控股股東掏空行為與中小投資者保護(hù)問題探析

李俊毅

（新疆工業(yè)職業(yè)技術(shù)學(xué)院 新疆烏魯木齊 830022）

一、控股股東掏空手段探析

控股股東是一家上市公司的核心權(quán)力層，控股股東的主觀意志很大程度上決定了企業(yè)的發(fā)展走向，如果控股股東不思發(fā)展，只想將企業(yè)作為一個(gè)運(yùn)作資金、非法套利的工具，那企業(yè)不但不能正常盈利，還會(huì)面臨嚴(yán)重的生存問題。控股股東掏空上市公司有如下幾種手段。

（一）劣質(zhì)資產(chǎn)高價(jià)售給上市公司

控股股東掏空上市公司最常用的手段便是關(guān)聯(lián)交易，通過股東的私人關(guān)系企業(yè)，與其控股的上市公司發(fā)生非公允價(jià)值交易實(shí)施掏空，通過賄賂、合謀評(píng)估機(jī)構(gòu)，將關(guān)系企業(yè)的劣質(zhì)資產(chǎn)，如土地、廠房、設(shè)備、存貨等虛增評(píng)估，再操縱上市公司權(quán)力層進(jìn)行決策，完成內(nèi)幕交易。

（二）操縱股價(jià)低價(jià)收購上市公司股權(quán)

資本家或財(cái)團(tuán)在準(zhǔn)備接手上市公司之前，可能會(huì)買通上市公司高管，由高管惡意經(jīng)營一段時(shí)間，故意做虧上市公司，造成上市公司股價(jià)大跌，此時(shí)以極低的成本收購上市公司，成為控股股東。

（三）利用關(guān)聯(lián)交易剝離優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)

控股股東如果盯上上市公司的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，通常會(huì)通過設(shè)立空殼子公司的形式，以開拓市場(chǎng)的名義說服董事會(huì)設(shè)立空殼子公司，將上市公司的優(yōu)質(zhì)資源注入子公司，再以低價(jià)將子公司的大部分股權(quán)轉(zhuǎn)讓給關(guān)系企業(yè)，完成優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的剝離。通常這一系列動(dòng)作可能持續(xù)幾年，但是直到最后匪夷所思的轉(zhuǎn)讓動(dòng)作完成后人們才會(huì)發(fā)現(xiàn)控股股東是在下一盤很大的棋。

（四）操縱股價(jià)高位減持股票

遭受控股股東掏空多次的上市公司注定經(jīng)營慘淡、搖搖欲墜，在大股東眼里顯然已經(jīng)沒有了利用價(jià)值，那么此時(shí)大股東要做的就是如何金蟬脫殼，以盡量高的價(jià)格轉(zhuǎn)讓上市公司，再撈一筆。其通常會(huì)通過短期熱門故意炒高股價(jià)，然后再分批次減持上市公司股票，完成脫身。

二、建議和措施

我國資本市場(chǎng)的控股股東掏空上市公司的行為屢禁不止，嚴(yán)重?fù)p害了中小投資者的利益，例如公司的償債能力、營運(yùn)能力、盈利能力各項(xiàng)指標(biāo)急劇下降，持續(xù)經(jīng)營能力讓人質(zhì)疑，股價(jià)的下跌和不分配股利都是對(duì)中小投資者、散戶利益的直接剝削和損害。如果不能有效遏制控股股東的掏空行為，便會(huì)是對(duì)中小投資者投資熱情的一種打擊，更加不利于我國資本市場(chǎng)的健康發(fā)展。

（一）完善上市公司控制權(quán)披露與關(guān)聯(lián)交易披露機(jī)制

2005年股權(quán)分置改革后，雖然徹底打破了流通股和非流通股的壁壘，但是由于上市公司的股價(jià)對(duì)披露信息的反應(yīng)非常敏感，而企業(yè)的控制權(quán)又掌握在持股比例最大的控股股東手中，因此控股股東利用內(nèi)部信息掏空上市公司的現(xiàn)象仍舊很普遍。關(guān)聯(lián)交易披露機(jī)制則是對(duì)控制權(quán)披露的一個(gè)補(bǔ)充，控股股東利用其手中的控制權(quán)可以在第一時(shí)間了解到上市公司的經(jīng)營決策，然后通過選擇性披露關(guān)聯(lián)交易，隱瞞其利益輸送的隧道，中小投資者和外部的利益相關(guān)者很難察覺。因此完善的上市公司控制權(quán)披露機(jī)制可以使中小投資者甚至是其他利益相關(guān)者清晰地了解上市公司的控制權(quán)情況。關(guān)聯(lián)方和一致行動(dòng)人的完整的、真實(shí)的披露對(duì)遏制控股股東掏空和保護(hù)中小投資者有著非常重要的意義。

（二）建立制衡型股權(quán)結(jié)構(gòu)，完善獨(dú)立董事和監(jiān)事會(huì)機(jī)制

目前我國上市公司大多數(shù)仍然呈現(xiàn)“一股獨(dú)大”的股權(quán)結(jié)構(gòu)，中小股東由于持股比例遠(yuǎn)沒有控股股東大，很難參與到企業(yè)的日常經(jīng)營管理中，大多數(shù)情況下只是作為一個(gè)旁觀者角色被動(dòng)地接受。我國的資本市場(chǎng)如果一味的模仿發(fā)達(dá)國家采用分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)不一定會(huì)起到預(yù)期的作用，但是目前一股獨(dú)大的現(xiàn)象還是需要得到改善。因此，將股權(quán)分散產(chǎn)生多個(gè)實(shí)力相當(dāng)?shù)拇蠊蓶|來共同控制企業(yè)不失為一個(gè)有效的措施，大股東之間的相互制衡可以有效防止控股股東的出現(xiàn)，在很大程度上減少掏空行為的發(fā)生。

完善獨(dú)立董事制度：第一，改進(jìn)獨(dú)立董事選舉規(guī)則，實(shí)行一人一票制。提高中小股東的參與度。第二，從制度上提高獨(dú)立董事比例。當(dāng)今幾乎所有上市公司都按規(guī)定的最低比例1/3來聘請(qǐng)獨(dú)立董事，這樣獨(dú)立董事的話語權(quán)和影響力還很有限，提高獨(dú)立董事比例會(huì)有效彌補(bǔ)影響力和話語權(quán)的不足。第三，從制度上規(guī)定企業(yè)建立獨(dú)立董事基金。如今獨(dú)立董事的薪酬由董事會(huì)核定下發(fā)嚴(yán)重影響了獨(dú)立董事的獨(dú)立性，而從制度上建立獨(dú)立董事基金有助于提高獨(dú)立董事的獨(dú)立性。第四，完善獨(dú)立董事問責(zé)機(jī)制，對(duì)獨(dú)立董事的行為予以約束。

監(jiān)事會(huì)，由于其不能為企業(yè)創(chuàng)造利潤，上市公司通常不重視監(jiān)事會(huì)制度，企業(yè)選舉的監(jiān)事也只是為了應(yīng)付法律規(guī)定，存在選舉“自己人”來擔(dān)任監(jiān)事的情況，因此監(jiān)事會(huì)制度亟待完善。第一，選舉監(jiān)事的過程中要嚴(yán)格限制選舉“自己人”的情況發(fā)生，應(yīng)該由獨(dú)立董事和所有董事共同監(jiān)督。第二，提高擔(dān)任監(jiān)事的門檻。從學(xué)歷、素質(zhì)和能力等方面對(duì)監(jiān)事提出更高的要求，有助于其有效地實(shí)施監(jiān)督職能。

（三）加大懲罰力度、提高違規(guī)成本

我國目前的法律法規(guī)的監(jiān)管重點(diǎn)放在了控股股東行為層面，主要通過監(jiān)控其控制權(quán)關(guān)系、監(jiān)督其關(guān)聯(lián)交易是否公允的方式約束大股東行為，強(qiáng)調(diào)了事前和事中的工作。但是關(guān)于事后的處罰措施則相對(duì)較輕，控股股東掏空上市公司所獲得的巨額收益要遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于處罰的金額。因此，提高控股股東的違規(guī)成本，或者仿照歐美國家采用懲罰性賠償機(jī)制，將處罰金額提高至其所獲收益的3-5倍，使實(shí)施掏空者對(duì)自己的行為付出慘重的代價(jià)，才會(huì)有所收斂，對(duì)其產(chǎn)生應(yīng)有的警示作用。

（四）加強(qiáng)中介機(jī)構(gòu)、鼓勵(lì)媒體監(jiān)管

根據(jù)證監(jiān)會(huì)的要求，我國上市公司定期財(cái)務(wù)報(bào)告必須經(jīng)過有資質(zhì)的會(huì)計(jì)事務(wù)所審計(jì)，出具審計(jì)報(bào)告方可公布于大眾。通過審計(jì)報(bào)告，中小投資者和其他利益相關(guān)者可以很容易的了解到上市公司的經(jīng)營情況。因此加強(qiáng)中介機(jī)構(gòu)的職業(yè)素養(yǎng)，盡最大可能保證信息的真實(shí)性和及時(shí)性，可以有效監(jiān)督控股股東的行為，以達(dá)到保護(hù)中小投資者的目的。

另外，近年來媒體監(jiān)督越來越成為我國資本市場(chǎng)上監(jiān)督控股股東行為的一種方式。雖然并不能改變上市公司的內(nèi)部治理環(huán)境，但是有助于中小投資者發(fā)現(xiàn)企業(yè)相對(duì)真實(shí)的情況，最后的辦法便是用腳投票，離開“是非之地”，減少損失。因此，從政策上鼓勵(lì)媒體對(duì)我國上市公司進(jìn)行監(jiān)督，對(duì)于那些經(jīng)查證真實(shí)準(zhǔn)確的監(jiān)督報(bào)導(dǎo)予以表彰和獎(jiǎng)勵(lì)，對(duì)于控股股東的行為是一股有效的威懾力量。

（五）完善中小股東利益保護(hù)機(jī)制

在上市公司中，控股股東憑借高持股比例可以享有企業(yè)的控制權(quán)，而中小投資者的持股比例低，無法參與到公司的經(jīng)營決策，也因此產(chǎn)生了控股股東和中小股東信息不對(duì)稱的現(xiàn)象。

第一，上市公司建立公司官網(wǎng)投票機(jī)制。中小股東由于人數(shù)多、分布廣，在上市公司召開董事會(huì)時(shí)無法做到都能參與經(jīng)營決策。建立一個(gè)內(nèi)部網(wǎng)絡(luò)投票平臺(tái)，讓小股東都能參與到公司的經(jīng)營決策中，不僅能夠增加小股東對(duì)公司事務(wù)的參與度，也能降低其獲得信息的難度。第二，建立中小股東對(duì)獨(dú)立董事的評(píng)價(jià)機(jī)制。獨(dú)立董事在很大程度上是為了維護(hù)中小股東利益而存在的角色，那么對(duì)獨(dú)立董事工作表現(xiàn)的評(píng)價(jià)權(quán)理所當(dāng)然由中小股東享有。第三，降低中小股東的維權(quán)訴訟成本。大多中小股東就算得知利益被侵害也不會(huì)選擇訴訟這一條道路，很大一方面原因是因?yàn)樵V訟的成本過高，因此通過建立中小股東維權(quán)基金或者上市公司代墊訴訟費(fèi)的方式，可以有效提高中小股東自我保護(hù)的積極性。

三、結(jié)語

隨著我國資本市場(chǎng)的不斷發(fā)展，中小投資者在我國經(jīng)濟(jì)中扮演的角色也越來越重要。而我國上市公司控股股東通過掏空手段侵占中小投資者利益的現(xiàn)象也屢禁不止，如果不著力研究，將不利于控制大股東的掏空行為和對(duì)中小投資者的保護(hù)。本文首先通過對(duì)控股股東掏空手段的闡述，提出相關(guān)的建議和措施，希望能對(duì)治理掏空問題和投資者保護(hù)問題提供一點(diǎn)思路。

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