解密三季報(bào)投資路徑

劉增祿

編者按

三季報(bào)披露完畢，在營(yíng)收增長(zhǎng)的同時(shí)，整體凈利潤(rùn)卻有明顯下滑。受益于基建補(bǔ)短板政策的影響，周期類公司的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)性明顯好于非周期股，如鋼鐵水泥行業(yè)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)明顯好于其他行業(yè)。在機(jī)構(gòu)持倉(cāng)中，國(guó)內(nèi)資金相對(duì)謹(jǐn)慎，持倉(cāng)水平有所下降。持倉(cāng)方向，最受投資者關(guān)注的國(guó)家隊(duì)持倉(cāng)仍維持在高位，在注重公司業(yè)績(jī)基本面的同時(shí)，近期還加大了對(duì)中小創(chuàng)公司的配置；公募基金看好大金融股，減倉(cāng)消費(fèi)；保險(xiǎn)公司鐘情于金融、地產(chǎn)股；券商則除了對(duì)非銀金融長(zhǎng)期重倉(cāng)外，醫(yī)藥生物和電子類公司也是其重點(diǎn)偏好對(duì)象。相對(duì)于國(guó)內(nèi)資金的謹(jǐn)慎，QFII等外來資金則相對(duì)更看好中國(guó)，三季度進(jìn)一步加大對(duì)A股公司的配置，銀行、食品飲料、家用電器、醫(yī)藥生物四大行業(yè)是其首選品種。

2018年10月31日，A股上市公司三季報(bào)披露工作收官，三季度上市A股整體利潤(rùn)增速有所放緩。在經(jīng)濟(jì)下行壓力下，隨著上市公司成長(zhǎng)性的放緩疊加市場(chǎng)的長(zhǎng)期調(diào)整，機(jī)構(gòu)投資者的持倉(cāng)態(tài)度愈發(fā)謹(jǐn)慎。上半年機(jī)構(gòu)集體抱團(tuán)的藍(lán)籌白馬雖然出現(xiàn)了分化，但此前一度遭遇減持的大金融股卻在三季度重獲資金關(guān)注。

三季報(bào)業(yè)績(jī)整體增速明顯放緩

在經(jīng)濟(jì)下行壓力逐漸顯現(xiàn)大背景下，三季度上市公司在整體營(yíng)收增速實(shí)現(xiàn)小幅抬升的同時(shí)，凈利潤(rùn)同比增速卻較前兩個(gè)報(bào)告期出現(xiàn)明顯放緩。

今年以來，在去杠桿疊加貿(mào)易摩擦的大背景下，經(jīng)濟(jì)下行壓力逐漸顯現(xiàn)，三季度GDP同比增長(zhǎng)下降為6.5%。與經(jīng)濟(jì)增速放緩相似，上市公司整體利潤(rùn)增速也有所放緩。

統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，在今年一季報(bào)、中報(bào)、三季報(bào)期間，上市公司整體營(yíng)收同比增速分別達(dá)到了11.83%、12.85%和13.13%，凈利潤(rùn)同比增速分別達(dá)到13.93%、14.53%和11.04%，營(yíng)業(yè)收入增速實(shí)現(xiàn)持續(xù)小幅抬升的同時(shí)，三季報(bào)的凈利潤(rùn)同比增速卻較前兩個(gè)報(bào)告期出現(xiàn)了明顯放緩。進(jìn)一步分析單個(gè)季度表現(xiàn)，可以看到第三季度的利潤(rùn)增速下滑非常嚴(yán)重，僅有4.35%，相比第二季度的14.84%的同比增長(zhǎng)下滑了10個(gè)百分點(diǎn)。若考慮到環(huán)比變化，則可看到在第二季度相比第一季度環(huán)比實(shí)現(xiàn)11.31%增長(zhǎng)的基礎(chǔ)上，第三季度環(huán)比第二季度出現(xiàn)了9.02%的負(fù)增長(zhǎng)。

在大類板塊的三季報(bào)業(yè)績(jī)表現(xiàn)上，中小創(chuàng)的整體營(yíng)業(yè)收入成長(zhǎng)性是優(yōu)于主板公司的。前三個(gè)季度，中小板、創(chuàng)業(yè)板營(yíng)業(yè)收入分別較2017年同期增長(zhǎng)了19.73%和18.86%，相比之下，滬市主板、深市主板的整體營(yíng)收卻分別較2017年同期僅增長(zhǎng)了12.21%和12.12%，顯然，中小創(chuàng)公司的營(yíng)收增速是高于主板公司的。

然而相較營(yíng)收的表現(xiàn)，若從利潤(rùn)增速來看，主板公司因受益于供給側(cè)改革和原材料價(jià)格上漲，板塊內(nèi)傳統(tǒng)周期類公司的利潤(rùn)增速明顯提升，中小創(chuàng)公司則因多為下游制造業(yè)和科技新興類企業(yè)，凈利潤(rùn)增速明顯弱于主板公司。前三個(gè)季度，滬市主板、深市主板整體凈利潤(rùn)分別較2017年同期增長(zhǎng)了11.39%和12.87%，而中小板、創(chuàng)業(yè)板的凈利潤(rùn)同比增速僅分別實(shí)現(xiàn)了8.23%和3.14%。

傳統(tǒng)周期股在政策驅(qū)動(dòng)下領(lǐng)跑

受益于基建補(bǔ)短板政策的影響，周期類上市公司的業(yè)績(jī)?cè)鏊佾@得明顯提升。

三季度期間，為避免經(jīng)濟(jì)下滑失速，國(guó)家先后推出加強(qiáng)基礎(chǔ)建設(shè)和促進(jìn)消費(fèi)的產(chǎn)業(yè)政策，借此來提升經(jīng)濟(jì)活力。從各大類行業(yè)三季度的利潤(rùn)增速表現(xiàn)看，加強(qiáng)基礎(chǔ)建的利好在相關(guān)行業(yè)中是得到應(yīng)有體現(xiàn)的。

數(shù)據(jù)顯示，申萬(wàn)28個(gè)一級(jí)行業(yè)今年前三季度有12個(gè)行業(yè)實(shí)現(xiàn)了兩位數(shù)的增長(zhǎng)，5個(gè)行業(yè)三季報(bào)利潤(rùn)增速超過40%，其中建筑材料（三季報(bào)凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)82.77%）、鋼鐵（三季報(bào)凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)69.31%）、采掘（三季報(bào)凈利潤(rùn)增長(zhǎng)48.38%）、化工股（三季報(bào)凈利潤(rùn)增長(zhǎng)41.92%）均為強(qiáng)周期類行業(yè)。值得注意的是，雖然這些行業(yè)的利潤(rùn)增速在三季報(bào)中領(lǐng)跑，但在供給側(cè)改革影響逐漸減弱的大背景下，采掘、鋼鐵等周期板塊的同比利潤(rùn)增幅已明顯回落。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2017年前三季度，采掘板塊的凈利潤(rùn)同比增速為1955.99%，鋼鐵板塊凈利潤(rùn)同比增速高達(dá)403.95%。

也正是受益于基建補(bǔ)短板政策的影響，可以看到有部分周期類公司的業(yè)績(jī)?cè)鏊佾@得了明顯提升，如山河智能就明確表示，在基建補(bǔ)短板的政策指引下，工程機(jī)械維持高景氣，三季報(bào)凈利潤(rùn)同比大幅增長(zhǎng)了250.09%；而三一重工在下游基建需求拉動(dòng)下，公司挖掘機(jī)械、混凝土機(jī)械、起重機(jī)械等設(shè)備銷售得到了持續(xù)強(qiáng)勁增長(zhǎng)，三季報(bào)凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)也達(dá)到了170.9%。中金公司認(rèn)為，四季度伴隨地方政府專項(xiàng)債大部分發(fā)行完畢及央行年內(nèi)第4次降準(zhǔn)，資金面將逐步改善，在基建投資增速有望逐步回暖下，工程機(jī)械銷量將保持穩(wěn)定增長(zhǎng)。

身為基礎(chǔ)建設(shè)的上游行業(yè)，鋼鐵、水泥板塊的盈利預(yù)期也在不斷提升中，目前已有多家公司提前公布了2018年全年業(yè)績(jī)預(yù)期，從提前公布年報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告的鋼鐵、水泥公司預(yù)期來看，全部預(yù)喜。其中，重慶鋼鐵、常寶股份、久立特材、福建水泥、華新水泥、塔牌集團(tuán)等公司預(yù)計(jì)全年凈利潤(rùn)有望實(shí)現(xiàn)翻倍增長(zhǎng)。

與傳統(tǒng)周期類公司受益于政策驅(qū)動(dòng)相比，之前曾一度引領(lǐng)A股市場(chǎng)的大消費(fèi)類板塊卻未充分體現(xiàn)出政策的利好，三季報(bào)整體成長(zhǎng)性并無(wú)太多的亮點(diǎn)。在大消費(fèi)板塊中，休閑服務(wù)類公司整體業(yè)績(jī)?cè)鏊匐m然優(yōu)異，今年三季報(bào)32.85%的利潤(rùn)增速相比2017三季報(bào)22.4%的利潤(rùn)增速抬升明顯，但食品飲料、家用電器板塊三季報(bào)卻相對(duì)去年同期的利潤(rùn)增速有所放緩，而醫(yī)藥生物、汽車兩大板塊的業(yè)績(jī)表現(xiàn)更是明顯堪憂。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，醫(yī)藥生物板塊相比2017年前三季度的21.3%利潤(rùn)增速，今年前三季度利潤(rùn)增幅僅實(shí)現(xiàn)了9.61%；汽車板塊出現(xiàn)1.92%的負(fù)增長(zhǎng)。

銀行股在減配兩個(gè)季度后重獲資金青睞

前兩個(gè)季度被機(jī)構(gòu)輕配銀行股在三季度獲得了機(jī)構(gòu)投資者的重點(diǎn)認(rèn)可，在三季度大盤下跌0.92%的背景下，持股市值有明顯提升。

觀察機(jī)構(gòu)在上述行業(yè)的三季報(bào)持倉(cāng)情況，可以看到，在10月23日披露完畢的公募基金三季報(bào)中，建筑材料、采掘等周期類行業(yè)在報(bào)告期內(nèi)市場(chǎng)并未有太多表現(xiàn)的情況下，基金對(duì)其進(jìn)行了增持，持倉(cāng)市值較二季度有明顯放大。如今隨著上市公司三季報(bào)的完整公布，社?；?、QFII、私募、保險(xiǎn)、券商等機(jī)構(gòu)對(duì)建筑材料、建筑裝飾、鋼鐵類公司的行業(yè)持股比重也較二季度有所抬升的，而對(duì)那些業(yè)績(jī)表現(xiàn)相對(duì)不佳的食品飲料、家用電器類消費(fèi)股，機(jī)構(gòu)在三季度是有一定減持的。

值得重視的是，今年前兩個(gè)季度被機(jī)構(gòu)輕配的銀行股在三季度獲得了機(jī)構(gòu)投資者的重點(diǎn)認(rèn)可，在三季度大盤下跌0.92%的背景下，持股市值有明顯提升，由二季度末的4.72萬(wàn)億元上升至三季度末的5.08萬(wàn)億元。在個(gè)股市值增長(zhǎng)上，農(nóng)行、工行、招行、平安銀行、中行、浦發(fā)等銀行市值增長(zhǎng)明顯，市值增加最少也在200多億元以上，而在持股數(shù)量的增加上，則是民生銀行、上海銀行、農(nóng)行排在前三位置，最少也增長(zhǎng)了3億股以上。前三季度，銀行股利潤(rùn)增速實(shí)現(xiàn)了階梯式的攀升，由一季報(bào)、中報(bào)的行業(yè)整體利潤(rùn)增速5.6%、6.49%提升至三季報(bào)的6.91%。

對(duì)于業(yè)績(jī)持續(xù)向好的銀行股，西南證券認(rèn)為，當(dāng)前市場(chǎng)環(huán)境下作為價(jià)值優(yōu)選標(biāo)的的銀行股相對(duì)收益明顯，內(nèi)生增長(zhǎng)穩(wěn)健。預(yù)期在四季度，受銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)偏好下降和不良資產(chǎn)處置加快影響，商業(yè)銀行四季度資產(chǎn)質(zhì)量整體有望延續(xù)穩(wěn)中向好趨勢(shì)。

“國(guó)家隊(duì)”持股仍維持高位，中小創(chuàng)公司漸入法眼

證金、匯金公司今年三季度共重倉(cāng)了1094只A股，持股家數(shù)總體上仍保持在高位。

在此前已經(jīng)披露的基金三季報(bào)中，基金大幅增持了金融股，對(duì)醫(yī)藥白酒等消費(fèi)公司進(jìn)行了一定的減持，如今隨著上市公司三季度披露完畢，除基金之外的其他機(jī)構(gòu)投資者的持倉(cāng)圖譜也浮出水面，特別是身為維持市場(chǎng)穩(wěn)定的“國(guó)家隊(duì)”成員，證金、匯金、社?；鸬娜径瘸止蓜?dòng)向備受市場(chǎng)關(guān)注。

數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示，證金、匯金公司今年三季度共重倉(cāng)了1094只A股公司，持股家數(shù)雖然相比二季度的1141家略微減少，但總體上仍保持在高位。其中，增持99家、減持354家、641家公司持倉(cāng)不變，另有72家二季度重倉(cāng)股被清倉(cāng)。

仔細(xì)觀察，證金、匯金公司三季度的擇股方向是并不相同的。統(tǒng)計(jì)期內(nèi)，證金公司增持的215家公司中，雖然有29家中小創(chuàng)公司的身影，但多數(shù)仍為大藍(lán)籌公司，如包鋼股份、建設(shè)銀行、川投能源、海天味業(yè)等。相比之下，匯金公司三季度則更偏愛中小創(chuàng)公司，期間增持的36家公司中有23家為中小創(chuàng)公司，嘉應(yīng)制藥、北訊集團(tuán)、全信股份、杭州高新等公司的持股比重均較二季度增長(zhǎng)明顯。

同為“國(guó)家隊(duì)”成員，社?；鹑径瘸止?61家，其中，新進(jìn)96家、增倉(cāng)151家、減倉(cāng)164家、清倉(cāng)93家，另有150家公司持股不變。觀察社?；鹑径刃陆▊}(cāng)和增持的公司，可以發(fā)現(xiàn)，建倉(cāng)比重較高和增持比重明顯的名單中出現(xiàn)了多家中小創(chuàng)公司的身影，這與匯金公司持股方向類似。如被社?；?04組合、503組合新建倉(cāng)的金明精機(jī)，合計(jì)持股占公司流通股本比重的3.97%；同時(shí)被社?；?13組合、418組合三季度新建倉(cāng)的魚躍醫(yī)療，持股占流通股本的比重也達(dá)到了3.47%。而增持比例最高的前三位，云圖控股、金陵體育、好想你也均來自于中小創(chuàng)板塊，社?；鸪止杀壤确謩e為6.22%、3.81%和3.23%。

值得注意的是，社?；鹨幌蚴强粗毓镜臉I(yè)績(jī)成長(zhǎng)性的，其三季度重倉(cāng)的561家公司中有427家三季報(bào)凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)同比增長(zhǎng)，占比76.11%。考慮到社?；痖L(zhǎng)期持股習(xí)慣，可以發(fā)現(xiàn)其所持個(gè)股中，有302家公司被連續(xù)4個(gè)季度持有，另有167家公司持續(xù)重倉(cāng)期超過了2年。就持有期最長(zhǎng)的同仁堂來看，社保基金自2010年一季度重倉(cāng)至今已經(jīng)超過了8年之久，而華東醫(yī)藥、伊利股份、片仔癀、小天鵝A等16家公司，社保基金的持續(xù)持有期也均已超過了5年。觀察此類公司可以發(fā)現(xiàn)，它們均為連續(xù)多年業(yè)績(jī)持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)的績(jī)優(yōu)藍(lán)籌股。

券商、保險(xiǎn)對(duì)周期股、中小創(chuàng)股關(guān)注度提升

保險(xiǎn)公司仍鐘情于金融、地產(chǎn)股，而券商則除了對(duì)非銀金融長(zhǎng)期重倉(cāng)外，醫(yī)藥生物和電子類公司也是其重點(diǎn)偏好行業(yè)。

相較前面機(jī)構(gòu)的持倉(cāng)變化，保險(xiǎn)公司和券商自營(yíng)盤的持股思路均和二季度大體類似，如保險(xiǎn)公司仍鐘情于金融、地產(chǎn)股，而券商則除了對(duì)非銀金融長(zhǎng)期重倉(cāng)外，醫(yī)藥生物和電子類公司也是其重點(diǎn)偏好行業(yè)。值得一提的是，三季度期間，保險(xiǎn)和券商都對(duì)周期類公司關(guān)注度有所提升，其中，保險(xiǎn)公司重點(diǎn)增持了建筑材料、有色金屬股，而券商增持比重最高的則為化工股。

分類來看，券商自營(yíng)盤三季度期間重倉(cāng)了253只A股，重倉(cāng)標(biāo)的同樣相對(duì)二季度的279家有所減少。重倉(cāng)公司中，87家為三季度期間新買入、41家被增持、62家被減持、53家公司持股倉(cāng)位沒有變動(dòng)。在券商重點(diǎn)增持的公司，中小創(chuàng)公司扎堆出現(xiàn)，三季度券商增持比例最高的前10家公司中，7家為中小創(chuàng)股，前5位更是全部被中小創(chuàng)包攬。增持比例最高的科大智能，8.77%的持股比重相比二季度末提升了6.68%。盛迅達(dá)、魯陽(yáng)節(jié)能三季度的持股比重也分別相較二季度末提升了2.39%、2.33%。另外，觀察券商三季度新建倉(cāng)的公司，排在前兩位的初靈信息、亞太藥業(yè)同樣分別來自創(chuàng)業(yè)板和中小板。中小創(chuàng)公司經(jīng)過了長(zhǎng)時(shí)間的調(diào)整，三季度期間逐漸被很多機(jī)構(gòu)投資者看好。

保險(xiǎn)公司三季度期間共重倉(cāng)持有了426家公司，相比二季度末的431家減少了5家。76家公司為保險(xiǎn)公司三季度期間新買入、85家公司得到了保險(xiǎn)公司的增持、100家公司遭遇減持、76家公司最近兩個(gè)報(bào)告期保險(xiǎn)持股比例沒有變化。在其重點(diǎn)增持的個(gè)股中，同樣有不少中小創(chuàng)標(biāo)的被選中。當(dāng)然，保險(xiǎn)公司對(duì)于主板公司的青睞度也是持續(xù)高漲的，如三季度保險(xiǎn)公司增持比例最高的華夏幸福，由二季度的0.44%持倉(cāng)比例上升至三季度末的19.74%，而養(yǎng)元飲品也由二季度末的2.45%持股比例上升為三季度末的10.04%。

外資持續(xù)加倉(cāng)A股

QFII持倉(cāng)規(guī)模最高的4個(gè)行業(yè)始終為銀行、食品飲料、家用電器、醫(yī)藥生物，如此做法充分顯示出其對(duì)銀行和大消費(fèi)等白馬藍(lán)籌公司的長(zhǎng)期青睞。

自從放開對(duì)外資的管制后，外資力量在A股市場(chǎng)中的作用越來越明顯，特別是隨著MSCI、富時(shí)羅素納入A股因子后，海外資金力量在迅速增加中。

從上市公司三季報(bào)來看，QFII持股態(tài)度與國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者在三季度期間紛紛減少重倉(cāng)標(biāo)的有所不同，其三季度持股數(shù)量有所上升，相比二季度末的276家，持股家數(shù)上升為280家。從QFII持倉(cāng)方向看，持倉(cāng)規(guī)模最高的4個(gè)行業(yè)始終為銀行、食品飲料、家用電器、醫(yī)藥生物，如此做法充分顯示出其對(duì)銀行和大消費(fèi)等白馬藍(lán)籌公司的長(zhǎng)期青睞。值得注意的是，QFII在三季度除了對(duì)銀行股的持倉(cāng)比重繼續(xù)提升外，在三季度期間還對(duì)國(guó)內(nèi)公募基金減倉(cāng)的食品飲料、醫(yī)藥生物板塊進(jìn)行了一定程度的加倉(cāng)。

在QFII新建倉(cāng)的公司中，其相對(duì)最看好南方傳媒、通化東寶、中源協(xié)和等公司，持股比例占公司流通股本的比重均超過了3%。增持公司中，寧德時(shí)代的持股比重被大幅提高，今年二季度末，QFII持有其股份占公司流通股本的比例為6.49%，而到了三季度末，已快速增至14%，大幅增加了7.51個(gè)百分點(diǎn)。珀萊雅、聯(lián)得裝備、海能達(dá)等公司的倉(cāng)位比例相繼被提高了3個(gè)百分點(diǎn)以上。

同為外來資金，北上資金也呈現(xiàn)出持續(xù)加碼A股的趨勢(shì)，持股比重高的行業(yè)同樣是集中于醫(yī)藥生物、食品飲料等大消費(fèi)板塊。其中，三季度北上資金增持明顯的公司包括三一重工、分眾傳媒、聚光科技、重慶百貨等。在增倉(cāng)股中，北上資金三季度增倉(cāng)最明顯的板塊還是分布在鋼鐵、采掘、有色、機(jī)械設(shè)備等傳統(tǒng)周期性板塊上，這是當(dāng)前不多見的業(yè)績(jī)穩(wěn)定增長(zhǎng)的亮點(diǎn)板塊，馬鋼股份、河鋼股份、三一重工、綠地控股等公司三季度期間的市場(chǎng)股價(jià)表現(xiàn)明顯堅(jiān)挺。

近期，隨著市場(chǎng)底部反彈，北上資金進(jìn)一步加大了對(duì)A股市場(chǎng)的買入。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，本周以來，通過滬深股通北上的資金開始連續(xù)對(duì)A股實(shí)施凈買入，如在本周一貴州茅臺(tái)等一眾白馬藍(lán)籌消費(fèi)股的集體跌停下，北上資金反手大規(guī)模買進(jìn)，僅10月31日一天，北上資金對(duì)貴州茅臺(tái)的買入金額即高達(dá)34.21億元。