騎著“永久”自行車賣面膜，中路股份56億并購肥了誰？

王宗耀

提起自行車，不得不說“永久”牌，因為“永久”這個“老字號”自行車品牌承載著很多人的回憶。作為上世紀八十年代家庭“三大件”之一的自行車，“永久”牌可謂是深入人心。然而，在30年后的今天，“永久”的光輝似乎已經(jīng)成為歷史，曾經(jīng)生產(chǎn)“永久”自行車的中路股份雖然成為當前熱門的“共享單車”供應商之一，但其經(jīng)營情況卻正在走下坡路，業(yè)績開始依靠非經(jīng)常性損益來支撐。

根據(jù)中路股份披露的2017年三季報及2016年年報（修正稿）來看，2014年到2016年，該公司營業(yè)收入基本是在原地踏步，而2017年前3季度的收入也比2016年同期下降3.78%。從該公司的歸屬凈利潤來看，雖然總體表現(xiàn)出增長趨勢，但如扣除非經(jīng)常性損益的影響，則凈利潤已經(jīng)連續(xù)數(shù)年為負了，可見若非非經(jīng)常性損益的援手，公司恐怕早已披星戴帽了。從數(shù)據(jù)來看，該公司僅2016年計入當期的政府補助就高達1.44億元，使得其當年歸屬上市公司股東的凈利潤超過了9000萬元（見表1），為近幾年最高水平。依靠非經(jīng)常性損益而活，對于一家老牌上市公司來說，這種滋味應該也不舒服。

重要信息披露殘缺不全

或許是因經(jīng)營狀況的不斷惡化，讓中路股份有了尋求新的業(yè)績增長點的決心。2018年1月份，中路股份發(fā)布并購預案，擬以發(fā)行股份和支付現(xiàn)金相結(jié)合的方式購買黃曉東、張目、陳榮、上海攜勵合計持有的上海悅目100%股權(quán)，交易金額暫定為56億元。通過本次交易，上市公司主營業(yè)務將轉(zhuǎn)變?yōu)樽孕熊囈约氨｝g球設(shè)備等康體產(chǎn)品的生產(chǎn)與銷售等原有業(yè)務與護膚品生產(chǎn)、銷售業(yè)務共同發(fā)展的雙主業(yè)發(fā)展模式。也就是說，中路股份以后可以騎著“永久”自行車賣面膜了。

企業(yè)為改善業(yè)績進行并購是好事，但此次中路股份擬花費巨額資金跨行業(yè)并購一家護膚品公司，定價之高讓人吃驚不小。

并購預案披露，截至預估基準日2017年10月31日，上海悅目的賬面凈資產(chǎn)僅為3.56億元，而中路股份按照收益法，對于該公司100%股權(quán)給出的預估價值則高達56.39億元，較其凈資產(chǎn)賬面值增值了52.82億元，增值率高達1482.09%。

被并購標的上海悅目有如此高的預估價和增值率，其到底是一家怎樣的公司，竟然能讓中路股份不惜巨資傾力而為呢？對于這個問題，如果單從并購預案來看，著實是令人一頭霧水。因為在中路股份披露的并購預案中，諸多重要的財務信息皆未披露，比如標的公司的原材料采購情況、采購大客戶數(shù)據(jù)、銷售收入構(gòu)成、銷售大客戶、成本構(gòu)成等諸多重要信息皆被隱

去不予披露，而如此的做法，對于投資者來說，又有何用呢？

更有意思的是，中路股份的實際控制人陳榮在東灃B任職期間，就曾因東灃B涉嫌信息披露違規(guī)事項，于2015年5月26日被中國證監(jiān)會予以通報批評并罰款15萬元。此外，中路股份的現(xiàn)任獨立董事黎地在擔任湖北仰帆控股股份有限公司（證券簡稱“仰帆控股”）獨立董事期間，也曾因仰帆控股涉嫌信息披露違規(guī)，于2016年12月21日收到中國證監(jiān)會《行政處罰事先告知書》，中國證監(jiān)會擬給予其警告并罰款10萬元行政處罰。而本次發(fā)布的并購預案仍然對諸多關(guān)鍵信息不予披露，這多少有些“屢教不改”的意味。而僅從已披露的上海悅目數(shù)據(jù)來看，中路股份給出的56億估價似乎有點“人傻錢多”的味道。

產(chǎn)品問題引發(fā)的風險

從注冊信息來看，上海悅目成立于2009年，其前身為廣州悅目化妝品有限公司，2011年9月公司遷址至上海，并更名為“上海悅目化妝品有限公司”。上海悅目主要從事護膚品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，產(chǎn)品以面膜為主，還包括水乳霜膏類護膚品和彩妝產(chǎn)品，旗下?lián)碛小澳しㄊ兰摇薄ⅰ扒呦惆佥汀?、“愛唯施”等多個品牌。產(chǎn)品采用自主生產(chǎn)和委托加工相結(jié)合的方式，而銷售則通過線上和線下兩種渠道對外銷售，以線上銷售為主。線上銷售主要通過唯品會、天貓、淘寶、京東、聚美優(yōu)品等電商平臺；線下銷售主要通過直營店和經(jīng)銷商進行銷售。

《紅周刊》記者還發(fā)現(xiàn)，上海悅目在經(jīng)營中屢屢被處罰、訴訟頻發(fā)，既有因產(chǎn)品質(zhì)量不合格引起的，也有虛假宣傳等原因所造成的。

依據(jù)國家企業(yè)信用信息系統(tǒng)顯示，上海悅目于2015年3月25日被上海市浦東新區(qū)市場監(jiān)督管理局下發(fā)了處罰決定書，原因是上海悅目于2014年9月1日起，在天貓美妝（www.mell.tmall.com）網(wǎng)站宣傳銷售“膜法世家綠豆清肌去痘急救套裝”，并發(fā)布“抑制細菌再生”、“拔除毒素”、“撫平膿包、褪去紅腫，鎮(zhèn)靜消炎”、“最新科技成果證明：綠豆中富含的‘綠豆多肽具有清熱、解毒、消炎、抗菌、舒緩、修復、保濕等多效護膚功能：綠豆多肽具有強效抗炎活性，幫助減少發(fā)紅和疼痛感，且能抑制紫外線引起的細胞傷害；綠豆多肽可快速促進肌膚纖維原細胞合成和膠原蛋白合成，幫助修復肌膚損傷；具有抗過敏作用，可輔助治療蕁麻疹等過敏反應，對葡萄球菌、座瘡桿菌有良好的抑制作用。即時保濕效果，促進肌膚屏障修復達50%”等宣傳用語，卻無法提供上述宣傳用語中關(guān)于“膜法世家綠豆清肌去痘急救套裝”功效的相關(guān)依據(jù)或出處，違反了《上海市反不正當例競爭條例》第十四條：“經(jīng)營者不得利用廣告或者其他方法，對商品的價格、質(zhì)量、性能、制作成分、用途、生產(chǎn)者、有效期限、產(chǎn)地、售后服務以及對推銷商品、提供服務附帶贈送禮品的品種和數(shù)量作引人誤解的虛假宣傳”，因而被上海市浦東新區(qū)市場監(jiān)督管理局罰款1.8萬元。對于此次處罰，并購草案中并無相關(guān)內(nèi)容披露。

此外，收購預案還披露，上海悅目的子公司廣東悅肌也于2017年12月20日收到廣州市食品藥品監(jiān)督管理局《行政處罰事先告知書》（（穗）食藥監(jiān)妝告[2017]29-2號），因廣東悅肌于2016年7月購進不符合國家化妝品衛(wèi)生標準的化妝品綠豆泥漿面膜（鮮萃升級版）并隨后銷售的行為，涉嫌違反《化妝品衛(wèi)生監(jiān)督條例》第二十七條的規(guī)定。經(jīng)綜合裁量，擬對廣東悅肌沒收違法所得394406.69元，罰款1577626.76元。

對此，中路股份在并購預案中表示，廣東悅肌已經(jīng)向廣州食藥監(jiān)進行了陳述與申辯，說明了應予以減輕或免予處罰的事實和理由，但是相關(guān)案件正在按有關(guān)程序辦理，目前尚未收到行政處罰決定書。

此外，并購預案還披露，上海悅目自主生產(chǎn)的產(chǎn)品一直是由其全資子公司悅目生物來完成的，但悅目生物廠房所在地塊上建設(shè)的廠房整體未辦理建筑規(guī)劃報建手續(xù)，以至于其子公司悅目生物的生產(chǎn)線建設(shè)項目也一直未進行環(huán)境影響評價申報程序，雖然上海悅目已將悅目生物100%產(chǎn)權(quán)及相關(guān)廠房、設(shè)備轉(zhuǎn)讓給獨立第三方朱嘉諾、陳丹玲夫婦。但是之前的沒有環(huán)評申報就生產(chǎn)，也可能面臨被環(huán)保部門追加環(huán)保處罰的風險。此外，該公司一直是作為其自主生產(chǎn)產(chǎn)品的基地所在，而在該公司被出售后，在其環(huán)評程序申報完成前，均無法為其生產(chǎn)產(chǎn)品，那么該公司如何保證其所產(chǎn)護膚品質(zhì)量穩(wěn)定與數(shù)量持續(xù)的供給也將成為一個需要關(guān)注的問題。一旦產(chǎn)品出了問題或者供給不上，都將對其未來業(yè)績造成不良影響。

因虛假廣告和產(chǎn)品質(zhì)量問題的存在，公司不但被監(jiān)管機構(gòu)處罰，而且也引發(fā)了不少的訴訟案件。

《紅周刊》記者在中國裁判文書網(wǎng)搜索欄輸入“上海悅目化妝品”搜索，顯示有13條搜索結(jié)果與上海悅目有關(guān)。其中，就有被法院認為上海悅目存在欺詐的王海蒙訴上海悅目案。

根據(jù)河南省鎮(zhèn)平縣人民法院民事判決書顯示，上海悅目生產(chǎn)的“膜法世家櫻桃補水蠶絲面膜貼20片深透補水保濕嫩膚套裝護膚化妝品”和“膜法世家綠豆蠶絲面膜貼5片清肌祛痘補水白皙保濕控油護膚品”，其在網(wǎng)頁上宣傳其產(chǎn)品為天然細密輕薄蠶絲面膜，產(chǎn)品包裝上顯示“輕薄透氣、仿如第二層肌膚的隱形蠶絲質(zhì)地”，而消費者王海蒙在天貓網(wǎng)絡購物平臺的膜法世家官方旗艦店購買此兩款產(chǎn)品并使用后，認為其商品質(zhì)量與描述不符，侵害了自己的利益，便起訴了上海悅目。

經(jīng)河南省鎮(zhèn)平縣人民法院審理，法院認為王海蒙過網(wǎng)絡向上海悅目購物并支付貨款后，雙方形成了網(wǎng)絡購物合同關(guān)系。《中華人民共和國合同法》第五十四條第二款規(guī)定：“一方以欺詐、脅迫的手段或者乘人之危，使對方違背真實意思的情況下訂立的合同，受損害方有權(quán)請求人民法院或者仲裁機構(gòu)變更或者撤銷”。被告所銷售的產(chǎn)品宣傳為天然蠶絲質(zhì)地的面膜，但面膜膜布實際為100%再生纖維素纖維，不含蠶絲成分，從被告提供的檢測報告也可看出天絲面膜布的成份為纖維素，且被告承認面膜布材質(zhì)是纖維，不含蠶絲，因此其宣傳行為構(gòu)成欺詐。

此后雖然上海悅目進行了上訴，但經(jīng)河南省南陽市中級人民法院審理后，駁回上訴維持原判。

此外還有張敏、江林、馮留放，朱杰、胡華超等起訴上海悅目的案件，雖然案件最終結(jié)果并不相同，但所涉案件卻大多與上海悅目產(chǎn)品質(zhì)量或宣傳有關(guān)系。

高溢價背后的原因

不披露詳細的財務數(shù)據(jù)，公司產(chǎn)品虛假宣傳、質(zhì)量問題時有發(fā)生，引發(fā)的訴訟時有發(fā)生，這樣的一家公司，中路股份為何會給出56億元的高溢價呢？《紅周刊》記者從并購預案中披露的上海悅目的股權(quán)控制關(guān)系圖和上市公司股權(quán)控制關(guān)系圖中似乎找到了其中的原因。

從上海悅目股權(quán)控制關(guān)系圖來看，上海悅目的控股股東也即實際控制人為黃曉東和張目夫妻二人，他們不但直接持有上海悅目65%的股權(quán)，而且通過控股上海攜勵投資中心間接持有上海悅目10%的股權(quán)，也即間接和直接合計持有上海悅目75%的股權(quán)。另外25%的股權(quán)由陳榮持有，而陳榮又是上海悅目的董事。

從上市公司中路股份的股權(quán)控制圖來看，中路集團持有上市公司40.92%的股份，為上市公司控股股東。陳榮直接持有中路集團50%股份，其子陳閃、陳通分別持有中路集團25%的股份。并購預案顯示，陳榮不但在90家公司中任職，而且還是中路股份的實際控制人，中路股份的董事長則由其兒子陳閃擔任。

這樣一看，這個陳榮即是上市公司的實際控制人，同時也是此次并購標的上海悅目的大股東。本次交易完成后，黃曉東、張目、上海攜勵作為一致行動人，將合計持有中路股份超過5%的股份，為上市公司關(guān)聯(lián)方。因此并購雙方關(guān)系莫逆，利益交織，可謂是“你中有我，我中有你”。也正因并購雙方中路股份和上海悅目有了這層密切的關(guān)聯(lián)關(guān)系，預案中，中路股份給賬面凈資產(chǎn)僅為3.56億元的上海悅目開出56億元的高溢價似乎也就不難理解了，畢竟，上市公司開出的價格越高，陳榮作為大股東從中直接獲益也就越多。

根據(jù)并購預案披露的本次交易完成前后上市公司股份結(jié)構(gòu)情況來看，在本次并購之前，陳榮直接持有上市公司股份數(shù)量為34萬股，而重組后其持有的上市公司的股份數(shù)量達6944萬股。在2013年陳榮入股上海悅目時，其是以2500萬元的價格拿到了該公司25%的股權(quán)，如今通過上市公司的高溢價并購，其將直接獲益達13.75億元，可謂是獲益頗豐。

然而，上市公司控股股東可以通過高溢價并購其持股關(guān)聯(lián)公司的方式而獲益，但對于其他中小股東和股民來說則是風險高懸，如果標的公司一旦不能如期完成業(yè)績，商譽出現(xiàn)大幅減值，則將直接導致上市公司業(yè)績下滑，在資產(chǎn)貶值的同時股價大跌。

業(yè)績承諾可實現(xiàn)性令人擔憂

在并購預案中，中路股份只披露了被收購標的的簡要利潤表，并未披露其詳細的財務報表，從被收購標的簡要利潤表來看，近幾年上海悅目的業(yè)績增長情況著實不錯，每年都有不錯的增長，但問題卻在于既然標的公司業(yè)績表現(xiàn)良好，可為什么在預案中不披露詳細的財務數(shù)據(jù)呢？這是個非常矛盾的現(xiàn)象。

相較其經(jīng)營數(shù)據(jù)的不透明，該公司披露的業(yè)績承諾也是個問題。根據(jù)《利潤承諾及補償協(xié)議》，黃曉東、張目、陳榮以及上海攜勵承諾上海悅目的業(yè)績2018年、2019年以及2020年經(jīng)具有相關(guān)證券業(yè)務資格的審計機構(gòu)審計的合并報表口徑下扣除非經(jīng)常性損益后的歸屬于母公司股東的凈利潤分別不低于40000萬元、48800萬元與59536萬元。

雖然上海悅目2017年1～10月的業(yè)績表現(xiàn)相較2016年出現(xiàn)跨越式增長，但其想要在2018年實現(xiàn)4億元的扣非歸屬凈利潤顯然也不是件容易的事情，在并購預案中，對于如何保障業(yè)績承諾的實現(xiàn)，被并購標的并無合理的說明，如此不由讓人為其巨額業(yè)績承諾的可實現(xiàn)性感到擔憂。

可疑的“高新技術(shù)企業(yè)”資格

從上海悅目的業(yè)績簡表來看，該公司2016年實現(xiàn)利潤總額10294.56萬元，凈利潤為7121.25萬元，即該公司2016年所得稅金額為3100多萬元，所得稅占利潤總額的比例在30%左右。而2017年1～10月，其利潤總額為25941.66萬元，凈利潤卻高達22082.35萬元，即該期的所得稅金額不足3860萬元，所得稅占利潤總額的比例尚不足15%。前后兩年，公司所得稅繳納比例差距明顯，這是怎么回事呢？

記者從“天眼查”獲得信息來看，上海悅目于2016年11月24日取得了高新技術(shù)企業(yè)的資質(zhì)，證書編號為GR201631001067，而高新技術(shù)企業(yè)是按15%的所得稅率征收的，似乎從這點來看，該公司的凈利潤總額的比例并不存在問題。

然而問題卻在于，依據(jù)并購草案披露內(nèi)容來看，截至2017年10月31日，上海悅目的員工數(shù)為719人，其中研發(fā)人員僅為11人，占員工總數(shù)的比例僅為1.53%，而依據(jù)高新技術(shù)企業(yè)的認定條件，企業(yè)從事研發(fā)和相關(guān)技術(shù)創(chuàng)新活動的科技人員占企業(yè)當年職工總數(shù)的比例不低于10%，如此硬性條件下，上海悅目是根本達不到高新技術(shù)企業(yè)的認定條件的，那么該公司2016年11月24日所獲得高新技術(shù)企業(yè)資質(zhì)又是如何獲得的呢？而如果沒有這一資質(zhì)，該公司2017年1～10月15%左右的所得稅率又是怎么回事呢？