關(guān)于人民幣匯率波動(dòng)的思考

邸 瑤 牛漢杰

(山西財(cái)經(jīng)大學(xué) 山西 太原 030006)

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關(guān)于人民幣匯率波動(dòng)的思考

邸 瑤 牛漢杰

(山西財(cái)經(jīng)大學(xué) 山西 太原 030006)

2016年人民幣兌美元匯率出現(xiàn)了一波較為快速的調(diào)整，連破幾個(gè)重關(guān)口，直至特朗普意外當(dāng)選，人民幣階段回升之后，迅速隨著美元指數(shù)的大幅飆升而再度延續(xù)明顯貶值走勢(shì)，不斷刷六年半低位，市場(chǎng)上空彌漫著焦慮的情緒。鑒于此，貨幣當(dāng)局應(yīng)在匯率調(diào)控、預(yù)期引導(dǎo)方面妥善處理好人民幣國(guó)際化過(guò)程中的諸多問(wèn)題，同時(shí)，投資者應(yīng)理性看待人民幣匯率的波動(dòng)，才能夠維持跨境資本的有序流動(dòng)和外匯市場(chǎng)的有序運(yùn)行。

人民幣匯率波動(dòng)；人民幣國(guó)際化；主體行為決策

一、研究背景

人民幣匯率市場(chǎng)化是我國(guó)既定的改革目標(biāo)，也是一大社會(huì)共識(shí)。2015年“8·11”匯改，優(yōu)化人民幣匯率中間價(jià)定價(jià)機(jī)制，邁出了人民幣匯率形成市場(chǎng)化關(guān)鍵一步，2016.10.1，人民幣正式納入SDR，此后人民幣對(duì)美元也呈現(xiàn)出少見(jiàn)的貶值走勢(shì)，從10月上旬到11月上旬，人民幣在短短的四周時(shí)間里，就從6.70大關(guān)一路暴跌至6.80大關(guān)。此后受美元指數(shù)大漲影響，人民幣兌美元匯率更是連續(xù)十多天下跌，接連突破6.8元、6.9元兩個(gè)整數(shù)關(guān)口。11月4日，央行刊文，市場(chǎng)對(duì)人民幣匯率并沒(méi)有擔(dān)憂，12月6日，央行刊文，人民幣匯率有條件保持基本穩(wěn)定。直至12月6日，在美元指數(shù)階段回調(diào)以及中國(guó)貨幣當(dāng)局引導(dǎo)市場(chǎng)預(yù)期的情況下，人民幣中間價(jià)調(diào)升295個(gè)基點(diǎn)至6.8575，創(chuàng)三周以來(lái)最高，調(diào)升幅度為0.25%，人民幣兌美元匯率貶值預(yù)期逐漸緩解。

二、人民幣匯率波動(dòng)的原因分析

(一)合理性分析。根據(jù)價(jià)值規(guī)律，市場(chǎng)匯率圍繞均衡匯率上下波動(dòng)，市場(chǎng)匯率不可能偏離均衡匯率太遠(yuǎn)，也不可能穩(wěn)定在均衡匯率水平上，而是會(huì)呈現(xiàn)有漲有跌的上下波動(dòng)。一方面，本輪人民幣大幅貶值與近期經(jīng)濟(jì)基本面關(guān)系不大，也非競(jìng)爭(zhēng)性貶值，主要是對(duì)前期高估部分的修正。這可追溯到2014年5月至2015年7月美元強(qiáng)勢(shì)周期，在此期間世界主要貨幣相對(duì)美元平均貶值20%左右，而人民幣匯率被人民幣國(guó)際化、SDR技術(shù)評(píng)估等綁架，錨定美元被動(dòng)成為世界第二大強(qiáng)勢(shì)貨幣，進(jìn)而積累了高估壓力。因此，2016年初美元指數(shù)回調(diào)，人民幣盯美元貶值，2016年底美元指數(shù)走強(qiáng)，一籃子貨幣中對(duì)美元貶值。人民幣在雙錨之間始終選擇弱錨，以釋放修正高估壓力。另一方面，人民幣匯率的波動(dòng)參照著一籃子貨幣。而在其他貨幣兌美元紛紛貶值的情況下，整體人民幣對(duì)一籃子貨幣保持著基本穩(wěn)定態(tài)勢(shì)。從全球貨幣的表現(xiàn)來(lái)看，人民幣在全球貨幣體系中的表現(xiàn)還是相當(dāng)穩(wěn)定并強(qiáng)勢(shì)的。

從內(nèi)部因素看，就經(jīng)濟(jì)基本面而言，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)持續(xù)下行導(dǎo)致市場(chǎng)信心減弱、資本流出速度加快而流入速度減緩，促使人民幣呈現(xiàn)貶值態(tài)勢(shì)。如果不能很好地調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行總體格局，讓資本流動(dòng)趨向相對(duì)平衡的狀態(tài)，人民幣兌美元的貶值壓力仍會(huì)存在。就當(dāng)局方面而言，中國(guó)政府有容許人民幣貶值的理由。在外需長(zhǎng)期持續(xù)低迷的情況下，中國(guó)非常希望通過(guò)人民幣貶值來(lái)支撐出口。就外匯需求而言，2016年下半年受企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)等因素影響，外匯需求持續(xù)旺盛。根據(jù)調(diào)查公司湯森路透的統(tǒng)計(jì)，2016年上半年中國(guó)企業(yè)進(jìn)行的海外并購(gòu)超過(guò)1225億美元。為此，大型并購(gòu)案不斷出現(xiàn)，個(gè)人資金分散到海外的動(dòng)向也很活躍，諸如10月海航集團(tuán)宣布以65億美元收購(gòu)希爾頓酒店集團(tuán)約25%的股權(quán)，內(nèi)地個(gè)人購(gòu)買(mǎi)香港保險(xiǎn)等。

從外部因素看，人民幣對(duì)美元此輪貶值主要受美元走強(qiáng)的影響。英國(guó)脫歐、美國(guó)大選這兩只今年最大的“黑天鵝”，凸顯了美元的避險(xiǎn)屬性，支撐了美元的走勢(shì)。具體而言，強(qiáng)勢(shì)美元主要受美國(guó)經(jīng)濟(jì)向好，加息預(yù)期增強(qiáng)以及“特朗普效應(yīng)”兩個(gè)因素推動(dòng)。一系列經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示向好，三季度國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值增長(zhǎng)率為3.2%，創(chuàng)兩年新高，消費(fèi)者信心升至2007年7月以來(lái)最高水準(zhǔn)。此外，據(jù)11月非農(nóng)數(shù)據(jù)，就業(yè)人數(shù)增加17.8萬(wàn)，但失業(yè)率降至4.6%，創(chuàng)2007年8月以來(lái)最低水平，顯示美國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)強(qiáng)勁。耶倫也暗示加息可能“在相對(duì)不久后變得合適”，外界由此普遍預(yù)期加息。同時(shí)，特朗普擬議的大規(guī)模基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和減稅政策，推動(dòng)美國(guó)國(guó)債收益率飆升，進(jìn)一步加速美元升值。美元是世界主要儲(chǔ)備貨幣，在“鑄幣稅”的因素下，強(qiáng)勢(shì)美元的影響迅速波及其他國(guó)家。

(二)非理性分析。主要是受人民幣貶值預(yù)期影響。根據(jù)價(jià)值規(guī)律，市場(chǎng)匯率圍繞均衡匯率上下波動(dòng)。但目前國(guó)內(nèi)外匯市場(chǎng)似乎出現(xiàn)了一定的價(jià)格調(diào)節(jié)機(jī)制的失靈，強(qiáng)烈的貶值預(yù)期直接轉(zhuǎn)化為強(qiáng)大的購(gòu)匯沖動(dòng)，人民幣越跌，反而結(jié)匯越少、購(gòu)匯的越多，加劇了人民幣的貶值態(tài)勢(shì)，其背后的原因是人民幣貶值預(yù)期揮之不去。

“8.11匯改”后，市場(chǎng)反應(yīng)的激烈程度超過(guò)了正常，表現(xiàn)在2015.7-2016.8，中國(guó)外匯儲(chǔ)備存量由3.65萬(wàn)億美元左右下降至3.185萬(wàn)億美元左右。從結(jié)構(gòu)和趨勢(shì)的分析，其他投資負(fù)債減少是我國(guó)對(duì)外負(fù)債存量下降和導(dǎo)致金融賬戶逆差的主要因素，反映出銀行和企業(yè)受人民幣匯率貶值預(yù)期影響，持續(xù)減持人民幣存款、加速償還外幣債務(wù)和利息、擴(kuò)大對(duì)外貿(mào)易信貸規(guī)模的態(tài)勢(shì)。

三、結(jié)論與建議

總之，2016年國(guó)際市場(chǎng)“黑天鵝”頻飛，英國(guó)脫歐、意大利公投、特朗普當(dāng)選等，均使全球金融市場(chǎng)產(chǎn)生了較大波動(dòng)，人民幣對(duì)美元也呈現(xiàn)出少見(jiàn)的貶值走勢(shì)，且直至12月6日，貶值預(yù)期一直存續(xù)。但應(yīng)當(dāng)認(rèn)識(shí)到，人民幣對(duì)一籃子貨幣顯示出基本穩(wěn)定，這表明人民幣在逐漸脫離“美元錨”的同時(shí)，整體幣值水平并未脫離大體穩(wěn)健的基調(diào)且更合理地體現(xiàn)了人民幣內(nèi)在價(jià)值變化。

第一，積極推進(jìn)市場(chǎng)化的經(jīng)濟(jì)改革，為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)提供新動(dòng)力，從而為人民幣匯率穩(wěn)定波動(dòng)提供最基本的保障。由于人口結(jié)構(gòu)變化，中國(guó)的勞動(dòng)力供給日趨緊張，人口紅利正加速消失；與此同時(shí)，國(guó)民儲(chǔ)蓄水平也將隨著人口老齡化時(shí)代的到來(lái)而逐漸下降。面對(duì)勞動(dòng)和資本兩大要素的供給下降趨勢(shì)，要想確保經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，只有努力提高全要素生產(chǎn)率，以便為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)提供新的動(dòng)力。第二，加快金融改革，建立市場(chǎng)化的現(xiàn)代金融體系，完善匯率管理機(jī)制。在金融對(duì)外日益開(kāi)放的背景下，匯率投機(jī)交易的最佳管理應(yīng)以建立一個(gè)更加完善的市場(chǎng)機(jī)制為基石，使匯率能夠在政策期待的范圍內(nèi)波動(dòng)。這需要匯率政策主管部門(mén)要經(jīng)常與市場(chǎng)保持溝通，并進(jìn)行解釋、說(shuō)明，增加政策的公開(kāi)性、透明度、可預(yù)期性。尤其要對(duì)出臺(tái)的政策、措施予以解讀、說(shuō)明，闡明真實(shí)意圖，輔之以必要的調(diào)控手段乃至與國(guó)際社會(huì)進(jìn)行協(xié)調(diào)，其效果可能會(huì)更好。匯率要根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)變化和需要進(jìn)行決策和調(diào)整，用非資金手段去引導(dǎo)市場(chǎng)、化解不利預(yù)期，而不應(yīng)過(guò)多地運(yùn)用外匯儲(chǔ)備去調(diào)控。因?yàn)橘H值預(yù)期一旦形成，購(gòu)買(mǎi)外匯會(huì)更洶涌，如果不能及時(shí)提供外匯，市場(chǎng)的貶值預(yù)期越強(qiáng)烈，貶值速度就越快，幅度也更大，進(jìn)而干預(yù)成本更高。

此外，正如管濤所言，市場(chǎng)應(yīng)“避免看空人民幣成為一種偏執(zhí)?！笔袌?chǎng)主體應(yīng)該回歸基本面分析，避免個(gè)體理性、集體非理性的羊群效應(yīng)。2016年10月以來(lái)，諸多投資者跟風(fēng)“賣(mài)人民幣買(mǎi)美元”，而這些大量換匯的投資者，大多都是受輿論環(huán)境和身邊人群的情緒化影響，這種“一窩蜂追漲”并不可取。投資者應(yīng)基于理性的考慮進(jìn)行資產(chǎn)多元化配置，保持外匯市場(chǎng)穩(wěn)中有動(dòng)的動(dòng)態(tài)形勢(shì)，形成跨境資本有進(jìn)有出的有序雙向流動(dòng)，實(shí)現(xiàn)多贏的局面。

[1]張禮卿.人民幣國(guó)際化面臨的挑戰(zhàn)與對(duì)策[J].金融論壇，2016(3)：3-8.

[2]張三寶.人民幣國(guó)際化起步階段的匯率制度選擇[J].新金融，2015(12)：20-23.

[3]王博,范小云.貨幣國(guó)際化的典型模式及人民幣國(guó)際化的現(xiàn)實(shí)路徑選擇[J].蘇州大學(xué)學(xué)報(bào)，2015(10)：120-127.

邸瑤(1994-)，女，山西太原人，山西財(cái)經(jīng)大學(xué)財(cái)政金融學(xué)院院碩士研究生，研究方向：金融工程與風(fēng)險(xiǎn)管理；牛漢杰(1991-)，男，湖北棗陽(yáng)人，山西財(cái)經(jīng)大學(xué)碩士研究生，研究方向：金融工程與風(fēng)險(xiǎn)管理。