業(yè)績變臉“雷聲”不斷，市場最大“殺手”浮出水面

劉增祿

“一有適當?shù)睦麧?，資本就會非常膽壯起來，只要有10%的利潤，它就會到處被人使用;有20%，就會活潑起來;有50%，就會引起積極的冒險;有100%，就會使人不顧一切法律;有300%，就會使人不怕犯罪，甚至不怕絞首的風險。”英國經(jīng)濟評論家鄧寧格形容資本逐利之貪婪的名言，用來形容A股市場那些財務造假公司的心理表現(xiàn)是最為貼切的。

2017年年報季，頻頻曝光的上市公司“業(yè)績地雷”已經(jīng)成為影響A股公司股價的最重要因素之一，無論是“優(yōu)等生”白馬股，還是近兩年不被看好的創(chuàng)業(yè)板股，在不佳的業(yè)績面紗被掀開后，市場開始不斷上演悲情劇情。

“業(yè)績地雷”頻爆

截至2018年3月22日，完成披露2017年年報披露的A股公司共有426家，占滬深兩市全部A股比重的12.19%。與此同時，市場中還有2549家公司提前于正式年報發(fā)布前公布了業(yè)績預告。隨著正式年報披露工作的推進，共有498家公司選擇對此前的業(yè)績預告進行修正，其中有118家公司修正后的業(yè)績表現(xiàn)較之前出現(xiàn)下調。

3月12日晚間，海南椰島發(fā)布了一份2017年業(yè)績續(xù)虧的修正公告，稱因在部分收入確認、應收賬款減值計提等方面存在不同的判斷，調整后公司2017年將繼續(xù)虧損。對于年度業(yè)績，早在1月30日時，海南椰島曾公告自己預計2017年度將實現(xiàn)2100萬元的盈利，可短短的一個月后，業(yè)績便由盈轉虧了。利空消息下，股價當天直接下跌了7.67%。同樣在不久前發(fā)布業(yè)績“變臉”公告的還有中航地產(chǎn)，其在1月31日時還預期2017年業(yè)績還預增172.63%～216%，但同樣在1個多月后的3月9日發(fā)布公告稱，因3月13日前辦理完成的中航城置業(yè)（上海）有限公司股權變更目標不能實現(xiàn)，業(yè)績下調為0～16.35%。

分析這些業(yè)績預告“變臉”公司，發(fā)現(xiàn)原因涉及計提減值損失（如悅達投資、寶德股份）、市場競爭激烈（如登海種業(yè)、吉鑫科技）、行業(yè)不景氣（如信雅達）、原材料價格上漲（如芭田股份、利歐股份）、匯兌損失增加（如通富微電、智慧農業(yè)）、所得稅率上調（如好利來）、研發(fā)投入增加（如古鰲科技、萬安科技）等。其中，又以商譽減值的“雷區(qū)”面積最大。

商譽是指能在未來期間為企業(yè)經(jīng)營帶來超額利潤的潛在經(jīng)濟價值，或一家企業(yè)預期的獲利能力超過可辨認資產(chǎn)正常獲利能力（如社會平均投資回報率）的資本化價值。近年來，因上市公司對并購的熱衷，使得高溢價并購的重組案例頻頻出現(xiàn)，多家公司在資產(chǎn)并購狂潮席卷之后，因業(yè)績不達標導致商譽減值成為不可回避的現(xiàn)實。以東華軟件為例，其在2017年10月27日發(fā)布的三季報中對全年業(yè)績的預期還是凈利潤預增25%～45%，可在今年1月31日時下調為凈利潤同比下滑5%～35%，原因是計提商譽減值所致。與之類似，威海廣泰、嘉應制藥、云投生態(tài)、拓維信息等公司都未能擺脫因商譽減值而2017年業(yè)績下調的窘境。

從時間節(jié)點看，A股并購重組高潮出現(xiàn)在2015年，通常講，并購標的業(yè)績承諾期限為三年，這意味著在2018年將有大量的業(yè)績承諾到期。若業(yè)績承諾到期之后，屆時沒有了業(yè)績承諾的約束，則相關標的的業(yè)績很可能存在大幅下滑的可能，這對相關上市公司的市場表現(xiàn)將帶來明顯的負面影響。

此外，不容忽視的是，有多家公司年報“變臉”的主因還應歸咎于自身經(jīng)營不善所致，如沃森生物、貝因美等。前后3份業(yè)績預告，沃森生物上演了從續(xù)盈下調為預減，再由預減下調為首虧的悲情“戲碼”。因過去激進的高溢價并購交易，沃森生物最終釀下了業(yè)績虧損的苦果;而有的公司更多的還是應與自己管理層經(jīng)營不善有關。更需注意的是，和獐子島的“旅行扇貝2.0”類似，沃森生物、貝因美也并非首次出現(xiàn)業(yè)績“變臉”。在2016年1月，沃森生物發(fā)布2015年業(yè)績預告時，預計自己凈利潤全年虧損4.55億元～4.6億元，可至同年2月底，公司發(fā)布的業(yè)績快報卻顯示其凈利潤虧損額大幅上升至8.41億元;貝因美2016年年報預告情況和2017年如出一轍，同樣前后公布了兩份業(yè)績預告，當年的虧損金額由3.8億元～4.1億元擴大至7.5億元～8億元。

對于上市公司業(yè)績經(jīng)常出現(xiàn)大面積修正的現(xiàn)象，方萬投資有限公司總經(jīng)理陳紹霞在接受《紅周刊》記者采訪時表示，財務報表雖然看似非常精確的數(shù)字，但其實也有彈性，例如減值準備的計提很多需要會計師的職業(yè)判斷，有人為判斷因素的數(shù)字就有可能會變化，即使嚴格遵循了會計準則、會計制度，不同的會計師對同一家公司的業(yè)績判斷也可能會有變化。當然，A股市場不少公司的業(yè)績“變臉”也不排除存在此前粉飾業(yè)績的可能。

財務造假現(xiàn)象屢禁不絕

3月份以來，因虛假信息披露、財務造假，目前已有武漢凡谷、金亞科技兩家公司前后領到證監(jiān)會的《行政處罰決定書》。根據(jù)《處罰書》的顯示，武漢凡谷在披露2016年半年報和2016年三季報時均存在虛假信息披露行為;金亞科技則是在2014年年報虛增利潤總額8049萬元、虛增銀行存款21791萬元、虛列預付宏山公司3.1億元工程款。從目前上市公司財務造假目的看，多以重組、保殼、上市等為目標，造假手段主要是虛增收入、增加利潤等。

在重組造假公司中，典型代表有九好集團。2016年5月，浙江九好辦公服務集團有限公司為了重組上市，與上市公司鞍重股份聯(lián)手進行“忽悠式”重組，通過各種手段虛增巨額收入和銀行存款，堪稱“2017年最轟動的造假大案”。2017年4月，證監(jiān)會依法查處了包括鞍重股份、九好集團、九好集團股東、九好集團實際控制人的一致行動人在內的33名責任主體。對組織、決策實施財務造假的九好集團實控人郭叢軍等人采取證券市場禁入措施，對4家中介機構（審計機構利安達會計師事務所、法律服務機構天元律師事務所、評估機構中聯(lián)資產(chǎn)評估集團有限公司、獨立財務顧問西南證券）分別給予了頂格處罰。

保殼造假如*ST昆機。2017年3月，*ST昆機曾自曝財務違規(guī)，致使2013年凈利潤為負，從而出現(xiàn)2012～2016年連續(xù)5年虧損的情況，受到市場廣泛關注。隨后，證監(jiān)會調查結果顯示，2013～2015年*ST昆機通過虛增收入、少計提辭退福利和高管薪酬的方式，累計虛增收入4.8億元，少計管理費用2961萬元，少計存貨5億元，多計成本2.35億元，虛增利潤2.3億元，財務造假手段令人瞠目結舌。2017年11月16日晚，*ST昆機披露了證監(jiān)會《行政處罰及市場禁入事先告知書》?！陡嬷獣吩敿毰读?ST昆機涉嫌違法的細節(jié)，對王興、常寶強、金曉峰3名主要責任人分別處以30萬元罰款，對其他25名涉案人員分別處以3萬元至10萬元不等的罰款。另外，證監(jiān)會還擬對王興采取終身證券市場禁入措施，對常寶強、金曉峰兩人采取5年證券市場禁入措施。

IPO造假如登云股份。2017年6月5日晚間，登云股份發(fā)布公告稱，首次公開發(fā)行股票并在中小板上市（IPO）申請文件存在虛假記載、重大遺漏，上市后披露的定期報告中存在虛假記載、重大遺漏，包括：2010年至2013年6月，5萬元咨詢服務費、5萬元會務費及971.38萬元三包索賠費未入賬;公司美國子公司在2013年半年報提前確認收入239.86萬元，導致登云股份合并報表提前確認利潤94.96萬元;2013年1月至6月少確認票據(jù)貼現(xiàn)利息45.73萬元。對此，證監(jiān)會表示，登云股份存在IPO申請文件、2013年年報、2014年年報、2015年一季報存在虛假記載、重大遺漏行為，違反了《證券法》，因此決定責令改正、給予警告，并處以罰款。

對于多年來上市公司持續(xù)不斷出現(xiàn)的業(yè)績造假現(xiàn)象，陳紹霞認為這主要是上市公司的造假成本過低所致。目前證券法的處罰上限是60萬元，但造假后隨著財務報表的靚麗和股價的水漲船高，撬動的收益卻可以達到幾十倍，違法成本和收益根本不成正比。如果懲罰力度不足以形成震懾，其實是在變相鼓勵造假行為的出現(xiàn)，而A股市場之所以會造假亂象頻出，很大原因是對于違法違規(guī)缺乏嚴厲的懲處規(guī)則。

藍籌白馬已不再是絕對安全區(qū)

當業(yè)績成為重要考量，向來是“優(yōu)等生”的白馬股一旦業(yè)績稍不及預期，也同樣會遭到市場的冷落與譴責。2月底老板電器、洋河股份等藍籌公司的“白馬失蹄”，即活活把“大白馬”炸成了“黑天鵝”。

3月份以來，在“獨角獸”上市享有綠色通道、“新經(jīng)濟”主題等利好因素刺激下，成長股表現(xiàn)出色，創(chuàng)業(yè)板指累計上漲了4.35%，而同期上證50指數(shù)、滬深300指數(shù)僅分別上漲了0.54%和0.93%。白馬股的表現(xiàn)疲軟，除了此前漲幅過高，估值優(yōu)勢降低外，與板塊頻發(fā)的“業(yè)績地雷”是脫不了關系的。

統(tǒng)計數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，以藍籌股聚集的滬深300成份股作為統(tǒng)計標的，目前公布2017年年報或業(yè)績快報的公司有139家，結合2014年至2016年的凈利潤增速對比，其中已有41家2017年凈利潤增速創(chuàng)出了2014年以來的新低點。本來在今年1月份出現(xiàn)的獐子島、樂視網(wǎng)等一眾公司的“天雷滾滾”已經(jīng)讓市場對于小票充滿了警惕，認為藍籌股由于業(yè)績穩(wěn)定在市場風險偏好不足的情況下更值得看好關注，但老板電器業(yè)績不及預期直接兩個跌停后引發(fā)的藍籌板塊集體動蕩，又讓此前基金扎堆抱團的藍籌股開始變得異樣起來。隨著年度業(yè)績披露工作深入，更多的“業(yè)績地雷”恐怕還會不斷出現(xiàn)，即使白馬股也要謹慎提防業(yè)績“變臉”帶來的股價下挫風險。

剛上市就業(yè)績“變臉”，不排除新股上市前財務造假可能

除了老公司存在財務造假而導致業(yè)績變臉現(xiàn)象，新上市的IPO公司也不能免俗。今年2月6日剛剛登陸創(chuàng)業(yè)板的南京聚隆，其2017年年報凈利潤就出現(xiàn)了28.26%的同比下滑，若觀察其2015年、2016年的凈利潤增速，則當時還分別實現(xiàn)78.63%、4.71%的同比增長。與之類似的還有明陽電路，其于2月1日登陸A股，公司2015年、2016年的凈利潤分別實現(xiàn)了31.95%、106.61%的同比增長，但上市后的首個會計年度（2017年度），凈利潤即出現(xiàn)了4.68%的同比下滑。統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，在2018年以來上市的32家新股中，20家公布2017年的業(yè)績的公司已有7家出現(xiàn)業(yè)績同比下滑的現(xiàn)象。

對于新股上市后的快速業(yè)績“變臉”，陳紹霞認為，剛剛上市業(yè)績即出現(xiàn)明顯下滑，多數(shù)公司不排除有上市前粉飾業(yè)績的可能。目前A股市場的IPO仍然是審核制，審核制的結果是一二級市場的價格差很大，IPO上市可以為原始股東帶來非常大的利益，因此對一些擬上市公司的誘惑很大，一家規(guī)模幾千萬的公司上市后很可能身價擴張至幾十個億。而對于新股上市造假，陳紹霞認為，市場應盡快實施IPO注冊制，并加大對造假上市行為的懲處力度，業(yè)績造假就直接退市，只有對違法違規(guī)加以嚴懲，讓造假者得不償失、無利可圖，未來才能有效杜絕市場的造假行為。

同樣是對新股上市后的業(yè)績快速“變臉”的問題，武漢科技大學金融證券研究所所長董登新卻認為，除非上市公司存在業(yè)績造假，如業(yè)績表現(xiàn)違背上市承諾，否則一些新股上市后出現(xiàn)業(yè)績“變臉”也屬于正常的現(xiàn)象，畢竟上市不等于進入了保險箱，IPO批文拿到不代表這個公司就有金剛不壞之身，“IPO審批是一個靜態(tài)審批，了解的材料是過去的歷史材料，不能代表將來，也不能擔保未來”。