黃奇帆：覆巢之下焉有完卵，這些行業(yè)千萬(wàn)別碰

編者按：近日，全國(guó)人大財(cái)政經(jīng)濟(jì)委員會(huì)副主任委員、重慶市原市長(zhǎng)黃奇帆在亞布力論壇理事張家港行暨第四屆“港城合伙人”峰會(huì)上做主題演講時(shí)再次談到去杠桿的問(wèn)題。黃奇帆指出，三大部分的債務(wù)杠桿之中，企業(yè)債務(wù)杠桿問(wèn)題最突出。他認(rèn)為企業(yè)去杠桿要靠提高股權(quán)融資比例。解決這個(gè)問(wèn)題需要從兩方面考慮，首先要狠抓“三去一降一補(bǔ)”，其次黃奇帆提醒企業(yè)家，覆巢之下，焉有完卵，產(chǎn)能過(guò)剩的生意千萬(wàn)別做。以下是演講精編。

對(duì)我國(guó)來(lái)說(shuō)，去杠桿，除了實(shí)體經(jīng)濟(jì)的各類企業(yè)去產(chǎn)能、去庫(kù)存、去杠桿和各類金融機(jī)構(gòu)去杠桿、防風(fēng)險(xiǎn)之外，還有一個(gè)整體上的國(guó)民經(jīng)濟(jì)的去杠桿。目前，我國(guó)的宏觀杠桿率是比較高的，去年的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)表明，包括政府的債務(wù)、居民的債務(wù)和非金融企業(yè)的債務(wù)加在一起差不多是GDP的250%，在世界上處在較高的位置。

但中國(guó)經(jīng)濟(jì)真正成問(wèn)題、需要著力去解決的是非金融企業(yè)的債務(wù)，這個(gè)債務(wù)占GDP的160%左右，這個(gè)量是非常大的。如果我們能把企業(yè)的債務(wù)率降一部分，比如能降50個(gè)百分點(diǎn)，那么中國(guó)的宏觀杠桿率就能降到200%以內(nèi)，就會(huì)好得多。所以，宏觀經(jīng)濟(jì)去杠桿的要害，在于去企業(yè)的債務(wù)。

企業(yè)去杠桿更要靠提高股權(quán)融資比例

那么，怎么解決這件事呢？

一方面，在微觀上、在結(jié)構(gòu)上，我們對(duì)各類工商企業(yè)要按照黨中央供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的要求，狠抓“三去一降一補(bǔ)”，幫企業(yè)去過(guò)剩的產(chǎn)能、去庫(kù)存、去杠桿，促使企業(yè)增加利潤(rùn)、降低成本，有效地降低具體企業(yè)的債務(wù)。

另一方面，在企業(yè)管理上要更多地從財(cái)務(wù)上考核和要求企業(yè)家，做好每個(gè)企業(yè)的現(xiàn)金流管理，不能弄得資金鏈斷了；強(qiáng)化每個(gè)企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率管理，不能總是80%、90%地負(fù)債，不能為了擴(kuò)張、為了收購(gòu)盲目地兼并，甚至到了8000億元、9000億元債務(wù)，還敢千億、千億地舉債，在世界各地瘋狂地收購(gòu)兼并，最后把自己搞到資金鏈斷掉，這類高杠桿冒險(xiǎn)行為應(yīng)該受到嚴(yán)格的約束和管控。不僅是金融機(jī)構(gòu)要約束管控這類杠桿貸款，企業(yè)家、董事會(huì)自己也該留有余地，要有這方面充分的意識(shí)，管控好現(xiàn)金流、管控好資產(chǎn)負(fù)債率，管控好自己的虧損或者效益。

再一方面，千做萬(wàn)做，賠本的生意別做，產(chǎn)能過(guò)剩的生意別做。一個(gè)企業(yè)千萬(wàn)不能以為“自己聰明能干、競(jìng)爭(zhēng)能力強(qiáng)，過(guò)剩的惡果都是別人承擔(dān)，我的企業(yè)在過(guò)剩的領(lǐng)域里照樣能夠跑馬圈地，能夠拔得頭籌，能夠取得良好效益”，這都是過(guò)分自信的表現(xiàn)。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)里，一個(gè)行業(yè)有10%~20%的過(guò)剩是正常的，這個(gè)百分之十幾、二十幾正好是優(yōu)勝劣汰、動(dòng)力所在，促使一些劣勢(shì)企業(yè)、劣勢(shì)產(chǎn)品被淘汰出局。但是如果這個(gè)行業(yè)有30%以上的過(guò)剩，比如有40%、50%的產(chǎn)能過(guò)剩，就會(huì)出現(xiàn)全行業(yè)虧損。覆巢之下，焉有完卵。對(duì)企業(yè)家來(lái)說(shuō)，千萬(wàn)不要在產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)再去增資擴(kuò)產(chǎn)。總之，要在財(cái)務(wù)指標(biāo)上，在發(fā)展的前景上，控制好自己業(yè)務(wù)的方向、業(yè)務(wù)的范圍，使自己處于不敗之地。

從宏觀上說(shuō)，我國(guó)企業(yè)部門高杠桿有一個(gè)根本性的原因，就是中國(guó)的資本市場(chǎng)目前還處在不成熟狀態(tài)，盡管從上世紀(jì)90年代開(kāi)始已經(jīng)跑了27年，但目前還處在不健康、不健全、不理想的狀態(tài)。中國(guó)的資本市場(chǎng)是中國(guó)金融的一塊短板，金融市場(chǎng)一方面在銀行理財(cái)業(yè)務(wù)、非銀行金融企業(yè)資管業(yè)務(wù)等方面發(fā)展過(guò)度，另一方面資本市場(chǎng)發(fā)展不足，目前還是短板，是瓶頸。

由于資本市場(chǎng)發(fā)展的短板、瓶頸，使得我們國(guó)民經(jīng)濟(jì)的宏觀融資比例出現(xiàn)了問(wèn)題，我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的融資結(jié)構(gòu)在體制機(jī)制上缺少股權(quán)融資，抓好資本市場(chǎng)發(fā)展、提高直接融資特別是股權(quán)融資比例，是國(guó)民經(jīng)濟(jì)去杠桿、防風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)鍵措施。

2013年的十八屆三中全會(huì)的決定一共16章60個(gè)條款，其中第四章講到資本市場(chǎng)、金融市場(chǎng)改革時(shí)，特別講到了一句話，就是要解決好中國(guó)工商企業(yè)股本的市場(chǎng)化補(bǔ)充機(jī)制。這句話深刻地指出了解決國(guó)民經(jīng)濟(jì)高杠桿率，特別是企業(yè)高杠桿率的關(guān)鍵所在。這是我們的心病，是要害之處、瓶頸之處，必須著力去解決。解決這個(gè)問(wèn)題既要靠工商企業(yè)自身的利潤(rùn)積累，滾成資本，從微觀結(jié)構(gòu)上去解決一些問(wèn)題，更要靠資本市場(chǎng)、股權(quán)融資市場(chǎng)的發(fā)展，從國(guó)民經(jīng)濟(jì)融資的整個(gè)體制機(jī)制上解決問(wèn)題。整體上講，如果每年全社會(huì)新增融資中股本融資能占50%以上，形成債務(wù)融資、股本融資各50%的格局，企業(yè)融資高杠桿問(wèn)題就能有一個(gè)根本性的好轉(zhuǎn)趨勢(shì)。

退市制度到位，注冊(cè)制就能順理成章出臺(tái)

從2009年到2017年的最近八年，在每年美國(guó)全社會(huì)融資里，企業(yè)融資的70%來(lái)自股權(quán)融資、30%是債權(quán)融資，我們卻正好倒過(guò)來(lái)了。解決這一問(wèn)題的根本辦法是發(fā)展健全的股本融資市場(chǎng)。這個(gè)市場(chǎng)的龍頭是什么呢？當(dāng)然是A股這個(gè)主板市場(chǎng)，包括私募基金、OTC在內(nèi)的各類股權(quán)投資，投資的目標(biāo)最終還是要上市的。所以，主板市場(chǎng)如果不健全，其他多層次的場(chǎng)外市場(chǎng)也不會(huì)發(fā)展順利?？傊岣吖蓹?quán)融資比例的關(guān)鍵在于資本市場(chǎng)必須健康地發(fā)展好。

大家看我國(guó)資本市場(chǎng)，不管是二十多年來(lái)，還是最近幾年來(lái)，都有一個(gè)令人非常頭痛的問(wèn)題，就是很多的擬上市企業(yè)壓在那里，曾經(jīng)有六七百個(gè)企業(yè)排隊(duì)要上市，形成“堰塞湖”。IPO一啟動(dòng)，發(fā)行了三個(gè)月或者半年，發(fā)行的量多了，資金抽水抽得多了，股票指數(shù)就往下掉，掉得受不了就停下來(lái)。停下來(lái)以后半年、一年又啟動(dòng)，周而復(fù)始。最近十幾年，已經(jīng)有過(guò)7次停發(fā)整頓、開(kāi)開(kāi)關(guān)關(guān)的情況。這樣周而復(fù)始的現(xiàn)象不是誰(shuí)聰明不聰明的問(wèn)題，也不是管理者能力強(qiáng)和弱的問(wèn)題，本質(zhì)是一個(gè)體制機(jī)制的問(wèn)題，我們的股市發(fā)行缺少兩個(gè)基本制度——一個(gè)是注冊(cè)制，一個(gè)是退市制度。在資本市場(chǎng)的制度建設(shè)中，注冊(cè)制和退市制度就是根基性制度。注冊(cè)制是方向，退市制度是前提。

盡管證券法有退市這個(gè)要求，但實(shí)際操作中卻沒(méi)有真正到位，缺少具體的規(guī)章制度法規(guī)和操作的程序?？傊?，市場(chǎng)化的退市不存在，市場(chǎng)化的上市也無(wú)法推進(jìn)。只進(jìn)不出、只吃不拉，人活不了，退市制度不建立好，企業(yè)上市也無(wú)法正常制度化。目前，注冊(cè)制出臺(tái)最大的障礙就是退市制度還沒(méi)有到位，什么時(shí)候退市制度到位了，注冊(cè)制就能順理成章地出臺(tái)。

成熟的資本市場(chǎng)往往有兩個(gè)情況：一是每年上市的企業(yè)和退市的企業(yè)大體相當(dāng)；二是每年退市企業(yè)中，主動(dòng)退市和被動(dòng)退市企業(yè)大體相當(dāng)。紐約華爾街上市的股票，上世紀(jì)80年代就有3000多個(gè)，美國(guó)每年上市的企業(yè)有兩三百個(gè)，十年就有兩三千個(gè)，20年就四五千個(gè)，長(zhǎng)此以往會(huì)不會(huì)變成一萬(wàn)個(gè)？沒(méi)有，現(xiàn)在還是3000個(gè)。為什么會(huì)這樣？因?yàn)檫M(jìn)退大體相當(dāng)。有些年退市企業(yè)數(shù)量還會(huì)大于上市企業(yè)數(shù)量，若干年后累計(jì)，退市和上市的企業(yè)數(shù)量大體相當(dāng)。

每年的3000多個(gè)上市企業(yè)中，垃圾一點(diǎn)的，效益不好的，經(jīng)過(guò)長(zhǎng)期考驗(yàn)指標(biāo)不達(dá)標(biāo)的，就會(huì)退出市場(chǎng)。然后不斷有優(yōu)秀的新的企業(yè)上市，這些新企業(yè)有的哪怕現(xiàn)在還沒(méi)盈利，但他往往是前景很好、日長(zhǎng)夜大的“獨(dú)角獸”企業(yè)。這樣的股市年年進(jìn)行結(jié)構(gòu)調(diào)整，越調(diào)越好，股市市值也會(huì)越做越大。國(guó)民經(jīng)濟(jì)最有效的利潤(rùn)都集中在上市的企業(yè)中，股市也就成了國(guó)民經(jīng)濟(jì)的晴雨表。

從這個(gè)意義上講，優(yōu)勝劣汰、有進(jìn)有出、有呼有吸是股市健康發(fā)展的生命之基。如果只重視上市方面怎么快速健康有效的發(fā)展措施，卻不在退市方面下功夫、不啃硬骨頭，市場(chǎng)就不會(huì)健康發(fā)展。

退市怎么退

剛才著重講了退市制度建設(shè)的重要性和它的意義。那么大家又會(huì)問(wèn)，退市怎么退？

前面談到，成熟的市場(chǎng)有一個(gè)現(xiàn)象，就是它既有強(qiáng)制的退市，又有主動(dòng)的退市。退市企業(yè)的總數(shù)里，主動(dòng)退市和強(qiáng)制被迫退市的數(shù)量大體相當(dāng)。經(jīng)常出現(xiàn)的場(chǎng)景是主動(dòng)退市的數(shù)量大于強(qiáng)制退市的數(shù)量，對(duì)主動(dòng)申請(qǐng)退市的企業(yè)也是注冊(cè)制管理，只要合法、沒(méi)有貓膩，退市就方便有效，退得光明磊落，干凈利落。

在強(qiáng)制退市方面，三種情況要無(wú)條件地強(qiáng)制退市。

第一種，上市過(guò)程中造假的企業(yè)。凡在新股IPO過(guò)程中造假的企業(yè)，上市以后一旦被發(fā)現(xiàn)，采取零容忍態(tài)度，無(wú)條件退市。這沒(méi)有任何人會(huì)同情，一票否決。相關(guān)聯(lián)的證券公司、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所也要“陪綁”，受到相應(yīng)的懲罰。

第二種，已經(jīng)上市了的企業(yè)，每年都有年報(bào)，都有信息披露，披露時(shí)如果造假、欺瞞，最后查實(shí)信息披露的造假問(wèn)題，涉及刑事犯罪性質(zhì)的，董事長(zhǎng)、總經(jīng)理等關(guān)鍵的當(dāng)事人被依法處理了，只要這個(gè)案子的信息披露案件犯錯(cuò)性質(zhì)達(dá)到了刑事案件的程度，這個(gè)企業(yè)就要強(qiáng)制退市。

第三種，企業(yè)本身連續(xù)若干年經(jīng)濟(jì)指標(biāo)達(dá)到退市標(biāo)準(zhǔn)，依法強(qiáng)制退市。

這三種強(qiáng)制退市，無(wú)條件執(zhí)行，任何企業(yè)碰上都得退市。長(zhǎng)此以往，形成慣例，形成習(xí)慣，不會(huì)吵架，不會(huì)不穩(wěn)定。關(guān)鍵是執(zhí)法的力度，制度規(guī)定得明確。

那么另一方面，主動(dòng)退市這一環(huán)呢？當(dāng)然也很重要，它是降低退市成本、保持退市制度常態(tài)化運(yùn)行的重要手段。

這方面，也有三類，一種是董事會(huì)根據(jù)企業(yè)某種特殊情況，比如考慮從這個(gè)市場(chǎng)退出到另一個(gè)市場(chǎng)上市，只要沒(méi)有違法，申請(qǐng)之后該退就退。第二種他可能意識(shí)到自己今后幾年隨著經(jīng)營(yíng)發(fā)展，他的行業(yè)趨勢(shì)、企業(yè)狀況已無(wú)法達(dá)到上市要求，與其被強(qiáng)制退市，不如主動(dòng)退市，改弦更張，另起爐灶。還有一種主動(dòng)退市是，自己的企業(yè)要退，有人愿意收購(gòu)、“借殼”上市也是主動(dòng)退市的一種，就是說(shuō)原來(lái)垃圾企業(yè)退市了、退出了，優(yōu)質(zhì)沒(méi)上市的企業(yè)“借殼”以后上市，也屬于原企業(yè)的主動(dòng)退市。

總之，主動(dòng)退市有各種類型，強(qiáng)制退市也有各種類型，只要把這些類型企業(yè)退市過(guò)程法治化、市場(chǎng)化、公開(kāi)化、制度化，而且非常嚴(yán)格地推進(jìn)，每年就會(huì)有兩三百家企業(yè)正常退市，也會(huì)有兩三百家企業(yè)正常上市。資本市場(chǎng)優(yōu)勝劣汰的基礎(chǔ)生成了，注冊(cè)制和退市制度的法治形成了，再加上信息披露制度、對(duì)各種違法違規(guī)行為嚴(yán)厲打擊制度、對(duì)投資人的保護(hù)制度、上市公司上市和退市的審查不再由證監(jiān)會(huì)審查而是由交易所作為市場(chǎng)的管理機(jī)構(gòu)來(lái)審核，整套配套制度匹配到位，整個(gè)資本市場(chǎng)法規(guī)體系中樹(shù)根、樹(shù)干、樹(shù)枝、樹(shù)葉性質(zhì)的制度也就完整豐富了。做好這些，資本市場(chǎng)就會(huì)健康發(fā)展。

本刊綜合