為成本加不超過2%的利潤加乘，然后再根據(jù)利潤分成。小米ioT板塊的毛利率2017年為8.3%，2017年小米從智米采購加上利潤分成的金額為19億元人民幣。公開資料中未披露小米和智米的分成比例，假設(shè)該比例為5：5，那小米從銷售智米得到的利潤大約在8000萬元人民幣上下。

此外，在供應(yīng)鏈環(huán)節(jié)，小米也對生態(tài)鏈企業(yè)卡得略緊，2017年小米通過采購了關(guān)聯(lián)企業(yè)133億元的產(chǎn)品和服務(wù)，假設(shè)主要為生態(tài)鏈企業(yè)的產(chǎn)品，關(guān)聯(lián)方的貿(mào)易應(yīng)收款年底余額僅為1.6億元，換算成應(yīng)收賬款周期天數(shù)僅有4天。

小米生態(tài)鏈和小米之家的創(chuàng)始人都是劉德，小米的聯(lián)合創(chuàng)始人之一，曾經(jīng)是北京科技大學(xué)工業(yè)設(shè)計系系主任，是國內(nèi)工業(yè)設(shè)計行業(yè)的專家。劉德在小米負責(zé)過前100萬臺手機的供應(yīng)鏈工作，并不得心應(yīng)手，反而在供應(yīng)鏈的反面，生態(tài)鏈的位置，找到了小米的商業(yè)價值。

小米的招股書中把硬件、互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)、新零售作為三個環(huán)，放在了用戶的周圍，這是小米的一種直觀的解釋。然而推動小米前進的，是小米背后，用戶看不到的供應(yīng)鏈、生態(tài)鏈。

這兩個鏈條是小米的動力來源，并且缺一不可。一方面，供應(yīng)鏈的規(guī)模優(yōu)勢吸引生態(tài)鏈的企業(yè)加入，為這些企業(yè)創(chuàng)造難以獨立實現(xiàn)的價值。另一方面，生態(tài)鏈的企業(yè)在產(chǎn)品、銷售、利潤、資金上都反哺供應(yīng)鏈，讓小米變得更為強大和抗打擊。

供應(yīng)鏈和生態(tài)鏈像是小米的兩個齒輪，密不可分，只有在這兩個齒輪高度咬合、緊密無間的前提下，小米才能穩(wěn)定地讓資金流轉(zhuǎn)起來，吸引優(yōu)秀的團隊持續(xù)做出優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品，讓小米保持高速前進。