當(dāng)前我國國際收支形勢分析及未來展望

王清晨 田素華

國家外匯管理局于2018年2月8日公布了2017年我國國際收支平衡表初步數(shù)據(jù)?？傮w來看，2017年我國國際收支重新回歸“雙順差”格局，處于合理范圍?？缇迟Y金流動從凈流出轉(zhuǎn)為基本平衡，外匯儲備余額溫和上升?！半p順差”格局再現(xiàn)根源于我國經(jīng)濟(jì)特點(diǎn)。為了能夠?qū)崿F(xiàn)符合我國經(jīng)濟(jì)利益的國際收支目標(biāo)，應(yīng)該重點(diǎn)加強(qiáng)國際直接投資管理，引導(dǎo)雙向直接投資健康協(xié)調(diào)發(fā)展。

一、2017年國際收支基本形勢及其特征

1.經(jīng)常賬戶。2017年，我國經(jīng)常賬戶順差1720億美元，同比下降244億美元，與同期國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）之比為1.4%，相比2016年降低0.35個百分點(diǎn)，延續(xù)了下降趨勢?？傮w上看，我國經(jīng)常賬戶順差處于國際公認(rèn)合理范圍（4%）之內(nèi)，表明我國經(jīng)常賬戶處于基本平衡狀態(tài)。具體而言，一是貨物貿(mào)易順差下降。2017年，國際收支口徑的貨物貿(mào)易順差4761億美元，同比下降180億美元，與同期國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）之比為3.8%。其中，貨物出口22164億美元，同比增長11.4%，貨物進(jìn)口17403億美元，同比增長16.4%。二是服務(wù)貿(mào)易逆差擴(kuò)大。2017年，國際收支口徑的服務(wù)貿(mào)易逆差2612億美元，較上年增加170億美元，與同期國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）之比為2.1%，呈逐步擴(kuò)大趨勢。其中，服務(wù)項(xiàng)目收入2125億美元，較2016年增加41億美元，與2014年、2015年基本持平；服務(wù)項(xiàng)目支出4376億美元，增加210億美元，二者共同作用使逆差增幅達(dá)到7%。三是初次收入與二次收入賬戶逆差總額下降。2017年，初次收入賬戶逆差316億美元。同比大幅下降28.2%。我國境外投資收益2570億美元，同比增長13.8%，境外持有境內(nèi)資產(chǎn)收益2886億美元，同比增長7%。得益于初次收入賬戶貸方更快增長，逆差額同比下降124億美元，顯示出我國境外投資整體質(zhì)量的提升。

2.資本與金融賬戶。2015年和2016年我國國際收支平衡表均呈現(xiàn)“一順一逆”的格局。2016年，非儲備性質(zhì)的金融賬戶逆差4752億美元，而可比口徑2017年為順差825億美元，出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)，使國際收支平衡表再次回到“雙順差”格局。具體而言，一是直接投資回歸順差狀態(tài)。2017年，我國直接投資呈現(xiàn)凈流入638億美元，對比2016年為凈流出466億美元，呈現(xiàn)大幅逆轉(zhuǎn)形勢。具體來看，我國2016年對外直接投資總額為2172億美元，而2017年對外直接投資1014億美元，同比大幅下降53.3%，而同期外國來華直接投資凈流入1653億美元，較2016年1705億美元僅下降3.1%，較為平穩(wěn)，所以對外直接投資“腰斬”是直接投資項(xiàng)目逆轉(zhuǎn)的直接原因。二是非直接投資波動較大。非直接投資賬戶波動主要來自于證券投資賬戶。2017年上半年證券投資賬戶凈流出195億美元，但是第三季度逆轉(zhuǎn)變成了凈流入375億美元。其中，短期因素尤其是市場預(yù)期的變化導(dǎo)致證券投資負(fù)債波動較大，是造成證券投資賬戶劇烈波動的主要原因。主要是由于2017年下半年，人民幣持續(xù)升值的趨勢，改變了市場對人民幣資產(chǎn)的需求，引發(fā)第三季度證券投資負(fù)債中債券凈流入616億美元，比第二季度年多出478億美元，增長3.5倍。三是儲備資產(chǎn)溫和上升。2017年，我國儲備資產(chǎn)因國際收支交易（不含匯率、價格等非交易因素影響）增加915億美元，與2015年減少3423億美元和2016年減少4437億美元的情況相比，再次回到儲備資產(chǎn)余額上升的情形。其中，外匯儲備增加930億美元，在國際貨幣基金組織的儲備頭寸等減少15億美元。人民幣匯率預(yù)期和市場主體涉外交易行為更趨穩(wěn)定是外匯儲備余額穩(wěn)步上升的主要原因。

3.國際收支新特征。一是再次回歸“雙順差”格局。自1999年以來，尤其是中國加入WTO之后，除個別年份外，我國均保持“雙順差”格局，到2014年積累近4萬億外匯儲備。而在2015年和2016年，隨著我國對外直接投資迅猛發(fā)展，這一格局出現(xiàn)改變。這兩年我國國際收支呈現(xiàn)經(jīng)常賬戶較大順差，非儲備性質(zhì)的金融賬戶小額逆差的“一順一逆”格局，這被認(rèn)為是較為符合我國經(jīng)濟(jì)特點(diǎn)的收支情況。但是隨著“非理性”投資熱情的消退，2017年再次回歸“雙順差”格局。

二是國際收支結(jié)構(gòu)出現(xiàn)顯著變化。首先是經(jīng)常賬戶順差和貿(mào)易順差與GDP之比逐年下降。我國貨物貿(mào)易長期保持巨額順差，是經(jīng)常賬戶順差的直接原因。2007年貿(mào)易順差與GDP之比為8.7%，達(dá)到歷史峰值，而后逐年下降進(jìn)入合理區(qū)間。表明我國貨物貿(mào)易在美國“次貸危機(jī)”之后正逐步趨于平衡。其次是服務(wù)貿(mào)易逆差逐步擴(kuò)大。我國服務(wù)貿(mào)易長期保持逆差，但近年來逆差規(guī)模明顯擴(kuò)大，2010年服務(wù)貿(mào)易逆差僅為234億美元，而2017年，逆差增長10倍，與GDP之比已經(jīng)達(dá)到2.1%，已經(jīng)成為經(jīng)常賬戶順差減少的主要原因。再次是國際直接投資項(xiàng)目再次轉(zhuǎn)為順差。改革開以來，我國吸引外資長期大于對外投資。隨著近年來我國對外直接投資快速發(fā)展，在2016年同比增長43.5%，達(dá)到1830億美元，首次成為凈資本輸出國。但是在2017年大幅下降53.3%，成為資本與金融賬戶重要波動的直接原因。最后是證券投資與其他投資波幅加大。證券投資與其他投資賬戶內(nèi)涉及各種投資項(xiàng)目多數(shù)為短期流動資本。它們對國際政治經(jīng)濟(jì)形勢、匯率、利率等信號反應(yīng)敏感，且容易形成一致預(yù)期，從而誘發(fā)資本大規(guī)模流進(jìn)流出，對短期國際收支造成沖擊。近年來世界政治經(jīng)濟(jì)形勢動蕩、匯率波動加大，是證券投資與其他投資賬戶反復(fù)出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)的主要原因。

三是外匯儲備水平趨于平穩(wěn)。2012至2016年，在內(nèi)外部環(huán)境共同影響下，我國跨境資金流動從長期凈流入轉(zhuǎn)向一段時間的凈流出。2017年，人民幣兌美元匯率大漲，市場主體外匯收入結(jié)匯傾向，外匯融資額均有所提升，機(jī)構(gòu)遠(yuǎn)期結(jié)售匯逆差總體收窄，使我國跨境資金流動逐步趨向基本平衡，出現(xiàn)外匯儲備余額持續(xù)提升情形。

二、國際收支形勢變化的深層原因

1.外向型經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)是我國國際收支形勢的根本決定因素。我國自加入WTO以來，積極利用自身比較優(yōu)勢參與國際分工，作為發(fā)展中國家，形成了外向型經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，確立了世界工廠地位。雖然勞動力成本逐年提升，但貿(mào)易品尤其是制造部門的國際競爭力仍然很強(qiáng)。一方面，國際產(chǎn)業(yè)分工格局、國內(nèi)需求小于總需求的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)無法在短時期改變；另一方面，產(chǎn)業(yè)升級進(jìn)程不斷推進(jìn)，使我國出口品從低端勞動力密集產(chǎn)品轉(zhuǎn)向附加值較高的制造品，產(chǎn)業(yè)升級會進(jìn)一步提高我國產(chǎn)品國際競爭力。兩者決定了無論是短期還是長期，我國貿(mào)易賬戶與經(jīng)常賬戶仍將繼續(xù)保持順差。

2.雙向直接投資互動發(fā)展仍處在低水平階段。目前我國仍然是投資收益較高地區(qū)，據(jù)估算，2005年至2016年我國外來投資收益率均值為6.9%，美國這一比率為3.1%，德國為3.3%，日本為1.5%，英國為2.6%。而同期我國對外投資收益平均低于3%。雖然國內(nèi)勞動力成本上升，但是從每年吸引外資總額可以看出，我國對于世界范圍內(nèi)產(chǎn)業(yè)資本的吸引力仍然較高。我國企業(yè)對外投資仍然處于探索階段，還沒有形成一定優(yōu)勢，2015年和2016年對外投資快速增加存在“非理性”因素。因此，一方面，國家適時調(diào)整對外投資監(jiān)管方向，使其趨于理性；另一方面，國內(nèi)投資收益較高與海外投資收益較低二者結(jié)合，決定未來我國非儲備性質(zhì)的金融賬戶維持順差仍然是大概率事件。

3.非國際儲備貨幣限制平衡國際收支能力。一國貨幣的國際地位決定了其平衡國際收支的能力。儲備貨幣尤其是美元發(fā)行國平衡國際收支的能力明顯高于非儲備貨幣發(fā)行國，因此美國等儲備貨幣發(fā)行國既可以選擇經(jīng)常項(xiàng)目順差加資本項(xiàng)目（此處“資本項(xiàng)目”指非儲備性質(zhì)的金融賬戶，下同）逆差，也可以選擇經(jīng)常項(xiàng)目逆差加資本項(xiàng)目順差。而人民幣名義上雖然已經(jīng)成為儲備貨幣，但是其國際化水平處于低位。我國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和發(fā)展目標(biāo)都要求人民幣的比值相對穩(wěn)定，這就需要維持一定外匯儲備數(shù)量，所以經(jīng)常賬戶逆差、外匯儲備下降不符合我國經(jīng)濟(jì)利益。但是隨著經(jīng)濟(jì)基本面的變化，人民幣對美元匯率雙向波動加劇以及證券投資與其他投資劇烈波動容易成為影響我國外匯儲備水平的重要因素。

以上三個基本原因之間相互交錯影響，共同決定了我國國際收支基本形勢，同時也為我們預(yù)測未來我國國際收支形勢提供了出發(fā)點(diǎn)。

三、未來我國國際收支形勢展望

全球經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)格局調(diào)整與我國供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革二者疊加，對我國國際收支形勢產(chǎn)生重大影響。但是近3-5年，總體上維持現(xiàn)有“雙順差”格局將是大概率趨勢。

具體來看，隨著我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展和進(jìn)口的快速增長，貿(mào)易賬戶順差絕對水平可能繼續(xù)增長，但與GDP之比將逐步下降；國民收入增加，海外旅游等活動繼續(xù)增長，將導(dǎo)致服務(wù)貿(mào)易賬戶逆差繼續(xù)擴(kuò)大；“一帶一路”沿線國家經(jīng)濟(jì)的發(fā)展帶動我國國際直接投資收益的提高，將改善我國初次收入逆差情形；二次收入賬戶將繼續(xù)保持低位逆差水平。由于貿(mào)易賬戶比重較大，所以我國經(jīng)常賬戶將繼續(xù)保持順差，但是與GDP之比將逐漸降低并維持在合理水平。

而資本和金融賬戶將出現(xiàn)較大不確定性。來華國際直接投資已經(jīng)結(jié)束快速增長，進(jìn)入平穩(wěn)發(fā)展階段，我國對外直接投資的“非理性”勢頭也得以遏制開始合理發(fā)展，這將推動形成直接投資賬戶逆差，但逆差水平將會呈現(xiàn)逐漸下降格局；利率與匯率的市場化進(jìn)程不斷推進(jìn)，靈活的短期資本流動，將導(dǎo)致證券投資及其他投資賬戶收支出現(xiàn)不確定，逆轉(zhuǎn)現(xiàn)象將成為常態(tài)；儲備賬戶將直接受到其他賬戶的影響，考慮到未來經(jīng)濟(jì)形勢穩(wěn)中向好，外部不確定性加大，外匯儲備將繼續(xù)保持平穩(wěn)上升態(tài)勢。

四、形成有利我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的國際收支格局

1.選擇適合我國的國際收支格局。從世界經(jīng)濟(jì)史來看，作為發(fā)展中國家，凈出口作為我國總需求的重要組成部分，對我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展至關(guān)重要，保持合理水平的順差是我國經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)發(fā)展以及未來轉(zhuǎn)型能否成功的重要支撐。從開放宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)角度來看，持續(xù)的資本項(xiàng)目逆差意味著嚴(yán)重依賴外國資本。無論是外商直接投資還是外債，最終都要依靠緊縮國內(nèi)吸收水平來償還，這將大大降低國民福利水平。從國際金融角度來看，人民幣國際儲備貨幣地位相對較低，通過儲備貨幣融資調(diào)節(jié)國際收支能力還不足。國際經(jīng)驗(yàn)表明，美聯(lián)儲政策調(diào)節(jié)將引起資本在發(fā)展中國家大規(guī)模進(jìn)出，造成負(fù)面沖擊。因此，長期資本項(xiàng)目逆差不符合我國的利益。所以保持合理水平的經(jīng)常賬戶順差，資本項(xiàng)目周期性順逆差交替是我國比較理想的國際收支格局。這種格局可以保持收支總體平衡、穩(wěn)健，防止外匯儲備過度積累，減少與其他國家之間的貿(mào)易摩擦，抗風(fēng)險能力更強(qiáng)，最大限度地平衡了穩(wěn)出口、調(diào)結(jié)構(gòu)、減順差、促平衡等諸多目標(biāo)，是我國較好的選擇。

2.推動雙向直接投資互動發(fā)展，助力產(chǎn)業(yè)升級。長時期外商直接投資單方向流入，會引起東道國經(jīng)濟(jì)過熱、產(chǎn)能過剩；而大規(guī)模的持續(xù)對外投資會給母國帶來經(jīng)濟(jì)信心喪失和產(chǎn)業(yè)空心化等嚴(yán)重后果。需財政、稅收、金融、保險等部門通力協(xié)作，支持中國本地企業(yè)“走出去”，在全球范圍內(nèi)配置資源，向全球價值鏈高端邁進(jìn)。需要鼓勵中國本土企業(yè)組成戰(zhàn)略聯(lián)盟，聯(lián)合進(jìn)行技術(shù)攻關(guān)，培育企業(yè)技術(shù)優(yōu)勢；或聯(lián)合對發(fā)達(dá)國家投資；或聯(lián)合發(fā)達(dá)國家企業(yè)對另一個發(fā)達(dá)國家進(jìn)行直接投資。

3.注意加強(qiáng)對“非理性”海外投資的監(jiān)管。2015年和2016年對外直接投資存在許多不合理現(xiàn)象，既有“非理性”“盲目跟風(fēng)”因素，又包含轉(zhuǎn)移資產(chǎn)動機(jī)。部分違規(guī)的資本跨境流動為人民幣匯率帶來壓力，而一些在國內(nèi)高杠桿融資的海外投資項(xiàng)目也增加了國內(nèi)金融系統(tǒng)的風(fēng)險。這告訴我們需要將海外投資安全納入到國家安全體系建設(shè)的總體框架之中，一方面要努力保障有能力、有條件的企業(yè)開展真實(shí)合規(guī)的對外投資活動，鼓勵境內(nèi)企業(yè)參與“一帶一路”建設(shè)和國際產(chǎn)能合作；另一方面要有效防范對外投資風(fēng)險，促進(jìn)對外投資持續(xù)健康穩(wěn)定發(fā)展。

（本文的研究工作得到了國家社會科學(xué)基金重大項(xiàng)目[16ZDA043]、國家自然科學(xué)基金面上項(xiàng)目[71572048]和教育部人文社會科學(xué)重點(diǎn)研究基地重大項(xiàng)目[14JJD790034]的資助）

（作者：復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院博士生，復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院副院長、教授）