高層陸續(xù)發(fā)聲利好 專家建議大幅減稅、調(diào)整去杠桿力度

林偉萍

面對(duì)近期股市的非理性下跌，央行、證監(jiān)會(huì)、財(cái)政部掌門人密集發(fā)聲，為股市和中國(guó)經(jīng)濟(jì)“打氣”，提振市場(chǎng)信心；而部分經(jīng)濟(jì)學(xué)家也積極為股市走強(qiáng)建言獻(xiàn)策，其中大幅減稅和調(diào)整去杠桿力度是被提及最多的關(guān)鍵詞。

本周《紅周刊》邀請(qǐng)光大證券資管首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家徐高、國(guó)金證券首席宏觀分析師邊泉水、中航證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家許維鴻，共同探討中美貿(mào)易摩擦“最壞情況”是什么、中國(guó)為貿(mào)易摩擦“最壞情況”已經(jīng)做好了哪些準(zhǔn)備、哪些政策將給當(dāng)前的A股市場(chǎng)帶來類似當(dāng)年“四萬億”政策的刺激效果等熱點(diǎn)問題。

受訪嘉賓們表示，就國(guó)內(nèi)而言，可通過拉動(dòng)內(nèi)需增長(zhǎng)減少外部因素對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的影響，例如采取“寬財(cái)政+貨幣中性”策略，其中大規(guī)模減稅被認(rèn)為是提振經(jīng)濟(jì)和股市信心效果最“立竿見影”的政策。而夢(mèng)想已經(jīng)照進(jìn)現(xiàn)實(shí)，財(cái)政部表態(tài)正研究更大規(guī)模的減稅降費(fèi)措施。

新一輪“四萬億”恐不現(xiàn)實(shí)，

調(diào)整去杠桿力度或成“先鋒”

《紅周刊》：面對(duì)當(dāng)前的二級(jí)市場(chǎng)，是否會(huì)有新一輪類似于“四萬億”利好效果的政策出臺(tái)呢？

徐高：如果找今年股市持續(xù)調(diào)整的原因，貿(mào)易戰(zhàn)對(duì)市場(chǎng)情緒的打擊是一方面，但更重要的原因在于過緊的“去杠桿”政策使國(guó)內(nèi)內(nèi)需急劇走弱。在這種背景下，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)逐漸對(duì)外需依賴變強(qiáng)，外部稍有風(fēng)吹草動(dòng)，國(guó)內(nèi)的經(jīng)濟(jì)和股市情緒就受到很大的影響。其實(shí)就國(guó)內(nèi)情況而言，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)尚可，今年的GDP增速預(yù)測(cè)大概率在6.5%以上。

另一個(gè)給股市短期帶來較大壓力的影響因素是股票質(zhì)押業(yè)務(wù)。受今年市場(chǎng)大幅下挫影響，很多質(zhì)押賬戶處于逼近平倉線的狀態(tài)，雖然監(jiān)管層指導(dǎo)市場(chǎng)不要強(qiáng)平，但風(fēng)險(xiǎn)卻是真實(shí)存在的。要解決當(dāng)前的問題，“去杠桿”政策需要做出調(diào)整，不能機(jī)械地去杠桿，而要相機(jī)調(diào)控，因?yàn)樵诋?dāng)前經(jīng)濟(jì)調(diào)整的狀態(tài)下，依然強(qiáng)有力地推行去杠桿失之偏頗。

同時(shí)，當(dāng)務(wù)之急是將國(guó)內(nèi)宏觀政策能夠及時(shí)“導(dǎo)向”穩(wěn)增長(zhǎng)，通過一些寬松的政策將內(nèi)需托起來，股市的情緒也會(huì)逐漸好轉(zhuǎn)。目前雖然管理層在去杠桿措辭上有了微妙變化，但在地方政府融資平臺(tái)政策方面仍然偏緊，還需進(jìn)一步調(diào)控。

邊泉水：可能性比較小。當(dāng)前，除了政府杠桿率還不是很高，企業(yè)杠桿率，尤其是非金融企業(yè)杠桿率是全球最高，居民杠桿率也較高。如果此時(shí)再推出刺激政策，可能會(huì)造成杠桿率進(jìn)一步上升，不利于中國(guó)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性問題的解決以及去杠桿的初衷。此外，杠桿率高了之后，也將帶來金融風(fēng)險(xiǎn)。

政府也認(rèn)識(shí)到這一點(diǎn)，在早前政治局會(huì)議公告中表示，當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要矛盾沒有發(fā)生改變。也就是說，我們的杠桿率依然比較高，房地產(chǎn)泡沫比較嚴(yán)重。在我看來，當(dāng)前提振國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)和股市最立竿見影的舉措就是大規(guī)模減稅。

《紅周刊》：股權(quán)質(zhì)押是當(dāng)前股市的一大風(fēng)險(xiǎn)。目前，深圳、北京等地政府和監(jiān)管部門已經(jīng)開始行動(dòng)，成立上百億基金緩解上市企業(yè)還債壓力。對(duì)此，您如何看？

徐高：這些措施對(duì)防范股票質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)集中爆發(fā)是有幫助的，但還不足以根本性地解決問題。目前市場(chǎng)中通過股權(quán)質(zhì)押融出資金量大概在2萬億元。其中逼近平倉線的融出資金量大概在5千億元附近。相比而言，北京、深圳等地方政府提供的資金量還是不夠。其實(shí)股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)之所以呈現(xiàn)，主要還是大家缺乏信心，股價(jià)跌太多。如果股價(jià)重新漲回去，風(fēng)險(xiǎn)自然就不會(huì)爆發(fā)了，核心還是在于對(duì)去杠桿政策做出重大調(diào)整，從而重塑市場(chǎng)信心。

邊泉水：就上市公司而言，股權(quán)質(zhì)押出了問題，也就是融資出了問題，企業(yè)的業(yè)績(jī)未來成長(zhǎng)性也會(huì)出現(xiàn)問題，北京和深圳的政府和監(jiān)管層對(duì)問題認(rèn)識(shí)還是比較到位的，行動(dòng)也比較快。

但我不認(rèn)為因?yàn)楣蓹?quán)質(zhì)押存在 風(fēng)險(xiǎn)隱患，現(xiàn)在需要調(diào)整去杠桿的方向；只是在去杠桿節(jié)奏上要做出適當(dāng)調(diào)整，早前的政治局會(huì)議其實(shí)已經(jīng)在調(diào)整去杠桿的節(jié)奏了。

配套利好已在路上，

大規(guī)模減稅降費(fèi)指日可待？

《紅周刊》：除調(diào)整去杠桿節(jié)奏和力度外，財(cái)政進(jìn)行大規(guī)模減稅降費(fèi)呼聲也很高，大家對(duì)此如何看？

邊泉水：當(dāng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)下行壓力比較大時(shí)，宏觀的逆周期的政策中，財(cái)政、貨幣政策需要適當(dāng)調(diào)節(jié)。坦白說，短期看，中國(guó)今年的財(cái)政、貨幣政策組合結(jié)構(gòu)不是很好，總體呈現(xiàn)“寬貨幣，緊財(cái)政”的局面，一般預(yù)算、準(zhǔn)財(cái)政以及地方廣義的融資都被卡得特別緊。

對(duì)于中國(guó)當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)狀態(tài)，最好的政策預(yù)期其實(shí)是“寬財(cái)政+貨幣政策中性”策略。我們預(yù)計(jì)宏觀策略組合可能要在明年迎來改變；就短期逆周期政策來講，貨幣政策回歸不松不緊的狀態(tài)。此外，我們需要注意到，中國(guó)經(jīng)濟(jì)近幾年存在的問題，根本原因還是資本回報(bào)率太低，企業(yè)不愿意參與投資，而這背后又與勞動(dòng)力成本、稅收制度等高度相關(guān)。因此，未來要想立竿見影的提高資本回報(bào)率，大幅減稅是成本最小成效卻最顯著的舉措。

具體而言，政府可以趁當(dāng)前增值稅率三檔改成兩檔的時(shí)候，把最高稅率減3個(gè)百分點(diǎn)，從16%減到13%。據(jù)我們測(cè)算，減稅3個(gè)百分點(diǎn)，政府收入減少約在1萬多億元，體量并不是很大，但卻能起到非常明顯的提振經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)信心的效果，因?yàn)檫@1萬多億元的減稅會(huì)馬上變成企業(yè)盈利。

許維鴻：在我看來，積極的財(cái)政政策和穩(wěn)健的貨幣政策還應(yīng)該是主基調(diào)。積極的財(cái)政政策，并非是延續(xù)以往對(duì)所謂“新興產(chǎn)業(yè)技術(shù)”的政府補(bǔ)貼，而是要通過財(cái)政政策為企業(yè)減負(fù)，降低企業(yè)的綜合成本。我最近去新疆等地調(diào)研發(fā)現(xiàn)，財(cái)政政策對(duì)“鐵公基”的補(bǔ)貼越大，對(duì)消費(fèi)領(lǐng)域生產(chǎn)投資的“擠出效應(yīng)”越大，不利于中小企業(yè)的融資成本降低。中國(guó)經(jīng)濟(jì)的基本面并不差，工業(yè)化和城鎮(zhèn)化的紅利持續(xù)催生消費(fèi)升級(jí)和消費(fèi)細(xì)分，不缺乏投資領(lǐng)域，政府應(yīng)該把更多資源配置在“保民生”，非直接參與市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)。

《紅周刊》：市場(chǎng)有觀點(diǎn)認(rèn)為，減稅降費(fèi)不能以增發(fā)國(guó)債和赤字作為資金來源。擴(kuò)大財(cái)政赤字不能跨越財(cái)政赤字占GDP比重的3%的底線，對(duì)此如何看？

邊泉水：財(cái)政赤字不能跨越財(cái)政赤字占GDP比重的3%，這是從長(zhǎng)期角度來看的，短期在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)乏力時(shí)期，把赤字率適當(dāng)提高是可以的，不應(yīng)該教條。

縱觀整個(gè)市場(chǎng)，當(dāng)前企業(yè)和居民部門流動(dòng)性十分緊張，唯一可以行動(dòng)的就只有政府部門了。當(dāng)前中央政府整個(gè)債務(wù)占GDP的比重相較西方國(guó)家不是很高，僅為40%左右。此外，相較于西方，我國(guó)中央政府是有很多資產(chǎn)的，例如國(guó)有企業(yè)、土地等，這意味著財(cái)政的赤字率占GDP比重可以更高。

“最壞情況”出現(xiàn)概率不大，

股市的春天在襁褓中孕育

《紅周刊》：央行行長(zhǎng)表示，對(duì)于中美貿(mào)易摩擦，已經(jīng)做好了“最壞情況的準(zhǔn)備”，在各位看來，中美貿(mào)易摩擦“最壞的情況”是什么？

徐高：“最壞的情況”是個(gè)設(shè)想，比如說可能是美國(guó)對(duì)中國(guó)所有進(jìn)口商品都征收極高的關(guān)稅，導(dǎo)致我國(guó)出口形勢(shì)急劇惡化。但即使在最壞的情況出現(xiàn)時(shí)，我們也有很大的政策回旋余地。外需不行，可以依靠?jī)?nèi)需增長(zhǎng)來保持總需求的穩(wěn)定，此時(shí)國(guó)內(nèi)的宏觀政策可以更加積極地穩(wěn)增長(zhǎng)。例如，以寬松的財(cái)政和貨幣政策來刺激投資的需求，并著力推動(dòng)基建投資的增長(zhǎng)。同時(shí)也可以通過大規(guī)模的減稅來釋放民間的消費(fèi)活力。

邊泉水：將中美貿(mào)易戰(zhàn)放在全球大背景來看，5月以來，特朗普都是比較強(qiáng)勢(shì)的。而強(qiáng)勢(shì)政策的背后是中美兩國(guó)經(jīng)濟(jì)分化加大，尤其是三季度表現(xiàn)非常明顯，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)比較強(qiáng)勁，而中國(guó)經(jīng)濟(jì)三季度下行壓力比較大。在這種背景下，特朗普想要美國(guó)經(jīng)濟(jì)與中國(guó)脫鉤。從這個(gè)角度來看，中美貿(mào)易摩擦或許不會(huì)馬上結(jié)束，但最終也不會(huì)導(dǎo)致合作的政治基礎(chǔ)和經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)蕩然無存。長(zhǎng)期來看，未來中美貿(mào)易關(guān)系應(yīng)該是即競(jìng)爭(zhēng)又要合作，反映在政府層面就是既要斗爭(zhēng)，同時(shí)又要戰(zhàn)略格局合作。

《紅周刊》：上周證監(jiān)會(huì)主席表示春天不遠(yuǎn)了。在您看來，目前市場(chǎng)離“春天”還有多遠(yuǎn)？

徐高：當(dāng)前從估值角度來看，確實(shí)較低，處于市場(chǎng)底部區(qū)域。而如果將市場(chǎng)情緒和經(jīng)濟(jì)發(fā)展情況對(duì)比來看，市場(chǎng)情緒有點(diǎn)悲觀過度了，今年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)應(yīng)該是基本平穩(wěn)的格局。

監(jiān)管層目前也在為市場(chǎng)“回暖”努力，目前證監(jiān)會(huì)已經(jīng)開始進(jìn)行窗口指導(dǎo)，在近期發(fā)布的并購重組細(xì)則中，還表明募資可以用于補(bǔ)充上市公司和標(biāo)的的資產(chǎn)流動(dòng)資金、償還債務(wù)，相當(dāng)于變相放寬融資渠道，避免市場(chǎng)異常波動(dòng)。

市場(chǎng)期待的“政策底”其實(shí)已經(jīng)出現(xiàn)了，7月份的國(guó)務(wù)院會(huì)議和政治局會(huì)議，已經(jīng)釋放出比較明顯的政策轉(zhuǎn)向信號(hào)，但這種政策利好傳導(dǎo)速度不夠快，還不足以扭轉(zhuǎn)市場(chǎng)的悲觀情緒。接下來可能影響市場(chǎng)走勢(shì)最為重要的兩個(gè)因素：一是外部關(guān)注G20峰會(huì)上中美國(guó)家領(lǐng)導(dǎo)人能否就貿(mào)易戰(zhàn)達(dá)成某些協(xié)議，緩解市場(chǎng)對(duì)貿(mào)易戰(zhàn)升溫的擔(dān)憂；另一個(gè)是內(nèi)部關(guān)注去杠桿政策的把控，尤其是對(duì)地方政府去杠桿政策的調(diào)整。