新三板分層信披走向何方？

泰奇

前不久，有消息稱證監(jiān)會及股轉(zhuǎn)系統(tǒng)、中國結(jié)算等會管單位正在對掛牌公司進行調(diào)研，旨在為新三板建立具有差異化的信息披露制度?？梢哉f，新三板建立分層信披機制有一定基礎(chǔ)或可行性，應(yīng)大膽探索實行。

2017年12月22日全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)發(fā)布了一系列分層及交易制度改革措施、實施細則及管理辦法，新三板分為創(chuàng)新層和基礎(chǔ)層，滿足三套指標中的任何一套都可進入創(chuàng)新層，比如其中一套指標體系為“最近兩年的凈利潤均不少于1000萬元、最近兩年加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率平均不低于8%、股本總額不少于2000萬元”。截至4月16日，創(chuàng)新層掛牌公司1289家，基礎(chǔ)層掛牌公司10229家。新三板股票可采取做市轉(zhuǎn)讓方式、競價轉(zhuǎn)讓方式、協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式，協(xié)議轉(zhuǎn)讓不納入即時行情和指數(shù)的計算；除采取做市轉(zhuǎn)讓方式的股票外，其他股票采取競價轉(zhuǎn)讓方式，目前采用集合競價掛牌公司的有10128家，做市的有1300家。

新三板掛牌公司數(shù)量眾多，公司之間各方面情況差別較大，去年底發(fā)布的《股轉(zhuǎn)系統(tǒng)掛牌公司信息披露細則》，其中就已有了分層信披的機制雛形。比如第五條規(guī)定，創(chuàng)新層掛牌公司應(yīng)當設(shè)立董事會秘書；基礎(chǔ)層掛牌公司未設(shè)董事會秘書的、應(yīng)指定一名具有相關(guān)專業(yè)知識的人員作為信息披露事務(wù)負責人。第九條規(guī)定，創(chuàng)新層掛牌公司應(yīng)當披露的定期報告包括年度報告、半年度報告、季度報告；基礎(chǔ)層掛牌公司應(yīng)當披露的定期報告包括年度報告、半年度報告。由此看來，對創(chuàng)新層的信披要求，要高于基礎(chǔ)層。

有關(guān)部門此次調(diào)研的一個問題，就是對掛牌公司如何實施差異化信披。按照創(chuàng)新層、基礎(chǔ)層分類來分層信披是一個現(xiàn)成的辦法，顯然創(chuàng)新層的信息披露標準要求應(yīng)高于基礎(chǔ)層；按照集合競價、做市兩種不同轉(zhuǎn)讓方式來實施差異化信披也是個辦法，顯然集合競價掛牌公司的信披標準要求要相對高一些。不過，前一種分類方式更為合適。進入創(chuàng)新層的企業(yè)的質(zhì)量相對要好一些，無論從方便投資者投資的角度，還是將來新三板可能與創(chuàng)業(yè)板建立轉(zhuǎn)板機制角度，都應(yīng)推動創(chuàng)新層的信披質(zhì)量達到相當高的水準。若新三板實行差異化信披機制，則可直接發(fā)布創(chuàng)新層、基礎(chǔ)層兩套不同的信披標準要求。

對掛牌公司的信披標準要求越高，企業(yè)為此支出的信披成本也越高，進入創(chuàng)新層的企業(yè)經(jīng)營質(zhì)量相對較好、企業(yè)資產(chǎn)體量也達到一定程度，應(yīng)該能夠承受一定的信披成本；而基礎(chǔ)層企業(yè)有的經(jīng)營情況一般、有的規(guī)模較小，對他們而言，信披標準和信披成本越低越好。正如一些學者所指出的，信息披露差異化，不同類型的公司承擔不同的信息披露義務(wù)，與證券市場所要求的“公平、公開、公正”原則并不矛盾，恰恰相反，它體現(xiàn)了信息披露的公平與正義，有助于提高信息披露的有效性和整個證券市場的效率。

事實上，美國場外柜臺交易系統(tǒng)（OTCBB）按資產(chǎn)規(guī)模對掛牌公司進行分層，掛牌公司承擔與自身能力相當?shù)男畔⑴读x務(wù)。OTCBB市場中規(guī)模最小但數(shù)量最多的公司為“較小型報告公司”，其信息披露的負擔也最小，在披露時間和披露內(nèi)容等方面享受不少優(yōu)惠，此舉能降低公司的信披成本。

有關(guān)部門此次調(diào)研，還可能涉及的一個問題是主辦券商在信息披露中的督導義務(wù)和責任。按規(guī)定，掛牌公司披露重大信息之前，應(yīng)當經(jīng)主辦券商審查，公司不得披露未經(jīng)主辦券商審查的重大信息，這個制度與A股上市公司信披制度有較大區(qū)別。上市公司虛假陳述，中介機構(gòu)需要承擔連帶賠償責任，新三板一些掛牌公司存在信息披露虛假等情節(jié)，這其中主辦券商或許也應(yīng)承擔一定責任，但該如何劃分掛牌公司、主辦券商、會計師事務(wù)所等相關(guān)主體的法律責任，或許不能照搬上市公司的相關(guān)規(guī)定，畢竟兩個市場的信披制度大有不同。

《股轉(zhuǎn)系統(tǒng)掛牌公司信息披露細則》“自律管理”章節(jié)對信息披露違規(guī)行為，規(guī)定對掛牌公司及相關(guān)責任主體采取自律監(jiān)管措施或紀律處分，而按《全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)自律監(jiān)管措施和紀律處分實施辦法》，自律監(jiān)管措施包括約見談話、出具警示函、責令改正等，這些措施對相關(guān)主體有一定威懾性。但相關(guān)主體信息披露行為甚至可能構(gòu)成“違法”，此時就不能局限于新三板自律管理，監(jiān)管部門、執(zhí)法部門應(yīng)追究相關(guān)主體更為嚴厲的法律責任，這也不能有絲毫含糊，也應(yīng)有明文規(guī)定。