安邦系高增長(zhǎng)風(fēng)光不再

劉鏈

2018年1月，保險(xiǎn)行業(yè)實(shí)現(xiàn)原保費(fèi)收入6851.92億元，同比減少19.89%，壽險(xiǎn)公司實(shí)現(xiàn)原保費(fèi)收入5600.41億元，同比減少25.5%。

整體來(lái)看，壽險(xiǎn)公司整體經(jīng)營(yíng)情況受制于134號(hào)文政策的限制，“開(kāi)門紅”年金類產(chǎn)品銷售難度加大拖累整體原保費(fèi)收入增速至-19.89%。四家上市險(xiǎn)企壽險(xiǎn)原保費(fèi)同比微降0.53%，而以安邦人壽（同比減少98.2%）為代表的部分資產(chǎn)驅(qū)動(dòng)負(fù)債型險(xiǎn)企原保費(fèi)收入呈現(xiàn)坍塌式下跌。行業(yè)健康險(xiǎn)去偽存真整體原保費(fèi)收入降幅達(dá)到16.97%，主要系和諧健康和人保健康兩家專業(yè)健康險(xiǎn)公司原保費(fèi)收入同比降幅達(dá)到99.89%和72.39%所致，但昆侖健康、平安健康、復(fù)星保德信和太保安聯(lián)健康公司依舊保持原保費(fèi)收入的翻番。

值得注意的是，在月度保監(jiān)會(huì)行業(yè)經(jīng)營(yíng)信息披露的環(huán)節(jié)中，保監(jiān)會(huì)新增加了風(fēng)險(xiǎn)保障金額與保單件數(shù)。據(jù)披露，當(dāng)前保險(xiǎn)業(yè)提供風(fēng)險(xiǎn)保障金額為504.01萬(wàn)億元。其中，產(chǎn)險(xiǎn)公司保險(xiǎn)金額為423.93萬(wàn)億元；人身險(xiǎn)公司本年累計(jì)新增保險(xiǎn)金額80.08萬(wàn)億元。從險(xiǎn)種來(lái)看，車險(xiǎn)保額20.07萬(wàn)億元；責(zé)任險(xiǎn)保額37.11萬(wàn)億元；農(nóng)險(xiǎn)保額2266.44億元；壽險(xiǎn)本年累計(jì)新增保額2.47萬(wàn)億元；健康險(xiǎn)保額56.99萬(wàn)億元；意外傷害險(xiǎn)保額282.25萬(wàn)億元。

1月，保監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于調(diào)整“保險(xiǎn)金額”、“簽單數(shù)量”等保險(xiǎn)監(jiān)管統(tǒng)計(jì)指標(biāo)報(bào)送頻率的通知》（保監(jiān)統(tǒng)信[2018]7號(hào)），明確提出“為更好地發(fā)揮保險(xiǎn)業(yè)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)作用，將保險(xiǎn)金額、簽單數(shù)量等監(jiān)管統(tǒng)計(jì)指標(biāo)由按季度報(bào)送調(diào)整為按月度報(bào)送”。2018年“兩會(huì)”期間的政府工作報(bào)告中明確提出“拓展保險(xiǎn)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)保障功能”，與保監(jiān)會(huì)“保險(xiǎn)姓保、回歸保障”的監(jiān)管思路一脈相承。

安邦系高增長(zhǎng)成色不足

1月，壽險(xiǎn)公司原保費(fèi)收入同比負(fù)增長(zhǎng)26%，行業(yè)排名前7位的公司的市場(chǎng)份額提升5.65個(gè)百分點(diǎn)至72%，同比增加5.65個(gè)百分點(diǎn)，太保人壽重回行業(yè)第三把交椅。截至1月末，壽險(xiǎn)公司累計(jì)原保費(fèi)收入排名前3位的分別是中國(guó)人壽（1268.13億元）、平安人壽（1152.22億元）和太保人壽（501.94億元），其中，太保人壽替代2017年同期的安邦人壽重回行業(yè)第三把交椅。

而排名第4至第10位的公司分別為人保壽險(xiǎn)、太平人壽（排名較2017年同期上升1個(gè)位次）、泰康人壽、新華人壽（同比增速為9.95%，市占率由2017年同期的2.25%上升至3.33%）、生命人壽、華夏人壽和建信人壽（比2017年1月的排名上升12位）。期末共有86家壽險(xiǎn)公司，較2017年同期增加8家（和泰人壽、華貴人壽、復(fù)興聯(lián)合健康險(xiǎn)、信美人壽、愛(ài)心人壽、人保養(yǎng)老、三峽人壽和招商仁和）。

而最近幾年叱咤風(fēng)云的安邦系則跌落神壇，134號(hào)文拖累壽險(xiǎn)公司原保費(fèi)收入增速至-25.5%，凸顯2017年1月原保費(fèi)的高增長(zhǎng)“成色不足”。就壽險(xiǎn)公司原保費(fèi)收入而言，安邦系旗下的安邦人壽和和諧健康2018年1月原保費(fèi)收入排名由2017年同期的第3位和第10 位驟降至第25位和第45位。

2017年一季度，安邦人壽原保費(fèi)收入增速曾高達(dá)699.67%，而其保戶儲(chǔ)金及投資款新增繳費(fèi)同比降幅則超過(guò)98%。2017年5月，安邦人壽被保監(jiān)會(huì)點(diǎn)名，旗下“安邦長(zhǎng)壽安享5號(hào)年金保險(xiǎn)”產(chǎn)品設(shè)計(jì)偏離保險(xiǎn)本源，通過(guò)生存金返還設(shè)計(jì)形式將消費(fèi)者所交保費(fèi)大量快速返還，把長(zhǎng)期年金保險(xiǎn)“長(zhǎng)險(xiǎn)短做”，實(shí)際做成兩年期業(yè)務(wù)，規(guī)避中短存續(xù)期產(chǎn)品的有關(guān)監(jiān)管規(guī)定，擾亂市場(chǎng)秩序。

由此，保監(jiān)會(huì)要求自監(jiān)管函下發(fā)之日起三個(gè)月內(nèi)禁止新產(chǎn)品申報(bào)。2017年6月，安邦集團(tuán)聲明稱：“集團(tuán)董事長(zhǎng)兼總經(jīng)理吳小暉因個(gè)人原因暫不能履職，已授權(quán)集團(tuán)相關(guān)高管代為履行職務(wù)”。2018年2月，保監(jiān)會(huì)公告接管安邦保險(xiǎn)集團(tuán)，安邦系一方面因自身虛假注資挑戰(zhàn)監(jiān)管底；另一方面大肆銷售“明保險(xiǎn)實(shí)理財(cái)”的萬(wàn)能險(xiǎn)產(chǎn)品面臨較大的現(xiàn)金流壓力，風(fēng)起清萍之末，自食其果終跌落神壇。

“開(kāi)門紅”年金產(chǎn)品銷售難度增加拖累原保費(fèi)增速，使得險(xiǎn)企間的差異加速放大?！伴_(kāi)門紅”產(chǎn)品作為壽險(xiǎn)公司營(yíng)銷推廣中的一種特殊方式，專指采取各項(xiàng)措施以達(dá)到在陽(yáng)歷新年獲得大額保費(fèi)收入，為全年工作奪得好彩頭的營(yíng)銷現(xiàn)象?！伴_(kāi)門紅”產(chǎn)品的銷售在壽險(xiǎn)公司中一直有著“一步先，步步先；開(kāi)門紅，月月紅”的既定印象。2015年至2017年首月，人身保險(xiǎn)公司合計(jì)實(shí)現(xiàn)原保費(fèi)收入（包括壽險(xiǎn)、健康險(xiǎn)和意外險(xiǎn)）分別為3114億元、5397億元和7517億元，同比增速分別為20%、73%和40%，占當(dāng)年全年人身險(xiǎn)公司原保費(fèi)收入的比例分別為19.63%、24.88%和28.88%。

134號(hào)文明確規(guī)定：1.首次生存保險(xiǎn)金給付應(yīng)在保單生效滿5年之后；2.每年給付或部分領(lǐng)取比例不得超過(guò)已交保險(xiǎn)費(fèi)的20%；3.保險(xiǎn)公司不得以附加險(xiǎn)形式設(shè)計(jì)萬(wàn)能型保險(xiǎn)產(chǎn)品或投資連結(jié)型保險(xiǎn)產(chǎn)品。

在監(jiān)管的壓力下，保險(xiǎn)行業(yè)“開(kāi)門紅”產(chǎn)品形態(tài)出現(xiàn)較大的調(diào)整，主流險(xiǎn)企通過(guò)分紅型年金保險(xiǎn)疊加萬(wàn)能險(xiǎn)的“雙主險(xiǎn)”模式作為主流產(chǎn)品，并輔以終身壽險(xiǎn)、重疾保險(xiǎn)等產(chǎn)品同時(shí)銷售，并有針對(duì)性地調(diào)整2018年開(kāi)門紅產(chǎn)品設(shè)計(jì)。然而，在監(jiān)管新規(guī)下，由于前五年不得有現(xiàn)金流的返還，加之金融市場(chǎng)長(zhǎng)短端利率整體上行且保監(jiān)發(fā)[2017]283號(hào)文對(duì)銀郵渠道的管控，過(guò)去“主險(xiǎn)年金+附加萬(wàn)能賬戶”的快返年金模式遭遇強(qiáng)大的挑戰(zhàn)。

上市險(xiǎn)企平穩(wěn)過(guò)渡

雖然保險(xiǎn)行業(yè)原保費(fèi)收入下滑近26%，但上市險(xiǎn)企基本實(shí)現(xiàn)平穩(wěn)過(guò)渡，中國(guó)人壽、太保壽險(xiǎn)、平安人壽和新華保險(xiǎn)原保費(fèi)收入同比增速分別為-21.33%、24.44%、21.47%和9.95%。行業(yè)“開(kāi)門紅”增速出現(xiàn)較大幅度的下滑，且各險(xiǎn)企之間的差距拉開(kāi)較大的距離，這其中的主要原因有以下三個(gè)方面：首先，134號(hào)文對(duì)產(chǎn)品形態(tài)做出較大的調(diào)整，且金融市場(chǎng)長(zhǎng)短端利率整體上行，年金類產(chǎn)品對(duì)投保人的吸引力下滑超預(yù)期；其次，在“保險(xiǎn)姓?！焙汀氨O(jiān)管姓監(jiān)”的背景下，各家險(xiǎn)企渠道實(shí)力、代理人銷售能力、客戶儲(chǔ)備差距加速放大；第三，續(xù)期業(yè)務(wù)彰顯公司底蘊(yùn)，期繳增速?zèng)Q定來(lái)年續(xù)期動(dòng)能。銀保和個(gè)險(xiǎn)渠道差異化顯現(xiàn)，銀保渠道新單規(guī)模保費(fèi)幾近腰斬，期繳保費(fèi)也是負(fù)增長(zhǎng)，高度依賴銀保渠道的中小公司現(xiàn)金流嚴(yán)重承壓。在行業(yè)面臨短暫“挑戰(zhàn)”時(shí)，擁有高人均產(chǎn)能的壽險(xiǎn)公司有望獨(dú)善其身。

由于監(jiān)管新規(guī)使得產(chǎn)品形態(tài)不得不加以改變，導(dǎo)致對(duì)客戶的流動(dòng)性產(chǎn)生較大的影響。據(jù)了解，在2018年“開(kāi)門紅”期間，大單占比下滑比較明顯，這也倒逼壽險(xiǎn)公司拉長(zhǎng)產(chǎn)品期限，通過(guò)終身覆蓋的方式展現(xiàn)保險(xiǎn)產(chǎn)品現(xiàn)金流穩(wěn)定、資產(chǎn)傳承、長(zhǎng)期保障的特色屬性。而銀保系保險(xiǎn)公司也未能幸免，10家銀行系保險(xiǎn)公司2018年1月原保費(fèi)收入增速為-29%（行業(yè)平均值為-26%），其中，建信人壽和光大永明原保費(fèi)收入實(shí)現(xiàn)逆勢(shì)高增長(zhǎng)，增速分別為80%和301%，而中郵人壽、交銀康聯(lián)和中銀三星的原保費(fèi)增速下滑幅度超過(guò)50%。

客觀來(lái)看，銀保系險(xiǎn)企對(duì)躉交年金險(xiǎn)的依賴程度較大，受制于客戶屬性和渠道特性的限制，轉(zhuǎn)型促期繳、促保障的發(fā)展理念依舊任重道遠(yuǎn)。部分對(duì)“開(kāi)門紅”依賴較少的外資壽險(xiǎn)公司1月原保費(fèi)繼續(xù)保持高增長(zhǎng)，彰顯保障類產(chǎn)品銷量的韌性，并未受到實(shí)質(zhì)性的影響。中宏人壽、中德安聯(lián)和友邦中國(guó)的1月原保費(fèi)收入同比增速分別為36.9%、32.5%和61.8%。

由此可見(jiàn)，在代理人隊(duì)伍保持穩(wěn)定的情況下，年金類產(chǎn)品銷量不及預(yù)期并不會(huì)導(dǎo)致全年保障類產(chǎn)品銷量增速出現(xiàn)明顯的下滑。行業(yè)健康險(xiǎn)去偽存真，整體原保費(fèi)收入降幅達(dá)到16.97%，主要系和諧健康和人保健康兩家專業(yè)健康險(xiǎn)公司原保費(fèi)收入同比降幅達(dá)到99.89%和72.39%所致，但昆侖健康（同比增加418%）、平安健康（同比增加84%）、復(fù)星保德信（同比增加396%）和太保安聯(lián)健康（同比增加127%）依舊保持原保費(fèi)翻番以上的增長(zhǎng)，表明134號(hào)文絕無(wú)限制行業(yè)發(fā)展之意，在2018年切入高質(zhì)量發(fā)展的環(huán)境下，尤其是在年金類產(chǎn)品銷售難度陡增的情況下，險(xiǎn)企代理人和管理層轉(zhuǎn)型保障類產(chǎn)品的動(dòng)力更足，長(zhǎng)期來(lái)看利好保險(xiǎn)行業(yè)的長(zhǎng)足發(fā)展。

隨著行業(yè)集中度的快速提升，上市公司壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)原保費(fèi)收入市占率由2017年1月的47%快速提升至2018年1月的56%，這主要得益于以下三個(gè)方面：1.監(jiān)管強(qiáng)調(diào)“保險(xiǎn)姓保、回歸保障”，過(guò)去依賴銀保渠道快速做大規(guī)模保費(fèi)的中小激進(jìn)險(xiǎn)企面臨個(gè)險(xiǎn)渠道鋪設(shè)和保障型客戶儲(chǔ)備的壓力；2.優(yōu)質(zhì)上市險(xiǎn)企續(xù)期拉動(dòng)總保費(fèi)的健康發(fā)展態(tài)勢(shì)逐步形成，逐步收獲“回歸保障、聚焦個(gè)險(xiǎn)、發(fā)展期繳”的轉(zhuǎn)型成果；3.保險(xiǎn)行業(yè)歷經(jīng)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，隨著2018年行業(yè)切入高質(zhì)量發(fā)展軌道，新單增速將由過(guò)去人力增速驅(qū)動(dòng)逐步轉(zhuǎn)型至人均產(chǎn)能增速驅(qū)動(dòng)，擁有高人均產(chǎn)能壽險(xiǎn)公司有望繼續(xù)拉開(kāi)與身后公司的差距。

一般而言，原保費(fèi)=新單保費(fèi)+續(xù)期保費(fèi)，而新單保費(fèi)=躉交保費(fèi)+期交保費(fèi)，新單期交保費(fèi)成為來(lái)年續(xù)期業(yè)務(wù)的源泉，而續(xù)期保費(fèi)則是衡量公司持續(xù)發(fā)展能力的重要指標(biāo)。躉交適用于高風(fēng)險(xiǎn)的理財(cái)型產(chǎn)品或短期保險(xiǎn)產(chǎn)品，而期交則更適合低風(fēng)險(xiǎn)的傳統(tǒng)型壽險(xiǎn)產(chǎn)品。雖然躉交產(chǎn)品能給保險(xiǎn)公司短期帶來(lái)高額利潤(rùn)，然而躉交業(yè)務(wù)占比過(guò)大會(huì)積聚給付風(fēng)險(xiǎn)，由于缺乏持續(xù)現(xiàn)金的流入，導(dǎo)致內(nèi)含價(jià)值偏低，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)失衡。加之理財(cái)型業(yè)務(wù)的競(jìng)爭(zhēng)更為激烈，手續(xù)費(fèi)高企，對(duì)公司業(yè)績(jī)幾乎沒(méi)有貢獻(xiàn)。

高品質(zhì)且底蘊(yùn)深厚的壽險(xiǎn)公司往往續(xù)期業(yè)務(wù)占比較高。與此同時(shí)，當(dāng)年新單期交保費(fèi)的增速?zèng)Q定了來(lái)年續(xù)期業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)動(dòng)能。以上市公司為例，2017年上半年，中國(guó)人壽、平安人壽、太保人壽和新華保險(xiǎn)的續(xù)期業(yè)務(wù)占比分別為52%、59%、63%和69%，其中，新華保險(xiǎn)邊際改善最為明顯，主要系公司2017年同期堅(jiān)定“砍躉繳促期繳”改革措施，即使在總保費(fèi)下滑14%的情況下仍不改初衷。

2017年上半年，中國(guó)人壽、平安人壽、太保人壽和新華保險(xiǎn)的個(gè)險(xiǎn)渠道新單期交增速分別為10.18%、49.60%、51.30%和22.96%，因此，轉(zhuǎn)型聚焦期繳，續(xù)期拉動(dòng)總保費(fèi)健康發(fā)展模式將成為2018年壽險(xiǎn)公司經(jīng)營(yíng)的主旋律。

嚴(yán)監(jiān)管負(fù)面影響邊際改善

在強(qiáng)監(jiān)管和去杠桿的市場(chǎng)環(huán)境下，2017年，保險(xiǎn)公司保障類產(chǎn)品銷售全年持續(xù)放量，對(duì)投資者而言，把握情緒低點(diǎn)吸籌的良機(jī)漸次展開(kāi)。

既然是行業(yè)情緒低點(diǎn)就應(yīng)該把握吸籌良機(jī)，保障類產(chǎn)品的銷量繼續(xù)穩(wěn)中有升。當(dāng)前，市場(chǎng)對(duì)保險(xiǎn)股價(jià)值的研判依舊圍繞以“代理人驅(qū)動(dòng)-保費(fèi)增長(zhǎng)-利潤(rùn)釋放”的傳統(tǒng)價(jià)值考量體系，東北證券認(rèn)為，步入2018年應(yīng)轉(zhuǎn)換為“代理人人均產(chǎn)能-代理人人均NBV-剩余邊際攤銷”的新價(jià)值考量體系。

客觀來(lái)看，2018年，壽險(xiǎn)行業(yè)“開(kāi)門紅”銷售確實(shí)不及預(yù)期，但對(duì)保障類產(chǎn)品銷售的影響基本可控。從全年維度來(lái)看，壽險(xiǎn)行業(yè)保費(fèi)有望繼續(xù)保持20%以上的高增長(zhǎng)。事實(shí)上，保監(jiān)會(huì) [2017]134號(hào)文同樣鼓勵(lì)以下幾種人身險(xiǎn)的行為方式：1.定期壽險(xiǎn)、終身壽險(xiǎn)，應(yīng)重點(diǎn)服務(wù)于身故風(fēng)險(xiǎn)的保障規(guī)劃；2.長(zhǎng)期年金保險(xiǎn)，應(yīng)重點(diǎn)服務(wù)于長(zhǎng)期生存金、長(zhǎng)期養(yǎng)老金的積累；3.健康險(xiǎn)，應(yīng)重點(diǎn)服務(wù)于看病就醫(yī)等健康保障規(guī)劃；4.為特定人群開(kāi)發(fā)的專屬保險(xiǎn)保障產(chǎn)品。定期壽險(xiǎn)由于件均低保障高，健康險(xiǎn)受益于代理人觀念轉(zhuǎn)變，養(yǎng)老險(xiǎn)受益于政策催化，均有望迎來(lái)新的發(fā)展機(jī)遇。由此可見(jiàn)，監(jiān)管新規(guī)無(wú)意限制行業(yè)的快速發(fā)展，反而會(huì)成為具有高保障屬性的壽險(xiǎn)公司彎道超車、強(qiáng)化競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的重要契機(jī)。

在貨幣政策沒(méi)有明確轉(zhuǎn)向的背景下，長(zhǎng)短端利率易上難下。央行2017年四季度貨幣政策報(bào)告認(rèn)為，“相對(duì)慢一點(diǎn)的貨幣增速仍可以支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)平穩(wěn)較快增長(zhǎng)”，宏觀組預(yù)計(jì)未來(lái)M2增速仍為個(gè)位數(shù)。加之3月美聯(lián)儲(chǔ)加息的概率極大，資金整體呈現(xiàn)偏緊的趨勢(shì)不變。預(yù)計(jì)2018年全年10年期國(guó)債750日移動(dòng)平均線上行19BP，資產(chǎn)端的投資收益則得到進(jìn)一步的改善，加之責(zé)任準(zhǔn)備金計(jì)提的出清，預(yù)計(jì)純壽險(xiǎn)公司的彈性更為明顯。

在監(jiān)管層大力倡導(dǎo)“保險(xiǎn)業(yè)姓保、保監(jiān)會(huì)姓監(jiān)”的政策下，嚴(yán)密有效的監(jiān)管利好行業(yè)長(zhǎng)足發(fā)展。自2016年以來(lái)，保監(jiān)會(huì)通過(guò)資產(chǎn)端的資金運(yùn)用差異化監(jiān)管和負(fù)債端的產(chǎn)品形態(tài)的調(diào)整加速?gòu)?qiáng)化險(xiǎn)企回歸保障本源，多次強(qiáng)調(diào)不要“耕了別人的田荒了自己的地”。當(dāng)然，任何事情都有正反兩個(gè)方面，監(jiān)管層自身也應(yīng)痛定思痛，深刻反思，提高監(jiān)管的透明度和有效性，不讓監(jiān)管成為阻礙行業(yè)發(fā)展的絆腳石。

由此可見(jiàn)，2018年的嚴(yán)監(jiān)管態(tài)勢(shì)仍會(huì)延續(xù)，一切從嚴(yán)監(jiān)管只是剛剛開(kāi)始。同時(shí)，由于受益于監(jiān)管政策的呵護(hù)，保險(xiǎn)行業(yè)負(fù)債端惡性供給監(jiān)會(huì)大幅減少，優(yōu)質(zhì)上市險(xiǎn)企的競(jìng)爭(zhēng)壓力相比前幾年將會(huì)有所改善。最新數(shù)據(jù)顯示，上市公司壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)原保費(fèi)收入市占率由2017年1月的47%快速提升至2018年1月的56%。